Pilastro II:
Costo Opportunità del Capitale
La Copertura del
Fabbisogno Finanziario
Argomenti
• Grandezze Stock e Grandezze Flusso
• Struttura e Dinamica Finanziaria
• Decisioni di Investimento
• Decisioni di Finanziamento
Stock e Flussi
• I due punti di vista della visione
finanziaria:
– Analisi Statica: Struttura finanziaria
– Analisi Dinamica: Dinamica Finanziaria
• L’analisi statica è relativa ad un dato
istante
• L’analisi dinamica attiene alle variazioni
che intercorrono in un certo periodo
Struttura Finanziaria
Rappresentiamo lo Stato Patrimoniale
Margine di
Struttura
Attivo
Passivo
Immobilizzazioni
Capitale Sociale
+
Riserve
Magazzino
Crediti Vs Clienti
Debiti di
Finanziamento
CCN
Liquidità
Altri Debiti
Dinamica Finanziaria
Si esprime in termini di Impieghi e Fonti
Impieghi
Fonti
Nuovi Investimenti;
Disinvestimenti
Diminuzione di
Debiti;
Aumenti di Debiti
Aumenti di Netto
Diminuzione di
Netto;
Fonti di Copertura
Possono essere classificate in
vari modi:
Mezzi propri
Mezzi di terzi (debiti)
• Debiti a medio/lungo termine
• Debiti a breve
Fonti interne
•Autofinanziamento
Fonti esterne
•Capitale sociale
•Debiti
Disinvestimento
• Ritorno in forma monetaria degli
investimenti
• Due Modalità
– Per via Diretta: Vendita del Bene e
incasso dei crediti
– Per via Indiretta: Ammortamento
Disinvestimento indiretto
• L’ammortamento
– ripartizione di un costo pluriennale tra gli esercizi nei
quali il bene è utilizzato
– Da questo punto di vista l’ammortamento non
rappresenta il rientro in forma monetaria del bene non
realizza alcun disinvestimento
• Si ha disinvestimento se si verifichino le seguenti
circostanze:
– l’esercizio chiude in utile o almeno in pareggio;
– ai ricavi corrispondono effettive entrate in tempi brevi
Vediamo perché: Esempio
Conto Economico
Costi Monetari
2.500
Ammortamenti
500
Ricavi
3.000
3.000
• Costi monetari: sono quelli che originano uscite di
danaro
• Gli ammortamenti non sono costi monetari
– la quota imputata al conto economico non origina una
uscita di cassa
• Se a tutti i ricavi corrispondano entrate
immediate (vendite a pronti) ed ai costi
corrispondano uscite immediate (acquisti a
pronti) avremo:
Entrate = 3.000
Uscite = 2500
E > U 500
• Ho un’eccedenza delle entrate sulle uscite
pari a 500
• 500 Rappresentano il concorso delle entrate,
originate dai ricavi, al disinvestimento delle
immobilizzazioni.
Un altro caso: Crediti Vs Clienti
Conto Economico
Costi Monetari
2.500
Ammortamenti
500
Ricavi= Crediti
3.000
3.000
• Abbiamo avuto uscite per 2.500
• Ma non essendoci state corrispondenti entrate la
copertura può avvenire solo tramite:
– Fondi già esistenti in azienda
– Nuovo indebitamento
– Apporti da parte dei soci.
Vediamo in caso di Perdite
Conto Economico
Costi Monetari
2.800
Ricavi
3.000
Ammortamenti
500
3.300
Perdite
300
Entrate = 3.000
Uscite = 2800
E > U 200
• La differenza è pari solo a 200
• Il disinvestimento delle immobilizzazioni non è stato pari
alla quota di ammortamento imputata nell’esercizio ma
solo alla differenza tra la quota di ammortamento e la
perdita
Manager Finanziario
1. ricerca dell’equilibrio
2. creazione di Valore
(2)
Impresa
(attività)
(3)
(1)
Manager
Finanziario
(4a)
Mercati
Finanziari
(Passività)
(4b)
1. Raccolta di fondi: Vendita attività finanziarie agli investitori;
2. Investimenti: Acquisto attività reali;
3. Fondi generati dalla gestione;
4a. Reinvestimento dei fondi generati;
4b. Remunerazione degli investitori: Interessi passivi e/o Dividendi
Scelta degli investimenti
• Il Valore come Criterio di scelta
– Solo quelli che rendono più di quanto
costano
• Capital Budgeting
Scelta delle Fonti di Copertura
• Il Valore come Criterio di Scelta:
– Solo quelle che costano meno di quanto
rendono (Mercati Non Efficienti)
• Capital Budgeting
– Unici criteri affidabili
• Corporate Governance
– Lotte di potere
Back 2 Basics ! ! !
1.
Creazione di Valore
• Tutte le scelte sono orientate al valore
2. Valore finanziario del tempo
• Meglio 1 € oggi che 1 € domani
3. Costo opportunità del capitale
• Esaminiamo le alternative
4. Relazione Rischio/Rendimento
• Se devo rischiare il collo, ne deve valere la pena
1. La Creazione del Valore
“The object of the investment is to
maximize the value of the investment. In
the simplest terms, this means to find
assets that have more value to the firm
than they cost”.
S. A. Ross, R. W. Westerfield, J. J. Jaffe, Corporate Finance, Irwin, Boston,
1996,
Valore
• differenziale positivo di risorse monetarie generate
da uno o più investimenti
• obiettivo di Azionisti e Manager
• non è spontaneo o scontato
• risponde ad un fondamentale criterio di razionalità.
Errore : valore = prezzo
• I Connotati del valore:
– relatività;
– dinamicità;
– instabilità.
• La ricerca del Valore deve rappresentare
un impegno continuo sistematico e non
occasionale
Determinanti
• processi di crescita (nuovi investimenti)
• allungamento dei processi di crescita
• miglioramento struttura finanziaria e riduzione
del costo del capitale
• creatori di valore puri
– Agiscono sul tempo di manifestazione degli effetti
sui flussi di cassa
– flussi di cassa aggiuntivi dagli investimenti in essere
(maggiore efficienza)
2. Il Valore Finanziario del Tempo
• Time is Money
• Disponibilità = Opportunità:
– Di investimento
– Di Consumo
• Rinunciare implica sacrificio
• Il sacrificio deve essere remunerato
(rendimento)
3. Costo Opportunità del Capitale
• Il risultato economico minimo che l’impresa
deve ottenere per attrarre e trattenere i
capitali in un contesto competitivo
• Il rendimento atteso dagli investitori per
ciascuna opportunità di impiego
Valore come Flusso
• Il Valore esiste in quanto è possibile effettuare
scambi
• Perché vi siano scambi è necessario che esista
un mercato
• Dobbiamo avere un’idea di cosa è il mercato
finanziario
• Il mercato finanziario è la base del capital
budgeting
Fondamenti Teorici del Capital
Budgeting
• Irving Fisher
– Il danaro viaggia nel tempo, decidere quando e
dove incontrarlo
• John Burr Williams
– La scelta dei finanziamenti è irrilevante
• Modigliani e Miller
– Vero !!! E noi ve lo dimostriamo !!!
Irving Fisher e lo Star Gate
• Il Mercato dei capitali è uno Star Gate
• Consente il trasferimento di risorse dai settori in surplus
a quelli in deficit (allocazione delle risorse)
• Garantisce la negoziabilità dei titoli (determinazione dei
prezzi)
• Controlla l’efficiente allocazione delle risorse e la
redditività delle attività sottostanti;
• Gestisce il rischio, la corretta remunerazione dello stesso
e allocazione della proprietà
In Sintesi
• I mercati sono strumenti di trasferimento nel
tempo della liquidità
• Le decisioni di investimento sono un problema
di scelta intertemporale
• Base razionale per la remunerazione del
capitale e l’interesse
Torniamo agli obiettivi del
Manager Finanziario
•
•
•
•
Massimizzazione dei profitti;
Ridurre i rischi;
Massimizzare le vendite;
Massimizzare il valore di mercato delle
azioni;
• Crescita costante degli utili;
• Minimizzare i costi.
Separazione tra
Proprietà e Controllo
• Nelle grandi imprese i due ruoli sono spesso
separati;
• Azionisti e Manager
• Il potere decisionale è delegato a Manager
professionisti;
• Diversità di obiettivi
• Possibilità di conflitti;
• Costi di Agenzia.
Massimizzare i profitti ….
• Quali profitti ? ? ?
Quelli a breve ?
Quelli di lungo periodo ?
• Qual’è il trade-off tra gli uni e gli altri ?
• Parliamo di profitti contabili ? O di
profitti determinati diversamente ?
Conflitti tra aumento dei
profitti e aumenti del rischio
• Aumento del profitto e riduzione del
rischio sono obiettivi contrastanti;
• Serve una regola che consenta di
conciliare i due obiettivi:
Massimizzare il VAN !!!
Decisioni di Investimento:
Obiettivo
• Acquistare attività che valgono più di quanto
costano;
• Il valore dipende dai flussi di cassa che
generano …
• Gli investimenti devono avere un VAN
POSITIVO (> 0);
• Il Valore attuale dei flussi dipende da:
– Entità;
– Manifestazione temporale;
– Rischio
Decisioni di Finanziamento:
Obiettivo
• Collocare attività finanziarie ad un prezzo
superiore al valore per l’impresa;
• Valore attuale dei flussi promessi inferiore al
finanziamento ricevuto;
• VAN POSITIVO (> 0)
Investimento\Finanziamento
• Investimento e Finanziamento sono due
fasi dello stesso processo decisionale;
• Il valore di un progetto dipende da:
– I flussi di cassa che genera;
– Il modo in cui è finanziato.
Finanza Aziendale
• Studia i principi di valutazione della
convenienza economica delle decisioni di
finanziamento ed investimento delle imprese;
• Il Manager Finanziario deve sapere come si
forma e da dove viene il valore azionario.
