Il moltiplicatore monetario ed altri miti

William F. Mitchell
Dipartimento di Economia, University of
Newcastle Center of Full Employment and
Equity (CofFEE)
Il moltiplicatore
monetario
ed altri miti
Il moltiplicatore monetario ed altri miti
Politiche come il Quantitative Easing, che è apparso recentemente nei notiziari,
sono fondate su assunti errati circa il modo in cui opera il sistema bancario e in
cui il settore non-governativo interagisce con quello governativo. Uno degli
elementi più hardcore della teoria macroeconomica mainstream, il quale s’infila
nelle menti degli studenti sin dai primi momenti di studio (spesso a loro eterno
svantaggio) è il concetto di moltiplicatore monetario. È un concetto
altamente dannoso poiché resta per sempre nella memoria degli studenti, o
almeno così pare. Inoltre, esso descrive in maniera per nulla accurata il modo
in cui le banche operano in un’economia monetaria moderna, caratterizzata da
una moneta fiat ed un regime di cambi flessibili. Vediamo perché!
Si dice che il moltiplicatore monetario m trasmetta le variazioni della
cosiddetta base monetaria (MB) (la somma delle riserve bancarie e della
moneta circolante) alle variazioni dell’offerta di moneta ( M). A questo punto, gli
studenti attraverso l’algebra, in diversi gradi di complessità a seconda del loro
livello di istruzione (vengono bombardati con questo non-senso più volte,
all’interno di un tipico corso di laurea in economia), si mettono a derivare m,
che è semplicemente espresso come il reciproco del rapporto delle riserve
necessarie al funzionamento del sistema. Perciò, se la banca centrale ordinasse
alle banche private di tenere il 10% del totale dei depositi come riserve, allora
il rapporto di riserve necessarie (RRR) sarebbe 0.10 e m sarebbe uguale a
1/0.10 = 10. Ne derivano anche formule più complesse, se si considera che le
persone vorranno anche detenere una parte dei propri depositi come contante:
ma queste complicazioni non aggiungono nient'altro alla storia.
La formula che determina l'offerta di moneta è: M = m x MB. Perciò, se viene
depositato 1 $ in una banca, l'offerta di moneta crescerà (sarà “moltiplicata”)
di 10 $ (se RRR = 0.10). Il modo in cui dovrebbe operare questo moltiplicatore
è spiegato come segue (assumendo per ipotesi che la banca debba trattenere il
10% dei depositi totali come riserve):
1. Una persona deposita, ad esempio, 100 $ in una banca.
2. Per fare profitti, la banca presta allora i restanti 90 $ ad un cliente.
3. Quest'ultimo spende il denaro, e chi riceve quel denaro lo deposita
anch'egli in banca.
4. Quella banca, poi, presta 90 $ moltiplicati per 0.9 (ovvero tenendone 0.10
a riserva, come richiesto).
E così via finché i prestiti si riducono a tal punto da dissolversi fino allo zero. La
tabella seguente e il grafico vi mostrano il modello considerato. Si spiegano da
soli. In questo caso particolare, ho illustrato la dinamica solo fino a 20
iterazioni. In realtà, questo esempio si risolverebbe intorno alle 94 iterazioni,
come potete evincere dai grafici, dove i successivi prestiti, e poi i depositi
frazionari, divengono sempre minori fino a giungere a zero.
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Tabella 1: vengono mostrate le prime 20 iterazioni successive al deposito
iniziale di 100 $.
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Figura 1: Il deposito iniziale di 100 $ viene nuovamente depositato e prestato
successivamente, finché i requisiti di riserva frazionaria lo riducono a zero.
Figura 2: il deposito iniziale di 100 $ viene così moltiplicato, dopo i depositi e
prestiti successivi, fino a tendere ad un aumento dell'offerta di moneta di 1000
$.
La concezione di moltiplicatore monetario non è niente di più complicato di
questo. Tuttavia, benché semplice, è totalmente erronea! Essa implica che le
banche debbano prima ottenere i depositi per disporre di fondi da prestare in
seguito. Ma i regolamenti prudenziali richiedono loro di tenerne un po' come
riserve, e perciò avremmo questo processo di creazione del credito che esplode
a causa dei requisiti di riserva frazionaria.
Bene, questo non ha nulla a che vedere con il mondo reale. È un modello
stilizzato, da libro di testo, che non si avvicina nemmeno a come stanno
operativamente le cose. Il modus operandi delle banche, in realtà, è quello di
attrarre consumatori meritevoli di credito a cui prestare fondi, e trarre profitto
da ciò. I requisiti di affidabilità creditizia variano all'interno del ciclo economico,
e perciò i margini di sicurezza si riducono in periodi di crescita, in cui le banche
vanno a caccia di quote di mercato.
Questi prestiti vengono elargiti indipendentemente dalle posizioni in riserve
detenute dalle banche. A seconda del metodo con cui la banca centrale
contabilizza le riserve delle banche commerciali, queste ultime andranno a
cercare fondi per essere sicure di avere le riserve richieste nel periodo
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amministrativo di riferimento. Esse possono indebitarsi a vicenda nel mercato
interbancario, ma se il sistema nel complesso è a corto di riserve, queste
transazioni “orizzontali” non incrementeranno il monte di riserve richieste. In
questi casi, le banche rivenderanno dei titoli alla banca centrale, o
s'indebiteranno con essa tramite il meccanismo chiamato discount window:
solitamente, viene applicata una penalità quando si utilizza questa fonte di
finanziamento.
Al livello della singola banca, è chiaro che il “prezzo” delle riserve giocherà un
qualche ruolo nella decisione dei dipartimenti creditizi di prestare fondi. Ma non
importerà di per sé l'entità della posizione in riserve. Quindi, finché il margine
tra il guadagno sul prestito erogato e il tasso d'interesse a cui la banca dovrà
indebitarsi con la banca centrale tramite la discount window è positivo, la
banca erogherà prestiti.
Ne consegue che l'idea secondo cui i bilanci delle riserve siano inizialmente
richiesti per “finanziare” l'espansione degli stati patrimoniali delle banche,
tramite le riserve in eccesso, è inapplicabile. La capacità della banca di
espandere il proprio stato patrimoniale non è vincolata dalla quantità di riserve
che essa detiene, né da qualunque requisiti di riserva frazionaria. La banca
espande il proprio stato patrimoniale semplicemente prestando. I prestiti
creano i depositi, che vengono poi coperti da riserve, dopo il fatto. Il processo
di estensione dei prestiti (credito), che crea nuove passività bancarie, non è
legato alla posizione della banca in riserve.
L'intuizione più interessante è che ogni espansione dello stato patrimoniale che
lascia la banca a corto delle riserve necessarie può condizionare il guadagno
atteso sul prestito, come conseguenza del tasso di “penalità” che la banca
centrale potrebbe applicare attraverso la discount window. Tuttavia, ciò non
inficia mai la capacità della banca di erogare il prestito, in prima battuta.
E le operazioni di mercato aperto? Queste vengono viste come metodi utilizzati
dalla banca centrale per incrementare o diminuire l'offerta di moneta. Poniamo
perciò che la banca centrale voglia incrementare l'offerta di moneta:
comprerebbe titoli sui mercati e, conseguentemente, aggiungerebbe riserve al
sistema bancario. Le banche, in cambio, proverebbero a prestare attingendo da
quelle riserve, per non ritrovarsi con depositi troppo poco redditizi, e la
competizione nei mercati overnight farebbe scendere il tasso d'interesse.
Chiaramente, se la banca centrale vuole mantenere il controllo sul tasso
d'interesse overnight, deve allora drenare le riserve in eccesso: ciò gli
imporrebbe di offrire alle banche degli asset produttivi di interesse commisurati
al tasso overnight. Cioè, dovrebbe vendere titoli in un'operazione di mercato
aperto. Vale il contrario se avesse voluto ridurre l'offerta di moneta vendendo
titoli. Questo drena le riserve dal sistema di cash e probabilmente lascerebbe
alcune banche a corto delle riserve necessarie. Dato che l'unico rimedio per
una carenza collettiva di riserve è l'intervento della banca centrale, il tentativo
di ridurre l'offerta di moneta fallisce.
È chiaro che allora l'intervento della banca centrale diviene incapace di
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controllare il volume di moneta nel sistema, sebbene possa controllarne il
prezzo tramite le indicazioni di politica monetaria. Il moltiplicatore monetario è
una concezione fallace di come funzionano le cose. La base monetaria non
determina l'offerta di moneta. In realtà, è vero il contrario. Perciò le riserve
correnti, in ogni momento, saranno determinate dai prestiti erogati dalle
banche indipendentemente dalle loro precedenti posizioni in riserve.
Quando si considera questo fatto alla luce del dibattito politico attuale, vi
dovete chiedere perciò da che parte stanno gli opinionisti! Ad esempio, non ha
senso dire che il credit crunch è tale in quanto le banche non hanno più denaro
da prestare, e che il Quantitative Easing fornirà loro il denaro “stampato” da
poter poi prestare. Le banche presteranno sempre denaro, quando entra un
cliente affidabile dal punto di vista creditizio e i termini dell'accordo sono
accettati dalla banca.
Moneta endogena o miti wickselliani
Nel gruppo degli economisti mainstream non annoveriamo solo coloro che
dimostrano di avere nozioni errate riguardo al modo in cui opera il sistema
monetario. Tra i cosiddetti economisti progressisti, vi sono molti che realizzano
il fatto che utilizziamo una moneta fiat (manifest as worthless tokens) piuttosto
che una “moneta merce” (dove l'effettiva unità di misura ha un valore
intrinseco), ma ancora sbagliano nell'analizzare come la moneta ottenga il suo
valore e il suo ruolo nelle transazioni del settore non-governativo. I cosiddetti
modelli della Circolazione o wickselliani del ciclo creditizio, che falliscono
nell'includere il settore governativo nell'analisi, sono esempi di questi approcci
fallaci. In generale, questi modelli rifiutano il mito del moltiplicatore monetario
ma lo rimpiazzano con un altro: che si possa comprendere il capitalismo senza
capire il ruolo essenziale giocato dal governo nel sistema monetario.
Secondo questi modelli, le economie vengono considerate composte da
famiglie (che forniscono fattori produttivi e consumano), imprese (che
producono) e banche (che prestano capitale da lavoro alle imprese, come
anticipo per la produzione). Essi analizzano poi i “circuiti di produzione”, nei
quali le imprese s'indebitano con le banche per assumere e pagare i lavoratori
impiegati nella produzione. I lavoratori poi utilizzano i propri salari per
consumare e le imprese sono così in grado di ripagare le banche. A quel punto,
la “moneta di credito” è distrutta (e con essa, le corrispondenti ed opposte
attività e passività). Ogni risparmio delle imprese si riflette nei prestiti bancari
non erogati al termine di ogni circuito, finché le imprese non offrono
obbligazioni alle famiglie per sostenere i loro risparmi.
La visione wickselliana, dunque, prevede che la “moneta” sia creata in larga
parte dalle banche, in risposta alla domanda di credito proveniente dagli agenti
economici. È chiaro che i fondi circolanti di credito finanziario possono
espandersi per favorire la crescita nelle attività del settore privato, ad un tasso
proporzionalmente correlato al prodotto dei tassi previsionali per i requisiti di
adeguatezza del capitale e della percentuale di guadagni trattenuti disponibili
per essere prestati ad interesse. Proprio per questa ragione, il settore privato
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può appropriarsi di parte dello slack creato tramite il conservatorismo fiscale
del governo. Tuttavia, e questo è il punto cruciale della visione MMT, questa
crescita diverrà insostenibile poiché le attività finanziarie nette vengono
distrutte, oppure create in quantità insufficienti per soddisfare le necessità di
risparmio netto del settore privato. Il livello di debito del settore privato
crescerà, mentre lo stock di attività finanziare nette diminuisce. Ma torniamo
alla parte principale della storia!
Quindi “l'elefante nella stanza” che viene ignorato da queste analisi e la
questione dell'unità di moneta. Perché questi circuiti di transazioni utilizzano
l'unità che il governo ha legalmente determinato? Perché qualcuno dovrebbe
accettare quest'unità di conto? Non potete rispondere a queste domande
fondamentali se avete escluso il settore governativo dalla vostra analisi. Altri
modelli, che escludano chiaramente il governo, non possono dire nulla riguardo
gli importanti effetti fiscali sulle riserve bancarie?
La Modern Money Theory considera il processo di creazione del credito come
“indebitamento in high powered money”. L'unico modo per capire perché tutta
questa attività di “indebitamento” non-governativo (prestito, restituzione ecc.)
può avere luogo è considerare in prima battuta il ruolo del governo; ovvero,
come il centro propulsore della teoria macroeconomica. Le banche,
chiaramente, espandono l'offerta di moneta in maniera endogena; ovvero,
senza che la banca centrale sia in grado di controllarla. Ma tutta quest'attività
equivale a fare una “leva finanziaria” della high powered money (HPM)
creata dall'interazione fra il governo e i settori non- governativi.
La HPM (o base monetaria) è la somma della moneta emessa dallo Stato
(banconote e monete) e delle riserve bancarie (che sono passività della banca
centrale). La HPM è un Io-Ti-Devo del governo sovrano, che vi promette di
pagarvi 10 $A per ogni 10 $A che gli consegnate! Tutta la spesa del governo
riguarda lo stesso processo: i conti di riserva che le banche commerciali
detengono presso la banca centrale sono accreditati in HPM (viene creato un
Io-ti-Devo). Ecco perché le affermazioni circa lo “stampare moneta” sono così
ignoranti. Il contrario avviene quando vengono pagate le tasse: le riserve
vengono addebitate in HPM e vengono drenate attività dal sistema (un Io-TiDevo viene distrutto). Tenetelo a mente.
La HPM entra nell'economia tramite le cosiddette transazioni verticali. Potete
fare riferimento agli articoli Deficit spending 101 – Part 1; Deficit Spending 101
– Part 2; Deficit spending 101 – Part 3 per i dettagli e i grafici di supporto.
Perciò, la HPM entra nel sistema tramite la spesa pubblica ed esce attraverso la
tassazione. Quando il governo si trova in deficit di bilancio, entrano nel sistema
bancario delle attività finanziarie nette (HPM). La politica fiscale, pertanto,
influenza l'offerta di HPM. Anche la banca centrale crea e distrugge HPM
tramite le sue interazioni con le banche commerciali, programmate per
assicurare che le posizioni in riserve siano commisurate al tasso d'interesse
obiettivo desiderato dalla banca centrale. La HPM può essere anche creata o
distrutta in altri modi, incluse le transazioni con l'estero e le vendite d'oro.
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Possiamo pensare alla somma complessiva accumulatasi nelle transazioni
verticali come ad un qualcosa che si riflette, in senso contabile, nella quantità
di ricchezza detenuta dal settore non-governativo. Quando il governo si trova in
deficit, c'è un ammontare di ricchezza (in $A) nel settore non-governativo e
viceversa. I surplus di bilancio costringono il settore privato a comprimere la
ricchezza che aveva accumulato nei deficit precedenti.
Una volta che abbiamo compreso le transazioni che si svolgono fra il settore
governativo e quello non-governativo, allora possiamo considerare il processo
di creazione del credito nel settore non-governativo. Il punto fondamentale,
però, è che tutte le transazioni esistenti a livello non-governativo si
compensano: si “sommano a zero”. Questo poiché per ogni attività che viene
creata, esiste una corrispondente passività, dollaro per dollaro. Perciò
l'espansione di credito si somma sempre a zero! Nei precedenti interventi, ho
chiamato il processo di creazione del credito come livello “orizzontale” di
analisi, per distinguerlo dalle transazioni verticali che descrivono la relazione
tra i settori governativo e non-governativo.
Le transazioni verticali introducono la moneta nell'economia, mentre le
transazioni orizzontali fanno “leva finanziaria” su questa componente verticale.
Le imprese capitalistiche private (banche incluse) tentano di fare profitti
acquistano le cosiddette posizioni attive attraverso la creazione di passività
denominate nell'unità di conto che definisce la HPM ($A per noi). Quindi, per le
banche, queste attività – la cosiddetta creazione del credito – stanno facendo
leva finanziaria della HPM creata dalle transazioni verticali, perché quando una
banca emette una passività, essa può essere prontamente scambiata su
richiesta con della HPM.
Quando una banca eroga un prestito denominato in $A, essa crea
simultaneamente un deposito di eguale consistenza denominato in $A. Perciò,
essa acquista un'attività (l'Io-Ti-Devo del beneficiario del prestito) e crea un
deposito (una passività per la banca). Dal punto di vista di chi chiede il prestito,
l'Io-Ti-Devo è una passività e il deposito è un'attività (denaro). La banca opera
in questo modo con l'aspettativa che il richiedente domandi HPM (ritiri dal
deposito) e la spenda. Questa spesa modifica la distribuzione delle riserve fra
le banche. Queste passività bancarie (i depositi) diventano “moneta” all'interno
del settore non-governativo; ma, come potete notare, non è stata creata alcuna
ricchezza al netto.
Solo le transazioni verticali creano/distruggono attività che non hanno passività
corrispondenti. Il mio amico (e a volte co-autore) Randy Wray pone la questione
in questi termini:
La moneta a credito (ad esempio, un deposito bancario) è un Io-Ti-Devo
dell'emettitore (la banca), controbilanciato da un prestito che viene
detenuto come attività. Il prestito, viceversa, rappresenta un Io-Ti-Devo
del richiedente, mentre la moneta a credito è detenuta come attività da
un depositante. In quest'ottica, la moneta non è né una merce (come ad
esempio l'oro coniato), né è “fiat” (un'attività priva di corrispondente
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passività).
Ma cosa conferisce all'unità di conto scelta dal governo questo primato? Perché
tutte le banche ed i consumatori la domandano? La risposta è che la moneta di
stato (nel nostro caso i $A) viene domandata perché il governo consentirà di
pagare le tasse, che sono passività per il contribuente, solo con essa. Perciò, le
passività fiscali possono essere coperte solo appropriandosi degli Io-Ti-Devo del
governo (i $A). Inoltre, l'unico modo in cui possiamo detenere fondi in
quell'unità di conto è offrire beni e servizi al governo, in cambio della sua
spesa. La spesa pubblica fornisce i fondi che ci consentono di pagare le tasse!
Questo è il contrario di quanto crede la maggior parte delle persone.
Tale processo assicura al governo di poter ottenere delle quantità di risorse
private sufficienti a condurre il proprio mandato di politica economica e sociale.
Esso acquista lavoro ed altre risorse, e crea pubbliche infrastrutture e servizi.
Siamo quindi ansiosi di offrire beni e servizi in cambio della spesa, perché così
possiamo detenere dei $A.
Perciò, l'attività di creazione di moneta privata che è centrale per molti modelli
progressisti manca di evidenziare un punto essenziale, ovvero che la creazione
del credito è una leva finanziaria della HPM; e che è accettata per compensare
passività private (ripagare prestiti) solo poiché è l'unico veicolo possibile per
estinguere le passività fiscali che ognuno ha contratto con lo Stato.
Fonti
Graziani, A. (1990) The Theory of the Monetary Circuit,“Economies et Societes”
Mosler, W.B. and Forstater, M. (2002) A General Analytical Framework for the
Analysis of Currencies and Other Commodities
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