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Economia aperta
Laura Resmini
a.a. 2014-15
1
Scambi internazionali: evidenza empirica
2
Commercio internazionale: trend di lungo periodo
3
Commercio internazionale e PIL
4
Commercio internazionale e PIL per
aree geografiche
5
Principali attori
6
Il commercio estero dell’Europa, 2012-2014
Fonte: WTO, 2013
7
8
Chi esporta che cosa: il vantaggio comparato
9
I flussi commerciali nel
mondo: 1990-2011
10
Il grado di apertura
Grado di apertura: (X+M)/PIL (media ultimi tre anni disponibili)
Fonte: WTO
11
Il tasso di cambio
• Tasso di cambio nominale: numero di unità di una valuta che è
possibile scambiare sul mercato con un’unità di un’altra valuta.
• Es.: cambio €/$ indica quanti dollari è possibile acquistare con un
euro;
• Un tasso di cambio €/$ pari a 1.12, indica che 1€ equivale a 1.12$ o,
in modo equivalente, 1$ vale circa 0.89€ (1/1.12).
• Se il tasso di cambio nominale:
• aumenta, una valuta si apprezza: la stessa quantità di valuta
nazionale (1€) acquista una maggiore quantità di valuta estera
($);
• diminuisce, una valuta si deprezza: la stessa quantità di valuta
nazionale (1€) acquista meno unità di valuta estera ($)
12
Il tasso di cambio nominale euro/dollaro
Latest (9 June 2015): EUR 1 = USD 1.1249
Minimum (26 October 2000): 0.8252 - Maximum (15 July 2008): 1.5990
Average: 1.2224
Fonte: ECB
13
Tasso di cambio bilaterale e effettivo
• Due misure di tasso di cambio:
• bilaterale: definito tra due valute;
• multilaterale o effettivo : media ponderata dei tassi di cambio
bilaterali.
• Pesi di ponderazione rispecchiano l’importanza relativa degli scambi
bilaterali, e incorporano informazioni su importazioni ed
esportazioni;
• Non c’è un’unità di conto, per cui si normalizza a 100 in un anno
base;
• Utile per valutazione complessiva di una valuta nel tempo;
• Tasso di cambio effettivo per l’euro è calcolato dalla BCE utilizzando i
tassi di cambio bilaterali dei 20 maggiori partner commerciali
dell’area Euro.
14
Tasso di cambio nominale effettivo dell’euro
15
Fonte: EC
Euro area-17 countries vis-a-vis the EER-20 group of trading partners (AU, CA, DK, HK, JP, NO, SG, KR,
SE, CH, GB, US, BG, CZ, LT, HU, PL, RO, HR and CN)
Pesi usati dalla BCE per il calcolo del tasso di
cambio nominale effettivo
16
Fonte: BCE
Tasso di cambio reale
• tasso di cambio reale: rapporto tra ciò che un ammontare specificato di moneta
può acquistare in un paese confrontato con ciò che può acquistare in un altro
paese:
𝑡𝑎𝑠𝑠𝑜 𝑑𝑖 𝑐𝑎𝑚𝑏𝑖𝑜 𝑟𝑒𝑎𝑙𝑒(𝑒𝑟 ) =
𝑒𝑃
𝑃∗
con
P: livello medio dei prezzi interno;
P*: livello medio dei prezzi esteri;
e: tasso di cambio nominale
• Un aumento del tasso di cambio reale segnala che i beni interni sono
relativamente più cari dei beni esteri (apprezzamento reale)
• Un elevato tasso di cambio reale riduce le esportazioni ed aumenta le importazioni
• Le esportazioni nette peggiorano
• Una riduzione del tasso di cambio reale segnala che i beni interni sono
relativamente meno cari dei beni esteri (deprezzamento reale)
• Un basso tasso di cambio reale aumenta le esportazioni e riduce le importazioni
• Le esportazioni nette migliorano
• Variazioni del tasso di cambio reale dipendono da:
• Variazioni del tasso di cambio nominale
• Variazioni nel livello dei prezzi interni/esteri (inflazione)
17
La legge del prezzo unico
• La legge del prezzo unico: Beni omogenei scambiati in
condizione di libero scambio hanno gli stessi prezzi in tutti i
Paesi (quando convertiti in un’unica valuta):
P *  eP
• Basata sull’arbitraggio: se ci sono differenze nei prezzi, gli
agenti sfrutteranno l’opportunità di arbitraggio comprando e
rivendendo finché non si raggiunge l’uguaglianza.
• Implica:
• L’assenza di qualsiasi frizione al libero scambio (dazi, tariffe, costi di
trasporto, …)
• Beni «commerciabili internazionalmente»
• Beni omogenei
18
La parità dei poteri d’acquisto (PPA)
• I tassi di cambio nominali sono determinati in base alla legge
del prezzo unico, dunque:
• Ciò implica che:
P*
e 
P
∆𝑒 = 𝜋 ∗ − 𝜋
Ovvero, variazioni del tasso di cambio nominale riflettono il
differenziale di inflazione.
• Conseguenze :
• Paesi ad elevata inflazione vedranno deprezzarsi la propria
valuta
19
I limiti della PPA
• La PPA vale nel lungo periodo, ma non nel breve.
• L’incapacità della PPA di prevedere l’andamento dei tassi di
cambio nominali nel breve periodo dipende dal fatto che la
legge del prezzo unico, nella realtà, non è verificata.
•
•
•
•
Molti beni e servizi non vengono scambiati internazionalmente
I beni non sono omogenei
Esistono costi di trasporto e altre barriere agli scambi
I prezzi sono rigidi
20
L’evidenza empirica
1 anno
5 anni
20 anni
21
Fonte: Miles and Schott, 2006
Il mercato dei cambi
• Offerta di valuta nazionale (euro) contro valuta estera (dollaro)
• Espressa dai residenti (Europei) per acquistare beni e servizi prodotti
all’estero (Stati Uniti) e/o attività finanziarie denominate in valuta
estera (dollari)
• Maggiore è la quantità di valuta estera (dollari) acquistabile con una
unità di valuta nazionale (euro), più elevata è l’offerta di valuta
nazionale (euro)
• Se il tasso di cambio €/$ si apprezza, l’offerta di euro contro $ aumenta
• Domanda di valuta nazionale (euro) contro valuta estera ($)
• Espressa dai non residenti che intendono acquistare beni e servizi prodotti
in Europa o attività finanziarie denominate in euro
• Maggiore è la quantità di valuta estera ($) necessaria per acquistare una
unità di valuta nazionale (€), minore la domanda.
• Se il tasso di cambio €/$ si apprezza, la domanda di euro contro $
diminuisce
• Valore fondamentale del tasso di cambio: valore di equilibrio del
tasso di cambio (la domanda di valuta nazionale eguaglia l’offerta di
valuta nazionale)
22
Il mercato dei cambi
Tasso di cambio, e
Offerta di valuta
nazionale contro
valuta estera
e*
Domanda valuta
nazionale contro
valuta estera
Q*
Quantità di valuta scambiata
• Tasso di cambio flessibile: Il valore della valuta nazionale (€) rispetto ad una
valuta estera ($) è determinato dalla domanda e dall’offerta di € contro $ sul
mercato
• Variazioni della domanda e dell’offerta determinano variazioni del tasso di
cambio di equilibrio
23
Variazioni nel valore fondamentale del tasso di cambio
Variazioni dell’offerta:
• Variazioni nelle preferenze per i beni stranieri
• Una maggiore (minore) preferenza per i beni stranieri fa
aumentare (ridurre) l’offerta di valuta nazionale contro valuta
estera
• Variazioni nel reddito dei residenti
• Un aumento (riduzione) del PIL nazionale aumenta (riduce) i
consumi dei residenti, inclusi i consumi di beni e servizi prodotti
all’estero; l’offerta di valuta nazionale contro valuta estera
aumenta (si riduce)
• Variazioni del tasso di interesse reale sulle attività denominate
in valuta estera
• Un aumento (riduzione) del rendimento delle attività
denominate in valuta estera rende più (meno) conveniente, a
parità di altri fattori, investire in attività finanziarie denominate
in valuta estera; l’offerta di valuta nazionale contro valuta estera
aumenta (si riduce);
24
Variazioni nel valore fondamentale del tasso di cambio
Variazioni della domanda:
• Variazioni nelle preferenze per i beni nazionali
• Una maggiore (minore) preferenza per i beni nazionali fa
aumentare (ridurre) gli acquisti di beni nazionali e, di
conseguenza, aumenta (si riduce) la domanda di valuta nazionale;
• Variazioni del reddito reale estero
• Un aumento (riduzione) del reddito all’estero induce maggiori
(minori) consumi all’estero; la domanda di valuta nazionale
aumenta (si riduce);
• Variazioni del tasso di interesse reale sulle attività finanziarie
denominate in valuta nazionale
• Un aumento (riduzione) del rendimento delle attività denominate
in valuta nazionale (€) rende più (meno) conveniente investire in
tali attività; la domanda di valuta nazionale aumenta (si riduce);
25
Esempio/1:
«Usa, riparte l'economia. Maxi crescita del Pil nel terzo trimestre: +4,1%»
(Il sole 24 ore, 20/12/2013)
Offerta di €
contro $
YUS↑→CUS↑→MUS↑→D€/$↑
Tasso di cambio €/$
e*’
e*
Domanda di €
contro $
Q*
Sul mercato dei cambi si
genera un eccesso di
domanda di €, l’euro si
apprezza nei confronti del
dollaro
Q*’
Quantità di € scambiati
26
Esempio/2:
«Venduti oltre 2 milioni di iPad (…) Al momento circa un quarto del
mercato dell'iPad sarebbe concentrato in Europa» (www.ilsole24ore.it,
10 giugno 2010)
Tasso di cambio, e
Offerta di valuta
nazionale contro
valuta estera
e*
e*’
Domanda valuta
nazionale contro
valuta estera
Q*
• L’incremento delle preferenze
per un bene prodotto
all’estero fa aumentare
l’offerta di € contro $.
• L’eccesso di vendite spinge al
ribasso il valore dell’euro
• Il tasso di cambio €/$ si
deprezza
Q*’
Quantità di valuta scambiata
27
Esempio/3
«La Bce taglia i tassi allo 0,05%» (il Sole 24 ore, 4 settembre 2014)
Tasso di cambio, e
Offerta di valuta
nazionale contro
valuta estera
e*
e*’
Domanda valuta
nazionale contro
valuta estera
Q*’
Q*
Quantità di valuta scambiata
• La politica monetaria
espansiva della BCE
riduce i tassi di interesse
e, di conseguenza, il
rendimento delle
attività finanziarie
denominate in €;
• la domanda di € contro
$ si riduce
• L’euro si deprezza nei
confronti del dollaro
28
La politica monetaria ed il tasso di cambio
• Variazioni della politica monetaria influenzano il valore
fondamentale del tasso di cambio
• Una politica monetaria espansiva, riducendo il tasso di interesse
reale, riduce il rendimento delle attività denominate in valuta
nazionale; la domanda di valuta nazionale si riduce e la moneta
nazionale si deprezza.
• I beni nazionali diventano più convenienti: aumentano le
esportazioni e si riducono le importazioni, migliorando la domanda
aggregata
• Una politica monetaria restrittiva aumenta il tasso di interesse
reale, aumentando il rendimento delle attività denominate in
valuta nazionale; la domanda di valuta nazionale aumenta e la
valuta nazionale si apprezza
• I beni nazionali diventano meno convenienti rispetto ai beni esteri.
Le esportazioni nette peggiorano e la spesa aggregata si riduce
29
La politica fiscale ed il tasso di cambio
• Variazioni della politica fiscale influenzano il valore fondamentale del
tasso di cambio
• Una Politica fiscale espansiva (aumento della spesa pubblica o riduzione delle
imposte) riduce il risparmio nazionale
• La riduzione del risparmio aumenta il tasso di interesse, riduce l’offerta di valuta
nazionale contro valuta estera, facendo aumentare il valore relativo della valuta: il
tasso di cambio nominale si apprezza e le esportazioni nette peggiorano: (S – I) < 0
e NX < 0.
• Una politica fiscale restrittiva (riduzione della spesa pubblica e/o aumento
delle imposte) aumenta il risparmio nazionale
• L’eccesso di risparmio nazionale sugli investimenti è «prestato» agli investitori
stranieri. Il deflusso di capitali fa deprezzare il tasso di cambio: S – I > 0 e NX > 0
(l’offerta di valuta nazionale contro valuta estera aumenta, facendo deprezzare il
tasso di cambio)
• Incentivi fiscali alle imprese che investono, stimolano gli investimenti
• L’aumento della domanda di investimento aumenta il tasso di interesse, il
rendimento delle attività denominate in valuta nazionale aumenta, aumenta la
domanda di valuta nazionale contro valuta estera, il tasso di cambio si apprezza:
S – I < 0 e NX < 0. L’eccesso di investimenti sul risparmio nazionale è finanziato con
capitali stranieri. Al maggiore afflusso di capitali corrisponde un deterioramento
del saldo commerciale.
30
Flussi di beni e flussi di capitali
• Esportazioni nette: differenza tra produzione e spesa interna
Y = C + I + G + NX
NX = Y – (C + I + G)
• Se la produzione aggregata > spesa interna, si esporta la differenza,
quindi X>M e NX>0
• Se la produzione aggregata < spesa interna, si importa la differenza,
quindi X<M e NX<0
• Flussi reali e flussi finanziari sono strettamente legati tra loro
Y = C + I + G + NX
Y – C – G = I + NX
S
= I + NX
S – I = NX
Investimento netto estero = saldo commerciale
31
Risparmio e investimenti
• S – I è il deflusso netto di capitali o investimento estero netto
• Deflusso netto di capitali: differenza tra l’ammontare che i
cittadini di un paese danno a prestito all’estero e l’ammontare
che prendono a prestito dagli investitori stranieri
• Se S>I → il paese è un risparmiatore netto; l’eccesso di
risparmio viene impiegato per finanziare gli investitori
stranieri. Si registra un deflusso netto di capitali verso
l’estero;
• Se S<I → il paese prende a prestito; l’investimento è
superiore al risparmio nazionale e l’economia finanzia la
differenza indebitandosi all’estero. Si registra un afflusso
netto di capitali dall’estero.
32
I flussi internazionali di capitali ed il saldo
commerciale
S – I = NX
S–I=X–M
Dunque:
• Se (S – I) > 0 anche NX > 0
• Ad un deflusso netto di capitali corrisponde un avanzo
commerciale: il paese è creditore nei confronti del resto del
mondo ed esporta più beni e servizi di quanti ne importa;
• Se (S – I) < 0 anche NX < 0
• Ad un afflusso netto di capitali corrisponde un disavanzo
commerciale: il paese è debitore netto nei confronti del resto del
mondo ed importa più beni e servizi di quanti ne esporta
Il flusso internazionale di fondi che finanzia l’accumulazione del
capitale e il flusso internazionale dei beni sono due facce della
stessa medaglia
33
I flussi internazionali di beni e di capitali– area euro
116,0 - 133,2 + 15,1 + 2.1 =0
Flusso di beni (X>M)
Flusso finanziario: deflusso netto (Eurolandia è creditrice
nei confronti del resto del mondo)
34
I flussi internazionali di beni e di capitali– Italia
S – I = NX → (0.1+18.6) – 16.7 = 2.0
• S – I > 0; l’Italia ha risparmio in eccesso che presta al resto del mondo;
• Al deflusso netto di capitali all’estero corrisponde un avanzo commerciale
35
Tassi di cambio fissi
• Il valore del tasso di cambio non è determinato dall’andamento della
domanda e dell’offerta, ma stabilito autonomamente dal Governo;
• Se il tasso di cambio ufficiale è maggiore del valore fondamentale, la
valuta nazionale è sovra-valutata
• Se il tasso di cambio ufficiale è inferiore al valore fondamentale, la valuta
è sotto-valutata
• Il Governo può, a seguito di particolari circostanze economiche,
modificare il valore ufficiale del tasso di cambio. Si definiscono:
• Rivalutazioni, gli aumenti del tasso di cambio ufficiale
• Svalutazioni, le riduzioni del tasso di cambio ufficiale
• Esistono diversi sistemi per fissare un tasso di cambio fisso (rispetto
ad una valuta, ad un paniere di valute, parità fissa, strisciante, zoneobiettivo…)
• In regimi di tassi di cambio fissi, la banca centrale si impegna ad
acquistare/vendere valuta nazionale nella misura necessaria a
mantenere il tasso di cambio al livello dichiarato
36
Sistemi di tasso di cambio
Sistemi flessibili
Tassi di cambio flessibili puri ($)
Tassi di cambio flessibili amministrati (yen)
Sistemi intermedi
Zone-obiettivo (SME, oggi Meccanismo di
cambio europeo, ERM II)
Cambio fisso (paniere di valute) (Cina)
Parità strisciante
Parità fissa aggiustabile
Sistemi fissi
Tasso di cambio fisso
Currency board (dollaro: Hong Kong, dal
1983; Argentina, dal 1992 al 2002; euro:
Bulgaria,)
Moneta unica (UEM)
37
Come mantenere fisso il tasso di cambio
Offerta di valuta naz.
Eccesso di
offerta
Tasso di cambio, e
e
e*
Domanda valuta naz.
• Al tasso di cambio ufficiale,
la valuta nazionale è
sopravvalutata (e>e*)
• Si crea un eccesso di offerta
di valuta nazionale che
genera pressioni al ribasso
sul tasso di cambio.
Q*
Quantità di valuta
scambiata
38
Come mantenere fisso il tasso di cambio
• Si introducono restrizioni alle operazioni internazionali
• Divieto di acquisto di attività denominate in valuta estera; restrizioni
agli acquisto di beni prodotti all’estero
• L’offerta di valuta nazionale si riduce
• Si perdono i guadagni derivanti dalla specializzazione internazionale
• La Banca centrale modifica il tasso di interesse (OMA)
• La BC acquista la valuta in eccesso
• La domanda di valuta nazionale aumenta, generando pressioni al
rialzo del tasso di cambio, fino a quando e*= e.
• Per acquistare la propria valuta, la BC cede in cambio valuta estera;
• Questa strategia è perseguibile fino a quando la BC possiede riserve di
valuta estera sufficienti a coprire l’eccesso di offerta
• Svalutazione
• Il Governo svaluta la moneta, portando il tasso di cambio ufficiale a
livello di quello fondamentale
39
Gli attacchi speculativi
• Vendita massiccia di attività denominate in una determinata valuta
• Si verifica quando gli investitori temono che una valuta sopravvalutata
sia prossima alla svalutazione
• La svalutazione comporta una riduzione rilevante del valore nominale delle
attività denominate nella valuta che si svaluta
• Gli attacchi speculativi non causano la svalutazione, ma accelerano il
processo di svalutazione
Offerta di valuta naz.
Tasso di cambio, e
e
e*
Domanda valuta naz.
Q*
Quantità di valuta
scambiata
Quando parte l’attacco speculativo:
• l’offerta di valuta nazionale si sposta
progressivamente verso destra;
• La BC tenta di mantenere invariato il
tasso di cambio ufficiale,
acquistando valuta nazionale in
cambio di valuta estera;
• Le operazioni di acquisto di valuta
nazionale proseguono fino a quando
la BC possiede riserve di valuta
estera;
• Quando la BC esaurisce le riserve, la
valuta nazionale viene svalutata
40
Attacchi speculativi contro la lira (settembre 1992)
16 settembre 1992: la lira abbandona il tasso di cambio fisso dopo
una svalutazione del 30%
41
… e contro altri paesi (1997)
Malaysian Ringgit - US dollar xrate, inverted scale
1985
1990
1995
2000
year
1
July 1997
3
4
Thai Baht - US dollar xrate, inverted scale
5
1985
1990
1995
2000
year
10
July 1997
20
exchange rate
exchange rate
2
30
40
50
42
La politica monetaria ed il tasso di cambio fisso
Offerta di valuta
naz.
Tasso di cambio, e
e
e*
Domanda valuta
naz.
Q*
Quantità di valuta scambiata
La politica monetaria non può essere
utilizzata per stabilizzare l’economia in
regimi di tassi di cambio fissi (se non
introducendo vincoli alle operazioni
internazionali)
• Per sostenere il tasso di cambio
ufficiale, la BC può anche
attuare una politica monetaria
restrittiva: M↓→↑i
• Il rendimento delle attività
denominate in valuta nazionale
aumenta; la domanda di valuta
nazionale aumenta
• Ma se l’economia nazionale
fosse in recessione? Per
colmare il gap recessivo
M↑→↓i, rendendo meno
convenienti le attività
denominate in valuta nazionale.
• La domanda di valuta nazionale
si sposterebbe di nuovo verso il
basso, con conseguenti
pressioni alla svalutazione del
tasso di cambio
43
Tassi di cambio fissi o flessibili?
• Tassi di cambio fissi:
• La politica monetaria è inefficace per stabilizzare l’economia
• Strumento importante per le economie grandi
• Le economie piccole possono avere dei benefici, soprattutto se non
sono in grado di controllare l’inflazione
• Promuovono gli scambi commerciali
• Con tassi di cambio fissi posso pianificare con più certezza le mie
operazioni con l’estero
• Rischio attacco speculativo elevato
• Poiché non posso escludere la possibilità di attacchi speculativi, non
mi lascio coinvolgere in attività internazionali
• Le economie chiuse sono meno efficienti delle economie aperte
44
Dai cambi fissi alla moneta unica
Laura Resmini
a.a. 2014-2015
45
L’eurozona
46
2001: Grecia
2007: Slovenia
2008: Cipro, Malta
2009: Slovacchia
2011: Estonia
2014: Latvia
2015: Lithuania
47
Costi e benefici (economici) di una moneta unica
• Costi
• Perdita indipendenza della politica monetaria
• Perdita della possibilità di usare il tasso di cambio come
strumento di politica economica
• Benefici
• Riduzione dei costi di transazione
• Riduzione dell’incertezza legata all’andamento del tasso di
cambio
• Teoria delle aree valutarie ottimali (R. Mundell)
• Conviene aderire ad un’area valutaria se i benefici superano i
costi
• Costi e benefici sono dinamici
48
Perdita dell’indipendenza della politica
monetaria
• La politica monetaria è un importante strumento di
stabilizzazione del sistema economico
• Politica monetaria espansiva: stimola investimenti, consumi
interni e le esportazioni nette attraverso un deprezzamento del
tasso di cambio
• Politica monetaria restrittiva: riduce gli investimenti, i consumi e
le esportazioni nette (il tasso di cambio si apprezza)
• In un’area valutaria, la politica monetaria è gestita dalla banca
centrale ed è unica per tutta l’area
• Shock simmetrici: la politica monetaria è efficace e vale per tutta l’area
• Shock asimmetrici: la politica monetaria è inefficace
49
Shock asimmetrici
Indipendenza della politica monetaria
Paese A
• Gap recessivo
• 𝑖 ↓→ 𝐶, 𝐼 ↑→ 𝑌 ↑
(la AD si sposta verso
destra eliminando il gap
recessivo)
• 𝑖 ↓→ 𝑒 ↓→ 𝑁𝑋 ↑
(si rafforza l’impatto
sulla AD)
Paese B
• Gap espansivo
• 𝑖 ↑→ 𝐶, 𝐼 ↓→ 𝑌 ↓
(la AD si sposta verso
sinistra chiudendo il gap
espansivo)
• 𝑖 ↑→ 𝑒 ↑→ 𝑁𝑋 ↓
(si rafforza l’impatto
sulla AD)
50
Graficamente:
Paese A
Paese B
LRAS
LRAS
SRAS
SRAS
π
π
AD’
AD
AD’
AD
Y*
Y
Y*
L’indipendenza delle politiche monetarie assicura a ciascun paese una
rapida soluzione dello shock.
Y
51
Shock asimmetrici e unione monetaria/1
Paese A
Paese B
LRAS
LRAS
SRAS
SRAS
π
π
AD
AD
Y*
Y
Y*
Y
• La BC non riesce ad aiutare i due paesi:
• Una politica monetaria espansiva risolverebbe lo shock in A, ma
creerebbe ulteriore inflazione in B;
• Una politica monetaria restrittiva risolverebbe lo shock in B, ma
approfondirebbe la recessione in A;
52
Shock asimmetrici e unione monetaria/2
Paese A
Paese B
LRAS SRAS
SRAS’’
LRAS
SRAS’
π
π
SRAS’
SRAS’’
SRAS
AD
AD’
AD’
AD
Y*
•
•
Y
Y*
Y
Meccanismo di autocorrezione del sistema economico:
• La SRAS si sposta verso il basso in A: si torna in eq. di LP con un tasso di inflazione più
basso, ma a prezzo di una lunga recessione;
• La SRAS si sposta verso l’alto in B: si torna in eq. di LP a prezzo di una inflazione più
alta;
Ma ora:
• I beni prodotti in A sono meno cari di quelli prodotti in B (πA<πB)
• Le esportazioni da A a B sono più competitive, e i beni prodotti in A sono meno cari
per i consumatori di B.
• NX migliora per A, ma peggiora per B; di conseguenza la AD si sposta verso
destra in A e verso sinistra in B fino a quando non è stato eliminato il
differenziale di inflazione.
53
Riassumendo:
• In una unione monetaria la politica monetaria è unica e
comune a tutti i paesi;
• Quando gli shock sono simmetrici – i paesi fronteggiano problemi
simili – la politica monetaria unica è appropriata per tutti i paesi
• Quando gli shock sono asimmetrici – i paesi fronteggiano
problemi diversi – la politica monetaria unica non è appropriata
per tutti i paesi
• Il costo del sacrificio della politica monetaria è più basso in
presenza di shock simmetrici
• Quanto più basso è il costo di sacrificio della politica monetaria,
tanto più elevata è la probabilità di formare un’area valutaria
ottimale
54
E’ possibile ridurre i costi di una AVO?
• Assenza di Inerzia inflazionistica
• Il processo di aggiustamento automatico passa attraverso la
revisione delle aspettative di inflazione incorporate nei contratti di
lavoro
• Mercati dei beni e del lavoro flessibili, con prezzi e salari che
reagiscono rapidamente agli shock, riducono il costo del sacrificio
dell’indipendenza della politica monetaria.
• Mobilità del lavoro
I lavoratori disoccupati di A migrano in B dove hanno maggiori
opportunità di impiego
• In A non sarebbe necessaria una diminuzione del tasso di
inflazione; la produzione si riduce, causa la minore forza lavoro
• Se la riduzione della forza lavoro in A persiste, questo implica
uno spostamento della LRAS verso sinistra: la produzione
potenziale si riduce, riducendo il tenore di vita in A
• In B non si verificano spinte inflazionistiche; la produzione
aumenta grazie alla maggiore forza lavoro
55
I Benefici di una unione monetaria
• Eliminazione dei costi della transazione di cambio
• I costi di transazione sono simili ad una imposta (pago senza
ricevere nulla in cambio), quindi generano una perdita netta di
efficienza
• La presenza di una moneta unica facilita gli scambi. Maggiore
efficienza generata da una maggiore specializzazione
• Maggiore trasparenza nei prezzi e facilità nel confrontare i
prezzi
• Riduzione della potenziale discriminazione di prezzo
• Un abito di un famoso stilista italiano costa meno a Milano o a
Londra?
• Eliminazione dell’incertezza legata all’andamento del tasso di
cambio
• E’ più facile decidere dove investire e quali attività finanziarie
assicurano un rendimento maggiore.
56
Quando aderire ad una Unione monetaria?
• Principio costi-benefici
• Il costo del sacrificio dell’indipendenza della politica monetaria è
basso se:
• I cicli economici dei paesi partner sono sincronizzati
• La sincronizzazione è più probabile quanto più le economie partner
producono e scambiano beni simili;
• Più intenso è l’interscambio commerciale tra economie specializzate,
tanto più elevato è il grado di sincronizzazione dei cicli economici
• Salari e prezzi sono sufficientemente flessibili da ridurre al minimo il
processo di autocorrezione del sistema economico
• I fattori della produzione sono mobili internazionalmente
• I benefici derivanti dall’adozione di una moneta unica sono tanto
più elevati quanto maggiore è l’interdipendenza economica tra i
paesi partner e tanto più grandi sono i volumi di interscambio
commerciale
57
Il livello di integrazione ottimo
Benefici
Costi e benefici
A
Guadagno
netto
Perdita netta
B
I*
Se i paesi partner hanno raggiunto
un livello di interdipendenza
almeno pari a I* conviene formare
una unione monetaria.
Poiché la moneta unica aumenta il
grado di integrazione tra i paesi
partner, formare una AVO con I<I*
determina perdite solo nel breve
periodo.
Livello di integrazione
58
Gli effetti di una AVO sui costi e sui benefici
Benefici
• La moneta comune promuove
l’interscambio e l’integrazione
economica
• I benefici aumentano
• La moneta comune aumenta la
flessibilità del mercato del lavoro
• I costi si riducono
Costi e benefici
A
Perdita netta
Guadagno
netto
B
Costi
I’
I*
Livello di integrazione
Costi e benefici sono dinamici e cambiano con il grado di integrazione economica
• Questa ipotesi non è empiricamente verificata
59
Gli effetti di una AVO sui costi e sui benefici
Benefici
Costi e benefici
A
Perdita netta
Guadagno
netto
B
Costi
I’
I*
Livello di integrazione
La moneta unica non rappresenta una
alternativa alla flessibilità del mercato
del lavoro che dipende da politiche e
sistemi di welfare nazionali
• Poiché la BC non può
intervenire in caso di
shock asimmetrici, gli
agenti economici rivedono
più velocemente le
aspettative di inflazione,
rendendo più rapido il
processo di
autocorrezione del sistema
economico
• I costi dell’unione
monetaria si riducono
• Si riduce il livello di
integrazione ottimo (I*)
• Si riduce la perdita netta
60
L’Eurozona è un’area valutaria ottimale?
• Criteri economici che favoriscono la formazione di aree valutarie
ottimali
• Elevato grado di integrazione tra le economie partner
• Strutture industriali simili, ma diversificate
• Fattori della produzione mobili internazionalmente
• Criteri politici che favoriscono la formazione di aree valutarie
ottimali:
• Trasferimenti fiscali
• I paesi che si accordano per compensazioni reciproche nei casi di shock
sfavoreli formano una AVO
• Preferenze omogenee
• I paesi membri di una AVO devono condividere un ampio consenso sul modo
con cui far fronte agli shock.
• Destino comune
• Un’area valutaria dovrà sempre far fronte ad occasionali shock asimmetrici
che danno luogo a conflitti di interesse che possono essere superati solo se si
accetta l’idea di vivere insieme e di condividere lo stesso futuro
61
Integrazione commerciale
1995
1998
2001
2004
Belgio
73.7
88.0
90.9
105.3
Germania
21.1
22.9
24.7
29.5
Grecia
19.4
17.4
17.5
13.1
Spagna
18.7
21.0
23.1
24.9
Francia
21.8
22.5
24.3
27.8
Irlanda
57.8
53.1
55.0
65.3
Italia
21.0
18.5
20.2
22.1
Olanda
52.2
60.8
58.7
69.3
Austria
28.7
35.3
38.2
44.8
Portogallo
35.5
32.3
36.7
40.7
Finlandia
21.9
28.2
30.4
32.8
Regno Unito
20.8
17.1
18.4
21.1
Danimarca
29.0
33.2
32.9
37.3
Svezia
26.9
32.0
35.1
33.2
Valore medio commercio intra-UE in percentuale del PIL
Fonte: Eurostat
62
Mobilità del lavoro
63
Shock asimmetrici
64
Sincronizzazione del ciclo economico
Fonte: IMF data mapper
65
Conclusioni:
• I criteri AVO non permettono una risposta univoca
• L’UE è una AVO imperfetta
• Non rispetta i criteri di convergenza reali suggeriti dalla teoria, ma
solo quelli di convergenza nominale stabiliti dal Trattato di
Maastricht
• Una unione monetaria può funzionare, ma ha dei costi
• La teoria delle AVO ci indica i settori più problematici
• Il mercato del lavoro e la disoccupazione
• Tensioni politiche in presenza di shock asimmetrici
66
La politica fiscale nelle aree valutarie
• In presenza di shock asimmetrici l’unico strumento disponibile
è la politica fiscale
• Espansiva in A, restrittiva in B
Paese A
Paese B
LRAS
LRAS
SRAS
π
π
SRAS
AD
AD
Y*
Y
Y*
Y
67
La politica fiscale nelle aree valutarie
• Bilancio federale
• Grazie agli stabilizzatori automatici, le entrate fiscali si riducono in A ed
aumentano in B; L’aumento netto delle entrate fiscali può essere
trasferito da B ad A.
• Politiche fiscali indipendenti
• Paese A: politica fiscale espansiva finanziata con emissione di titoli del debito
• La politica fiscale espansiva di A potrebbe «vanificare» gli sforzi della BC di controllare
l’inflazione nell’area (la domanda aggregata aumenta in tutta l’area)
• Rischio insolvenza: i tassi di interesse aumentano  il costo del finanziamento
aumenta per tutti i paesi membri
•
•
Mutuo soccorso: i titoli del debito del paese A sono acquistati da B; il tasso di interesse
aumenta meno (o non aumenta)
• A si finanzia senza sostenere totalmente i costi del finanziamento (problema del free-rider)
• Poiché nessuno controlla A, A adotta un comportamento inappropriato (rischio morale)
Accordo di non salvataggio: i mercati finanziari chiedono ai paesi fortemente indebitati
maggiori tassi di interesse
• L’accordo non è credibile: se A fallisce trascina con sé tutti gli altri paesi membri dell’unione
monetaria
• Unica soluzione: disciplina fiscale
68
Patto di stabilità e crescita
• Pacchetto di regole formali alle quali si suppone tutti i paesi membri
dell’area euro debbano attenersi nella condotta di politica fiscale. In
particolare prevede che:
• I paesi membri debbano puntare al pareggio di bilancio
• I paesi membri con disavanzo dei conti pubblici superiore al 3% del
PIL sono soggetti ad ammende (0.5% del PIL), fatto salvo il caso in cui
il paese si trovi in circostanze eccezionali (calamità naturali, forte
recessione)
• 3% del PIL: «ereditato» dal Trattato di Maastricht che prevedeva anche
un rapporto debito/PIL pari al 60%
• Obiettivo del PSC: eliminare il problema del free-rider e del rischio
morale
• Svantaggi:
• limita la capacità dei paesi membri di usare la politica fiscale in
modo efficace
• È vago ed ambiguo: sanzioni mai applicate perché non credibili
(problema politico)
• Non tiene conto che le unioni monetarie limitano già fortemente
l’uso delle politiche economiche
69