Il Corporate Financial Risk Management:
la volatilità dei mercati nei conti delle imprese
Jacopo Mattei
24 Maggio 2016
Copyright SDA Bocconi, n. 12641
Tasso di cambio eur-usd nell’ultimo
quinquennio
2
Volatilità forex
1MONTH
Majors
EURUSD USDJPY GBPUSD AUDUSD USDCHF USDCAD Americas
USDMXN USDBRL ~
USDARS Europe
USDNOK USDSEK USDRUB Asia/Pacific
USDSGD USDKRW USDTWD ~
Custom Cross Currency Pairs
3
1YEAR
Value
8,865
11,19
11,13
12,208
8,63
10,557
Change
0,05
0,092
0,695
0,12
‐0,165
‐0,003
Value
9,725
10,535
10,895
12,525
9,98
10,217
Change
‐0,077
‐0,065
‐0,05
‐0,035
‐0,05
‐0,113
13,01
18,118
24,938
0,107
0,496
0,08
13,655
17,975
27,897
‐0,035
0,278
0,002
11,297
9,167
19,56
0,492
‐0,003
0,007
12,435
10,485
20,62
‐0,1
‐0,072
0,125
7,118
11,095
5,625
‐0,092
‐0,095
0,01
7,305
12,335
7,06
‐0,042
‐0,147
‐0,053
Petrolio nell’ultimo quinquennio
4
Grano nell’ultimo quinquennio
5
Il prezzo del grano nei conti di un’impresa
(molitoria) – se fosse stabile
24‐mag Ricavi Quantità farina venduta 30‐set
31‐dic € 2.872.650
€ 2.746.425
€ 3.635.363 5.223 4.994 6.610 Prezzo vendita 1 TON farina € 550
Quantità grano acquistata TON
Prezzo spot grano €/TON 30‐giu
€ 550
€ 550 6.685 6.392 8.460 € 280
€ 280
€ 280 € 1.871.923
€ 1.789.670
€ 2.368.934 Altri costi operativi 130 €/(ton farina) € 678.990
€ 649.155
€ 859.268 Margine € 321.737
€ 307.600
€ 407.161 11,20%
11,20%
11,20% Costo complessivo acquisto grano Margine % su fatturato 6
€ 280 Il prezzo del grano nei conti di un’impresa
(molitoria) – quando è volatile
Scenario di rialzo del prezzo spot grano €/TON Prezzo vendita 1 TON farina Margine data la variazione del prezzo del grano Margine % su fatturato 7
€ 280 € 300
€ 320
€ 340 € 580
€ 580
€ 580 € 188.028
€ 51.932
‐€ 100.468 6,55%
1,89%
‐2,76% Dunque occorrerebbe gestire (CFRM!), ma…
Alcuni luoghi comuni…..
•
Il CFRM serve perché consente di ridurre la volatilità dei cash flow attesi e
quindi il rischio di un impresa, massimizzandone il valore.
•
Il CFRM serve perché consente di ridurre il rischio sistematico
un’impresa (Beta) e quindi il costo del capitale.
di
In realtà….
Il CFRM consente di creare valore solo quando il costo di mantenere
all’interno il rischio è superiore al prezzo richiesto dal mercato per
sopportare quel rischio.
8
I motivi di valore del CFRM
Il CFRM consente di:
•
ridurre i financial distress costs;
•
accrescere la debt capacity dell’impresa e quindi di ridurre il costo del
capitale;
ridurre il rischio di non essere in grado di realizzare progetti di
investimento con VAN positivo;
•
9
•
ridurre – eventualmente - l’aliquota marginale d’imposta e quindi di ridurre
il valore attuale delle imposte;
•
creare valore per gli investitori e gli altri stakeholders che non possono
diversificare.
Quando si decide di gestire si aprono molti
altri problemi
Processo iterativo
1
mappatur
a dei
rischi
finanziari
rilevanti
misurazi
one
dell’espo
si-zione
ai vari
rischi
VAR
3
scelta
della
soglia
accettabi
le di
rischio
Bs. Risk
4
interventi
per la
gestione
dei vari
rischi
Operativi
Leverage
Prezzo
CAR
Finanziari
Growth
Govern.
Tattici
Strategici
Tasso
2
La dimensione competitiva
Gli effetti dell’esposizione al rischio sono diversi a
seconda del grado di esposizione/copertura dei
principali competitor
PERCHE’?
11
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La dimensione competitiva
logica sottostante - 1
Data un’impresa con esposizione al prezzo delle materie prime e/o al
tasso di cambio sul lato degli approvvigionamenti o delle vendite (o di
entrambi), il «mercato» incide in maniera sensibile rispettivamente sui
costi o sui ricavi (o su entrambi) in valuta domestica.
Ricavi
Flussi di cassa
Costi
Utili
Tasso di cambio
Se non è possibile coniugare variazioni dei costi in valuta con ricavi
nella stessa valuta o viceversa (dimensione strategica) si pone il
problema “tattico” di gestire/coprire l’esposizione.
12
La dimensione competitiva
logica sottostante - 2
L’intervento di copertura più naturale:
recuperare l’impatto del tasso di cambio sul proprio conto
economico tramite l’aggiustamento dei prezzi di vendita.
La copertura naturale è più o meno possibile in funzione:
-del grado di concorrenza;
-di ciò che fanno i concorrenti.
13
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La dimensione competitiva
logica sottostante - 3
1
Se la concorrenza è elevata (produttori molto frammentati
rispetto alla dimensione del mercato) le imprese sono price-taker e
non riescono a variare i prezzi.
2
Se i concorrenti sono diffusamente coperti, la maggior parte
delle imprese non avrà bisogno di intervenire sui prezzi e, così, chi
volesse adottare la copertura naturale perderebbe quote di mercato
incorrendo allo stesso modo in un’altra perdita; i prezzi nel mercato
tendono ad essere insensibili alla variazione del prezzo (o tasso).
3
Se, invece, la maggior parte dei concorrenti non è coperta, i
singoli possono scaricare gli shock di tasso di cambio sui prezzi di
vendita dato che “tutti” tendono a farlo per recuperare la perdita (o
consolidare il guadagno); i prezzi riflettono le variazioni del tasso di
cambio.
14
…quindi…
L’esposizione è veramente alta, ossia economicamente
rilevante, quando la copertura è diffusa nell’industria di
appartenenza o quando quest’ultima è molto
competitiva
L’esposizione è minima, o economicamente
trascurabile, quando la copertura NON è “diffusa.
15
In conclusione
•
•
•
•
•
I mercati finanziari sono sempre più volatili…
…e i conti delle imprese sono sempre più esposti ai mercati;
I riflessi della volatilità sul conto economico sono inevitabili (e allo stesso
modo si potrebbe dire di flussi di cassa o indebitamento);
I decisori in azienda debbono affrontare sia una dimensione strategica,
che una tattica;
Quando si intraprende un processo gestionale che si qualifica come
CFRM si presentano problemi su molteplici dimensioni; almeno bisogna
citare quelle inerenti:
–
–
–
–
–
–
16
Obiettivi di gestione;
Misurazione dell’esposizione;
Effetti sulla capacità competitiva;
Scelta delle modalità di copertura;
Eventuale scelta degli strumenti;
Timing delle coperture e raccordi con altri processi gestionali (budgeting,
tesoreria, ecc.).
