…… entriamo in tema attraverso la soluzione di un problema
PROGETTO DI INVESTIMENTO :
- IMPORTO 3.000.000
- REDDITIVITA’ 15%
COPERTURA FINANZIARIA :
- AUMENTO DI CAPITALE
N° AZIONI
PAY OUT RATIO
UTILI
UTILI PER AZIONE
UTILI ATTESI
VALORE DELLE AZIONI
PREZZO DI EMISSIONE
1.000.000
100 %
2.000.000 (in assenza dell’investimento)
2
2.450.000 (2 ml + 0,15 * 3 ml)
10 (valore di mercato)
10
IL PROGETTO E’ CONVENIENTE ?
LA REALIZZAZIONE DEL PROGETTO
DISTRUGGEREBBE VALORE
(= FAREBBE DIMINUIRE IL VALORE DELLE AZIONI )
CAPITALE NECESSARIO
3.000.000
AZIONI DA EMETTERE
N° TOTALE AZIONI
UTILI ATTESI
UTILI PER AZIONE
300.000
1.300.000
2.450.000
1,88 (era 2)
IL NUOVO INVESTIMENTO GENERA PER LE NUOVE 300.000
AZIONI UN REDDITO UNITARIO (1,5)
INFERIORE
A QUELLO (2,0) CHE L’ATTUALE CAPITALE INVESTITO OFFRE
ALLE VECCHIE AZIONI
QUANTO DOVREBBE RENDERE IL NUOVO INVESTIMENTO PER
ESSERE CONVENIENTE ?
L’ AUMENTO DI CAPITALE SAREBBE
CONVENIENTE SOLTANTO SE IL NUOVO
INVESTIMENTO RENDESSE ALMENO IL 20 %
P = U / Ke
U / P = Ke
2 / 10 = 0,20
1,88 / 10 = 0,18
1,88 / X = 0,20
X = 9,40
1,88 / 9,40 = 0,20
Perché gli investitori dell’esempio pretendono il 20% ?
Perché 20% è il loro costo di opportunità: il mercato finanziario
quota al 20% gli investimenti finanziari che hanno quel livello
di rischio
20% è il tasso di equilibrio che remunera il valore finanziario
del tempo (ip. rischio zero) ed, in aggiunta, il rischio assunto
Nel sistema finanziario si trovano (in condizioni di equilibrio)
opportunità di investimento che pagano tempo e rischio, niente
di più, (per effetto della concorrenza che tende ad aggiustare gli squilibri)
Le imprese possono avere opportunità di investimento che
rendono più di quanto spiegato dal rischio, perché non tutti sono
in grado di replicare gli investimenti di impresa (vantaggi competitivi
durevoli e sostenibili)
Non è evidentemente il caso dell’esempio. L’impresa propone
un investimento che rende meno del tasso-soglia
L’impostazione dell’analisi: 5 possibili approcci
l’approccio dello schema di raccordo degli indici
l’approccio dei flussi di cassa
l’approccio dello sviluppo sostenibile
l’approccio del valore
l’approccio struttura finanziaria – sostenibilità
del debito – costo del capitale
L’approccio struttura finanziaria – sostenibilità
del debito – costo del capitale
Un approccio di analisi particolarmente fruttuoso è quello
basato sulle relazioni che legano
struttura finanziaria
grado di incidenza degli oneri finanziari sui
margini della gestione caratteristica e
valore dell’impresa
L’approccio struttura finanziaria – sostenibilità
del debito – costo del capitale
Occorre osservare congiuntamente gli effetti del grado di
leva finanziaria sul valore e sull’equilibrio tra risultati
operativi e oneri finanziari (EBIT/OF)
la manovra sul grado di indebitamento produce effetti
simultanei sui due fattori
la situazione finanziaria aziendale è ottimale se concorre a
massimizzare il valore assicurando nel contempo condizioni
di solvibilità
diversamente occorre procedere alla ristrutturazione
finanziaria dell’impresa.
L’approccio struttura finanziaria – sostenibilità
del debito – costo del capitale
Se EBIT/OF è molto alto, si prospetta
spazio per aumentare l’effetto di leva
(riduzione del capitale netto via distribuzione di riserve o buy back
oppure aumento del debito)
ne potrebbe conseguire anche un aumento
del valore dell’impresa via riduzione del
costo medio ponderato del capitale
L’approccio struttura finanziaria – sostenibilità
del debito – costo del capitale
Se EBIT/OF è molto basso, si prospetta la
necessità di ridurre il grado di indebitamento per
portare la tensione finanziaria in zona di
sicurezza/sopravvivenza
normalmente, salvo casi estremi, ne consegue
anche un innalzamento del valore dell’impresa
Adeguatezza della
Struttura Finanziaria
D / MP
troppo debito ?
debito da
consolidare ?
valore
solvibilità
D / MP
sotto/sovra
capitalizzazione?
EBIT / OF
D / MP
WACC
Lo strumento logico di riferimento per l’analisi
della relazione leva / valore / equilibrio finanziario
In cima all’albero delle decisioni vi è la
riflessione circa il livello di EBIT/OF
Tale riflessione – in funzione del livello di EBIT/OF può portare l’analista a convincersi di essere in una delle
cinque situazioni astrattamente possibili:
crisi con motivazioni reali,
crisi finanziaria,
necessità di ricapitalizzazione,
necessità di capitale di debito,
necessità di una operazione di riduzione del capitale
Esiste un fabbisogno di X euro
Come coprirlo ?
Il rapporto EBIT / OF
è in zona di sicurezza ?
Assolutamente squilibrato
1. Crisi
finanziaria
2. Crisi
reale
Risanamento
-Swap debt-equity
-Allungamento scadenze
-Riduzione tassi
No
3. Capitale di rischio
Ristrutturazione del
business /
Procedura
concorsuale
Si
Eccessivo
5. Dividendo
straordinario
4. Capitale di debito
4. Ipotesi di possibile ricorso a capitale di debito
L’ossatura del ragionamento solitamente seguito per
individuare la forma tecnica di copertura più
opportuna è basata su fattori qualitativi del
fabbisogno finanziario (vedi flow chart)
Si tratta di ragionare su:
accessibilità a prestiti agevolati
possibili forme di garanzia del prestito (asset based)
sull’ammontare del prestito
sulla durata del fabbisogno
sul grado di certezza dei cah flow, ecc.
Capitale di credito
Esistono forme agevolate disponibili ?
Posso sfruttare la garanzia di
qualche
voce dell’attivo circolante ?
E’ un fabbisogno che
dura
tutto l’anno ?
Posso dare qualche
garanzia
forte sul capitale fisso ?
Si -> le uso
SI: ABS
Si - Il fabbisogno è rilevante ?
NO:
Crediti - sconto-anticipifactoring
Merci - anticipi su pegno
Titoli - riporto-prestito titoli
NO: Scoperto c/c
Si
Leasing, lease back, mutuo
Si
scoperto c/c garantito
Posso dare qualche
garanzia personale ?
Ho un cash flow sicuro ?
Si: cash flow lending
Esiste il mercato del debito
subordinato ?
NO: Problema senza soluzione
(verifico la disponibilità di capitale di rischio)
3. Ipotesi di esigenza del ricorso a capitale di rischio
Lo schema allegato riassume l’ossatura di fondo del
ragionamento solitamente seguito
Si ragiona sulla possibilità di ricorrere ai soci o sulla
necessità di coinvolgere partner finanziari di tipo
individuale o istituzionale :
rendimento del capitale investito in rapporto ai rischi
sostenibilità dell’importo da parte dei soci
accessibilità al mercato azionario
esigenza di ricorrere a partners istituzionali
Capitale di rischio
NO Problema senza soluzione
L’azienda, in realtà, vale poco
Il rendimento del capitale è sufficientemente
alto in relazione ai rischi aziendali ?
No – Notaio/Avv/Comm.
Si - I soci possono sostenere un aumento di
capitale ?
NO Interessa comunque un partner
finanziario ?
No – Business angel
Il fabbisogno è relativamente elevato
?
No - Mercato azionario
scelgo il mercato ideale
SI - I potenziali dell’idea imprenditoriale
richiedono un grosso sforzo di
elaborazione da parte dell’azionista ?
Quale % devo cedere per raccogliere il necessario ? Y
Si - formula imprenditoriale innovativa
(patient money)
Quanti anni servono per
stabilizzare il business X
X/Y
1
5
10
10%
banca
FCI
FCI
40%
MB
VC
VC
60%
MB
VC
angel
