Capitolo 18
Investimento, interesse, moneta
Abbiamo visto che la possibilità di in‡uenzare il livello di equilibrio del
prodotto nazionale servendosi in chiave espansiva degli strumenti delle politiche di bilancio (manovrando cioè i livelli di G, T r e t) incontra limiti severi
nei problemi che queste manovre provocano alla …nanza pubblica: fanno
peggiorare il disavanzo; mettono in moto un processo di crescita del debito pubblico. Soprattutto quando quest’ultimo ha raggiunto livelli elevati,
la …nanza pubblica può fare molto poco. Vale la pena di chiedersi, allora,
se esistono altre strade per in‡uenzare il livello del prodotto nazionale. È
chiaro che, dato che il prodotto di equilibrio dipende dalla spesa aggregata
(Y = E), sempre dalle componenti di quest’ultima si deve passare, e come
sappiamo si ha E = C + I + G. Delle tre componenti di E, le politiche di
bilancio controllano direttamente il livello di G e controllano indirettamente
il livello di C (attraverso T r e t). Finora nel nostro modello macroeconomico abbiamo considerato il livello dell’investimento come un dato esogeno. È
venuto il momento di rimuovere questa ipotesi sempli…catrice e di chiederci
da quali variabili dipende I.
Investimento e tasso di interesse
Il tasso di rendimento interno. Ricordiamo la de…nizione di investimento: è la spesa per l’acquisto di mezzi di produzione addizionali da parte
delle imprese. Quando deve decidere se fare o no un investimento, l’impresa valuta un progetto. Esso avrà un costo, quello dei mezzi di produzione
acquistati (poniamo sia la cifra K), e dovrebbe garantire, una volta realizzato, un rendimento, ossia una somma di denaro. Per semplicità supponiamo
che il progetto si concluda entro un anno1 e che il suo rendimento sia la
1
Gli investimenti i cui progetti si concludono entro un anno riguardano soprattutto
scorte di materie prime e semilavorati. Molti investimenti, però, riguardano progetti che
163
164
cifra R. Un’impresa e¤ettua la spesa K se prevede di guadagnarci. Perciò è
chiaro che il progetto può essere preso in considerazione solo se R > K. Ma
questa disuguaglianza non garantisce che abbia senso realizzare il progetto.
Potrebbero esserci, infatti, delle alternative più valide. Per rendere possibile
il confronto con queste alternative l’impresa può calcolare il tasso di rendimento interno (tir) del progetto. Indichiamo il tir col simbolo .2 Il tir
può essere calcolato nel modo seguente:
=
R
K
K
(18.1)
Esso misura appunto quanto rende un euro impiegato nel progetto.3 Il tir
può essere calcolato anche per progetti di investimento che hanno una durata
pluriennale. Il calcolo è meno semplice ma il suo signi…cato è lo stesso: il
numero che si ottiene misura quanto rende all’anno un euro investito nel
progetto (stavolta pluriennale).4
Il criterio per decidere l’investimento. Per ogni progetto è possibile
calcolare il tir che gli è associato. Chiaramente verranno preferiti dalle
hanno una durata pluriennale. Si pensi alla costruzione di una fabbrica, o all’acquisto di
un camion, ecc. In questo caso si parla di investimenti …ssi (appunto costruzioni, impianti,
attrezzature e mezzi di trasporto).
2
Questo simbolo si pronuncia “ro” (è il corrispondente della lettera r nell’alfabeto
greco).
3
Per esempio, supponiamo che il costo del progetto sia K = 250 e che, alla …ne del
progetto, dopo un anno, l’impresa preveda di ottenere R = 290. Il calcolo del tir dà il
seguente risultato:
290 250
=
= 0:16 = 16%
250
Cioè, nella previsione dell’impresa, ogni euro investito nel progetto dovrebbe rendere 16
centesimi.
4
Diamo un’idea di come si calcola il tir di un progetto pluriennale. Innanzitutto
R
notiamo che la formula (18.1) può essere scritta nel modo seguente: K = 1+
. Scritta
in questo modo consente di interpretare il tir come il tasso di sconto che uguaglia il
rendimento (futuro) del progetto al costo (corrente) del progetto stesso. Questo modo di
scrivere può essere generalizzato anche ai progetti di durata pluriennale. Supponiamo, per
esempio, che il progetto costi sempre K ma duri due anni, e renda R1 dopo un anno e R2
dopo due anni. Interpretando come un tasso di sconto possiamo scrivere
K=
R1
R2
+
2
1+
(1 + )
Il primo addendo è identico a quello del progetto che dura solo un anno; il secondo addendo,
riguardando una somma disponibile tra due anni, va scontato due volte, ossia diviso due
2
volte per 1 + , appunto (1 + ) .
165
imprese i progetti che presentano i valori di tir più elevati. Ma come fa
un’impresa a stabilire che vale la pena di fare l’investimento (di spendere K).
Qual è, in altri termini, il livello minimo di sotto il quale l’investimento
va giudicato non conveniente? La risposta, va cercata nell’alternativa. Se
l’impresa possiede la somma K può spenderla nel progetto, e in questo caso
su ogni euro investito incasserà (se la sua previsione è corretta); ma può
anche decidere di prestarla sul mercato (acquistando titoli), e in questo caso
su ogni euro prestato incasserà il tasso di interesse di mercato r. Perciò, se
< r conviene fare il prestito mentre se
r conviene fare l’investimento. E
se l’impresa non possiede la somma K? Stavolta, se vuole fare l’investimento
deve farsi prestare la somma. Come? Lo sappiamo: nella nostra economia
sempli…cata l’unico modo per ottenere soldi a prestito è quello di emettere
titoli e pagare su ogni euro preso a prestito il tasso di interessse r. La cosa
ha senso, naturalmente, solo se il progetto rende più di r. La conclusione
è la stessa di prima: l’investimento viene e¤ettuato se
r e non viene
e¤ettuato se < r.
La funzione dell’investimento. Il simbolo I rappresenta gli investimenti
di tutte le imprese dell’economia. Finora abbiamo stabilito un criterio per
valutare la convenienza del singolo investimento. Dobbiamo ora passare dal
livello microeconomico (la scelta della singola impresa in merito al singolo
investimento) al livello macroeconomico (la scelta di tutte le imprese in merito
a tutti i loro investimenti). La cosa è facile. Per un dato livello del tasso
di interesse, poniamo sia r0 , ci sarà un certo numero di progetti il cui tir è
maggiore di r0 e un certo numero di progetti il cui tir sarà, invece, minore
di r0 . Solo il primo gruppo di progetti (quelli per cui si ha
r0 ) saranno
realizzati; e l’investimento a livello aggregato (ossia I) sarà pari alla somma
di tutti gli acquisti di mezzi di produzione addizionali che le imprese faranno
per realizzare quei progetti. Supponiamo ora che il tasso di interesse sia
maggiore di r0 . Ci saranno dei progetti che erano convenienti per r = r0 ma
che non lo sono più quando il tasso di interesse è più alto. In questo caso le
imprese realizzeranno meno progetti e faranno perciò meno investimenti. E se
il tasso di interesse fosse ancora più alto i progetti realizzati sarebbero ancora
di meno e anche la spesa complessiva per investimenti I sarebbe ancora più
bassa. Un discorso simmetrico si può fare quando il tasso di interesse è minore
di r0 : la spesa complessiva per investimenti I sarà tanto più alta quanto più
basso è il livello del tasso di interesse.
Possiamo concludere allora che l’investimento aggregato I è una funzione decrescente del tasso di interesse r. Supponiamo per semplicità che
166
la funzione abbia la forma di una retta:
I=I
(18.2)
br
Il termine noto I è la parte esogena dell’investimento. Esso sintetizza tutte
le variabili che in‡uenzano l’investimento e che il modello non considera.5
Il coe¢ ciente angolare b misura la sensibilità dell’investimento al tasso di
interesse. Un valore grande di b signi…ca che un piccolo aumento del tasso
di interesse fa diminuire molto l’investimento. Viceversa accade se il valore
di b è piccolo. Il gra…co della funzione dell’investimento è riportato nella
r
I
r0
0
I0
Ī
I
figura 18.1: La funzione dell’investimento
figura 18.1. Si faccia attenzione al fatto che il livello di I è misurato
sull’asse orizzontale, sicché il termine noto I è l’intercetta con l’asse delle
ascisse. Per ogni dato livello del tasso di interesse la curva identi…ca il livello
dell’investimento. Per esempio, se r = r0 l’investimento è I = I0 . Il gra…co
illustra che un aumento del termine noto ( I > 0) sposta tutta la retta a
destra, sicché a parità di r l’investimento è più alto.
Prodotto di equilibrio e tasso di interesse. Sappiamo che il livello di
equilibrio del prodotto nazionale è identi…cato dal prodotto tra il moltipli5
La più importante di queste variabili è costituita, per usare l’espressione di Keynes,
dallo “stato delle aspettative a lungo termine”. Essa è un modo per dire sinteticamente se
le imprese sono ottimiste o pessimiste circa il futuro. Se sono ottimiste prevedono che gli
R dei progetti, e perciò i corrispondenti , saranno grandi. In questo caso I sarà grande,
e ciò implica che, a parità di tasso di interesse, le imprese faranno molti investimenti. Se
invece sono pessimiste avremo un I piccolo e, sempre a parità di tasso di interesse, pochi
investimenti.
167
catore e la spesa autonoma A. Quest’ultima raccoglie tutte le componenti
della spesa che non dipendono da Y ossia la parte autonoma del consumo
(C + cT r), l’investimento e la spesa pubblica. Ora che abbiamo esplicitato la
dipendenza dell’investimento dal tasso di interesse l’espressione della spesa
autonoma diventa
A = C + cT r + I
br + G
Raccogliendo tutte le costanti, ossia ponendo C +cT r + I + G = A, la formula
della spesa autonoma si sempli…ca e diventa
A=A
br
Perciò la formula del prodotto di equilibrio diventa
Y =m A
br
(18.3)
Questa formula mostra che il livello di equilibrio del prodotto nazionale
dipende dal livello del tasso di interesse. Più precisamente, un aumento
del tasso di interesse provoca una riduzione del prodotto di equilibrio. Dal
punto di vista matematico la cosa è chiara. Ed è chiara anche dal punto
di vista economico: l’aumento del tasso di interesse ( r > 0) provoca una
riduzione dell’investimento ( I = b r < 0); si riduce perciò la spesa autonoma ( A = I < 0) e ciò provoca una riduzione (“moltiplicata”per m)
del prodotto di equilibrio:
Y =m A=
mb r < 0
Si veri…ca facilmente che il gra…co dell’equazione (18.3) che descrive la relazione tra prodotto di equilibrio e tasso di interesse è quello di una retta
decrescente.6 Questa relazione tra prodotto di equilibrio e tasso di interesse
viene chiamata in macroeconomia scheda IS. La scheda IS è riportata nella
figura 18.2 con Y misurato sull’ascissa e r misurato sull’ordinata (è la retta
decrescente disegnata col tratto continuo). Dato che gli assi sono invertiti
(come capita spesso nei gra…ci degli economisti), il termine noto mA è il
punto di incontro con l’asse delle ascisse. Per ogni livello del tasso di interesse la scheda identi…ca il prodotto di equilibrio. Per esempio, se r = rv il
prodotto di equilibrio è Yv ; se invece il tasso di interesse è più basso (r = rn )
il prodotto di equilibrio è più alto (Y = Yn ).
Un aumento di una qualsiasi componente esogena della spesa autonoma
6
Svolgendo la parentesi si ottiene Y = mA
il coe¢ ciente angolare è mbr.
mbr. Ovvero il termine noto è mA mentre
168
r
IS
rv
V
rn
0
G
N
Yv
m(A + ∆G)
Yn mA
Y
figura 18.2: La scheda IS
(per esempio G > 0) sposta a destra tutta la scheda IS. Di quanto? La
risposta è facile: si ha A = G e perciò lo spostamento del termine noto
è di m G. A parità di tasso di interesse il prodotto di equilibrio aumenta.
Nel gra…co si è considerato un aumento di G che fa spostare la IS in modo
tale da portare il prodotto al nuovo livello di equilibrio Yn . In altre parole,
se teniamo fermo il tasso di interesse, il prodotto aumenta e diminiuisce in
conseguenza delle variazioni di A (o, meglio, delle sue componenti); queste
variazioni del prodotto sono identi…cate dai conseguenti spostamenti della
scheda IS (per esempio G > 0 fa passare l’equilibrio dal punto V al punto
G). Se invece teniamo ferma la spesa esogena A, il prodotto di equilibrio può
aumentare o diminuire se varia il tasso di interesse; e queste variazioni del
prodotto sono identi…cate lungo la IS (per esempio, una diminuzione r < 0
da rv a rn fa passare l’equilibrio dal punto V al punto N ).
Tasso di interesse e moneta
Data la relazione tra il livello di equilibrio del prodotto nazionale e tasso di
interesse, sintetizzata dalla scheda IS ossia dalla formula Y = m A br ,
diventa importante stabilire da che dipende il tasso di interesse. Il primo
passo per trovare la risposta è mettere in luce la relazione tra tasso di interesse
e prezzo dei titoli.
Prezzo dei titoli e tasso di interesse. Abbiamo detto molte volte che
nella nostra economia sempli…cata (in cui non ci sono banche) i prestiti avvengono attraverso la compravendita di titoli: chi ha bisogno di un prestito (il
governo, le imprese) emette titoli; chi li acquista (le famiglie) presta denaro
169
a chi li ha emessi. Per sempli…care il discorso abbiamo supposto (cfr. p. ??)
che esista un solo tipo di titolo, uno zero-coupon. Supporremo inoltre che
lo zero-coupon della nostra economia abbia le caratteristiche seguenti: chi lo
emette si impegna soltanto a pagare al sottoscrittore una somma pre…ssata
alla data di scadenza (l’abbiamo indicata col simbolo Rb ); qui assumeremo
che Rb = 1 e che la data di scadenza sia un anno. Naturalmente il prezzo Pb
a cui il titolo viene acquistato al momento dell’emissione deve essere inferiore
a Rb = 1 (altrimenti nessuno sarebbe disposto ad acquistarlo).7 La di¤erenza
1 Pb è appunto l’interesse che costituisce la ricompensa che spetta a chi
concede il prestito.
Ricordiamo la de…nizione di tasso di interesse (cfr. sempre p. ??): su ogni
euro preso in prestito si paga r (e, ovviamente, su ogni euro dato in prestito
si incassa r); perciò il tasso di interesse associato al nostro zero-coupon è
dato dalla seguente formula:
r=
1
Pb
Pb
Risolvendo per Pb si ottiene un’altra formula, equivalente alla precedente:
Pb =
1
1+r
(18.4)
Quest’ultima formula ci dice che il prezzo del titolo e il tasso di interesse
sono legati da una relazione inversa (si veda la figura 18.3b a p. 171) Se
conosciamo il valore del prezzo del titolo possiamo ricavare il livello del tasso
di interesse (e viceversa). Non solo. La formula (18.4) e la figura 18.3b ci
dicono anche che più alto è il prezzo del titolo più basso è il tasso di interesse,
e viceversa.8
Il mercato dei titoli. Supponiamo che i titoli vengano scambiati in un
mercato perfettamente concorrenziale. Dal lato della domanda abbiamo le
famiglie, che destinano all’acquisto di titoli il loro risparmio. Da lato dell’offerta abbiamo i soggetti (le imprese e lo Stato) che hanno bisogno di fondi
a prestito e perciò emettono titoli. Inoltre ci sono dal lato dell’o¤erta anche
soggetti che semplicemente vendono titoli in loro possesso allo scopo di aumentare le proprie scorte di denaro liquido (perché prevedono di e¤ettuare a
7
I bot (Buoni Ordinari del Tesoro) annuali hanno proprio queste caratteristiche.
Naturalmente nelle economie reali esistono titoli con moltissime caratteristiche diverse.
8
Per esempio, applicando la (18.4) troviamo che, se il prezzo del titolo è Pb = 0:95
(ricordiamo che Pb deve essere minore di 1), allora il tasso di interesse è r = 5:26%; se il
prezzo del titolo scende a Pb = 0:9, allora il tasso di interesse sale a r = 11:1%.
170
breve dei pagamenti o per qualunque altro motivo);9 e ci sono dal lato della
domanda soggetti che comprano titoli per una …nalità simmetrica, ossia perché vogliono aumentare la proporzione di attività fruttifere (a scapito delle
attività liquide) nei propri portafogli. In…ne c’è un terzo soggetto, molto
importante, che può comprare e vendere titoli nel mercato, ed è la Banca
centrale. Più avanti esamineremo in dettaglio modalità e …nalità di questi
suoi interventi. Per ora esaminiamo il funzionamento del mercato dei titoli
nell’ipotesi che la Banca centrale si astenga dall’intervenire e lasci fare al
mercato.10
Supponiamo che, un po’ come avviene in tutti i mercati, la curva di
domanda di titoli (in funzione del loro prezzo) sia decrescente e che la curva di
o¤erta sia crescente.11 Inoltre, contrariamente a quel che accade nel mercato
dei beni, quello dei titoli è un tipico mercato in cui vale, ed è particolarmente
e¢ cace e rapida, la legge della domanda e dell’o¤erta. Si veda la figura
18.3a. Siano D e S le curve di domanda e di o¤erta. L’equilibrio è nel punto
E. A esso corrisponde il prezzo di equilibrio Pb (e la quantità scambiata
B ). Riportando Pb nel gra…co di destra, si ottiene il livello del tasso di
interesse che gli corrisponde, appunto r . Se invece la curva di domanda
fosse nella posizione D0 , l’equilibrio del mercato dei titoli sarebbe nel punto
E 0 , il prezzo dei titoli sarebbe più alto (Pb0 ) e il tasso di interesse sarebbe più
basso, appunto r0 . In conclusione, il livello del tasso di interesse è determinato
dall’incontro tra la curva di domanda e la curva di o¤erta nel mercato dei
titoli.
9
Un possibile motivo è quello di fare una speculazione: vendere il titolo nel momento
in cui il suo prezzo è alto (scommettendo sulla sua diminuzione) per ricomprarlo quando
appunto il prezzo è sceso. Nell’intervallo il portafoglio dello speculatore ha più moneta e
meno titoli: è diventato più liquido e meno fruttifero.
10
È chiaro che la Banca centrale è un soggetto“grande”, sicché possiamo assumere che il
mercato dei titoli sia perfettamente concorrenziale solo aggiungendo l’ipotesi che la Banca
centrale si astenga dall’intervenire nel mercato.
11
Rispetto ai mercati normali dei beni, nel mercato dei titoli c’è un motivo in più perché
la curva di domanda sia decrescente e la curva di o¤erta sia crescente. Questo motivo è
legato alla speculazione. Quando il prezzo dei titoli è basso, gli speculatori tenderano a
comprarli (scommettendo sul rialzo del prezzo) per rivenderli quando il prezzo sarà salito.
Viceversa quando il prezzo del titolo è alto (stavolta la speculazione scommette sul ribasso
del prezzo).
Va cosiderata tuttavia una eccezione importante. Essa si veri…ca quando gli speculatori,
invece di scommettere su una inversione di tendenza dei prezzi dei titoli, scommettono
sul proseguimento della tendenza: quando i prezzi salgono, prevedono un’ulteriore salita;
quando scendono, prevedono un’ulteriore discesa (hanno cioè “aspettative estrapolative”).
Perciò, quando il prezzo sale, la domanda di titoli degli speculatori aumenta (e contemporaneamente si riduce l’o¤erta); questo ra¤orza la tendenza alla salita del prezzo. Si forma
così una “bolla speculativa”. Il contrario accade, ovviamente quando il prezzo scende.
171
(a)
Pb
P'b
Pb*
0
D
(b)
Pb
D'
Pb =
S
E'
E'
E
B* B'
1
1+r
E
B
0
r' r*
r
figura 18.3: Mercato dei titoli e tasso di interesse
Banca centrale e tasso di interesse. L’analisi del mercato dei titoli che
abbiamo appena presentato descrive una situazione in cui – come abbiamo
detto – la Banca centrale non interviene. Ma la Banca centrale può intervenire nel mercato comprando o vendendo titoli (e normalmente lo fa). Se
compra titoli la curva di domanda si sposta a destra. Se invece vende titoli
è la curva di o¤erta che si sposta a destra. Questo signi…ca che la Banca
centrale può modulare i propri interventi in modo da portare il punto di incontro tra domanda e o¤erta e perciò il tasso di interesse di mercato al livello
che desidera.
Supponiamo, per esempio, che in assenza di interventi il tasso di interesse
di mercato sia al livello r della figura 18.3b. Questo signi…ca che le curve
di domanda e di o¤erta di titoli sono proprio la D e la S della figura 18.3a.
Supponiamo ora che la Banca centrale voglia far scendere il tasso di interesse portandolo al livello r0 < r . Essa non ha alcuna di¢ coltà a realizzare
questo risultato. Le basta aggiungere alla domanda di titoli del mercato una
domanda addizionale calibrata nella misura su¢ ciente a spostare la curva di
domanda nella posizione D0 e il gioco è fatto: nella nuova situazione il mercato, guidato dalla legge della domanda e dell’o¤erta, porterà il prezzo dei titoli
al livello Pb0 e perciò farà scendere il tasso di interesse al livello desiderato r0 .
Siamo arrivati a una conclusione importante: la Banca centrale, intervenendo appropriatamente nel mercato dei titoli, è in grado di scegliere il livello
del tasso di interesse.
La moneta e il signoraggio. Dove trova la Banca centrale le risorse per
acquistare i titoli? Le trova facendo ricorso al signoraggio. Con questa
parola si intende il potere di emettere moneta, ossia coniarla (e/o stamparla)
172
e metterla in circolazione (o anche toglierla dalla circolazione).12 Quando acquista titoli, la Banca centrale paga con moneta. A di¤erenza di qualunque
altro soggetto, però, può “stampare”la moneta che le occorre. Nel gergo degli
economisti si dice che, quando compra titoli, la Banca centrale crea moneta.
L’e¤etto del suo acquisto di titoli è appunto che la quantità di moneta in
circolazione nell’economia, la cosiddetta o¤erta di moneta, aumenta. Quando invece vende titoli, la Banca centrale incassa moneta e in questo modo la
toglie dalla circolazione. Stavolta, sempre nel gergo degli economisti, si dice
che distrugge moneta. L’e¤etto della vendita di titoli da parte della Banca
centrale è appunto che l’o¤erta di moneta diminuisce. Il livello dell’o¤erta
di moneta, ossia della quantità di moneta in circolazione, viene indicato col
simbolo M .
Per quanto riguarda gli e¤etti di queste decisioni della Banca centrale sul
livello del tasso di interesse di mercato, si veri…ca facilmente che un aumento
dell’o¤erta di moneta (con cui la Banca centrale acquista titoli) fa salire
il prezzo dei titoli e perciò fa scendere il tasso di interesse; al contrario,
una diminuzione dell’o¤erta di moneta (conseguente alla vendita di titoli) fa
diminuire il prezzo dei titoli e perciò fa salire il tasso di interesse. Possiamo
sintetizzare questo risultato nel modo seguente:
M >0)
M <0)
r<0
r>0
In conclusione, è proprio il signoraggio, ossia, in sostanza, il potere di controllare l’o¤erta di moneta, che consente alla Banca centrale di scegliere il
livello del tasso di interesse.
La moneta e le banche. Prima di andare avanti è bene dare qualche
chiarimento sul signi…cato della parola moneta in macroeconomia. Innanzitutto la de…nizione: moneta è «qualsiasi mezzo di pagamento comunemente
accettato» . Questo signi…ca che la moneta non è costituita soltanto dal contante (biglietti e monete metalliche). Si possono fare pagamenti, come sappiamo, col bancomat, con le carte di credito, con gli assegni, con i boni…ci
bancari, tutte forme di pagamento che comportano il trasferimento di un
deposito bancario dal soggetto che paga al soggetto che incassa. Di con12
Il signoraggio (“battere moneta”) è uno degli attributi tradizionali della sovranità.
Nelle società moderne questo potere è stato attribuito alle Banche centrali (che, proprio
per questo vengono chiamate anche Istituti di emissione). Ancor più recentemente le
Banche centrali (che in precedenza dipendevano dai governi) sono diventate sempre più
indipendenti. Si pensi al caso estremo della Banca Centrale Europea, che è addirittura
una istituzione sovranazionale. L’indipendenza delle Banche centrali ha fatto sì che il
signoraggio sia oggi una loro prerogativa e non sia più prerogativa dei governi.
173
seguenza, anche i depositi costituiti dal pubblico (il complesso delle famiglie
e delle imprese) presso le banche rientrano nella nostra de…nizione di moneta.
Proprio per questo i depositi vengono chiamati spesso moneta bancaria.13
Quando ci sono le banche un altro modo che ha la Banca centrale di
creare moneta (che si aggiunge alla moneta creata con l’acquisto di titoli)
è proprio quello di concedere prestiti alle banche, le quali, a loro volta, la
metteranno in circolazione. Ovviamente, la restituzione di questi prestiti
comporta una distruzione di moneta.14 Merita sottolineare che anche l’aumento dell’o¤erta di moneta che si realizza attraverso i prestiti alle banche
provoca una diminuzione del tasso di interesse. Vediamo perché. In generale
la moneta messa in circolazione dalla Banca centrale …nisce nei portafogli
del pubblico (famiglie e imprese). Il pubblico trattiene scorte di moneta per
vari motivi: ne fa scorta in attesa di servirsene per fare pagamenti (motivo
delle transazioni); la trattiene al posto dei titoli nel corso di una speculazione
(motivo speculativo); o, più semplicemente, perché pensa che potrebbe averne bisogno (motivo precauzionale). In ogni momento la moneta coesiste nei
portafogli del pubblico con i titoli. Diciamo che i portafogli hanno una parte
liquida, appunto la moneta, e una parte fruttifera, appunto i titoli.15 Quando la Banca centrale aumenta l’o¤erta di moneta, i portafogli del pubblico
contengono più moneta di quanto il pubblico ritenesse necessario, ossia diventano troppo liquidi. Il pubblico allora si disfa della liquidità in eccesso
acquistando titoli; il conseguente incremento della domanda di titoli ne fa
salire il prezzo e perciò fa diminuire il tasso di interesse. Il contrario accade
quando la Banca centrale riduce l’o¤erta di moneta. Anche in questo caso,
cioè, M > 0 ) r < 0 e viceversa.
13
Quando si considera l’accezione più ampia di moneta, quella che comprende i depositi,
la parte costituita dal contante viene chiamata base monetaria (o moneta ad alto potenziale). A rigore, il signoraggio (il potere di coniare o stampare moneta e di metterla in
circolo) riguarda la sola base monetaria.
14
La Banca centrale si fa pagare questi prestiti, ovvero fa pagare alle banche un interesse.
Il tasso di interesse che pagano le banche per queste operazioni è stabilito dalla Banca
centrale stessa e si chiama tasso u¢ ciale di sconto. Quando la Banca centrale decide di
aumentare il tasso u¢ ciale di sconto rende più cari i prestiti e induce le banche a ricorrervi
di meno. In questo modo riduce l’o¤erta di moneta. Il contrario accade quando la Banca
centrale decide di ridurre il tasso u¢ ciale di sconto. Stavolta l’o¤erta di moneta aumenta.
15
Le scorte di moneta trattenute in media nei portafogli del pubblico vengono chiamate
in macroeconomia domanda di moneta. L’idea è che, se il pubblico trattiene moneta invece
dei titoli (che, al contrario della moneta, fruttano un interesse) vuol dire che vuole trattenerla. Se pensa di avere troppa moneta, ossia di avere un portafoglio troppo liquido, nulla
gli impedisce di disfarsi dell’eccesso acquistando titoli. Accade il contrario, naturalmente,
se il pubblico ritiene di avere un portafoglio troppo poco liquido. Stavolta si procura la
moneta che gli manca vendendo titoli.
174
La politica monetaria. La conclusione che abbiamo raggiunto nei paragra… precedenti è che la Banca centrale può scegliere il livello del tasso di
interesse di mercato. Che uso può fare di questo potere? Intanto vediamo
che uso può farne per quanto riguarda il livello di equilibrio del prodotto
nazionale. Quest’ultimo, come abbiamo visto prima (cfr. pp. 166 e seguenti)
dipende dal tasso di interesse secondo una relazione decrescente che abbiamo
chiamato scheda IS e di cui riportiamo qui la formula:
Y =m A
br
Controllando il tasso di interesse grazie al potere di creare e distruggere moneta, la Banca centrale può scegliere, indirettamente, il livello di equilibrio
del prodotto nazionale. Quando sceglie il livello di M la Banca centrale fa
una politica monetaria. Se vuole aumentare il prodotto di equilibrio può
aumentare l’o¤erta di moneta ( M > 0); in questo modo fa scendere il
tasso di interesse ( r < 0) e perciò fa aumentare il prodotto di equilibrio
( Y > 0). In questo caso e¤ettua una politica monetaria espansiva. Se
invece vuole ridurlo ( Y < 0), potrà fare una politica monetaria restrittiva ( M < 0). La misura della manovra (quanto deve essere grande M )
dipende dalla misura dell’obiettivo …nale (quanto deve essere grande Y ) e
perciò dell’obiettivo intermedio (quanto deve essere grande r). Ma ricordiamo che con la compravendita di titoli la Banca centrale può controllare il
livello del tasso di interesse con la precisione desiderata.
