19/04/2012
Cina
Le sfide dell’internazionalizzazione del renminbi
Juan Carlos Martinez Oliva
La Cina è da tempo orientata verso l’integrazione finanziaria e l’internazionalizzazione
del renminbi. In un contesto internazionale dominato dall’incertezza, l’accesso al mercato
finanziario globale può tuttavia rappresentare un obiettivo difficile e rischioso per
un’economia emergente quale quella cinese, la cui politica economica è oggi
ambiziosamente impegnata su numerosi altri fronti.
Per questa ragione, pur senza rinunciare all’obiettivo di perseguire lo status di valuta
internazionale per il renminbi, le autorità cinesi si sono mosse sinora con cauto
gradualismo, ricorrendo alla sperimentazione di nuovi regimi valutari in aree circoscritte.
Convertibilità
L’obiettivo della convertibilità nel medio periodo è formalmente inscritto nel XII Piano
quinquennale per il 2011-2015. L’interesse ad ampliare il grado di apertura finanziaria
dell’economia cinese è tuttavia ben precedente. Già nel 2002 le autorità avevano
introdotto il Qualified Foreign Institutional Investors, un programma che consentiva agli
investitori esteri la compravendita di titoli di borsa denominati in renminbi. È seguito nel
2006 un programma denominato Qualified Domestic Institutional Investor, atto a fornire
alle istituzioni finanziarie nazionali l’opportunità di acquisire strumenti finanziari sui
mercati esteri.
Sempre nell’ambito di una strategia di graduale ammorbidimento dei controlli ai flussi di
capitale, si è consentito l’accesso degli investitori esteri privati e pubblici al mercato
interbancario di titoli denominati in renminbi. Infine, sono stati rimossi i vincoli ai
trasferimenti tra conti bancari individuali a Hong Kong, con positive ricadute sullo
sviluppo del mercato finanziario locale.
Di fronte a tali sviluppi è legittimo domandarsi quali siano le implicazioni dello sviluppo
del mercato offshore di Hong Kong per il vigente regime di controllo dei movimenti di
capitale.
Prigionieri del mercato
L’esperienza europea degli anni sessanta e settanta insegna che lo sviluppo del mercato
dell’eurodollaro rappresentò una fonte di problemi per le autorità monetarie dei paesi del
Gruppo dei dieci, che raccoglieva le principali economie mondiali. L’eurodollaro aveva la
capacità di sfuggire al controllo delle autorità monetarie e frustrava le politiche creditizie
nazionali perché le banche avevano l’opportunità di attingere fondi all’estero.
I responsabili delle banche centrali ebbero l’impressione di essere “prigionieri del
mercato”. Il controllo sugli aggregati e sui tassi veniva indebolito dalla massa consistente
di eurodollari sul mercato internazionale. Laddove permanevano controlli ai movimenti
dei capitali, gli operatori erano in grado di eluderli.
Vi è il rischio che le autorità monetarie cinesi possano trovarsi in futuro a fronteggiare
una situazione analoga? Questa possibilità è estremamente improbabile, come
suggeriscono le seguenti considerazioni.
Innanzi tutto, previsioni recenti suggeriscono che la dimensione dei depositi bancari offshore denominati in renminbi in percentuale di quelli sul territorio nazionale cinese per il
2010-2020 sarà notevolmente inferiore a quanto si realizzò per la quota di depositi
bancari in eurodollari in percentuale sul totale dei depositi sul territorio nazionale degli
Stati Uniti nel 1963-1973. Il potenziale destabilizzante del mercato offshore di Hong Kong
dovrebbe pertanto essere assai più lieve di quanto avvenne nel caso del mercato
dell’eurodollaro negli anni sessanta.
Inoltre, il sistema di controlli valutari e ai movimenti di capitale vigente oggi in Cina è
certamente più stretto di quanto avvenisse sul mercato dell’eurodollaro nell’esperienza
degli anni sessanta. Per esempio, le banche di Hong Kong possono offrire credito alla
clientela in renminbi offshore, ma con stretti limiti ai ritmi di aumento. Esse sono altresì
vincolate da accordi con le autorità nazionali cinesi nella formulazione dei tassi sui
depositi applicati alla clientela. Si può dire che mentre un eurodollaro rimane sempre un
dollaro, un renminbi cinese è differente da un renminbi offshore.
Condizioni da realizzare
Studi recenti argomentano che i controlli ai movimenti di capitale in Cina sono ancora
oggi pienamente funzionanti. Le autorità monetarie cinesi controllano con efficacia il
processo di internazionalizzazione della loro moneta. Esse inoltre appaiono ben
consapevoli dei rischi di una crescente esposizione ai flussi finanziari dall’estero per il
loro sistema bancario domestico.
È fuor di dubbio che i controlli ai movimenti di capitale limitano le scelte finanziarie dei
risparmiatori cinesi, che non hanno alternative all’investimento immobiliare. Essi
rallentano altresì l’obiettivo dell’internazionalizzazione perché gli investitori esteri non
hanno alcun incentivo a detenere una valuta che non può essere reinvestita nel territorio
di origine.
Un felice conseguimento della convertibilità del conto capitale necessita però di
condizioni che non sono tuttora realizzate: la costruzione di un settore finanziario solido e
caratterizzato da una adeguata governance degli istituti bancari e finanziari; un valido
strumentario legale, di vigilanza, di regolazione, e di gestione delle crisi, coadiuvato da
meccanismi credibili di controllo della liquidità; un regime di cambi pienamente flessibile.
Va peraltro ricordato che lo stretto regime di controlli vigente ha tuttavia sino ad oggi
protetto la Cina da episodi quali la crisi asiatica del 1997 e le turbolenze finanziarie
internazionali degli ultimi anni.
È dunque improbabile che le autorità cinesi deflettano nei prossimi anni da un
gradualismo: questo ha sinora consentito una transizione sicura verso il nuovo equilibrio.
Il rischio di destabilizzare gravemente un assetto bancario e finanziario tuttora fragile e
scarsamente sviluppato è troppo elevato, anche di fronte ai tangibili vantaggi che
l’apertura finanziaria della Cina potrebbe comportare.
Prudenza e gradualismo
È prevedibile che l’internazionalizzazione del renminbi apporterà nel lungo termine
notevoli benefici all’economia cinese. Tra questi, la possibilità di denominare le proprie
attività finanziarie e il proprio commercio estero in moneta nazionale, in tal modo
riducendo le implicazioni destabilizzanti delle fluttuazioni del cambio con il dollaro
sull’economia interna. La prudenza e il gradualismo appaiono tuttavia la scelta più
opportuna, se si vuole evitare che siffatti benefici siano annullati dai costi e dai potenziali
rischi di una transizione prematura.
Juan Carlos Martinez Oliva, Peterson Institute for International Economics e la Banca d’Italia.
