I derivati finanziari – opzioni

Gli strumenti derivati
Prof. Mauro Aliano
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I FRA (Forward Rate Agreement)
• Sono contratti con i quali due parti si mettono
d’accordo sul tasso di interesse da applicare
ad un certo capitale per un certo periodo
futuro.
• Servono per finanziare società in futuro a tassi
predeterminati.
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I FRA: esempio
• La società Alpha (acquirente) si impegna a
pagare, tra 2 anni, un tasso euribor a 6 mesi
in cambio di un tasso del 3% annuo su un
capitale di 100000 euro (venditore).
• In questo caso il venditore riceve la somma
variabile mentre l’acquirente riceve una
somma fissa
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I derivati finanziari – opzioni
Le opzioni sono contratti derivati che attribuiscono al
compratore il diritto di acquistare o vendere un’attività
sottostante a un prezzo prefissato entro un termine
convenuto. Quest’ultimo infatti detiene il diritto di
decidere se esercitare o meno la facoltà implicita nel
contratto.
La presenza di tale asimmetria impone che, per l’acquisto
dell’opzione, l’acquirente versi una somma di denaro
denominata premio al venditore.
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I derivati finanziari – opzioni
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Elementi caratteristici di un’opzione sono:
il sottostante (underlying) che può consistere
in azioni, obbligazioni, tassi di interesse, indici
di mercato monetario e obbligazionario, tassi
di cambio, ecc.;
la facoltà: le opzioni che conferiscono
all’acquirente la facoltà di acquistare il
sottostante vengono denominate opzioni call.
Per contro, le opzioni che conferiscono
all’acquirente la facoltà di vendere il
sottostante vengono denominate opzioni put.
(segue…)
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I derivati finanziari – opzioni
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la scadenza: le opzioni che conferiscono all’acquirente il
diritto di esercitare la facoltà esclusivamente nel giorno di
scadenza del contratto vengono denominate opzioni
europee. Le opzioni, invece, che conferiscono
all’acquirente il diritto di esercitare la facoltà in un
qualsiasi giorno entro la scadenza del contratto vengono
denominate opzioni americane;
il prezzo di esercizio (strike price): rappresenta il prezzo
al quale l’acquirente dell’opzione call oppure put può,
rispettivamente, acquistare o vendere l’attività
sottostante.
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I derivati finanziari – opzioni
Le opzioni sono negoziabili sia su mercati
regolamentati sia su mercati OTC.
Nel primo caso (come abbiamo visto per i future) si
tratta di prodotti standardizzati e caratterizzati
dall’intervento di una Clearing house con funzioni di
compensazione e garanzia, che annulla il rischio di
controparte e permette la chiusura anticipata delle
posizioni, vendendo (acquistando) ciò che in
precedenza era stato acquistato (venduto).
Nel secondo caso si tratta di contratti personalizzati e
conclusi su base bilaterale, con tutti i rischi di
controparte che ne derivano e con tutte le difficoltà di
estinzione anticipata di una posizione aperta.
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I derivati finanziari – opzioni
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Anche nelle opzioni, il soggetto che acquista un’opzione
assume una posizione lunga, mentre il soggetto che vende
assume una posizione corta.
Esistono quattro tipi di posizioni sulle opzioni:
una posizione lunga su una call (diritto di acquistare a termine
il sottostante);
una posizione lunga su una put (diritto di vendere a termine il
sottostante);
una posizione corta su una call (obbligo di vendere a termine il
sottostante se la controparte esercita l’opzione);
una posizione corta su una put (obbligo di acquistare a termine
il sottostante se la controparte esercita l’opzione).
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I derivati finanziari – opzioni
Dato che le opzioni conferiscono al loro acquirente una
facoltà e non un obbligo, potranno assumere un valore
positivo (nel caso in cui risulti conveniente esercitare la
facoltà) o, al massimo, nullo.
Il valore intrinseco di un’opzione call oppure put è dato,
rispettivamente, da:
Valore intrinseco opzione call = max [S – K; 0]
Valore intrinseco opzione put = max [K – S; 0]
Dove S rappresenta il prezzo a pronti del sottostante e K
lo strike price.
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I derivati finanziari – opzioni
Il valore di un’opzione è dato dalla somma tra il
valore intrinseco e il valore temporale.
Quest’ultimo dipende dalla probabilità che, con il
passare del tempo, il valore intrinseco aumenti.
Pertanto, i fattori che influenzano il prezzo di
un’opzione prima della scadenza (oltre al prezzo a
pronti del sottostante e allo strike price) sono: la
durata residua (time to maturity), la volatilità del
prezzo del sottostante, il livello dei tassi di
interesse e la presenza o meno di redditi periodici
(quali, ad esempio, i dividendi di un’azione).
Si osserva che, a scadenza, il valore di un’opzione
coincide con il valore intrinseco in quanto il suo
valore temporale è nullo.
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I derivati finanziari – opzioni
Long call: acquisto call
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I derivati finanziari – opzioni
Short call: vendita call
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I derivati finanziari – opzioni
Long put: acquisto put
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I derivati finanziari – opzioni
Short put: vendita put
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I derivati finanziari – opzioni
– Esempi –
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Opzione call americana sul titolo Alfa con K = 4 e ST = 4,10.
Il valore intrinseco è pari a 0,10: infatti esercitando
l’opzione compro a 4 e rivendo sul mercato a 4,10.
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Opzione call americana sul titolo Alfa con K = 4 e ST = 3,80.
Non conviene esercitare l’opzione, quindi il valore
intrinseco è pari a zero.
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Opzione put americana sul titolo Alfa con K = 4 e ST = 3,80.
Il valore intrinseco è pari a 0,20: infatti acquistando il titolo
sul mercato a 3,80 potrei successivamente procedere alla
vendita dello stesso titolo – mediante esercizio dell’opzione
put – a 4.
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I derivati finanziari – opzioni
– Le opzioni sui tassi di interesse –
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Interest rate cap
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Interest rate floor
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Interest rate collar
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I derivati finanziari – opzioni
– Le opzioni sui tassi di interesse: cap –
Tassi d'interesse
Il venditore paga al
compratore del cap
Tasso
cap
Il venditore non effettua
alcun pagamento
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Scadenze interne del cap
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I derivati finanziari – opzioni
– Le opzioni sui tassi di interesse: cap –
L’interest rate cap funziona, dunque, come
un’assicurazione.
Questo contratto è negoziato sull’Over-The-Counter
(OTC): ossia è un prodotto non standardizzato che
stipulo direttamente con la banca.
Viene fissato il valore nozionale da proteggere.
Chi acquista l’opzione paga un premio.
Chi detiene l’opzione realizza un profitto nel
momento in cui il tasso d’interesse “sfonda” il cap. Il
guadagno è pari alla differenza tra il tasso di
riferimento e il cap, moltiplicato il valore nozionale.
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I derivati finanziari – opzioni
– Le opzioni sui tassi di interesse: cap –
Sicuramente il cap è un contratto adatto a soggetti
che pretendono di prefissare un costo massimo
dell’indebitamento a tasso variabile. Può, ad esempio,
essere utile ad aziende che hanno emesso
obbligazioni a tasso variabile.
…ma anche a soggetti con titoli a tasso fisso che
intendono approfittare di aumenti di tassi di
mercato!
A volte l’opzione interest rate cap viene inserita
direttamente nei contratti di mutuo a tasso variabile
per garantire una certa protezione alla parte
debitrice. (Chiaramente, in questo caso, il costo del
mutuo sarà superiore rispetto a un mutuo con stesse
caratteristiche, ma sprovvisto di opzione).
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I derivati finanziari – opzioni
– Le opzioni sui tassi di interesse: floor –
Tassi d'interesse
Il venditore non effet tua
alcun pagamento
Tasso
floor
Il venditore paga al
compratore del floor
1
2
Scadenze interne del floor
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I derivati finanziari – opzioni
– Le opzioni sui tassi di interesse: floor –
L’interest rate floor funziona, dunque, come
un’assicurazione.
Questo contratto è negoziato sull’Over-The-Counter
(OTC): ossia è un prodotto non standardizzato che
stipulo direttamente con la banca.
Viene fissato il valore nozionale da proteggere.
Chi acquista l’opzione paga un premio.
Chi detiene l’opzione realizza un profitto nel
momento in cui il tasso d’interesse scende al di sotto
del floor. Il guadagno è pari alla differenza tra il floor
e il tasso di riferimento, moltiplicato il valore
nozionale.
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I derivati finanziari – opzioni
– Le opzioni sui tassi di interesse: floor –
Sicuramente il floor è un contratto adatto a
soggetti che pretendono un rendimento minimo
su un investimento a tasso variabile…
…ma anche per soggetti con debiti a tasso fisso
che intendono approfittare di riduzioni di tassi di
mercato!
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I derivati finanziari – opzioni
– Le opzioni sui tassi di interesse: collar –
T assi d'interesse
Il venditore del cap
paga al compratore
T asso
cap
T asso
floor
Il venditore del floor
paga al compratore
1
2
Scadenze interne del collar
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I derivati finanziari – opzioni
– Le opzioni sui tassi di interesse: collar –
Il detentore del collar è un rialzista!
Il collar per sua natura è una combinazione di cap e floor;
in particolare l’acquirente del collar risulta acquirente di
un cap e venditore di un floor. Pertanto, il collar è utile per
chi necessita di un tasso massimo di indebitamento pur
senza spendere troppo per la copertura di tale rischio.
Infatti, chi detiene il collar riceve denaro quando i tassi
“sfondano” il cap, mentre versa denaro alla controparte
quando i tassi scendono al di sotto del floor.
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I derivati finanziari – opzioni
– Le opzioni sui tassi di interesse: Il caso NTV SpA –
NTV (Nuovo Trasporto Viaggiatori)
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Composizione societaria:
33,5% MDP Holding (Luca Cordero di Montezemolo, Diego Della Valle
e Gianni Punzo);
20,0% Imi Investimenti (Intesa-Sanpaolo);
20,0% Gruppo SNCF;
15,0% Generali Financial Holdings FCP-FIS;
…altri.
Nel 2011:
fatturato: 24 milioni di Euro;
perdita: 39 milioni di Euro;
debito con le banche: 157 milioni di Euro.
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I derivati finanziari – opzioni
– Le opzioni sui tassi di interesse: Il caso NTV SpA –
NTV stipula derivati con le banche finanziatrici (tra
cui Intesa) per coprire le banche stesse dal rischio di
tasso.
Si tratta di uno “zero cost collar” per un valore
nozionale di 245 milioni di Euro.
Quel derivato è oggi in perdita per 42 milioni di Euro.
Si tratta comunque di una perdita virtuale che si
verificherebbe solo in caso di chiusura del contratto o
rinegoziazione dello stesso.
In questo caso, Montezemolo & co. dovrebbero
sborsare alle 3 banche (Intesa, MPS, Banco Popolare)
la cifra di 42 milioni che equivale a poco più della
perdita del 2011.
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I derivati finanziari – opzioni
– Le opzioni sui tassi di interesse: Il caso NTV SpA –
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Il paradosso è che la copertura, per come è fatta, va tutta a beneficio
delle banche. In particolare della stessa Intesa-SanPaolo che è
azionista con il 20% della società.
Quel derivato, che scade nel 2016, rischia di non servire mai. La
struttura sembra fatta apposta, infatti, per favorire le banche a
scapito di NTV.
Lo zero cost collar in esame è legato all’Euribor a 6 mesi e stabilisce
che:
fino al 4,15% di tasso, NTV pagherà alle banche;
tra il 4,15% e il 5% di tasso, il derivato è neutro;
se il tasso salisse sopra il 5%, NTV inizierebbe a incassare dalle
banche.
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I derivati finanziari – opzioni
–
Ora, con l’Euribor che è quasi a zero da tempo, NTV continua a
pagare alle banche tassi ben superiori.
Nel frattempo: più i tassi stanno bassi, più il derivato perde
valore.
Va però detto che il contratto fu stipulato nel 2008 quando
l’Euribor correva all’impazzata verso l’alto.
Oggi però questo derivato rappresenta una mina inesplosa.
Infatti quel contratto non si può toccare, pena registrare in un
sol colpo 42 milioni di perdite. E se i tassi non saliranno, quel
fardello si trascinerà fino al 2016.
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Paradosso:
Montezemolo e (alcuni) soci devono tifare perché i tassi
salgano sopra il 5% per iniziare a guadagnare;
per ora guadagna solo l’azionista Intesa che con una mano dà e
con l’altra prende!
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A cosa servono i derivati nelle banche
(riassunto)
•
•
•
•
Hedging (attività di copertura)
Speculazione
Arbitraggio
Modificare il capitale regolamentare (dovuto
alla specifica regolamentazione del capitale
delle banche)
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I derivati e il capitale regolamentare
Il capitale regolamentare è costoso per una
banca, sia se è in eccesso sia se è carente:
• Nel primo caso ponendosi come seller di
protezioni
• Nel secondo caso ponendosi come buyer delle
protezioni
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La raccolta attraverso i derivati
• Covered warrant (simili alle opzioni, possono
essere call o put)
• Certificates (come i future, sostituiscono gli
stessi per via del margine da versare più basso
e della leva più elevata)
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Le dimensioni del mercato
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