Valore d’impresa e Creazione di Valore
La Valutazione di aziende in perdita
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Valore d’impresa e creazione di valore
CRITERI DI VALUTAZIONE
1. criteri analitico-patrimoniali
2. criteri sintetici reddituali o finanziari
3. criteri misti patrimoniali-reddituali
4. criteri comparativi o di mercato
5. Nuove metodologie
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METODI ANALITICO PATRIMONIALI
Valore d’impresa e creazione di valore
Elementi dell’attivo patrimoniale e conseguenti metodologie di
valutazione
Elementi dell’attivo
patrimoniale
A) BENI MATERIALI
accolti nel bilancio
d’esercizio
B) BENI IMMATERIALI
dotati o meno di valore di
mercato
Metodi patrimoniali
METODI
PATRIMONIALI
SEMPLICI
METODI
PATRIMONIALI
COMPLESSI
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1.2 METODO PATRIMONIALE SEMPLICE
Valore d’impresa e creazione di valore
K = C + [ΣP – ΣM](1- t)
K = capitale netto rettificato (valore patrimoniale dell’impresa)
C = capitale netto contabile
P = plusvalenze originate dagli elementi patrimoniali
M = minusvalenze originate dagli elementi patrimoniali
t = aliquota fiscale potenziale espressa in termini unitari, da applicarsi al saldo
(se positivo) fra plusvalenze e minusvalenze
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1.2 Le quattro fasi del metodo patrimoniale
Valore d’impresa e creazione di valore
•Capitale sociale
Revisione contabile
degli elementi
attivi e passivi di bilancio
•Riserve di capitale
Base informativa
CAPITALE
NETTO
revisione
Contabilità aziendale
CONTABILE
•Riserve di utili
•Fondi accantonati
•Utili (Perdite) esercizi
precedenti
•Utile (Perdita) d’esercizio
VALORE CORRENTE
Riespressione
a valori correnti degli
elementi attivi e passivi
CFR
PLUS/MINUSVALENZE
VALORE CONTABILE
al netto di ogni posta rettificativa
Attualizzazione
RETTIFICA DEBITI E CREDITI
di crediti e debiti
con tassi d’interesse non in linea
con il mercato
Calcolo del
capitale netto rettificato
+
+
PLUS/MINUSVALENZE
K = C + [ΣP – ΣM](1- t)
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Il Differenziale Fantasma
Valore d’impresa e creazione di valore
P/BV MULTIPLI: 1990-2000
USA
EUROPE
1990
2,6
1,7
1991
3
1,7
1992
3,5
2
1993
3,7
2
1994
3,5
2,1
1995
4,2
2,2
1996
4,6
2,4
1997
5,7
3,2
1998
6,7
3,7
1999
7,8
4,1
2000
7,2
4,8
L. Guatri, From the "Ghost
differential" to the
"Financial Accounting
Standard 142", Finanza
Marketing e Produzione n.
1, Milano, 2002
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1.3 METODO PATRIMONIALE COMPLESSO
Valore d’impresa e creazione di valore
K’= K + BI x (1-t)
K = patrimonio netto rettificato con esclusione dei beni
immateriali (metodo patrimoniale semplice)
BI = beni immateriali
t = aliquota fiscale potenziale
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Valore d’impresa e creazione di valore
Valutazione asset side o equity side
Capitalizzazione limitata o illimitata
Metodi finanziari
Metodi reddituali
2. METODI SINTETICI
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2.1 METODO REDDITUALE
Valore d’impresa e creazione di valore
1. Determinazione orizzonte temporale
Illimitato W = R / i
Limitato W = Σ Rj /(1+i)j
2. Normalizzazione reddito o stima puntuale
Media anni precedenti / proiezioni future
3. Determinazione di i
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Valore d’impresa e creazione di valore
aziendale
Unlevered DCF
Problema terminal value
Somme erogabili senza alterare equilibrio
W = F1v+F2v2+…Fnvn +TV
2.2 METODI FINANZIARI
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VALUTAZIONE D’AZIENDA IN RISTRUTTURAZIONE
Valore d’impresa e creazione di valore
(Guatri, 1995, p. 170)
_
_
W = R ⁄ i vm – Σ (Ri-i”Ki) vi – Σ Iivi
Dove
R è il reddito atteso potenziale (post ristrutturazione) dopo m
anni;
i è il tasso connesso al raggiungimento del livello di reddito R;
Ri sono i flussi (potenzialmente anche negativi) fino al
raggiungimento di tale livello;
i”Ki è la redditività normale del capitale investito;
Ii sono gli investimenti necessari per la ristrutturazione e v sono i
coefficienti di attualizzazione
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Valore d’impresa e creazione di valore
Opzioni reali
Una espressione embrionale di
tale metodo era stata proposta
(Guatri 1983, p. 46) con
l’indicazione del “valore di
recupero”, inteso come valore
ottenibile in seguito
all’investimento di nuovi importi.
Il valore di recupero è indicato
come:
W = (K+I)p
dove p è la probabilità di un esito
positivo della ristrutturazione, K è
il valore patrimoniale dell’azienda
e I è il costo dell’investimento.
Tale valore potrebbe essere
anche sensibilmente superiore al
valore K, al netto del badwill
attuale.
L’analisi degli
scenari permette di
dimostrare che,
verosimilmente,
nell’ipotesi
attendibile di un
incremento futuro
del business, il
valore potenziale
del ramo d’azienda
è più elevato del
valore effettivo
attuale.
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AMMINISTRAZIONE STRAORDINARIA
Valore d’impresa e creazione di valore
è il legislatore ad aver indicato quale
riferimento il metodo reddituale
la valutazione “tiene conto della redditività,
anche se negativa, all’epoca della stima e nel
biennio successivo” (art. 63, d. lgs. 270/1999)
Vendite di aziende in esercizio in pendenza di amministrazione straordinaria nel
periodo 1999-I. sem. 2002 (dati in Lit./milioni)
N° vendite
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Valore di perizia
62.987
Prezzo di realizzo
61.875
Fonte: Leogrande 2002, p. 15
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AZIENDE AFFITTATE
Valore d’impresa e creazione di valore
canone = αWP
n
WPt0 - WPtn > Σ αWPt
t= 1
in caso di affitto costante è equivalente a
WPt0 - WPtn > n αWPt0
da cui
WPtn > (1- nα
α) WPt0
α è inversamente proporzionale alla deperibilità delle
componenti immateriali e positivamente correlata alla
differenza tra il valore reddituale e il valore patrimoniale
l’affitto è conveniente quando il valore finale è non inferiore al valore
iniziale (WPtn > WPt0). canone purché non inferiore a quanto
necessario per compensare l’eventuale deperimento dell’azienda (a =
WPtn- WPt0 /n WPt0)
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Valore d’impresa e creazione di valore
METODI MISTI
La stima autonoma del goodwill
VALUTAZIONE
AZIENDE IN
PROCEDURA
preferenza al metodo patrimoniale
va accertata la sussistenza o meno
di un goodwill
W = Wp + goodwill/badwill
la stima del goodwill prevede i seguenti
passi, determinazione:
1) del Patrimonio Netto rettificato
del ramo d’azienda
2) del reddito normale di riferimento
del ramo d’azienda
3) dei vari tassi di riferimento
4) dell’orizzonte temporale di riferimento.
W = Wp + goodwill
Dalla condizione
goodwill ≥ 0
consegue che
Wp ≤ WF ≤ Wp + goodwill
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Valore d’impresa e creazione di valore
