Economia e Mercati

Schroders
Economia e Mercati
Outlook macroeconomico e scelte di asset allocation
Primo trimestre 2013
Introduzione
Il rally dei mercati azionari che è iniziato nel terzo trimestre ha proseguito la sua
fase rialzista anche nell’ultimo trimestre del 2012, grazie al supporto delle principali
Banche Centrali e ad alcuni segnali di stabilità dell’economia mondiale. Il mercato
nipponico è stato il più performante in previsione delle future politiche di contrasto
della deflazione sia da parte del governo, che della BoJ.
In ottica futura riteniamo che le Banche Centrali continueranno a immettere
ulteriore liquidità sul mercato attraverso programmi di Quantitative Easing in Usa,
UK e Giappone. Ci aspettiamo che la Bce acquisti titoli governativi a breve termine
dei paesi periferici europei: quest’azione comporterà un aumento della fiducia degli
investitori verso le attività rischiose e allo stesso tempo ridurrà il rischio politico
all’interno della zona Euro.
Riteniamo che il principale rischio dei mercati possa provenire dagli Usa:
nonostante l’economia americana abbia raggiunto l’accordo riguardante il “fiscal
cliff”, restano ancora presenti i rischi relativi al tetto massimo del debito.
Keith Wade, Capo economista, Schroders
Indice
Asset allocation …………………………………………………………….
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View Economica …………………………………………………………...
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Mercati azionari – View regionali ………………………………………...
8
Mercati obbligazionari – View settoriali ………………………………….
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Asset Allocation
View Globale
View economica:
L’economia mondiale probabilmente farà registrare una crescita del 2,4% nel
2012, un risultato inferiore al 2,9% del 2011, a causa della crisi del debito
dell’Eurozona che ha inciso negativamente sull’attività economica globale.
Riteniamo che non sarà facile vedere un notevole incremento della crescita
nel 2013, a causa delle politiche fiscali restrittive nelle economie avanzate;
l’unica eccezione potrà essere il Giappone, poiché le autorità metteranno in
atto misure di stimolo fiscale. In Usa il congresso ha evitato il “fiscal cliff”
raggiungendo un temporaneo accordo e in Europa la Bce ha incrementato la
fiducia degli investitori attraverso le misure straordinarie di politica monetaria.
La maggior parte dei nostri scenari per i rischi macroeconomici sono negativi,
come ad esempio la possibile rottura dell’Euro o il mancato accordo
riguardante le misure di austerità fiscale Usa. Tuttavia i nostri due migliori
scenari (ripresa dei consumi Usa e risoluzione crisi del debito europeo) sono
caratterizzati da una forte crescita accompagnata da una più elevata
inflazione.
View tassi
d’interesse:
Le politiche monetarie globali resteranno probabilmente accomodanti, con le
banche centrali delle principali economie sviluppate che manterranno il costo
del denaro su livelli bassi per un periodo prolungato. La Fed si è impegnata a
mantenere gli attuali tassi d’interesse fino a quando il tasso di disoccupazione
non sia sceso sotto la soglia del 6,5%.
Allo stesso tempo la BCE, al fine di preservare la moneta unica europea, ha
pianificato di comprare titoli governativi periferici europei qualora la situazione
per i paesi dell’area del Mediterraneo si dovesse complicare.
Nei mercati emergenti la situazione è un po’ più complessa, poiché se da un
lato abbiamo la Cina che continua a portare avanti una politica monetaria
espansiva, dall’altro vi sono paesi che hanno iniziato ad alzare i tassi
d’interesse, Brasile in primis.
Implicazioni
per i mercati:
Crediamo che i risky asset dovrebbero essere ben supportati nel 2013 sia
dalle continue misure straordinarie delle principali banche centrali, che dai
bassi rendimenti obbligazionari.
Per quanto riguarda il mercato azionario, le valutazioni restano ragionevoli e
preferiamo i titoli Usa, grazie alle prospettive di crescita economica
nonostante i timori relativi al “fiscal cliff”. Siamo positivi sull’azionario europeo,
grazie sia alle valutazioni più interessanti, che alla riduzione dei rischi
sull’intera regione derivanti dall’impegno della Bce a comprare obbligazioni dei
paesi periferici europei. Abbiamo portato in sottopeso l’azionario UK, poiché
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riteniamo che vi siano migliori opportunità in altre piazze finanziarie.
La nostra view sui mercati emergenti e l’area del Pacifico (escluso Giappone)
resta pressoché neutrale. Queste economie sono maggiormente esposte ai
rischi di downside legati alla crescita globale. Allo stesso tempo però la
maggior parte di questi paesi ha la possibilità di stimolare la crescita
economica attraverso l’adozione di misure monetarie e fiscali espansive.
In Giappone il lieve rallentamento ciclico dell’economia è stato più che
compensato dalle recenti misure di stimolo che hanno innescato un
indebolimento delle Yen e un rialzo dei titoli azionari.
Per quanto riguarda il mercato dei titoli governativi dei paesi sviluppati
continuiamo a restare in sottopeso, poiché i recenti interventi delle Banche
Centrali hanno ridotto il rischio geopolitico, rendendo meno interessante il
debito sovrano rispetto ad altre classi d’investimento. Il nostro principale
sottopeso è in Germania, poiché riteniamo che i bassi rendimenti tedeschi
saranno messi sotto pressione dopo le ultime misure straordinarie della BCE.
Siamo negativi anche sui Treasury Usa. Rimaniamo neutrali sul Giappone e
positivi sui Gilt inglesi.
Per quanto concerne il debito emergente riteniamo che i recenti flussi
d’investimento abbiano spinto al rialzo i prezzi e di conseguenza reso meno
interessante questa classe d’investimento; tuttavia preferiamo detenere debito
emergente denominato in Dollari Usa piuttosto che in valuta locale.
Restiamo positivi sul credito, grazie all’elevata domanda d’income da parte
degli investitori, preferendo i titoli High Yield e Investment Grade Usa rispetto
agli analoghi europei.
Per quanto riguarda le materie prime abbiamo mantenuto una view neutrale,
poiché le recenti manovre messe in atto dalle principali banche centrali
forniscono un supporto per l’attività economica globale. Allo stesso tempo
restiamo prudenti sui metalli industriali, a causa di una riduzione della
domanda dei paesi emergenti, Cina in particolare. Nonostante ciò, siamo più
positivi sull’energia e sui metalli preziosi: i rendimenti reali negativi dovrebbero
supportare il prezzo dell’oro e le dinamiche di offerta energetica
controbilanciare una domanda globale anemica.
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Asset Allocation
Liquidità – negativo
Titoli di stato – negativo
Credito (High Yield) – positivo
Credito (Investment Grade) – positivo
Azioni (mercati sviluppati) – positivo
Azioni (mercati emergenti) – neutrale
Materie Prime – neutrale
Asset Allocation
Azionari
Obbligazionari
Alternativi
Per area
Per settore
Per
settore
Immobiliari
Materie
prime
US
+
Europe ex UK
+
UK
0
Pacifico
escluso
Giappone
(Australia,
Nuova
Zelanda,
Hong Kong e
Singapore)
Giappone
Mercati
Emergenti
0
Titoli di stato
InflationLinked
Corporate
Investment
grade
Alto rischio:
Debito Mercati
Emergenti
High Yield
0
Liquidità
0
-
0
+
+
+
0
0
Legenda: “+/-” indica che il mercato potrà sovraperformare o sottoperformare
(valore massimo: +++, valore minimo: ---); 0 indica una posizione neutrale
L’indicazione di asset allocation ha uno scopo puramente esplicativo. Il
portafoglio degli attuali clienti subirà delle variazioni in base al mandato, al
benchmark e al profilo di rischio piuttosto che alla disponibilità e al rischio
connesso a ciascuna asset class nelle diverse regioni.
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View economica
Scenario base:
Economia mondiale debole
L’andamento dell’economia mondiale continuerà a restare debole nel 2013, a
causa delle politiche fiscali che tenderanno a essere restrittive nelle economie
avanzate. In Usa la Federal Reserve ha ribadito che proseguirà con le misure
straordinarie (non convenzionali) per sostenere la ripresa. Ben Bernanke non si
ritiene ancora soddisfatto dei passi avanti fatti dall'economia Usa.
In Europa nonostante le misure di austerità continuino a essere presenti,
abbiamo migliorato le stime di crescita dell’intera regione.
Per quanto riguarda i mercati emergenti, nonostante il recente rimbalzo
dell’attività economica in quest’area, restiamo prudenti, poiché riteniamo che
parte di questa ripresa sia dovuta al ciclo delle scorte e non a una forte
domanda finale. Infine crediamo che il 2013 farà registrare una crescita
migliore del 2012 nei paesi in via di sviluppo ma inferiore al potenziale.
Sul fronte macroeconomico ci aspettiamo che le principali Banche Centrali
manterranno una politica monetaria accomodante con ulteriori programmi di
Quantitative Easing da parte della Fed, BoE e BoJ. Riteniamo che la Bce
inizierà ad acquistare titoli governativi spagnoli in seguito alla richiesta di aiuti
da parte della Spagna.
In aggiunta alla view di base, consideriamo diversi scenari alternativi finalizzati
a catturare i possibili rischi dell’economia mondiale.
Alternative:
Scenario
Descrizione
L’uscita della Grecia scatena un elevato
rischio di contagio dei paesi periferici
europei.
La Germania resta decisa sulla propria
scelta di non immettere liquidità sul mercato
Rottura dell’Euro (no Quantitative Easing). I leader europei
non sono in grado di mantenere la stabilità
(parziale)
della moneta unica e di conseguenza si
assiste a un deflusso di capitali.
Gli stati periferici lasciano l’Euro nel secondo
semestre del 2013, ma i paesi forti restano
uniti per salvare la moneta unica europea.
Impatto Macroeconomico
L'insolvenza delle economie periferiche
colpisce il sistema bancario e rende più
grave la recessione dell'Eurozona.
L'Euro dei paesi forti si apprezza e le
nuove monete dei paesi periferici si
deprezzano. I finanziamenti e gli
scambi commerciali rallentano al punto
di innescare effetti deflattivi.
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L'uscita della Grecia scatena un elevato
rischio di contagio dei paesi periferici con
conseguente rottura dell'Euro nel secondo
semestre del 2013.
Si assiste a una sequenza di uscite, poiché i
firewall sono insufficienti per salvare l'Italia e
la Spagna.
Rottura dell’Euro Il fallimento politico si conclude con un
(completa)
ripristino delle valute originarie anche per i
paesi forti della zona Euro.
Il caos finanziario e la
nazionalizzazione del sistema bancario
scatenano un crollo dell'attività
economica dell'Europa.
Si assiste a un forte apprezzamento del
nuovo Marco Tedesco e conseguente
forte perdita di potere delle nuove
valute periferiche. L'effetto a catena
attraverso i legami finanziari e
commerciali spinge il resto del mondo
in recessione.
Si assiste a un crollo delle materie
prime e dell'inflazione e allo stesso
tempo le banche centrali mettono in
atto politiche monetarie espansive.
I governi dei paesi europei si accordano per
risolvere la crisi, rafforzando il supporto per
l'Euro; questo innesca un ritorno della
fiducia dei consumatori, un calo dei
Risoluzione della rendimenti dei titoli di stato periferici e una
Crisi dell’Euro
ripresa dell'economia globale.
La crescita dell'Eurozona migliora,
grazie a una ripresa dei consumi e della
fiducia; di conseguenza anche l'attività
economica globale si rafforza. Le
principali banche centrali adottano una
politica restrittiva per favorire il
consolidamento fiscale.
I politici americani non riescono a
raggiungere un compromesso sui
programmi di spesa e tasse; le misure fiscali
restrittive peseranno circa il 4% del Pil nel
2013.
L'economia Usa entra in recessione nel
secondo semestre del 2013.
L'economia mondiale s'indebolisce, in
particolar modo quella dei paesi
emergenti, la cui economia è
direttamente dipendente al crollo della
domanda americana.
Si assiste a ulteriori misure di
Quantitative Easing da parte della Fed
e delle principali banche centrali.
Il rallentamento del settore immobiliare,
combinato con la debolezza della domanda
estera, spinge la crescita del Pil sotto il
6,5%.
La rapida caduta dei prezzi delle
materie prime fa diminuire il tasso
d'inflazione.
In una prima fase si assiste a un
rallentamento della crescita mondiale a
causa di una debole domanda globale;
in una seconda fase a una ripresa
economica innescata dai benefici
derivanti da un basso livello
d'inflazione.
In ottica macroeconomica le banche
centrali mettono in atto politiche
monetarie accomodanti.
I consumatori americani tornano a
consumare e a richiedere finanziamenti,
supportati dal rialzo dei prezzi immobiliari e
da una maggiore facilità di accesso al
credito.
La crescita in Usa supporta l'attività
economica globale. Il dollaro americano
si apprezza, e la Fed inizia a
interrompere le misure straordinarie
espansive e di conseguenza a
normalizzare la politica monetaria.
“Fiscal Cliff” in
America
“Hard Landing”
cinese
Il ritorno del
settore privato
Usa
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Shock petrolifero
L'aumentare delle tensioni tra Iran e
Occidente culmina nel 2013 con un attacco
USA-Israele agli impianti nucleari iraniani. I
prezzi petroliferi aumentano fino a
raggiungere i 200$ al barile nel secondo
trimestre del 2013.
Il tasso d'inflazione aumenta
rapidamente, mettendo sotto pressioni i
redditi e i consumi. Le tensioni
internazionali causano un rinvio dei
piani d'investimento da parte delle
società, scatenando così una
recessione globale.
Si assiste a una fase di stagflazione ma
allo stesso tempo i governatori delle
banche centrali mettono in atto misure
straordinarie di politica monetaria
espansiva e di stimolo per la crescita.
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Mercati azionari
View regionali
+
0
Stati Uniti
Regno Unito
+
Europa escluso
Regno Unito
0
Giappone
0
Pacifico escluso
Giappone
(Australia, Nuova
Zelanda, Hong
Kong e
Singapore)
0
Mercati
Emergenti
-
Ci aspettiamo che la crescita economica Usa rimanga positiva nel 2013 nonostante i
timori fiscali. A nostro avviso il settore immobiliare americano anche quest’anno fornirà
un contributo positivo alla crescita, grazie al recente incremento dell’attività di
costruzione; in particolare un aumento dei prezzi degli immobili dovrebbe supportare i
bilanci delle banche e di conseguenza il credito al settore privato. Allo stesso tempo le
condizioni di politica monetaria restano accomodanti e di supporto al mercato
azionario, grazie all’ultimo round di Quantitative Easing e all’impegno di mantenere i
tassi su livelli bassi per un periodo prolungato.
-
Il settore corporate Usa, caratterizzato da solidi bilanci aziendali, è ben posizionato
nell’attuale contesto economico per poter affrontare un’eventuale compressione dei
margini.
-
Il Regno Unito viene impattato negativamente dalla debole crescita dell’Eurozona. Allo
stesso tempo i titoli del FTSE 100 hanno una natura più difensiva, poiché meno esposti
all’economia domestica.
-
Resta forte l’impegno da parte della BoE a mantenere i tassi d’interesse su livelli bassi,
e in congiunzione con il governo ha recentemente annunciato misure straordinarie di
finanziamento per supportare le piccole e medie imprese.
-
L’incertezza politica ed economica resta elevata e allo stesso tempo l’austerità fiscale
inciderà negativamente sulla crescita della regione. Nonostante il recente rialzo delle
piazze finanziarie europee, le valutazioni (escluso UK) restano ancora su livelli
interessanti; inoltre, gli interventi da parte della BCE (programma OMT) così come il
pacchetto di aiuti greco hanno ridotto i c.d. rischi di coda all’interno dell’area Euro.
-
Nonostante il recente rallentamento ciclico dell’economia domestica, le elezioni del
nuovo primo ministro Abe hanno innescato ulteriori misure di stimolo monetario. La
banca centrale nipponica ha esteso il programma di acquisto di asset portandolo a 101
trilioni di Yen. Questo, a sua volta, ha comportato un indebolimento dello Yen e un
conseguente incremento delle esportazioni e del sentiment degli investitori.
-
Nonostante vi siano stati segnali di stabilità dell’economia cinese, l’area del Pacifico
(escluso Giappone) continua a restare vulnerabile, a causa della debolezza
dell’economia globale e del calo delle esportazioni. I fondamentali delle società
appartenenti a questa regione sono abbastanza solidi e le banche centrali hanno
ancora la possibilità di attuare politiche monetarie espansive.
-
Le valutazioni dei paesi emergenti sono meno interessanti rispetto a quelle dei mercati
sviluppati. Stiamo diventando gradualmente più ottimisti in quest’area, grazie ai recenti
benefici derivanti dalle misure di stimolo monetario e fiscale. I principali paesi in via di
sviluppo, come Brasile e Cina, hanno iniziato a far registrare segnali di stabilità
dell’attività economica.
Legenda: ”+/-“ indica che il mercato potrebbe sovraperformare o sottoperformare (valore massimo: +++ valore minimo: - - -); 0 indica una posizione
neutrale.
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Mercati Obbligazionari
View settoriali
-
Obbligazioni
Governative
+
Obbligazioni
societarie
Investment Grade
+
Obbligazioni a
rischio elevato
(high yield)
+
Debito EM
0
Obbligazioni
indicizzate
-
Continuiamo a mantenere un outlook negativo sul mercato dei titoli governativi dei
paesi sviluppati. I recenti interventi delle Banche Centrali hanno ridotto il rischio
geopolitico rendendo meno interessante il debito sovrano rispetto ad altre classi
d’investimento.
-
Restiamo negativi sui Bund tedeschi, poiché gli effetti combinati di un miglioramento
del sentiment nei confronti dell’Europa e del recente upgrade del debito greco
rendono quest’asset class poco appetibile per gli investitori. Siamo anche
leggermente negativi sui Treasury Usa, a causa della politica fiscale restrittiva.
-
Abbiamo una view positiva sui Gilt inglesi, poiché ci aspettiamo ulteriori programmi di
Quantitative Easing in seguito a una crescita domestica debole. Per quanto concerne
i governativi nipponici, restiamo neutrali.
-
Restiamo positivi sulle obbligazioni Investment Grade americane, ma allo stesso
tempo rimaniamo prudenti sugli analoghi titoli europei. Nonostante si siano ridotti i
rischi di coda dell’Eurozona e sia migliorato il sentiment degli operatori, i
fondamentali delle società americane restano solidi con flussi di cassa elevati e
basso indebitamento. Allo stesso tempo la ricerca di rendimento da parte degli
investitori dovrebbe beneficiare quest’asset class.
-
Nonostante le valutazioni continuino ad aumentare, questa classe d’investimento
resta ancora interessante per gli investitori, grazie ai rendimenti offerti e alla solidità
delle aziende. All’interno del settore preferiamo i titoli Usa, poiché la maggior parte di
queste società ha rifinanziato il proprio debito negli ultimi due anni e pertanto ha
ridotto notevolmente il rischio d’insolvenza. Nonostante i recenti segnali di stabilità
forniti dalla BCE, restiamo neutrali sugli analoghi europei, poiché le prospettive di
crescita per la zona Euro sono inferiori a quelle Usa.
-
Molti emittenti emergenti sono caratterizzati da un’economia interna in uno stato di
salute migliore rispetto ai paesi sviluppati. Inoltre, una politica monetaria più
accomodante, supportata dal calo delle pressioni inflazionistiche in determinati paesi,
dovrebbe fornire un contributo positivo ai rendimenti del debito locale emergente.
Nonostante il recente restringimento, da un punto di vista valutativo i differenziali
scambiano a fair value su base storica.
-
L’attuale contesto economico di modesta crescita e bassi rendimenti rende questo
segmento interessante per gli investitori, tuttavia le valutazioni sono poco convincenti
e il break-even inflation rate resta su livelli elevati dato il nostro outlook di crescita
moderata.
Legenda: ”+/-“ indica che il mercato potrebbe sovraperformare o sottoperformare (valore massimo: +++ valore minimo: ---); 0 indica una posizione
neutrale
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