La politica di bilancio

La politica di bilancio
Concetti fondamentali
Teoria
Politiche
Saldi di bilancio: tipologie e definizioni
SALDO
COMPOSIZIONE
Saldo finanziario
(Indebitamento netto)
Saldo (surplus) primario – Interessi sul debito
(Deficit primario + Interessi sul debito)
Saldo finanziario
Saldo congiunturale + saldo strutturale
Saldo finanziario
(indebitamento netto)
Saldo (surplus) primario congiunturale + saldo (surplus) primario strutturale
– interessi sul debito
(Deficit primario congiunturale + Interessi + deficit strutturale)
Saldo strutturale e sensibilità del
saldo su PIL rispetto a variazioni
dell’output gap
Deficit strutturale = il deficit che si
avrebbe con il PIL effettivo uguale a
quello potenziale
Alternativa (Romer & Romer 2010):
Identificazione delle decisioni
discrezionali approvate dal
Parlamento
ds

 0, y  ln Y
d ( y  y)
s  s   ( y  y)
*
Debito B: definizioni e aritmetica
Stock di debito
COMPOSIZIONE e FORMAZIONE
B(t)
B(t-1)+Indebitamento netto (t)
B(t)
B(t-1)+Oneri sul debito (t-1)+ Deficit primario (t)
Bt  (1  i ) Bt 1  Dt
Bt
Bt 1 Yt 1 Dt
 (1  i )
 ; n  g ; r  i 
Yt
Yt 1 Yt
Yt
• (i-n)bt-1
1 i
1 i
bt 
bt 1  d t ;
 (1  i  n)  bt  bt 1 (1  i  n)  d t
1 n
1 n
bt  bt 1  (i  n)bt 1  d t  ibt 1  d t  nbt 1   t  nbt 1
• dt
Effetto disavanzo
primario
 t  indebitamento netto
stabilità b (i.e. bt  bt 1 )   t  nbt 1
Maastricht :  t  0,03; bt  0,6. n  g    0,05  0,6 x0,05   t  0,03
Effetto «palla di neve»
Il debito finanziario e i mercati
Premio per il rischio e spread del
Tasso di interesse
=> il prezzo di un
titolo dipende anche dalla probabilità
del rimborso («rischio paese» di
insolvenza)
Mercato primario <= aste a investitori
istituzionali.
Mercato secondario <= tra investitori
istituzionali
Agenzie di rating giudicano la solvibilità
degli stati
Relazione Prezzo e tasso di interesse

C
C
P

k
i
k 1 (1  i )
Crisi del debito e conseguenze
• Quando i mercati giudicano che un paese non è più solvibile, questo non è
più in grado di collocare sul mercato obbligazioni
• Tre soluzioni
• Assistenza finanziaria del FMI => «troika….» in UE
• Default o ristrutturazione del debito
• Monetizzazione del debito (BC acquista i titoli del debito pubblico che i
mercati non vogliono)
Il dibattito sugli effetti dell’eccesso di debito nel lungo periodo (Reinhart e
Rogoff 2009)
Politica di bilancio discrezionale e ciclo nell’Eurozona
L’analisi keynesiana: il modello IS-LM standard
con rigidità dei prezzi nel b.p.
• Moltiplicatore semplificato della spesa pubblica k=1/s; s=1-c
• Limiti:
• In economia aperta, Import: M=mY => k=1/(s+m);
• L’effetto spiazzamento M°=Md(Y,i) => la retroazione monetaria: +Y=> +Md=>
+ i=> -I
• Prezzi non perfettamente rigidi: la curva di offerta crescente
• La funzione del consumo intertemporale => livellamento del consumo nel
tempo
• L’approccio microeconomico al moltiplicatore, la neutralità della Politica
fiscale: l’equivalenza ricardiana
prezzo
E2
E1
offerta
domanda
produzione
Effetti della politica fiscale espansiva secondo l’approccio keynesiano: E1=>E2
L’equivalenza ricardiana: un individuo immortale o una
generazione di individui che tengono conto degli interessi dei
loro discendenti => il debito è un’imposta differita
Ipotesi:
• aspettative razionali,
• spese pubbliche improduttive G,
• assenza di vincoli di credito
• orizzonte infinito
=> Con uno stato che preleva T per finanziare G
a i=0,1,… la condizione del I ordine della massimizzazione
intertemporale non cambia: il sentiero di consumo ottimale
è inalterato, il fisco è neutrale
Se invece lo stato si indebita per finanziare G, gli oneri
saranno pagati da una lump sum T: il programma individuale
rimane inalterato. La sola variabile che cambia è il risparmio
(reddito disponibile meno consumo)



u (Ct i )
Yt i
Ct  i
Max U (t )  
s.t. 


i
i
i
i  0 (1   )
i  0 (1  r )
i  0 (1  r )
1
1
u ' (Ct i )


0
i
i
(1   )
(1  r )
1  i
u ' (Ct i )   (
) , i  0,1..., 
1 r
Gt  Tt  vincolo di b. ind . int ertemporale
Yt i  Tt i  Ct i


i
i
(
1

r
)
(
1

r
)
i 0
i 0
r  ()   C crescente, cos tan te e decrescente

C è indipendente dal reddito corrente
Critica all’equivalenza….
• Le ipotesi sono irrealistiche e contraddette dai lavori empirici
• Tuttavia, con l’aumento della ricchezza privata e l’ampliamento del
mercato dl credito, un numero sempre maggiore di famiglie sfugge
dal vincolo di liquidità => prestiti garantiti da immobili
• =>calcolo intertemporale per le decisioni di consumo => effetto
ricardiano
• Modelli microfondati => effetti keynesiani
• Famiglie vincolate e famiglie non vincolate e ottimizzanti (Mankiw et al.)
• Modelli a G.S. con individui a vita finita (Blanchard)
La critica neo-classica all’impostazione
keynesiana e le analisi empiriche
• Lo spiazzamento finanziario
• La rigidità dell’offerta (nel breve periodo è positiva anche se nettamente
<1)
• Gli effetti dal lato dell’offerta: se l’aumento di spesa (finanziato con
imposte) è percepito come permanente non funziona il Teorema di
Haavelmo
• Il dibattito sulle analisi empiriche: l’efficacia della riduzione di spese per
finanziare riduzioni della pressione fiscale (effetti di composizione)
• Il metodo «narrativo» di Romer&Romer (2010), Alesina et al. (2014): gli
episodi segnati da iniziative importanti e durature di politica fiscale
La sostenibilità del debito pubblico
• Dalla solvibilità (concetto istantaneo) alla sostenibilità (concetto
proiettato nel futuro)
• Il fiscal space: il margine di manovra per le politiche espansive senza
rischiare una spirale di indebitamento insostenibile: la funzione di
reazione dell’avanzo primario (Ghosh et al. 2011)
• => l’avanzo primario, a causa della spese per interessi (con premio per
il rischio e spread endogeni), varia la variare del rapporto debito/PIL,
prima debolmente poi più rapidamente, divenendo via via troppo
contenuto
• => il rapporto debito/PIL diverge => spirale…..E’ un limite da non
oltrepassare
Sostenibilità come rapporto debito/PIL
stabilizzato: ma non è una regola soddisfacente….
1 i
bt 
bt 1  d t  (1  r  g )bt 1  d t
1 n
bt  bt 1  b

Il saldo primario che stabilizza il
livello del debito su PIL dipende
dalla relazione tasso di crescita/tasso di
Interesse (r-g)=(n-i).
1 i
 ni 
d b
b
b  (n  i )b  ( g  r )b
1 n
1 n 
r  g  d  0 (avanzo primario);
Ma se si stabilizza d un livello troppo alto
o troppo basso……
g  r  d  0 (deficit primario ammesso)
indebitamento netto  d  ib  nb
Sostenibilità secondo il vincolo di bilancio intertemporale: il VA
del totale delle entrate future è almeno uguale al VA delle
spese future più il debito pubblico iniziale
Equazione di accumulazione del
Debito
Il rapporto Debito/PIL al tempo t
Si ottiene integrando in t
la precedente
Da cui =>
db
 (r  g )b  d ;   0, d  deficit primario
dt
bt  b0 e
bt e
( r  g )t
( r  g )t
t
  d s e ( r  g )(t  s ) ds
0
t
 b0   d s e ( r  g ) s ds;
lim t  bt e
0
( r  g )t

 0  b0    d s e ( r  g ) s ds
0
DUE CONDIZIONI per la SOSTENIBILITA’
1. La condizione di trasversalità:
a. r>g => è necessario e sufficiente che il rapporto
debito PIL aumenti ad una velocità inferiore al tasso di
sconto (r-g)
b. g>r => il governo può finanziare il servizio del
debito con nuovo debito rimanendo solvibile (anni
‘70)
lim t  bt e
( r  g ) t
0

2. INTERTEMPORAL BUDGET
CONSTRAINT:
La somma del debito iniziale e del VA delle spese
future eguaglia il VA delle entrate
b0    d s e ( r  g ) s ds
0

d  x  h 

b0   ( x  h) s e
0
( r  g ) s

ds    s e ( r  g ) s ds
0
Pressione fiscale sostenibile: l’aliquota di imposta che
assicura la sostenibilità del debito (Blanchard, 1993)
• La pressione fiscale sufficiente a coprire al tasso r-g il debito iniziale + il VA dei flussi di
spesa
• Il gap tra τ* e il valore osservato τ:
• => indice di sostenibilità
• se τ*> τ => ΔT o -ΔG
t
 *  (r  g )[b0   ( xs  hs )e
( r  g ) s
0
Aliquota di equilibrio dopo T anni
 T *  (r  g )[b0 
1
1 e
 ( r  g )T

T
0
( xs  hs )e
( r  g ) s )
ds ]
ds ]
Debito pubblico e efficacia della politica
fiscale: «effetto soglia» (modello Sutherland)
• Una politica fiscale espansiva sviluppa i tradizionali effetti keynesiani ad
un livello moderato del debito
• <= I consumatori considerano che la necessaria pressione fiscale sarà sopportata
dalle generazioni future
• Al contrario, quando il livello del debito è molto alto, un’espansione
fiscale può determinare una contrazione dell’output
• <= i consumatori anticipano gli aggiustamenti che avranno luogo in futuro e si
attendono un aumento della pressione fiscale nel breve periodo.
La Political economy del debito (modello Tabellini)
• Genitori e figli legati con preferenze altruistiche
• I genitori votano a maggioranza nel periodo 1 sull’ammontare di debito
• Nel periodo 2 si può essere insolventi, non rimborsando parte del debito: la decisione è
presa da genitori e figli, i quali si accollano il servizio del debito residuo
• Il ripudio del debito sposta la distribuzione verso i poveri (come un’imposta progressiva).
Nel periodo 2 solo i ricchi e i loro figli hanno interesse a che il debito sia rimborsato
• La disuguaglianza determina gli incentivi a sostenere o meno il ripudio
• Tabellini => la relazione tra debito e disuguaglianza non è lineare: la redistribuzione del
debito tra le generazioni non è politicamente sostenibile a meno che le disuguaglianze di
ricchezza non siano né troppo deboli, né troppo forti
• Alta diseguaglianza e ricchi minoritari => ricchi tassati al massimo => no debito
• Bassa diseguaglianza => nessun figlio è pronto a pagare il debito => no debito
La politica fiscale in un’economia aperta (modello
Mundell-Fleming)
• Efficacia nel breve periodo della PF in economia aperta (paesi piccoli)
Elevata mobilità dei capitali (PMC)
Contenuta mobilità dei capitali
Cambi flessibili
Poco efficace
Efficace
Cambi fissi
efficace
Poco efficace
PMC e CFles
IS
PMC e CFissi
LM
LM
IS
i mondiale
E
La IS ritorna nella posizione inziale <= apprezzamento del cambio
La LM si sposta <= + riserve non sterilizzate
E’
L’interdipendenza delle economie di grandi
dimensioni
• La mobilità di capitali crea un’interdipendenza quale che sia il regime
dei cambi
• In entrambi i casi uno stimolo fiscale in un paese produce un aumento
dell’attività economica nel paese estero; variano i canali di
trasmissione
• In regime di cambi flessibili, un’espansione fiscale si diffonde nei due paesi,
attraverso l’apprezzamento (deprezzamento) del cambio nel paese che attua
la manovra (che non l’attua)
• In regime di cambi fissi il paese che stimola vede le sue riserve valutarie
aumentare, da qui, in successione, una diminuzione del tasso di interesse, che
si diffonde allo stato estero
Esternalità della politica fiscale in un’unione monetaria:
attraverso i tasso di interesse e il commercio estero
• A e B formano U=A+B: una politica espansiva in A ha affetti positivi anche
in B
i
i
IS
E
IS
E
E’
E’’
E’
E’
Y
LM
E
E’’
E’’
A
i
IS
Y
U
B
Shock negativo per A e B: riduzione delle importazioni di un paese terzo => A espande => B (i) esternalità negativa
del tasso di interesse (diminuisce meno di quanto non deriverebbe dallo shock) e
(ii) esternalità positiva (interdipendenza del commercio estero: aumenta l’export)
Y
La politica di bilancio in pratica
• 1. Nel breve periodo, con moderato debito ed eccesso di offerta di beni, Keynes è
OK
• 2. La partecipazione alla EU aumenta l’efficacia della politica fiscale per il paese
che l’attua
• 3. Con mercati liberalizzati, il rischio di insolvenza sovrana innalza il costo
dell’indebitamento
• 4. Con debito pubblico elevato le famiglie anticipano i costi futuri della tassazione
e limitano i consumi
• 5. Gli effetti di composizione spesa/entrata sono efficaci
• 6. Nel lungo periodo la politica fiscale può innalzare il tasso di crescita potenziale
(ricerca e capitale umano)
• 7. Le regole di bilancio (pareggio, golden rule, ecc.) e la qualità delle istituzioni
La politica di bilancio nell’Eurozona
• La disciplina di bilancio
• Trattato di Maastricht ,
• => Patto di stabilità e crescita (PSC)
• => Six-pack, Trattato sulla stabilità, la cooperazione e la governance (TSCG) e
Fiscal Compact, two-pack
• Il federalismo fiscale e politica fiscale
• I limiti di un bilancio federale insufficiente
• Coordinamento delle politiche di bilancio ed eventuale
coordinamento di questa con la politica monetaria d’insieme
• Trattato sul funzionamento dell’Unione Europea (TFUE) e Grandi orientamenti
di politica economica (GOPE)
I vincoli di pareggio di bilancio per la P.A.
Tre regole dinamiche del Fiscal Compact
1. saldo strutturale in relazione all’OMT (art. 3)
Ipotesi: OMT => deficit strutturale = Cyclically adjusted budget (CBA)= 0
CAB 

t

 t   ( yt 
 ( yt  y )
y )  0,
  OG
DEFICIT AMMESSO dall’OMT
•
•
Esempio: 2013, OG=-4.5, ε = 0.55;
-ε OG=-2.5 (deficit su PIL ammesso), CAB2013=-0.6 (da assorbire per centrare l’OMT)
2. sostenibilità del debito delle P.A. su PIL coerenti con quanto stabilito dall’ordinamento
europeo, (art. 4)
=> …..Riduzione della quota del debito pubblico eccedente il 60% del PIL ad un ritmo
annuale medio nel triennio pari almeno ad un ventesimo della medesima
eccedenza…….. A partire dal 2017…
 (b  0,6)

 ;
t
  d  ( r  g )b  f
b
Saldo primario
+ «palla di neve»
+ partite finanziarie
(es. sostegno banche)
Da notare che una volta raggiunto l’OMT (CAB=0), la regola del debito, richiede
comunque avanzi, o privatizzazioni dato che il debito si muove secondo l’espressione
b  OG  f
Per cui b  0  OG   f
 f  partite finanziarie da privatizzazioni
3. tasso annuale programmato di crescita della spesa di riferimento
(expenditure benchmark) delle P.A., secondo il concetto di “politica di
bilancio prudente” (art. 5).
 Per i paesi che non hanno raggiunto l’OMT, la variazione della spesa
soggetta al vincolo deve essere inferiore a
dY P 1
g 
dt Y P
P
=> riduzione annua del saldo strutturale ≥ 0.5% del PIL
=> Quando sarà raggiunto l’OMT la regola impone una crescita in
termini reali dello 0,3% annuo della spesa.
La Golden rule della finanza pubblica
La spesa in investimenti pubblici, eG , è esclusa dal vincolo del pareggio, che opera
solo per il disavanzo corrente δc
 t  ct  eGt
Nel vincolo totale il deficit ammesso
è pari al deficit congiunturale
Con la GR il vincolo è solo sul deficit di
Parte corrente
 t   ( yt  yt )
ct   ( yt  yt )