Il Trattato di Maastricht
• Il Trattato di Maastricht firmato nel 1991
• I passi verso l’Unione Monetaria in Europa
• 2 principi
– Gradualismo nella transizione
– Criteri di convergenza: per entrare occorre
soddisfare alcuni criteri
De Grauwe: Economics of Monetary Union 9e
‘Criteri della convergenza'
Ciascun paese candidato:
(1) Tasso di inflazione media dei tassi di
inflazione nel gruppo dei 3 paesi membri con
l’inflazione più bassa + 1.5%;
(2) Tasso di interesse a lungo termine media
osservata negli stessi tre paesi + 2%;(ora
media euro area +2%)
(3) Far parte del meccanismo ERM e nessuna
svalutazione nei due anni precedenti l’entrata
nell’EMU;
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(4) Il deficit pubblico 3% del PIL
e se non soddisfatta il deficit in continua diminuzione
e in sostanziale avvicinamento alla norma del 3%
o la deviazione dal parametro (3%) ' eccezionale
temporanea e comunque prossima al parametro', art.
104c(a);
(5) Il debito pubblico 60% del PIL
e se non soddisfatta il debito deve diminuire
“sufficientemente” ed avvicinarsi al vvalore del
parametro (60%) a un tasso soddisfacente, art.
104c(b).
=> Valutazione economica / secondo situazione del paese
specifico/ elementi di discrezionalità e/o giudizio
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Perche tutto ciò?
• AVO sottolinea condizioni micro per un’unione monetaria
di successo
– symmetry of shocks
– labour market flexibility
– labour mobility
• Il Trattato sottolinea la necessità di procedere anche a
una convergenza macroeconomica
– Inflazione
– Tassi di interesse
– Politiche di bilancio
– Tassi di cambio
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1. Perché criterio convergenza dei tassi di inflazione?
Condizione sui tassi di inflazione:
PROVA della preferenza espressa da ogni futuro
stato membro per la stabilità dei prezzi e
condizione per una gestione comune della
politica monetaria
Tuttavia la futura unione monetaria potrebbe implicare
“inflationary bias” da parte dei singoli Stati membri
Ovvero un incentivo a seguire politiche più inflazionistiche
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2. Perché criteri convergenza parametri fiscali
-> Stati membri con debito pubblico elevato =>incentivo a
creare “surprise inflation” inattesa
=> riduzione del valore reale dei titoli a lungo termine a
reddito fisso (par. 2.2 pag. 167-8 PDeGrauwe)
=> riduzione valore reale dello stock di debito
(Governi miopi/ Political Economy/ G. Tabellini e V. Grilli)
-> Banca Centrale => Pol Mon restrittiva/ aumento tassi a
seguito dell’aumento di inflazione nell’UM(e)
I paesi a basso debito “perderebbero” e richiedono una
riduzione del debito nei paesi con debito elevato
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2. Ancora sulla convergenza sui parametri fiscali
• Inoltre, i paesi con un elevato debito corrono un
rischio di default più elevato
• Una volta nell'Unione, questo potrebbe produrre
pressione per un piano di salvataggio in caso di crisi
di default.
• No bail-out clause (clausola di non salvataggio) è
stata incorporata nel Trattato di Maastricht
• Né Paesi membri né BCE sono obbligati a garantire il
salvataggio in caso di insolvenza
• Ma è questa clausola credibile? Ne riparleremo
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Difficile razionalizzare l’aritmetica
3% and 60% le regole di bilancio che implicano la stabilizzazione del debito
d = gb
b = (steady state) il livello di debito a cui stabilizziamo (in % del PIL)
g = tasso di crescita nominale del PIL
d = deficit (in per cento del PIL)
Dato b, il debito si stabilizza con un deficit d solo se il tasso di crescita nominale del
PIL è 5% (3% + 2%)
d = g*b
Da Pag 169 PDG
la var. del rapporto Debito/PIL =>
=> 0.03 = 0.05 x 0.6
Var. b = d - g*b
Var. b = 0
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=> d =g*b => 0.03 =0.05*0.60
Regola arbitraria
• La regola è piuttosto arbitrario per due motivi.
la regola è condizionata sul futuro tasso di
crescita nominale del PIL.
Perché il debito essere stabilizzata al 60%?
L'unica ragione era che al momento della
negoziazione Trattato di Maastricht era il rapporto
medio debito-PIL nell'Unione europea.
Se la crescita nominale del PIL aumenta sopra (o
scende sotto) 5%, il deficit di bilancio che
stabilizza il debito pubblico al 60% può essere
superiore al (inferiore) 3%.
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3. Criterio del tasso di cambio (condizione di non svalutazione)
• Per prevenire che I paesi operino sul tasso di
cambio ad es. per entrare a condizioni più
favorevoli (svalutazione / competitività)
• Nota
– Secondo il Trattato, i paesi dovrebbero mantenere i
loro tassi di cambio all'interno della banda 'normale'
di fluttuazione nel corso dei due anni precedenti il
loro ingresso nella UEM.
Dal mese di agosto 1993, la band 'normale'
all'interno dello SME era 2x15%. (era 2*2,25% nel
1991)
Gli accordi di cambio per i nuovi arrivati (Danimarca,
Svezia, Regno Unito) e paesi candidati all'adesione
sono simili ma non identici.
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4. Convergenza dei tassi di interesse
• Differenze eccessivamente grandi tra i tassi di interesse prima
dell’ingresso potrebbero portare a guadagni e/o perdite in conto
capitale al momento dell'entrata in dell'UEM.
UK titoli in sterline 5%; tipologia simile euro 4% (reddito fisso)
Uk adotta tasso di cambio irrevocabile con l’euro
Investitore in titolo euro => arbitraggio => senza R d C =>
vende il titolo in euro e compra il titolo uk
=> Prezzo titolo eu scende e il prezzo titolo uk sale
fino a che si eguagliano rendimenti (in %)
Chi perde? Gli agenti che detengono titoli in euro => riserve istituzionali
.Problema importante?
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• La regola di convergenza è per sua natura self-fulfilling
• Come ci si aspetta che il paese aderisca non appena
viene presa la decisione politica di consentire l'ingresso
del paese membro candidato e quindi gli altri criteri sono
soddisfatti incluso la stabilità del cambio
• si verificheranno graduali movimenti nei prezzi dei titoli e
perché il mercato porterà automaticamente ad una
convergenza dei tassi di interesse a lungo termine quindi
guadagni e le perdite sono suscettibili di verificarsi prima
di entrare
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I Benefici della stabilità dei prezzi
I benefici della stabilità dei prezzi
• La stabilità dei prezzi migliora la trasparenza del meccanismo dei
prezzi relativi, => contribuendo l’allocazione efficiente delle risorse reali
aumenta il potenziale produttivo dell’economia e
• condizioni migliori per assicurare l’efficacia delle necessarie riforme
strutturali (maggiore flessibilità e l’efficienza dei mercati)
• prezzi stabili minimizzano il premio per il rischio di inflazione nei tassi di
interesse a lungo termine, stimola gli investimenti
• Se il livello futuro dei prezzi è incerto, risorse reali vengono assorbite
dal tentativo di coprirsi contro il rischio di inflazione o di deflazione,
anziché essere destinate a usi produttivi.
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I benefici della stabilità dei prezzi (continua)
•
La stabilità dei prezzi elimina,inoltre, i costi reali in cui si incorre quando
l’inflazione o la deflazione aggravano gli effetti distorsivi del sistema
fiscale e di quello di assistenza sociale sul comportamento economico.
•
Mantenere la stabilità dei prezzi evita la pervasiva e arbitraria
redistribuzione di ricchezza e di reddito che si crea in condizioni sia di
inflazione sia di deflazione, contribuendo così a mantenere la coesione
e la stabilità sociale.
•
Inoltre, l’evidenza empirica dimostra chiaramente che i benefici sulla
crescita della stabilità dei prezzi sono significativi.
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Convergenza tassi di inflazione
Inoltre tentare di ridurre la disoccupazione
mediante l’attuazione di una politica
monetaria inflazionistica sarebbe, in definitiva,
controproducente
Visione Monetarista: inefficacia della politica
monetaria per sanare squilibri reali (nel lungo
periodo)
Eventuali spostamenti sulla curva di Phillips sono
solo di breve periodo
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Finanze pubbliche solide per la stabilità dei prezzi
La solidità delle finanze pubbliche sia un
requisito indispensabile per la stabilità
macroeconomica, e la stabilità dei prezzi
dipenda anche dalla disciplina delle politiche di
bilancio.
Per questo motivo l’Unione europea ha assunto
l'impegno a perseguire finanze pubbliche solide
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L'esperienza dei decenni passati mostra come l'aumento
dell'incidenza del debito sul PIL – unitamente all'aumento del debito
implicito associato a sistemi di previdenza sociale operanti
in un contesto di invecchiamento della popolazione
ponga un'ipoteca permanente sulle prospettive
economiche .
Insieme con gli elevati livelli del disavanzo, limiti costantemente i
margini disponibili per un ruolo stabilizzatore delle politiche
di bilancio.
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• Debiti elevati mettono in dubbio la credibilità paese e fanno
emergere rischio insolvenza
• I tassi di interesse reali a lungo termine diventano più elevati, gli
investimenti privati diminuiscono e la formazione di capitale fisico
subisce un parziale spiazzamento (crowding out).
• Ciò riduce la produzione, causa una perdita permanente di prodotto
e, nel lungo periodo, limita le possibilità di consumo.
• Di fatto, l'evidenza empirica disponibile indica un significativo
rapporto inverso fra gli squilibri di bilancio e il totale degli
investimenti lordi interni, nonché fra il disavanzo e il reddito pro
capite nel medio periodo.
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• Effetto diretti della politica fiscale sui prezzi
Nel breve periodo, la regolamentazione dei prezzi, tariffe
amministrate e le modifiche di imposte indirette / accise esercitano
un impatto diretto sull'inflazione, misurata sulla base dello IAPC.
• Su un periodo più lungo, lo squilibrio delle finanze pubbliche ha un
impatto negativo sull'efficienza economica e pertanto sul processo
di formazione dei prezzi.
• Infatti l’elevato livello dei disavanzi strutturali tende a sottrarre
risorse alla formazione di capitale privato, accrescendo il divario fra
la domanda e l'offerta aggregata. Ciò tende ad alterare la
composizione dell'offerta aggregata e crea rigidità e strozzature che
contribuiscono a intensificare le pressioni sui prezzi.
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• In tal modo, un disavanzo persistente potrebbe
costringere le autorità monetarie a mantenere i
tassi a breve termine a livelli più elevati di
quanto non sarebbe altrimenti necessario.
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• In alcune circostanze, le politiche di bilancio possono
• influenzare le aspettative,
• amplificando gli effetti degli shock economici e finanziari.
• Se la struttura dei conti pubblici è ritenuta dagli operatori
• eccessivamente esposta alle fluttuazioni
• economiche o alle variazioni dei tassi di interesse
• tali shock possono determinare un aumento dei premi al
rischioe dei tassi di interesse a lungo termine.
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• La creazione di un'unione monetaria
conduce all'eliminazione dei differenziali di interesse
che in precedenza compensavano gli investitori
per le differenze in termini di
prospettive di inflazione e di deprezzamento del
cambio tra le diverse valute.
• Viiene meno un fattore – il deprezzamento della valuta
nazionale – che in precedenza segnalava ai
prenditori di fondi la sfiducia dei mercati di fronte
a politiche sbagliate, soprattutto nel campo delle
scelte di politica fiscale.
Quindi le regole e i parametri e la governance sono necessari!
semestre europeo e regole
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• Con la scomparsa dei premi per il rischio, alcuni
Stati membri, che in passato erano stati
penalizzati in termini relativi sul mercato dei titoli
pubblici, possono trovare più conveniente il
finanziamento della spesa pubblica mediante
l'indebitamento.
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• Tale possibilità tende a conferire all'area nel suo
complesso una predisposizione al disavanzo, che,
anche in questo caso, crea una forte necessità
di istituzioni economiche (regole ecc) che scoraggino
pratiche
di bilancio non sane.
• In mancanza di un'autorità fiscale centralizzata, le
scelte di bilancio dei singoli Stati membri di
un'unione monetaria possono avere ripercussioni
negative sulle economie vicine.
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• Tali esternalità negative sono generalmente trasmesse attraverso i
tassi di interesse a lungo termine, poiché la mancanza di rigore
nella politica fiscale di un paese e il drenaggio che essa esercita sul
risparmio privato implicano una forte pressione sul costo del
finanziamento a lungo termine dell'intera area.
• In linea di principio, le forze del mercato dovrebbero fungere da
deterrenti nei confronti di eventuali politiche non rigorose.
In effetti, anche in assenza di limiti istituzionali espliciti ai disavanzi,
la possibilità che i premi per il rischio di insolvenza specifici di un
paese ne penalizzino l'eccessivo indebitamento potrebbe
incoraggiare i singoli paesi a rispettare la disciplina fiscale.
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• Tuttavia, in pratica l'esperienza non sembra
dimostrare che la disciplina esercitata dai
mercati finanziari sia sempre sufficiente a
indurre gli Stati a rispettare i vincoli
• => regole!
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è pertanto preferibile integrare l'azione
delle forze di mercato con quella di regole comuni
di disciplina fiscale. Tali regole sovranazionali
inducono le autorità nazionali a internalizzare
l'impatto che le loro decisioni hanno sull'intera
area e, in tal modo, migliorano il coordinamento
e promuovono la fiducia reciproca fra Stati
membri
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• http://ec.europa.eu/economy_finance/euro/adopt
ion/who_can_join/index_en.htm
• http://ec.europa.eu/economy_finance/db_indicat
ors/ameco/index_en.htm
• http://europa.eu/about-eu/countries/index_it.htm
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