PRIVATE EQUITY &
VENTURE CAPITAL:
ASPETTI DEFINITORI.
1
Private Equity e Venture Capital: una definizione
Al contrario di quanto avviene negli USA, dove l’attività di
investimento nel capitale di rischio nella sua globalità
globalità,
denominata attività di private equity, viene suddivisa tra
operazioni di venture capital e buy out
out, sino ad oggi in
Europa si è distinto tra private equity, comprensivo di tutte
ope a o realizzate
ea ate su fasi
as de
del cciclo
cod
di vvita
ta de
dellee aziende
a e de
lee operazioni
successive a quella iniziale, e venture capital, ossia
p
finanziamento all’avvio di impresa.
2
Il mercato del Private Equity e Venture Capital
Avvio
Venture Capital
Sviluppo
Private Equity
Cambiamento
3
Le fasi del venture capital process
Deal flow
Selezione
Due diligence
Trattativa/investimento
Monitoraggio
Disinvestimento
4
L determinanti
Le
d
i
i del
d l Venture
V
C
Capital
i l
Ricerca
&
Tecnologia
g
FUNDING
Investitori
istituzionali
VENTURE
CAPITAL
DISINVESTIMENTO
• Stock Exchange
• M&A
Livello di imprenditorialità
5
Operazioni di investimento:
Early Stage Financing
Seed Financing
(
(sperimentazione)
i
t i )
Start-up Financing
First stage
Financing
Intervento effettuato nella fase di
p
di un
sperimentazione
prodotto/servizio
Intervento effettuato in
coincidenza
i i
dell’avvio
’
i
dell’attività produttiva. Non si
conosce ancora la validità
economica del prodotto
Intervento effettuato quando
l’attività produttiva è completata,
ma la
l validità
lidità del
d l prodotto
d tt deve
d
essere ancora verificata
6
Operazioni
i i di iinvestimento:
i
Expansion
i Financing
i
i
Second Stage
Financing
(Crescita accelerata)
Third Stage
Financing
(Consolidamento dello
sviluppo)
il
)
Fourth stage
Financing
(Maturità-Quotazione)
La società è giovane e di dimensioni
medie-piccole. Produzione e vendita
sono già sviluppate e ll’intervento
intervento
finanziario consolida la struttura.
La società è sviluppata.
Si tratta di consolidare l’attività.
L’ulteriore espansione aumenterà il
valore della stessa.
stessa
L
azienda è consolidata.
L’azienda
I progetti di sviluppo possono essere
perfezionati con l’ausilio
dell’investitore istituzionale.
7
Operazioni
i i di iinvestimento:
i
altre
l fasi
f i di intervento
i
Replacement capital
((Capitale
p
di sostituzione))
Turnaround
T
d
financing
(Ristrutturazione aziendale)
Cluster Venture
(Creazione di poli
industriali)
L’investitore istituzionale acquista
azioni o quote societarie per sostituire
una p
parte dell’azionariato. Tali
operazioni sono effettuate in
partecipazione di minoranza.
L’intervento avviene in situazioni di
tensione economico/finanziarie al fine
di avviare la ristrutturazione ed il
rilancio dell
dell’attività.
attività.
E’ una metodologia di investimento
che ha per oggetto il cluster di più
società operative indipendenti ma
integrabili orizzontalmente o
verticalmente.
8
Operazioni
i i di investimento:
i
i
l operazioni
le
i i di B
Buy- Out
Buy-
Management
Buy Out
Buy-Out
(Mbo)
Acquisizione completa o parziale
dell’azienda da parte del management
proveniente sia dalla stessa azienda che da
aziende terze.
L’investitore interviene a sostegno sia
nella fase di acquisizione sia nella fase di
sviluppo.
Leveraged
Buy Out
Buy-Out
(Lbo)
Qualsiasi acquisizione di società o di beni
aziendali effettuata prevalentemente con
capitale
it l di terzi
t i e limitando
li it d l’investimento
l’i
ti
t
del compratore ad una parte del prezzo.
I flussi di cassa attivi prodotti dalla società o
la cessione di p
parte dei beni acquisiti
q
rimborseranno i capitali presi a prestito.
9
Way Out: le modalità di disinvestimento
- Initial Public Offering: cessione della partecipazione mediante
quotazione
- Trade sale: cessione della partecipazione attraverso trattativa
privata effettuata mediante:
• cessione a nuovi soci, industriali o finanziari;
• fusione o incorporazione con altra società.
- Buy-back: cessione della partecipazione al socio di
maggioranza o al management della partecipata o l’acquisto di azioni
p p
proprie.
- Write-off: azzeramento della partecipazione.
10
Venture Capital (aspetti definitori)
Il venture capital finanzia imprese di recente costituzione o da costituire,
acquisendo partecipazioni significative per cederle dopo un certo tempo (3-5
anni) nell’intento di realizzare un elevato rendimento in termini di capital gain.
Il venture capital offre non solo risorse finanziarie, ma
anche:
competenze professionali strategiche;
competenze finanziarie;
know how manageriale e tecnologico;
conoscenze di marketing
k ti
e di organizzazione;
i
i
rete di contatti (finanziari e non) in ambito nazionale e
internazionale.
11
Venture Capital (early stage) a supporto della creazione di
impresa
Esigenza di
capitali
EXPANSION
FINANCING
FIRST STAGE
FINANCING
START-UP
FINANCING
SEED
FINANCING
EARLY STAGE
FINANCING
tempo
12
Venture Capital (early stage) a supporto della creazione di
impresa (segue)
L’early stage financing riguarda interventi effettuati negli stadi iniziali di
un’attività imprenditoriale:
SEED
FINANCING
Intervento effettuato nella fase di sperimentazione di
un prodotto/servizio. Non si conosce ancora la
validità tecnica dell’idea
dell idea innovativa.
innovativa
START-UP
FINANCING
Intervento effettuato in coincidenza dell’avvio
dell’attività
produttiva. Non si conosce ancora la
validità economica del prodotto.
FIRST STAGE
FINANCING
Intervento
Inter
ento effettuato
effett ato quando
q ando l’attività
l’atti ità produttiva
prod tti a è
completata, ma la validità del prodotto deve essere ancora
verificata.
13
Mezzi finanziari e crescita di valore dell’impresa
Valore dell’impresa
Mercato/ altri operatori
Venture Capitalist
Incubatori
2
0
1° round di
6
2° round di
3° round di
finanziamento
finanziamento
Anni
IPO
finanziamento
14
L’incubatore come prima risposta alla creazione di impresa
Sostenere economicamente la nascita di un’impresa solida e redditizia
richiede:
¾
competenze
p
nuove;;
¾
profonda conoscenza delle tecnologie utilizzabili;
quella “visione” imprenditoriale indispensabile per selezionare, tra
l molte
le
lt iiniziative
i i ti possibili,
ibili quelle
ll che
h effettivamente
ff tti
t possono
garantire qualche chance di successo.
¾
INCUBATORI
non si occupano primariamente di fornire capitali, ma
di aiutare un progetto a concretizzarsi in un’impresa.
¾
spazi fisici
¾
servizi amministrativi ed organizzativi
g
¾
reclutano il personale più qualificato
¾
forniscono assistenza nella redazione del business plan
¾
consulenza legale/ IPR
15
LA CREAZIONE DI
START UP
CASO SILICON VALLEY
16
Visione d’insieme
• A partire dagli anni sessanta, la creazione di nuove imprese di alta
tecnologia negli Stati Uniti è andata via via precisandosi e segue oggi un
modello ben collaudato
• Sono stati creati un centinaio di gruppi di venture capital
• Si sono sviluppati in alcuni centri di eccellenza, come la Silicon Valley,
sia una classe dirigente
g
esperta
p
nell’arte di far sorgere
g nuove imprese,
p
sia
un’infrastruttura che dà supporto a tutti gli aspetti tecnici, gestionali e
produttivi delle aziende di start up
• Sono disponibili forti incentivi fiscali per investire nell’alta tecnologia
17
Società di Venture Capital (1)
• Composta da un piccolo numero di general partners (di solito da
tre a dieci) e personale di supporto (analisti e personale
amministrativo)
i i
i ) che
h gestiscono
i
un fondo
f d di investimenti
i
i
i per start up
• I soldi
ldi ddell ffondo
d provengono da
d grossii fondi
f di pensione,
i
fondi
f di
d’investimento più generali e da privati facoltosi. Un tipico fondo
va dai $50 milioni ai $1000 milioni e una società di venture capital
normalmente gestisce più di un fondo.
18
Società di Venture Capital (2)
• Esempi di investimento:
una start up cerca un finanziamento
fi
i
per $20 milioni
ili i mettendo
d in
i
vendita 10 milioni di azioni a $2 per azione
la start up contatta un certo numero di società di venture
capital
cercando di suscitare interesse sulla propria idea di business
emerge un lead investor,
investor, cioè l’investitore più interessato, il quale è
disposto a comperare più azioni degli altri – per esempio $8 milioni –
e
negozia il prezzo finale per azione con la start up
alla fine le azioni vengono condivise tra tre/quattro società di venture
capital e l’investitore principale diventa un membro del
consiglio di
amministrazione della start up
p
Se la start up va in borsa le azioni vengono ripartite
proporzionalmente fra
i contribuenti al fondo gestito dalla Società di
Venture Capital meno una
percentuale che resta al Venture Capital
19
Rendimento del venture capital
• 15 – 20% medio all’anno negli ultimi 20 anni
• Statisticamente:
– un’azienda su cinque ha grande successo, con un ritorno del
1000%--2000%;
1000%
– tre su cinque falliscono, perdendo tutto l’investimento;
– una su cinque rende soltanto il capitale versato.
versato
20
Fasi di creazione di una nuova impresa
p
((1))
• la
l definizione
d fi i i
della
d ll business
b i
id
idea, cioè
idea,
i è il modello
d ll economico
i per affinchè
ffi hè
l’azienda possa generare profitti,
• il finanziamento iniziale,
iniziale
• lo sviluppo del primo prodotto,
• la commercializzazione del primo prodotto
prodotto,
• la crescita dell’impresa fino a diventare autosufficiente,
• l’IPO (Initial
((IInitial
I iti l Public
P bli Offering),
Offering
Off i ),
) ovvero
r entrata
ntr t in borsa
b r ddell n
nuovo tit
titolo,
l
• la crescita dell’azienda sotto il controllo della SEC (Securities and
Exchange Commission) e di Wall Street.
Street
21
Fasi di creazione di una nuova impresa (2)
• Le
L ultime
lti due
d tappe
t
non sono necessarie
i per la
l sopravvivenza
i
dell’impresa, ma servono per creare l’incentivo economico che giustifica
gli investimenti.
• L’entrata
L entrata in borsa crea anche liquidità per le azioni in possesso del
personale dell’azienda, che sono state acquistate attraverso il meccanismo
delle stock option
22
Stock option (1)
• Servono ad attrarre, mantenere e premiare i dipendenti (o anche altre
persone) che contribuiscono al successo di una start up
• Operativamente:
– quando un nuovo impiegato viene assunto, egli riceve un’opzione (di
durata quadriennale) per comperare un certo numero di azioni
ordinarie
di i all prezzo
p
di mercato
t esistente
i t t all momento
t ddell’assunzione
ll’
i
– di solito deve passare un anno di servizio prima che l’impiegato abbia
diritto a comperare
p
il p
primo qquarto delle azioni maturate ((si dice vested
shares))
shares
– dopo il primo anno di lavoro, le azioni maturano mensilmente. Se il
dipendente lascia ll’impiego
impiego prima dello scadere dei quattro anni,
anni egli
può acquistare soltanto le azioni maturate e perde il resto. Perde tutto
se lascia la società prima della fine del primo anno di lavoro. Se invece
continua a rimanere impiegato
impiegato, egli ha fino a dieci anni per comperare
tutte le azioni; però se non le compra prima dei dieci anni perde il
diritto.
23
Stock option
p
((2))
Esempio:
• un ingegnere assunto all’inizio di una start up riceve una opzione di
50.000 azioni a $0,2 per azione,
• dopo quattro anni di lavoro
lavoro, l’impiegato
l impiegato può comperare fino a 50.000
azioni sempre allo stesso prezzo iniziale e sempre se è tuttora impiegato
nella stessa società.
• se l’iniziativa ha successo ed entra in borsa, il p
prezzo p
per azione p
può
facilmente arrivare a $20 - $40 per azione, con un guadagno per
l’ingegnere di $1 – 2 milioni.
24
Perchè una nuova impresa attrae capitali (1)
• la nuova impresa
p
ha una concreta p
possibilità di diventare un’azienda leader nel mercato
prescelto,
• il mercato è emergente e non ancora competitivo, però c’è generale aspettativa di grande
espansione; oppure
oppure, il mercato già esiste ed è molto grosso,
grosso e la nuova idea offre un
notevole miglioramento nel rapporto prestazioni/prezzo in confronto ai prodotti dei
competitori,
• l’idea è protetta da adeguati brevetti o trade secrets,
• la nuova impresa si propone di essere presente in tutti i maggiori mercati mondiali,
• cc’èè disponibilità di personale altamente qualificato,
qualificato di conoscenze e rapporti privilegiati,
privilegiati
• si prevede una facile entrata in borsa della medesima (oppure l’azienda, invece di seguire
la strada dell’IPO, potrà venire acquisita da una dittà più grossa).
25
Il business plan
• Precisa l’idea di impresa con un piano di lavoro di circa 5 anni
• Descrive:
– il mercato,
– la tecnologia,
– il personale chiave,
e dà lla previsione
ii
fi
finanziaria
i i ddeii primi
i i 5 annii
• E’ il ddocumento
t fondamentale
f d
t l che
h permette
tt aii potenziali
t i li investitori
i
tit i di
valutare i meriti del modello economico proposto e la qualità del team
dei fondatori. Un p
piano adeguato
g
deve dare nell’arco di 5 – 7 anni un
ritorno sull’investimento di non meno di dieci a uno. Una previsione di
un ritorno inferiore è raramente presa in considerazione.
26
Angels
g
• L’investimento iniziale p
può avvenire anche p
prima che il p
piano di lavoro
sia completato. In questo caso si parla di seed money (soldi per il seme),
fornito tipicamente da angel investors (angeli), cioè da privati qualificati
che non solo danno soldi, ma anche preziosi consigli.
• Gli angels possono aiutare i fondatori nella stesura del piano, trovare le
persone chiave e assistere l’azienda durante le fasi iniziali di sviluppo
del primo prodotto
prodotto.
27
Investimento di Seed
• Si aggira
gg normalmente tra $0,5
$ , e $4
$ milioni,, e sono generalmente
g
spesi durante i primi sei/dodici mesi di attività.
• Il valore complessivo dell’impresa, al momento dell’investimento, si
aggira tra i due e gli otto milioni di dollari.
• Ciò implica che i fondatori e i primi impiegati generalmente
posseggono più del 50% delle azioni, subito dopo l’investimento.
28
Prima tornata di investimenti
• Quando l’impresa ha completato il piano di lavoro
dimostrando la fattibilità del prodotto,
prodotto è pronta per la prima
tornata di investimento, che è generalmente fatto da venture
capital
p p
professionisti: esso p
può variare fra i $5 e i $40 milioni,,
ad un prezzo per azione da 2 a 10 volte superiore al prezzo
iniziale.
S
Serve
per sviluppare
il
il primo
i
prodotto
d
e iintrodurlo
d l nell mercato
(da uno a due anni).
• Ulteriore verifica:
– le
l caratteristiche
i i h ddell mercato scelto,
l
– la qualità dell’idea di impresa,
– la
l qualità
li à ddeii di
dirigenti
i
i e ddell personale
l specializzato.
i li
29
Seconda tornata di investimenti
• tra i $$10 e i $75
$ milioni,, generalmente
g
operato
p
dai venture capital,
p , ad un
prezzo da 1,5 a 5 volte superiore al prezzo della prima tornata,
• finanzia il periodo, da uno a tre anni, necessario per dimostrare la validità
del business model e portare l’azienda ad una condizione di autosufficienza
economica con cash flow positivo, o quantomeno in condizioni di essere
finanziabile con credito bancario.
30
Ingresso
g
in borsa
• Permette
Permette, sia agli investitori che al personale dell
dell’impresa
impresa, di vendere una
parte delle loro azioni.
• L’IPO però è possibile soltanto se il mercato azionario dell’alta tecnologia
è ricettivo a nuove imprese, altrimenti è necessaria un’altra immissione di
capitali per continuare l’espansione dell’azienda e non perdere il vantaggio
della posizione di mercato acquisita (mezzanine
(mezzanine financing)
financing)
• Quando l’impresa riesce ad entrare in borsa (NASDAQ), la sua
valutazione
l
i
di mercato varia
i tra i $200 milioni
ili i e i $2 miliardi.
ili di
31
Caratteristiche della Silicon Valley
• Ci sono università e college di primissimo ordine:
– Stanford University
– UC (University of California) Berkeley
– UC Santa Cruz
– Santa Clara University
– San Jose State University
– Foothill College
– De Anza College.
– Ecc.
Ecc
• Il rapporto tra università e industria è molto stretto e di mutuo rispetto: professori
universitari fanno consulenza all’industria e personale dell’industria insegna all’università.
• L’industria offre contratti di ricerca all’Università e spesso professori universitari sono tra
i fondatori di nuove imprese.
32
Caratteristiche della Silicon Valley
• La
L tipica
ti i impresa
i
della
d ll valle
ll sii concentra
t soltanto
lt t nell’area
ll’
di valore
l
aggiunto che essa può sostenere, appoggiandosi ad una fittissima rete
locale di servizi tecnici, servizi di fabbricazione e di vendite ecc. che
minimizza sia il costo che il tempo necessario per portare l’innovazione
sul mercato (time to market).
• L’essenza del valore di un’azienda è rappresentata soprattutto dal suo
patrimonio intellettuale e della sua posizione di mercato.
• Tutto ciò che può essere fatto meglio da terzi è dato in contratto, in
modo da focalizzare le risorse interne soltanto sugli aspetti fondamentali
di ricerca,
i
sviluppo
il
e marketing.
k ti
33
Alta tecnologia (1)
• Fondata essenzialmente sulla strumentazione elettronica (Hewlett
Packard, 1939), la valle diventa la culla dell’industria dei semiconduttori
(Fairchild Semiconductor, 1958), dove avviene l’invenzione del processo
planare, il circuito integrato, i dispositivi MOS, il microprocessore ecc.
• L’ondata successiva è quella dei computer personali (Apple, 1975) e
delle workstation (Sun
(Sun, 1981),
1981) insieme all
all’industria
industria del software (Oracle)
• Subito dopo vengono le apparecchiature per telecomunicazioni (Cisco) e
Internet.
• Altri settori importanti:
–
–
–
–
biotecnologia (Genatec, 1975)
farmaceutiche e medicali (HP)
aerospaziali (Lochheed)
attrezzature e macchine per la produzione di semiconduttori e computer.
34
Alta tecnologia
g (2)
( )
• Si fonda sull’innovazione e sulla intellectual property,
property, protetta da
b
brevetti
i e ddall sistema
i
giudiziario.
i di i i
• Ci sono moltissime aziende che non solo non producono i
loro prodotti
prodotti, ma anche non vendono alcun prodotto fisico
fisico, e
danno soltanto licenze di uso e fabbricazione. Si chiamano IP
Company
p y ((Intellectual Proprerty
p y Company):
p y) i loro prodotti
p
sono, per esempio, blocchi funzionali di circuiti integrati
pronti per essere assemblati in un sistema su chip
chip.. In queste il
valore aggiunto non è soltanto il contenuto dei loro brevetti,
brevetti
ma soprattutto il knowknow-how dettagliato e pronto all’uso su
come integrare,
g , fabbricare e collaudare i loro prodotti.
p
In tal
modo si riduce drasticamente il costo e i tempi di sviluppo dei
prodotti sviluppati dai loro clienti.
35
