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Data Pubblicazione: 10/06/2014
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Le valutazioni delle azioni brasiliane sono a sconto
10 Jun 2014
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A cura di Rocki Gialanella
L’attuale livello delle azioni ingloba già un calo dei consumi e il rischio di un ulteriore
indebolimento della divisa. A colloquio con Lionel Bernard, Portfolio Manager Latin
America Equities di AMUNDI
Quanto l’economia e il mercato azionario brasiliani dipendono dai prezzi delle
commodities?
La correlazione storica tra i prezzi delle commodities e il Pil brasiliano è relativamente significativa.
Attualmente le esportazioni totali rappresentano il 10,5% del Pil. Le commodities (ex-oil perché il Brasile
è ancora un importatore netto) rappresentano circa il 50% dell’export. Le agricultural/soft commodities
rappresentano approssimativamente il 30% del totale dell’export mentre le metal/hard commodities
assorbono il restante 20%. Pertanto, il 5% del Pil è rappresentato dall’export di commodities, di cui il 3%
dalle soft commodities e il 2% dalle hard commodities. E’ importante considerare le due tipologie di
commodities separatamente perché soft e hard commodities sono caratterizzate da differenti drivers.
Escludendo il lato dell’offerta, le prime sono guidate dal consumo globale e le seconde dall’investimento
a livello globale. Nell’attuale contesto, in cui il principale punto di domanda è dato dai consumi cinesi di
hard commodities, possiamo concludere che queste ultime rappresentano solo il 2% del Pil e che i
prezzi delle hard commodities, incluso il ferro, che rappresenta la parte più importante delle
esportazioni brasiliane di metalli, hanno già sperimentato correzioni tali da essere attualmente negoziati
a livelli inferiori al cash cost dei produttori globali meno efficienti. Questo, a nostro avviso, spiega
perché, in futuro l’impatto della riduzione del prezzo delle hard commodities sul Pil, dovrebbe
cominciare a produrre effetti positivi. Se teniamo conto che gli investimenti in commodity saranno più
bassi rispetto a quanto visto negli ultimi dieci anni, l’impatto complessivo potrebbe continuare ad essere
leggermente negativo ( sebbene il dato sia già incorporato nelle previsioni degli economisti). In termini di
mercato azionario, escludendo ancora una volta oil&gas, approssimativamente il 17% dell’indice MSCI
Brazil (o il 13,5% dell’MSCI Brazil 10/40 index, che è l’indice che noi utilizziamo come benchmark) si
riferisce a commodity stocks.
L’indice Bovespa ha perso quasi il 25% nel 2013. Quali sono le vostre aspettative per
l’evoluzione delle azioni brasiliane nei prossimi dodici mesi?
Nonostante le nostre aspettative contemplino un rallentamento della crescita del Pil e un’inflazione
fastidiosa, le valutazioni sono interessanti perché scontano già un calo dei consumi e il rischio di un
ulteriore indebolimento della divisa. Infatti, le azioni brasiliane presentano per il 2014 e il 2015 un P/e
rispettivamente di 10,5 e 9,4, inferiore del 30% rispetto ai livelli medi dei mercati azioni dei paesi
industrializzati. Dopo la pesante under performance del 2013, l’indice MSCI Brazil in Usd è salito del 9%
da inizio anno. Ci aspettiamo che il trend positivo continui anche se molti investitori restano sottopesati
sul Brasile. Inoltre, mentre una conferma di Dilma Rousseff alla presidenza appare già scontata dalle
quotazioni, una vittoria dell’opposizione di centro-destra potrebbe far trascurare agli investitori il
rallentamento economico nel breve termine, spingendo in alto le azioni, incluse quelle delle società a
controllo statale, in scia attese di un cambio del management.
Quali saranno, a vostro giudizio, le principali fonti di alimentazione della crescita?
Partendo da una prospettiva di crescita relativamente modesta nel breve termine, crediamo che la
spinta principale alla crescita arriverà dai settori che dovrebbero continuare a trarre beneficio dalle
politiche del governo, in particolare educazione e infrastrutture.
Quali titoli credete che possano offrire delle buone opportunità?
Il nostro team continua a preferire, selettivamente, FX hedged stocks, in particolare quelle che non
sembrano sopravvalutate anche nell’ipotesi che il real brasiliano non si svaluti nel breve termine.
Questo gruppo include pulp & paper, aerospace e automotive stocks. In quanto alle azioni domestiche,
conserviamo una view prudente sui settori collegati ai consumi e preferiamo settori che beneficiano
delle politiche governative (educazione, infrastrutture ed edilizia abitativa), così come banche e
immobiliari che presentano valutazioni relative interessanti.
A quali problemi dovrà far fronte l’economia brasiliana nei prossimi anni?
Il nostro scenario base per il 2014 e il 2015 ingloba uno dei tassi di crescita più bassi della storia del
paese (circa l’1,5% annuo ,con rischio di rallentamento in caso di razionamento dell’energia) e una
fastidiosa inflazione di circa il 6% all’anno. I tassi dovrebbero rimanere su livelli elevati, vicini o
leggermente superiori all’attuale 11% fissato dalla Banca Centrale. Non ci aspettiamo un rialzo
significativo dei tassi perché l’economia ha già rallentato. Affinché il Brasile recuperi una parte della
competitività del settore manifatturiero, crediamo che la divisa dovrebbe leggermente deprezzarsi
(circa il 10% secondo il nostro modello valutario) rispetto ai livelli attuali. Tuttavia, è difficile predire i
tempi del deprezzamento a causa dell’attrattivo carry trade che coinvolge i bond brasiliani e della
relativa convenienza del mercato azionario, che potrebbe continuare ad attirare flussi tali da
supportare il cambio. Indipendentemente da chi vincerà le elezioni presidenziali di ottobre, la sfida
principale consisterà nel frenare l’inflazione ( stimiamo un incremento dell’1% a causa della rimozione
necessaria dei vigenti sussidi e prezzi fissati dal Governo). Il graduale miglioramento delle condizioni
dovrebbe spingere gli investimenti del settore privato in infrastrutture. Dopo una fase di aggiustamenti
(fiscali e monetari), ci aspettiamo che l’economia brasiliana cominci a crescere in modo più sostenibile
a partire dal 2016, supportata da investimenti (Energy, infrastructure e capital goods), dall’incremento
dell’export agricolo e dal recupero dei consumi.
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