Approccio neutrale ai ritorni assoluti

13
TuTToFòndi
SETTEMBRE 2010
ATTUALITÀ'
Approccio neutrale ai ritorni assoluti
Sono svariati
i motivi per cui
risulta preferibile
avere fondi che
non abbiano una
direzionalità
sul mercato. Ciò
si può ottenere
attraverso
la copertura
delle posizioni
ANDY CAWKER*
La contrazione del credito e la recessione globale hanno portato a
enormi perdite sui mercati azionari. Poi però è seguita una forte
ripresa e i listini hanno dato il via
a un rally proseguito sino ai primi mesi del 2010. La forza di questo rally è stata chiaramente una
buona sorpresa per gli investitori
long-only, ma l'andamento ondivago attuale è un monito che ci
ricorda come il mercato azionario possa muoversi nell'una o nell'altra direzione, spesso con un
passaggio turbolento. I trader sono ben felici di assistere a questi
alti e bassi, ma gli investitori vanno in cerca di una corsa meno volatile e più armoniosa. Corsa che
può essere l'effetto di un approccio neutrale al mercato. In questo tipo di scenario, si possono ottenere rendimenti positivi a prescindere dalla direzionalità. Si
tratta, probabilmente, di investitori che sono prossimi al pensionamento, o che hanno bisogno
di accedere al capitale investito
per varie ragioni (far fronte all'istruzione del figlio, finire di pagare un mutuo, ecc). Oppure sono semplicemente persone che
non vogliono correre troppi rischi legandosi all'investimento
azionario tradizionale.
Raggiungere la neutralità
I fondi «neutrali» aspirano a eliminare il rischio di mercato, che può
essere espresso sia in termini di
«esposizione netta» che di «beta».
II primo consiste nella differenza
tra le posizioni long di un portafoglio e quelle short: qualsiasi squilibrio starebbe a significare che il
fondo è esposto al movimento del
mercato. Avere però un portafoglio con un'esposizione netta prossima allo zero non significa, di per
sé, che si possa evitare l'esposizione direzionale al mercato azionario. Ad esempio, se le posizioni
Andy Cawker, Insight Investment e gestore dei fondi Clerical Medicai
long sono in un settore di mercato
e le short in un altro, l'investitore
potrebbe avere un portafoglio con
un'esposizione netta pari a zero,
ma il valore potrebbe essere comunque influenzato da significativi movimenti di certi settori del
mercato. Per avere un portafoglio
davvero neutrale è importante capire il beta complessivo del fondo
o la sua sensibilità alle direzioni di
mercato. Solo esercitando uno
stretto controllo sul portafoglio, in
modo da mantenere il beta a zero
o prossimo allo zero, si può costruire davvero un portafoglio neutrale. Con una strategia di questo tipo, i gestori non solo possono eliminare i rischi di mercato, ma anche quelli legati alle valute. Questo
può essere ottenuto in modo efficiente e relativamente semplice,
usando i derivati per rimuovere le
esposizioni non desiderate e consentire di concentrarsi esclusivamente sulla generazione di profitto attraverso la selezione degli investimenti.
Portafoglio non-direzionale
Ci sono diversi modi per raggiun-
II fondo Cmig Multi-Assets Global
A confronto con il benchmark (Euribor 3 mesi)
10.600
'Cmig Multi-Assets Global
Euribor 3 mesi
10.400
OTT NOV DIC GEN FEB MAR APR MAG GIÙ LUG AGO
II grafico mostra l'andamento
comparato a un anno del fondo
di Clerical Medicai gestito
da Insight Investment,
il Cmig Multi-Assets Global.
gere un livello di esposizione
non-direzionale. Noi crediamo
che una strategia di trading «abbinato», in cui ogni posizione andrebbe accompagnata da una copertura adeguata, sia il miglior
modo per ottenere rendimenti
che non siano correlati alla direzione del mercato azionario. Come suggerisce il nome stesso, ci
sono due parti che compongono
un trade «abbinato»: una lunga e
una corta. La componente trainante è di solito un titolo (o un
settore) su cui si ha una forte considerazione. Ciò guida la posizione, mentre la componente secondaria (azione, paniere di titoli, settore o indice di mercato) fornisce
una copertura, togliendo di mezzo i rischi che non ci si vuole accollare. Questi potrebbero essere
legati al mercato, al settore o anche rischi più specifici non prevedibili a priori. In entrambi i casi
essi assicurano che il ritorno dai
titoli scelti non sia in balla della
direzione del mercato o di fattori
macro. Questo concetto forse è
meglio illustrato da un esempio.
Se il gestore del fondo ritiene che
le prospettive per la catena di supermercati Tesco siano positive,
egli assumerà una posizione long
su questo titolo. L'inerente rischio di mercato, dovuto al fatto
di possedere Tesco, potrebbe allora essere minimizzato con una posizione short di uguale portata
nei confronti del FtselOO. In questo modo i movimenti dei prezzi
di Tesco dovuti al mercato in generale possono essere eliminati.
In alternativa, il gestore può altresì desiderare di coprire il rischio
di una flessione dei consumi e potrebbe farlo costruendo una posizione corta su un paniere di titoli
retail o di un competitor diretto
(ad esempio Sainsbury's). Con
questa copertura in essere, si può
ottenere una performance positiva indipendentemente dall'aumento o dalla discesa di Tesco. Il
punto è se esso sorpasserà sia il
mercato sia il paniere di titoli o
Sainsbury's. La neutralità di mercato è conquistata con tre tipi di
posizioni:
1. azione vs mercato: Tesco vs indice FtselOO;
2. azione vs settore: Tesco vs settore retail;
3. azione vs azione: Tesco vs competitor (es.: Sainsbury's).
Le alternative
In contrasto con un approccio «abbinato», alcuni gestori applicano
due distinte procedure long e
short allo scopo di raggiungere la
neutralità di mercato. Nonostante
questo approccio possa ancora aiutare a garantire ritorni indipendenti dalla direzionalità del mercato,
noi crediamo sia diffìcile essere precisi nel minimizzare specifici rischi
attraverso singoli investimenti fatti in questo modo. I fondi così costruiti possono essere più volatili rispetto a un approccio «abbinato»,
lasciandoli più esposti al fattore rischio. Scegliere di evitare l'esposizione al mercato direzionale quando i mercati sono in attivo può
sembrare controintuitivo, ma per
coloro che stanno cercando rendimenti costanti e crescita del capitale senza l'eccitazione che spesso è
insita nell'azione di investire sull'azionario, la soluzione è nella strategia non-direzionale o nell'approccio neutrale.
„
Vìa dalla volatilità
Evitando l'esposizione ai movimenti dei trend di mercato attraverso la copertura, le strategie di
mercato neutrale possono fare molto per contrastare quel tipo di volatilità del mercato azionario a cui
abbiamo assistito negli ultimi anni. Queste strategie sono strutturate per portare sempre rendimenti
positivi. Chiaramente sottoperformeranno un forte mercato rialzista, ma come abbiamo visto nel
2008 possono anche essere d'aiuto
per proteggere gli investitori da
danni peggiori provocati da repentine cadute. Ma, soprattutto, fornendo profitti a bassa volatilità, esse possono aiutare gli investitori "'
nella pianificazione di future esigenze finanziarie come, ad esempio, tasse universitarie dei figli o
pensionamento. Per queste circostanze, l'investimento azionario
tradizionale potrebbe essere troppo volatile - o muoversi nella direzione contraria - proprio nel momento sbagliato.
*Head ofspecialist equities
di Insight Investment e gestore ,.
deifondi Clerical Medicai