INVESTMENT MANAGEMENT COMMENTO DEL 10 MARZO 2015 Gli strani numeri di India e Cina Gli strani numeri di India e Cina Il mondo è in difficoltà a causa del rallentamento della crescita economica, tuttavia è difficile stabilire la reale entità di questo problema data la crescente confusione sulle cifre ufficiali provenienti da Cina e India. AUTORI TEAM GLOBAL EMERGING MARKETS EQUITY In occasione del Congresso popolare attualmente in corso a Pechino, la Cina dovrebbe abbassare il target ufficiale per la crescita intorno al 7%, ma questa cifra supera di 2-4 punti percentuali molte delle stime indipendenti sull’attuale ritmo di espansione. Alla fine del mese scorso, inoltre, il governo indiano ha adottato un nuovo metodo per affermare che l’economia sarebbe cresciuta dell’8% quest’anno, vantandosi nuovamente del fatto che il ritmo di espansione indiano ha ora superato quello cinese. Anche quest’asserzione, tuttavia, incontra lo scetticismo di molti investitori. Il problema in entrambi i paesi è che il tasso di crescita ufficiale è ora di gran lunga superiore alla somma degli addendi. La crescita economica è la somma della crescita delle voci investimenti, scambi commerciali e spesa di consumatori e governi. Nel loro insieme, queste componenti non danno come risultato un’espansione del 7% né in Cina né in India. L’economia cinese è guidata principalmente dagli investimenti, che negli ultimi anni si sono fortemente affievoliti e al momento crescono a un tasso a singola cifra. L’economia indiana è trainata dai consumi, che nella migliore delle ipotesi sono anemici: alcuni dati indipendenti mostrano infatti una diminuzione generalizzata, dalle vendite di auto fino ai conti dei ristoranti.1 I dati ufficiali stridono anche con quanto sta succedendo sul fronte societario. In tutte le fasi di espansione, i ricavi aziendali tendono a crescere più velocemente dell’economia, ma in Cina e in India si stanno espandendo a un tasso corretto per l’inflazione del 4,5% e del 6,4% rispettivamente.2 In Cina, solo alcuni settori d’eccellenza come la grande distribuzione online viaggiano a tassi superiori al 7%; i consumi di acciaio sono in contrazione, i nuovi cantieri edilizi sono in calo e la domanda petrolifera è stazionaria.3 Come può l’economia crescere del 7% o più? Molti economisti mainstream continuano ad accettare i dati ufficiali, ma gli investitori esposti in prima linea con i loro soldi no. L’ossessione delle autorità cinesi di conseguire o superare i loro obiettivi ufficiali è nota da tempo, ma ora questi target sono andati ben oltre i livelli sostenibili da un’economia a reddito medio che sta maturando. Secondo le nostre stime, il tasso effettivo di crescita è di 2-3 punti percentuali inferiore al nuovo target del 7%. Di seguito spieghiamo perché le cifre ufficiali non quadrano. Dato che gli investimenti rappresentano il 47% del Pil4, l’unico modo per la Cina di compensarne il rallentamento Fonte: Morgan Stanley Research, India Economics, “Upward Revision in Growth—Is It for Real?” (Revisione al rialzo della crescita: finzione o realtà?) Dati al 2 febbraio 2015. 2 Fonte: Msci, Factset, Bloomberg LP. Dati al 1° trimestre 2015. 3 Fonte: Bernstein, Msci, Factset, Bloomberg LP. Dati al 1° trimestre 2015. 4 Fonte: Cornerstone Macro, “This Is Not a Drill: China Growth Likely Much Slower Than Thought.” (Questa non è un’esercitazione: la crescita cinese potrebbe risultare molto inferiore alle attese). Dati al 20 febbraio 2015. 1 A D U S O E S C L U S I V O D E G L I I N V E S T I T O R I I S T I T U Z I O N A L I E P R O F E S S I O N A L I . V I E TAT O L’ U T I L I Z Z O C O N I L P U B B L I C O . TALES FROM THE EMERGING WORLD è attraverso un vero e proprio boom della spesa pubblica o al consumo. Ma anche la spesa al consumo è debole, come dimostra il fatto che a dicembre i primi 200 dettaglianti del paese hanno subito una contrazione dello 0,5% del fatturato.5 annunciava di raggiungere il suo obiettivo ogni trimestre, quasi al decimale – una precisione che appare sempre più inverosimile. Di contro, gli ultimi dati sulla crescita indiana non sembrano tanto il frutto di una macchina da calcolo politica quanto un pasticcio bello e buono. Il governo centrale ha da poco cambiato il sistema di raccolta dei dati per allinearli agli standard internazionali, usando fonti d’informazione più ampie e puntuali. Una riforma sensata, se non fosse che la revisione che ne è scaturita è stata implementata così male da indurre molti analisti a mettere in dubbio per la prima volta la credibilità dei dati indiani. È stato un classico esempio di come i burocrati indiani riescano a prendere in mano qualcosa che non è del tutto guasto e maneggiarlo finché non lo diventa. Il governo, inoltre, ha tagliato la spesa pubblica, che ora cresce a un tasso annuo pari a meno del 6%, in discesa dai picchi di oltre il 20% del periodo 2008-2013.6 E la Cina non è rimasta indenne dal rallentamento degli scambi commerciali globali: a partire dal 2011, il tasso di espansione delle esportazioni cinesi è passato da più del 40% a meno del 10%, mentre le importazioni sono scese da più del 60% a poco meno di zero.7 Le domande sugli “strani numeri” hanno assillato la Cina per anni. Secondo gli scettici, Pechino avrebbe ritoccato i suoi dati per far apparire la crescita elevata e stabile e tenere a bada i disordini sociali. Più probabilmente, le cifre vengono ritoccate solo quando la crescita del paese scende al di sotto del target ufficiale del governo, cosa che ultimamente è accaduta solo due volte: nel 1998, durante la crisi finanziaria asiatica, e a partire da metà 2012. Anche mentre la crescita rallentava, Pechino I nuovi numeri dati dalle autorità alzano il tasso di crescita del Pil 2013 al 6,9% contro le precedenti stime del 5% circa, e mostrano un’ulteriore accelerazione al 7,4%per il 2014.8 Ma è difficile comprendere come abbia fatto l’economia indiana ad accelerare mentre il governo tagliava la spesa pubblica, i tassi d’interesse in aumento frenavano la spesa al consumo e le importazioni calavano del 10%.9 Molti analisti indiani faticano anche a capire come abbia fatto la revisione a mettere a nudo un’impennata della produttività e dell’attività manifatturiera della quale non esisteva alcuna precedente evidenza. Ogni singola componente dei dati attuali – dalla diminuzione della crescita del credito alla debolezza dei trasporti merci ferroviari onte: Cornerstone Macro, “This Is Not a Drill: China Growth Likely Much F Slower Than Thought.” (Questa non è un’esercitazione: la crescita cinese potrebbe risultare molto inferiore alle attese). Dati al 20 febbraio 2015. 6 Fonte: Cornerstone Macro, “This Is Not a Drill: China Growth Likely Much Slower Than Thought.” (Questa non è un’esercitazione: la crescita cinese potrebbe risultare molto inferiore alle attese). Dati al 20 febbraio 2015. 7 Fonte: Cornerstone Macro, “This Is Not a Drill: China Growth Likely Much Slower Than Thought.” (Questa non è un’esercitazione: la crescita cinese potrebbe risultare molto inferiore alle attese). Dati al 20 febbraio 2015.. 5 8 9 Fonte: Kotak, “Economy.” Dati al 10 febbraio 2015. onte: Haver Analytics. Dati al 1° trimestre 2015. F Figura 1: Cina: bersaglio colpito con inverosimile precisione Crescita dichiarata del Pil rispetto al target ufficiale 15 % 14 % 13 % 12 % 11 % 10 % 9% 8% 7% 6% 1996 Dichiarato 1997 1998 1999 2000 2001 Target Fonte: Credit Suisse. Dati al 1° trimestre 2015. 2 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 THE FUNNY NUMBERS FROM INDIA AND CHINA fino alla produzione invariata di carbone – punta a un tasso di crescita del Pil molto più basso sia per il 2013 che per il 2014, probabilmente più vicino alla vecchia stima del 5%circa. Morgan Stanley Investment Management12 Il bello è che persino nei pronostici scettici di chi osserva dal di fuori, sia l’India che la Cina crescono a un ritmo doppio rispetto al tasso medio dei mercati emergenti (2,5%).10 Non sono in stagnazione come il Brasile, né in contrazione come la Russia. Morgan Stanley Investment Management, assieme alle consociate specializzate in servizi di consulenza finanziaria, vanta un organico formato da 581 professionisti dislocati in tutto il mondo e al 31 dicembre 2014 controllava un patrimonio complessivo di circa 403 miliardi di dollari. Morgan Stanley Investment Management offre strumenti d’investimento strutturati per generare rendimenti di lungo termine superiori, un servizio d’eccellenza e una vasta gamma di soluzioni finanziarie dedicate a un portafoglio di clienti estremamente variegato, tra cui figurano governi, istituzioni, grandi aziende e privati di tutto il mondo. Per maggiori informazioni inviare un’e-mail a [email protected] o consultare il sito www.morganstanley.com/im. Le informazioni contenute in questo documento sono aggiornate alla data indicata, sono pubblicate a soli scopi informativi e non tengono conto degli obiettivi finanziari, della situazione o delle esigenze specifici dei singoli investitori. Queste persone non hanno nessun interesse ad esagerare. Tuttavia, sovrastimando la crescita, mettono a rischio la loro stessa credibilità, perlomeno dinanzi agli investitori. Uno dei motivi per cui molti economisti mainstream continuano ad accettare i dati ufficiali forniti dalla Cina è che non vogliono inimicarsi Pechino. Di recente, è venuto a farci visita un economista intrappolato nel classico vicolo cieco del “come fai, sbagli”: se avesse contestato i numeri ufficiali avrebbe dovuto vedersela con le autorità, in caso contrario sarebbero stati gli investitori a protestare. Se la meta è il ripristino della sua credibilità, l’India si sta muovendo nella direzione sbagliata. Piuttosto che correggere i dati, il governo sta accumulando errori su errori. In base alla revisione gonfiata della crescita negli ultimi due anni, le autorità hanno recentemente previsto un tasso di espansione dell’8% per il 2015, e utilizzato tale pronostico per ribadire il presunto sorpasso sulla Cina come economia con il maggior tasso di crescita. Il governo indiano farebbe meglio a seguire il percorso più cauto della sua stessa banca centrale, che ha espresso scetticismo circa i dati revisionati. La Cina, dal canto suo, dovrebbe seguire l’esempio di Shanghai, che di recente è diventata la prima provincia a eliminare la prassi dei target ufficiali per la crescita economica. Ciò servirebbe a ridurre l’incentivo politico che hanno i funzionari a pompare artificialmente la crescita, o meglio le cifre relative alla crescita. Per il momento, il compito di valutare il rallentamento dell’economia globale è reso molto più arduo dalla mancanza di cifre affidabili sulla Cina e sull’India, che nell’insieme rappresentano più di un terzo della crescita del Pil mondiale.11 Agli investitori non resta che farsi i propri conti a spanne, poiché è sempre meglio usare numeri approssimativamente corretti che numeri del tutto sbagliati. 10 11 onte: Fmi, elaborazioni Msim. Dati al 1° trimestre 2015. F Fonte: Cornerstone Macro, “This Is Not a Drill: China Growth Likely Much Slower Than Thought.” (Questa non è un’esercitazione: la crescita cinese potrebbe risultare molto inferiore alle attese). Dati al 20 febbraio 2015. 12 Fonte: Patrimonio gestito al 31 dicembre 2014. Morgan Stanley Investment Management è la divisione di gestione del risparmio di Morgan Stanley. Gli attivi sono gestiti dai team che rappresentano le diverse entità giuridiche di Morgan Stanley Investment Management; i team di gestione di portafoglio lavorano principalmente dagli uffici di New York, Filadelfia, Londra, Amsterdam, Singapore e Mumbai. Le cifre si riferiscono al patrimonio totale gestito/amministrato da Morgan Stanley Investment Management. 3 GLI STRANI NUMERI DI INDIA E CINA AD USO ESCLUSIVO DEGLI INVESTITORI PROFESSIONISTI La presente promozione finanziaria è stata pubblicata e autorizzata nel Regno Unito da Morgan Stanley Investment Management Limited, 25 Cabot Square, Canary Wharf, London E14 4QA, una società autorizzata e regolamentata dalla Financial Conduct Authority, per la distribuzione esclusiva a soggetti che si qualificano come “professional clients” (clienti professionali) o “eligible counterparties” (controparti qualificate), ed è fatto divieto ai “retail clients” (clienti privati) di farvi affidamento o di prendere decisioni in base alla stessa (ai sensi delle definizioni contenute nei regolamenti della Financial Conduct Authority britannica). Il presente documento è stato pubblicato da Morgan Stanley Asia Limited per essere utilizzato a Hong Kong da “professional investors” (investitori professionisti) ai sensi delle definizioni contenute nella Securities and Futures Ordinance (Cap 571). I contenuti del presente documento non sono stati verificati o approvati da alcuna autorità di vigilanza, ivi compresa la Securities and Futures Commission di Hong Kong. Di conseguenza, salve le esenzioni eventualmente previste dalle leggi applicabili, il presente documento non può essere pubblicato, diffuso, distribuito, indirizzato o reso disponibile al pubblico a Hong Kong. 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Non è stata redatta dal Dipartimento di ricerca di Morgan Stanley e non va intesa quale raccomandazione di ricerca. Le informazioni contenute in questo documento non sono state predisposte in conformità ai requisiti di legge per la promozione dell’indipendenza della ricerca d’investimento e non sono soggette alle restrizioni di negoziazione applicabili prima della diffusione di note di ricerca. Le opinioni espresse in questa presentazione, che sono quelle dell’autore al 10 Marzo 2015, possono variare in base alle condizioni economiche e di mercato e non sono necessariamente rappresentative dei giudizi e delle opinioni dell’azienda nel suo complesso. Le previsioni e le stime sono basate sulle condizioni di mercato attuali, sono soggette a modifiche e potrebbero non realizzarsi. Le informazioni contenute in questo documento non intendono rispondere agli obiettivi finanziari, alla situazione o alle esigenze specifiche dei singoli investitori. Mercati esteri ed emergenti. L’investimento nei mercati esteri comporta rischi particolari, ovvero di cambio, politici, economici e di mercato. I rischi associati agli investimenti nei paesi emergenti sono maggiori di quelli associati agli investimenti esteri in generale. www.morganstanley.com/im © 2015 Morgan Stanley 1141694 Exp 3/06/2016 EMEA-CRC-NA LN01622- _CH_ 8177573