operazioni di finanza strutturata

Corso di finanza e mercati
finanziari internazionali
Le operazioni di finanza
strutturata
Prof. Vittorio de Pedys
Complex finance activities
Operazioni di finanza strutturata
• Interviene in operazioni di finanziamento caratterizzato da un
significativo ricorso alla leva finanziaria e da un "ricorso limitato"
nei confronti dei soggetti promotori, derivanti da investimenti,
industriali o infrastrutturali, ovvero da acquisizioni di società
quotate o non, promosse anche da investitori istituzionali.
• Il finanziamento, anche sotto il profilo contrattuale e delle garanzie,
ha una struttura complessa, in grado di ridurre il profilo di rischio in
termini accettabili dai mercati finanziari; per la loro entità, tali
operazioni sono spesso oggetto di sindacazioni sul mercato.
Pool financing e syndicated loans
• Finanziamenti erogati da un pool di banche organizzati dall’Arranger con le
seguenti principali finalità:
- equilibrare il passivo dell’impresa
- finanziare gli investimenti/acquisizioni/etc
- finanziare importi elevati
- ripartire il rischio di credito tra diversi finanziatori
• Finanziamenti gestiti da una banca Capofila (che generalmente partecipa
all’operazione con l’importo più elevato rispetto alle altre banche) che si occupa di
amministrare il contratto di finanziamento (nel ruolo di Agente) per tutta la durata
dello stesso, nell’interesse delle banche partecipanti.
• La beneficiaria del finanziamento avrà quindi un unico interlocutore (Capofila e
Agente) che si occuperà di gestire l’operazione nel tempo alla quale partecipano
diversi istituti di credito in quote differenziate.
Attività bancarie
Attività di
Asseverazione
e di PreAdvisory
Consulenza
(Advisory)
Organizzazione e
sottoscrizione del
finanziamento
(Arranging)
IMPRESA ed
Enti Pubblici
BANKS
Sindacazione
del
finanziamento
(Syndication)
Servizi di
agenzia
(Agent)
Advisoring, Arranging e Syndication
Advisoring
• Analisi dello scenario di riferimento e del mercato/cliente
• Analisi di fattibilità tecnico-giuridica/economico-finanziaria
• Analisi dei Rischi dell’operazione
• Coordinamento eventuali Due Diligence del progetto
• Predisposizione Business Plan e Term Sheet Preliminare
(condizioni del finanziamento)
Arranging
• Definizione Information Memorandum
• Predisposizione Business Plan, Term Sheet definitivo
• Strutturazione documentazione finanziaria
• Costituzione di un gruppo di underwriters
Syndication
• Attività di sindacazione per finanziamenti di importo rilevante da
organizzare in pool a breve (working capital) o medio termine
(investment/acquisition/project/etc)
• Perfezionamento delle garanzie e della necessaria documentazione
contrattuale
Struttura dell’operazione
•Descrizione
della Business
Idea
•
Identificazione della domanda di servizio e di utenza da soddisfare
• Descrizione della strategia di offerta: tipo di servizio, struttura,organizzazione
•Matrice dei
Rischi
•
Costruzione della matrice preliminare dei rischi di progetto con una prima
proposta di allocazione in capo alle controparti commerciali, finanziarie ed
assicurative
•Due Diligence
•
Due diligence tecnica, legale-fiscale ed assicurativa per un preciso
inquadramento del progetto e l’esame delle alternative di allocazione dei rischi
•Base Case
Preliminare
•
Costruzione del modello matematico che simula l’andamento operativo ed
economico finanziario del progetto nel lungo periodo e definizione delle principali
sensitivities
•Allocazione dei
Rischi
•
Definizione della strategia di allocazione dei rischi nell’ottica della bancabilità
“non recourse”
•Contratti
Commerciali
•
Definizione delle clausole di dettaglio dei Contratti Commerciali
Assistenza nelle principali negoziazioni con le controparti progettuali
•Contratti
Finanziari
•
•Underwriting e
•Sindacazione
•
•
Definizione dei Contratti Finanziari: Contratto di Finanziamento, Contratto di
Capitalizzazione, Contratti di Garanzia e Contratti di Hedging
Assunzione dell’impegno al finanziamento da parte degli Arrangers
• Presentazione del progetto ad una pluralità di banche, stipula ed erogazione
Project Financing
• Tecnica di finanziamento per la realizzazione di progetti infrastrutturali (scopo)
concesso sulla base della capacità del progetto di generare adeguati cash flow certi nel
tempo e garantito dai cespiti del progetto stesso
• Finanziamenti di particolari investimenti infrastrutturali di grandi dimensioni (energia,
ambiente, trasporti, etc) strutturati sulla base della previsone dei cash flow generati
dalla gestione del progetto
• Finanziamenti sindacati in pool di lungo periodo concessi alla società appositamente
costituita (newco) per la costruzione e la gestione del progetto
• Strutturazione subordinata all’analisi approfondita di tutti gli aspetti: market, legali,
fiscali, tecnici, assicurativi, economico-finanziari, etc
Project Financing – settori di intervento
•
•
•
•
•
•
•
Energia e
Gas
Rifiuti
Centrali elettriche
Smaltimento rifiuti
Sistemi idrici
Aeroporti
Porti
Autostrade
Ferrovie
Acqua
Trasporti
•
•
•
•
•
•
•
Metropolitane
Carceri
Uffici pubblici
Caserme
Ospedali
Impianti industriali
Telecomunicazioni
Ospedali
Carceri
Impianti
industriali
TLC
Project financing
Acquisition Financing (M&A) – struttura base
Struttura usuale di operazione di ACQUISITION FINANCING
PRIMA FASE
SECON DA FASE
P a r e nt Co mpa ny
Ri s pet t o del l e di s po s i zi o ni
del l ' art . 2358 C o d. C i v .
(c o nc et t o di " f i nanc i al as s i s t anc e " )
Ri s pet t o del l e di s po s i zi o ni
del l ' art . 2501 bi s C o d. C i v .
rel at i v ament e al l a f us i o ne
c o nt ro l l o
di ret t o e/ o
i ndi ret t o
ca pi ta l e so ci a l e
e qui ty
NewCo
f inanz iame nt o
so c i sub o rd inat o
F i nanzi ament o amort i zi ng a
medi o - l ungo t ermi ne (5/ 10 anni )
c he s o s t i t ui s c e i l " BRI D GE " a f ro nt e
del l ' i s c ri zi o ne di i po t ec he e/ o
pri v i l egi s ugl i as s et s s o c i et ari
fina nz ia me nto
banc ari o
BRI DG E
ac q uisiz io ne
F i nanzi ament o di brev e durat a (di
no rma no n s uperi o re a 6 mes i )
garant i t o dal pegno s ul l ' i nt ero
c api t al e s o c i al e s i a di N ew C o , s i a di
Target
Target
Fusio ne p e r
inc o rp o raz io ne d i
T arg e t in Ne w C o
fina nz ia me nto
banc ari o
S E N I OR
Acquisition Financing (M&A)
• Bridge Loan
• Finanziamento di breve durata (di norma non
superiore a 6 mesi) garantito dal pegno
sull'intero capitale sociale sia di NewCo, sia di
Target
•Senior Loan
• Finanziamento amortizing a medio-lungo
termine (5/10 anni) che sostituisce il “Bridge"
a fronte dell'iscrizione di ipoteche e/o privilegi
sugli assets societari
Il finanziamento Mezzanino
DEFINIZIONE DI DEBITO MEZZANINO
• Il Debito Mezzanino o Capitale Intermedio (Mezzanine Debt o Intermediate Capital) e’ uno strumento di
finanziamento che si colloca in una posizione intermedia, in termini di rischio e di costo (rendimento
atteso per l’investitore) fra il capitale di debito (senior debt) e il capitale di rischio (equity)
• Questa posizione intermedia deriva dal fatto di essere, in misura e forme differenti, subordinato al
debito senior in sede di:
- rimborso delle quote capitale durante la gestione ordinaria dell’impresa mutuataria
- liquidazione nell’ipotesi di insolvenza dell’emittente
Alto
RENDIMENT
O ATTESO
Risk
free
Basso
EQUITY
*
*
DEBITO
SENIOR
Basso
*
CAPITALE DI
DEBITO RISCHIO
MEZZANINO
RISCHI
O
Alto
MEZZANINO
DEBITO
La struttura di un finanziamento Mezzanino: le componenti
(A.) il DEBITO SUBORDINATO:
(B.) l’ EQUITY KICKER:
• presenta la forma di un vero
e proprio prestito,
caratterizzato
da un tasso di
interesse
fisso o
indicizzato a un parametro di mercato (Euribor+spread)
• consente all’offerente di
debito
mezzanino di
beneficiare di eventuali apprezzamenti, nel tempo, del
valore di mercato del capitale di rischio dell’impresa
finanziata
• e’ emesso mediante la tecnica del private placement
• e’ rappresentato da warrants o pik o opzioni call su
titoli rappresentativi
del capitale
di rischio
dell’impresa finanziata
DEBITO MEZZANINO
EURIBOR+SPREAD
EQUITY KICKER ( + VEA )
Rating
Crescita di Valore nel tempo
Mezzanino – un vantaggioso sostituto per l’equity
interest p.a.
(%)
20%
private
equity
CSA
Mezzanine
PREP
S
10%
no tax deductibility
economic equity
StepUp:
15%
current
account
secured loan
tax deductibility
debt capital
PREPS modalità operativa
•s
Single
Ratings
Agreement
Moody‘s RiskCalc, Partner
Bank
Portfolio
Rating
Moody‘s, Fitch
Placement
JPM, HVB, CS
Company 1
Mandate
Investor 1
Company 2
Mandate
Investor 2
Company 3
Mandate
Company n
Mandate
Company m
Mandate
Company l
Mandate
Bundling to
portfolio
foundation
special
purpose
entity
Senior
Investor 3
Note
Subordinated
Junior
Private Indiv
Private Indiv
La “trasformazione” di attività o poste dell’attivo di bilancio
Negli ultimi anni, molte imprese hanno fatto ricorso a svariate tecniche finanziarie (ex.
cartolarizzazioni, cessione crediti inesigibili, cessione pro-soluto dei crediti IVA, etc.), al fine di
“liberare” risorse finanziarie attualmente impegnate in attività immobilizzate per
trasformarle in capitale libero (free capital) e flussi di cassa.
Definizione di cartolarizzazione:
E’ una tecnica finanziaria che
consente la trasformazione di
attività o poste dell’attivo di
bilancio che non hanno
la
prerogativa di poter circolare sui
mercati finanziari, in titoli aventi
caratteristiche ben definite in termini
di profilo finanziario, rendimento e
rischio e negoziabili in modo
efficiente sul mercato dei capitali.
Il rimborso di tali titoli e’ garantito
dai flussi derivanti dagli attivi
sottostanti
La “trasformazione” di attività o poste dell’attivo di bilancio
Risultati conseguibili
•Liberare risorse finanziarie attualmente impegnate in attività
immobilizzate (ex. under performing assets e attività non liquide)
trasformandole in capitale libero (free capitale) e flussi di cassa
•migliorare i ratios patrimoniali
•migliorare gli indici di redditività (P&L securitization)
•riduzione della rischiosità dell'attivo
•riduzione dell'onere patrimoniale imposto dalla vigilanza (banche)
•guadagnare visibilità sul mercato
Schema della cartolarizzazione
Caratteristiche ideali degli asset
• Trasparenza del grado di rischio
• Stabilità dei flussi di cassa
• Adeguata differenziazione all'interno della categoria di
asset (geografica, dimensionale, tipicità del debitore)
• Adeguate garanzie collaterali
• Frequenza di pagamento elevata
• Redditività dei singoli asset
• Volumi e vita residua degli asset
• Standardizzazione degli asset
Securitization
• Caratteristiche
cedere
degli
attivi
da
• Mutui ipotecari, prestiti per il credito
al consumo, crediti in sofferenza,
crediti concessi alla P.A.;
-possono essere già
oppure futuri (royalties);
esistenti
-devono avere una vita residua di
medio-lungo termine;
-piano di rimborso prevedibile e
definito nel tempo;
• Frammentazione
del
(singole operazioni di
limitato).
rischio
importo
• La legge regola le modalità, i requisiti dei
partecipanti e dei crediti ai fini della c.d.
cartolarizzazione (Legge n. 130 del 30 aprile
1999 ). Si tratta della possibilità di cedere i propri
crediti pecuniari, presenti e futuri, ad una società
appositamente costituita, che si occuperà della
loro trasformazione in titoli negoziabili sul
mercato finanziario.
• La società cessionaria o la società che emette i
titoli, se diversa dalla prima, deve avere per
oggetto
esclusivo
la
suddetta
cartolarizzazione. Per la stessa società, è
disposto l'obbligo di tenere il patrimonio
relativo a ciascun credito, separato da quello
degli altri crediti e da quello societario. E su
ciascun patrimonio sono ammesse azioni di
rivalsa solo da parte dei creditori acquirenti
dei titoli emessi. Inoltre, le somme che tale
società riceve dai debitori ceduti, devono essere
destinate in via esclusiva al soddisfacimento dei
titoli che saranno emessi per finanziare l'acquisto
dei crediti e per pagare i costi relativi
all'operazione.
CLASSIC SECURITIZATION
Cartolarizzazione indiretta