ETPedia - ETF Securities
annuncio pubblicitario
ETPedia La guida informativa agli Exchange Traded Products (ETPs) 2 | ETPedia ETF Securities ritiene che gli investitori dovrebbero sempre capire e comprendere appieno i rischi che comportano gli investimenti, ecco perché abbiamo pubblicato questa guida che ha lo scopo di fornire agli investitori un riferimento imparziale sugli Exchange Traded Product. 01 L’intento è illustrare agli investitori le basi degli ETP, coprendo tutti gli aspetti dalle tipologie di prodotto alle prospettive per il settore nel suo complesso. Speriamo che risulti valida e interessante. 02 03 04 Introduzione agli ETP Investimenti attivi e passivi 5 Che cosa è un ETP? 9 05 Negoziazione e quotazione Creazione e rimborso 35 11 Determinazione del prezzo e valore patrimoniale netto 36 ETP short e con leva 14 Arbitraggio37 ETP su valuta 16 Liquidità 38 ETP con copertura valutaria 18 Comprendere le tipologie di ordine 39 ETP e altri veicoli 20 Slippage dell’esecuzione 40 Perché utilizzare un ETP? 10 Tipologie di ETP Struttura degli ETP Metodi di replica 23 Replica fisica 23 Replica sintetica 25 06 Costi interni 43 Costi esterni 44 Oltre il TER 45 Tracking 46 Capire gli indici 49 Contratti future, contango e backwardation50 Rischi degli ETP31 ETP e trattamento fiscale Costi e performance 07 Investimenti attivi e passivi Tassazione dei redditi di capitale e dei redditi diversi 33 La performance di fondi d’investimento attivi 57 Redditi di capitale 33 I rischi dell’investimento passivo 59 Redditi diversi 33 Trattamento fiscale ETC 33 Trattamento fiscale ETF 33 08 Il futuro degli ETP Crescita degli ETP 61 Introduzione agli ETP | 5 4 | ETPedia 01 Introduzione agli ETP Dal primo Exchange Traded Product (ETP) lanciato nel 1993, il settore ha sperimentato una crescita esponenziale. Oggi, più di 2000 miliardi di dollari statunitensi sono investiti in oltre 4500 ETP in tutto il mondo1. In origine, gli ETP combinavano la conveniente strategia di replica dell’indice di riferimento dei fondi indicizzati azionari con la negoziabilità intraday delle azioni. Poiché il mercato è maturato, gli ETP si sono allargati a coprire l’esposizione a un numero crescente di classi di attivo. Ora, oltre a fornire la replica dell’indice azionario di riferimento, gli ETP offrono anche agli investitori la possibilità di diversificare il proprio portafoglio con esposizione ad attivi a cui in passato era difficile accedere. Investimenti attivi e passivi Più in generale, due sono le metodologie d’investimento per un gestore di fondi: gestione attiva e gestione passiva. Gestione attiva del fondo Gestione passiva del fondo Il gestore del fondo attivo effettua investimenti in asset selezionati (siano azioni, obbligazioni, commodity, ecc.) con l’obiettivo di sovraperformare il mercato (di solito un indice di riferimento come il FTSE MIB). Un fondo o un investimento a gestione passiva non cerca di battere il mercato. L’investitore passivo cerca invece di replicare la performance dell’indice di riferimento con la maggior precisione possibile. Gli ETP sono in maggioranza investimenti passivi visto che si prefiggono di replicare un indice di riferimento o un asset. Ci si può chiedere perché qualcuno dovrebbe scegliere un investimento passivo anziché uno attivo. Raggiungere il rendimento di mercato anziché superarlo, può essere visto come un approccio rinunciatario. Dopotutto, l’idea di rendimenti costanti, superiori a quelli di mercato, che trasformano un piccolo investimento iniziale in una grande ricchezza, è sempre allettante. Ma per quanto possano essere allettanti le dichiarazioni dei gestori attivi, la sovraperformance rispetto all’indice di riferimento non è garantita. Molti investitori scelgono una strategia d’investimento passiva, perché storicamente un gran numero di investitori attivi non è riuscito a sovraperformare con regolarità il mercato. Invece di affidarsi in modo acritico alle dichiarazioni relative all’investimento attivo, gli investitori dovrebbero prendere in considerazione la performance storica dell’investimento attivo rispetto a quello passivo. Per maggiori informazioni sugli investimenti attivi e passivi si rimanda alla pagina 56. BlackRock, ETP Landscape: Industry Highlights (gennaio 2013). 1 Introduzione agli ETP | 7| 7 ETF Securities 6 | ETPedia Esempio pratico 01: Fondi indicizzati tradizionali Esempio pratico 02: Accesso alle materie prime - oro In passato è sempre stato difficile per gli investitori ottenere accesso all’oro, poiché era necessario avere le risorse per stoccare i lingotti oppure la competenza per acquisire esposizione tramite i contratti future. Ora invece è possibile accedere al mercato aurifero tramite gli ETP, che sono negoziati con la stessa facilità delle azioni e senza dover eseguire la consegna fisica del metallo. In tutto il mondo ora sono investiti oltre 125 miliardi di dollari statunitensi in oro tramite ETP3. Il successo dei fondi indicizzati tradizionali a gestione passiva è da ricercarsi in parte nel costo contenuto e nei rendimenti incostanti di molti fondi a gestione attiva. Tuttavia, i fondi indicizzati tradizionali possono presentare alcuni svantaggi: livelli di investimento minimo, spese per rimborso anticipato e mancanza di negoziazione intraday. Come i fondi indicizzati tradizionali, gli ETP replicano gli indici di riferimento, ma offrono anche la determinazione del prezzo e la negoziazione intraday senza livelli minimi di investimento o spese per rimborso anticipato. Inoltre, sono competitivi in termini di costi e performance rispetto ai fondi indicizzati tradizionali2. L’accesso all’oro e ad altre materie prime è prezioso in quanto storicamente le commodity hanno avuto una correlazione bassa con il contesto economico più ampio. L’oro, ad esempio, è spesso usato dagli investitori come copertura in condizioni di elevata volatilità per proteggersi dal rischio. Negli ultimi 5 anni, l’oro ha reso il 49%, rispetto al -7% del FTSE MIB4. ETP e fondi indicizzati tradizionali a confronto S&P 500* Un confronto della performance dell’oro e del FTSE MIB MSCI Emerging Market* 250 Index fund 0,6 Index fund 1,57 ETF 0,32 Oro (Comex) 0,33 200 FTSE MIB 0,54 ETF 150 0,45 1,89 100 0,82 50 Coefficiente di spesa (%) Rendimento medio (%) *rendimento a 3 anni annualizzato con rettifica per le commissioni, media semplice (31 dicembre 2010). 0 Maggio 2008 Maggio 2009 Maggio 2010 Fonte: Bloomberg (maggio 2008 - maggio 2013). Fonte: McKinsey & Company, The Second Act Begins for ETFs (agosto 2011). McKinsey & Company, The Second Act Begins for ETFs (agosto 2011). 2 3 Financial Times (12 aprile 2013) 4 ETF Securities (maggio 2013). Maggio 2011 Maggio 2012 Maggio 2013 Introduzione agli ETP | 9 8 | ETPedia La popolarità degli ETP sembra destinata a proseguire. Nonostante le cifre investite in ETP siano triplicate negli ultimi 10 anni, il settore europeo risulta ancora sottosviluppato rispetto al mercato americano, dove gli ETP rappresentano il 20% di tutti gli investimenti passivi (rispetto ad appena l’8,7% in Europa)5. Dettaglio sugli investimenti passivi in Europa e negli Stati Uniti dal 2008 al 2012 Un Exchange Traded Product (ETP) è uno strumento finanziario negoziato in borsa il cui obiettivo primario è offrire lo stesso rendimento di un indice di riferimento o di un attivo determinato (al lordo delle commissioni). Sebbene gli ETP possano assumere diverse forme, condividono caratteristiche comuni. 2008 2009 2010 2011 30.06.2012 Caratteristica Vantaggio US passivo 13,1% 15,4% 18,0% 19,2% 20,1% Quotati in borsa Mostra esattamente la performance dell’investimento Europa passivo 6,5% 7,7% 8,4% 8,5% 8,7% Negoziazione simile alle azioni Acquisto e vendita semplici come per le azioni e possibili in qualsiasi momento nell’orario di apertura del mercato Attivo liquido Liquidità fornita dai partecipanti autorizzati e dai market maker Replica un sottostante Si prefigge di fornire lo stesso rendimento dell’indice di riferimento o dell’attivo sottostante Investimento passivo Un modo economicamente conveniente per ottenere esposizione a un indice di riferimento o a un attivo in quanto le commissioni di gestione sono di norma più contenute Fonte: Vanguard, Evolution of ETFs (novembre 2012). Con una migliore conoscenza e una maggiore familiarità, l’utilizzo degli ETP è destinato a crescere anche tra gli investitori retail. In Europa, a differenza degli Stati Uniti, il mercato degli ETP è ancora dominato dagli investitori istituzionali. Gli investitori retail e i loro consulenti detengono solo il 15% degli attivi in ETP nell’Europa continentale e il 10% nel Regno Unito, mentre negli Stati Uniti questi gruppi ne detengono il 50%. Se la crescita segue la stessa traiettoria che negli Stati Uniti, prevediamo che l’uso di ETP tra i piccoli investitori abbia un apprezzabile sviluppo. • Exchange Traded Fund (ETF) • Exchange Traded Note (ETN) Istituzionale Consulenti Retail Stati Uniti 50% 45% 5% Canada 37% 34% 28% Regno Unito 90% 9% 1% Europa continentale 85% 10% 5% Asia 90% 9% 1% Australia 10% 30% 60% Fonte: Vanguard, Evolution of ETFs (novembre 2012). Se da un lato la crescita del settore degli ETP ha prodotto una rapida innovazione, dall’altro la velocità del cambiamento ha generato confusione. Sono sorte preoccupazioni in merito al fatto che non tutti gli investitori comprendono appieno le diverse tipologie di prodotto e i rischi associati. Inoltre, si è assistito a un aumento dell’attenzione dei media e del controllo normativo sull’universo dei prodotti raggruppati sotto la denominazione "ETP". Ecco perché la preparazione dell’investitore è di primaria importanza. Lo scopo di questa guida è di offrire un punto di riferimento informativo agli investitori che vogliono conoscere le opportunità e i rischi che presentano gli Exchange Traded Product. Vanguard, Evolution of ETFs (novembre 2012). In Europa, gli ETP sono solitamente suddivisi in tre categorie: • Exchange Traded Commodity (ETC) Utilizzo di ETP in tutto il mondo 5 Che cos’è un ETP? ETP ETF ETC ornisce accesso a, tra F gli altri: • indici azionari • indici su commodity • reddito fisso • mercati monetari • indici di private equity • indici di fondi di hedge fund ornisce accesso a,tra F gli altri: • singole materie prime (ad es. oro, petrolio, agricoltura, metalli industriali, ecc.) • paniere di materie prime • valute ETN Fornisce accesso a un attivo o a un indice di riferimento utilizzando un titolo di debito non collateralizzato Gli ETP sono concepiti per replicare il rendimento di un indice di riferimento o di un attivo sottostante con la stessa accessibilità e negoziabilità di un’azione. Gli investitori possono trarre beneficio dall’ampia diversificazione di un indice di riferimento azionario, ottenendo esposizione a centinaia o a migliaia di singoli titoli in un’unica transazione. Inoltre, l’ampia gamma di classi di attivo coperte dagli ETP apre ulteriori aree d’investimento più esotiche a cui storicamente potevano accedere solo gli investitori istituzionali (quali singole materie prime o mercati emergenti). Gli ETP operano in genere con commissioni più contenute rispetto ai fondi di gestione attiva e sono pertanto competitivi in termini di costi rispetto ai fondi indicizzati tradizionali. Introduzione agli ETP | 11 10 | ETPedia Perché utilizzare un ETP? 01Semplicità Gli ETP sono quotati e negoziati in modo simile alle azioni tramite gli stessi intermediari e le medesime piattaforme 02 Accessibilità Gli ETP si possono acquistare e vendere in qualsiasi momento durante l’orario di apertura della borsa, perché i prezzi sono quotati nel corso di tutta la giornata Tipologie di ETP Exchange Traded Fund (ETF) Un Exchange Traded Fund è un fondo d’investimento che viene negoziato in borsa come un singolo titolo. È concepito per replicare un benchmark sottostante. Gli ETF sono aperti, vale a dire che si possono creare quote di ETF secondo necessità, in base alla domanda. Dal primo ETF lanciato nel 1993, il ventaglio e la scelta di ETF è aumentata in modo esponenziale. Ecco alcuni esempi di tipologie di esposizioni ora offerte dagli ETF. Exchange Traded Fund (ETF) - esempi di tipologie di attivo 03 Diversificazione Gli ETP possono fornire accesso a un intero indice o a classi di attivo alternative (come le materie prime) con una singola operazione 04 Convenienza Gli ETP offrono un modo economicamente conveniente per ottenere diversificazione tramite un indice di riferimento o esposizione ad attivi a cui in precedenza era difficile accedere 05 Trasparenza Azioni Obbligazioni Mercato monetario Alternativi Globali Governative EONIA Private equity Settoriali Societarie SONIA Hedge fund Mercati emergenti Indicizzate all’inflazione Fondi della Federal Reserve Volatilità Singolo paese High yield Cartolarizzate Materie prime Mercati emergenti Indici diversificati Nell’Unione europea, gran parte degli ETF sono disciplinati dalle leggi che regolamentano gli organismi d’investimento collettivo, noti come OICVM6, che offrono diverse importanti tutele per gli investitori: • attivi segregati: per minimizzare il rischio degli investitori in caso di insolvenza del fornitore di ETP. • maggiore trasparenza: richiede che alcune informazioni siano rese disponibili agli investitori. • limiti di diversificazione: per evitare che gli investimenti si concentrino su un singolo attivo. Queste misure di salvaguardia hanno contribuito a rendere popolari gli ETF sia tra gli investitori che tra i provider. Diversamente da altri veicoli d’investimento, i componenti degli ETP sono pubblicati su base giornaliera – tale trasparenza rende più facile per gli investitori vedere esattamente ciò che possiedono 06 Flessibilità Immobili Gli ETP possono essere utilizzati per attuare diverse strategie d’investimento 6 Organismi d’investimento collettivo in valori mobiliari (OICVM). Introduzione agli ETP | 13 12 | ETPedia Exchange Traded Commodity (ETC) Exchange Traded Note (ETN) Gli Exchange Traded Commodity sono titoli di debito che non pagano interessi. Sono concepiti per offrire esposizione a una singola materia prima o a un paniere di commodity. Come gli ETC, gli ETN sono titoli di debito che non pagano interessi concepiti per replicare il rendimento di un indice di riferimento o di un asset sottostante. Tuttavia, mentre gli ETC sono emessi da società veicolo (Special Purpose Vehicle o SPV) con attivi segregati, gli ETN sono emessi generalmente dalle banche, non detengono attivi e non sono collateralizzati. Sebbene il rendimento rimandi a un indice di riferimento o a un asset sottostante, gli ETN sono simili a obbligazioni quotate non garantite. Exchange Traded Commodity (ETC) - esempi di tipologie di asset Metalli preziosi Energia Agricoltura Metalli industriali Diversificato Oro Petrolio greggio Cereali Alluminio Tutte le materie prime Argento West Texas Intermediate Cacao Rame Ex agricoltura Platino Carbonio Caffè Piombo Ex energia Palladio Gas naturale Mais Nichel Prodotti raffinati Cotone Stagno Bestiame Semi di soia Zinco Suino magro Zucchero Bovino vivo Frumento Siccome gli OICVM impongono un livello minimo di diversificazione per gli organismi d’investimento collettivo e limitano le tipologie di attivo che si possono detenere, gli emittenti avevano bisogno di una struttura alternativa per offrire agli investitori accesso alle singole materie prime. In Europa, la soluzione è stata quella di utilizzare un titolo di debito emesso da uno Special Purpose Vehicle (SPV), ovvero una società veicolo con attivi separati. • Struttura di debito: significa che gli ETC sono soggetti a un trattamento normativo differente rispetto agli ETF e non sono limitati dai requisiti di diversificazione richiesti dagli OICVM, il che consente loro di offrire agli investitori un’esposizione a una singola materia prima o a un numero di commodity. • SPV: poiché il prodotto è emesso da una SPV, i suoi attivi sono separati dal fornitore e non potrebbero essere utilizzati per pagare le sue passività, qualora dovesse fallire. In quanto tali, gli ETN dipendono completamente dall’affidabilità creditizia dell’emittente. Una variazione del merito di credito potrebbe avere un effetto negativo sul valore dell’ETN, indipendentemente dalla performance dell’indice di riferimento o dell’attivo sottostante. In circostanze estreme, l’insolvenza dell’emittente porterebbe l’investitore a diventare creditore nei confronti dell’istituto emittente. Banca emittente ETN Gli ETN risultano interessanti fondamentalmente perché garantiscono esposizione a un indice di riferimento o al rendimento di un attivo (detratte le commissioni) anche quando i mercati o i settori sottostanti risentono di carenze di liquidità. Il rendimento è garantito dall’emittente e non dipende dall’accesso (diretto o tramite una direttiva) agli attivi sottostanti. Occorre tener presente che, poiché gli ETN non detengono attivi e di norma non sono collateralizzati, operano in modo molto diverso dagli ETF e dagli ETC. Pertanto, gran parte di quanto esposto nella presente guida sugli ETP si applica solo agli ETF e agli ETC ma non agli ETN. Gli ETP in sintesi ETF ETC ETN Tipologia di titolo Organismo d’investimento collettivo Titolo di debito Titolo di debito Regolamentato da OICVM Sì No No Accesso alle materie prime Limitato7 Sì Sì Rischio di credito dell’emittente Limitato Limitato Sì Idoneo per OICVM Sì Sì Sì • Collateralizzato: gli ETC spesso sono coperti dal bene fisico o si basano su un derivato che offre esposizione a una classe d’attivo. Di norma gli obblighi assunti ai sensi di un contratto derivato in un ETC sono collateralizzati. La struttura degli ETC è anche utilizzata per offrire agli investitori accesso alle valute, sia come coppia di valute singole (con o senza leva) sia come un paniere di valute. 7 Gli OICVM vietano agli ETF di detenere materie prime fisiche e richiedono un livello minimo di diversificazione, vale a dire che gli ETF possono essere utilizzati unicamente per accedere ad alcuni indici diversificati di materie prime. Introduzione agli ETP | 15 14 | ETPedia ETP short e con leva Un investitore può ottenere esposizioni sia corte sia con leva su una gamma di diverse classi di attivo, con un uso tattico degli ETP short e con leva. A differenza delle posizioni corte e con leva tradizionali in azioni, queste posizioni non prevedono di prendere un prestito, ma utilizzano i derivati per produrre i rendimenti. Inoltre, poiché gli ETP sono di solito strutturati come azioni o titoli di debito, le perdite non possono superare l’importo inizialmente investito. Posizione rialzista (long) Una posizione che guadagna se il valore di un attivo sale. Ad esempio, un investitore acquista azioni di una società. Se le azioni acquistano valore, può venderle guadagnando. Posizione ribassista (short) Una posizione che guadagna se il valore di un attivo scende. Ad esempio, un investitore prende in prestito da un intermediario delle azioni da restituire, per venderle. Se il valore delle azioni scende dopo la loro vendita, l’investitore può riacquistarle per restituirle, versando un importo inferiore a quello realizzato dalla vendita. Posizione con leva Una posizione che utilizza strumenti finanziari o prestiti per aumentare il rendimento potenziale di un investimento. Sia le posizioni ribassiste che quelle rialziste possono avere un effetto con leva. Ad esempio, un investitore investe 500 euro in azioni di una società: 250 euro dal proprio conto e 250 euro presi in prestito a tasso zero da un intermediario. Se le azioni aumentano del 20%, l’investitore avrà 600 euro, dopo aver restituito i 250 euro presi in prestito, rimarrà con 350 euro realizzando un guadagno di 100 euro. Se l’investimento fosse stato fatto con il proprio capitale dell’investitore, il rendimento sarebbe stato di soli 50 euro (un guadagno del 20% da 250 a 300 euro). Se le azioni scendono del 20%, all’investitore rimarranno 400 euro, che scenderanno a 150 dopo la restituzione dei 250 euro presi in prestito, realizzando una perdita di 100 euro. Se l’investimento fosse stato fatto con il solo capitale dell’investitore, la perdita sarebbe stata di 50 euro. Capitalizzazione e volatilità Gli ETP short e con leva generano il rendimento offerto solo per un periodo definito (ad esempio giornaliero o mensile). Se si trattengono per periodi più lunghi, la capitalizzazione e la volatilità possono distorcere il rendimento atteso, in particolare in un mercato volatile. Per una migliore spiegazione, l’esempio qui a destra mostra 100 euro investiti in un ETP short con leva doppia (x2) giornaliero che replica un indice volatile. Dopo 5 giorni, l’indice è sceso del 5%, quindi l’investitore potrebbe aspettarsi un rialzo del 10% del valore dell’ETP. Consideriamo tuttavia la performance dell’ETP e dell’indice sottostante per ciascun periodo definito. In questo esempio utilizziamo un ETP a capitalizzazione giornaliera, pertanto consideriamo il valore dell’ETP e dell’indice al termine di ciascuna giornata. Capitalizzazione con esposizione corta e con leva - un esempio numerico Giorno Valore dell’indice Variazione giornaliera Valore ETP short con leva doppia (x2) (GBP) 0 100 100 1 97,10 -2,9% 105,80 2 98,94 1,9% 101,78 3 95,98 -3,0% 107,89 4 98,47 2,6% 102,28 5 95,00 -3,5% 109,48 Performance -5,00% 9,48% Fonte: ETF Securities, esempio ipotetico. 10% ETP short con leva doppia (x2) giornaliero 8% 6% 4% 2% 0% -2% Valore dell’indice -4% -6% Giorno 0 Giorno 1 Giorno 2 Giorno 3 Giorno 4 Giorno 5 Fonte: ETF Securities, esempio ipotetico. Alla fine del primo giorno, il valore dell’indice è diminuito del 2,9%, a 97,10. Per ottenere il valore corrispondente dell’ETP si applica il fattore "short con doppia leva" al movimento giornaliero dell’indice. Nell’esempio, l’ETP short giornaliero con leva doppia aumenterà il suo valore del 5,8% salendo a 105,80 (2 x 2,9% = 5,8%). Il secondo giorno, il valore dell’indice aumenta dell’1,9%, passando da 97,10 a 98,94 e il valore dell’ETP perde il 3,8% (2 x 1,9% = 3,8%) passando da 105,80 a 101,78. Il fattore short doppia leva si applica ai movimenti dell’indice di ogni giorno e quindi si riapplica ai movimenti del giorno successivo e così via - un esempio di ETP a capitalizzazione giornaliera. Alla fine del quinto giorno, il valore dell’ETP è cresciuto del 9,48%, anche se l’indice è sceso del 5%. Moltiplicando per -2 la performance a cinque giorni dell’indice non si ottiene una stima del rendimento dell’ETP short con leva doppia. A causa del potenziale di volatilità delle esposizioni, gli ETP short e/o con leva dovrebbero essere monitorati in modo attivo. Introduzione agli ETP | 17 16 | ETPedia ETP su valute La valuta come generatore di rendimento Il rischio valutario è il rischio relativo alla possibilità che il valore di un investimento denominato in valuta diversa da quella di riferimento dell’investitore possa essere influenzato dal tasso di cambio tra le due valute. Gli investitori spesso trascurano l’incidenza del rischio di cambio sui propri investimenti. Tuttavia, è importante sottolineare che il rischio di cambio può avere effetti importanti sul valore di un investimento. In pratica, tutti gli investimenti all’estero saranno influenzati dai movimenti valutari: dall’acquisto di una casa per la pensione in Spagna al possesso di azioni di una società quotata sul mercato statunitense. Gli ETP su valuta possono anche essere utilizzati come classe di attivo per generare rendimento. Come investimento, la valuta può offrire: Persino gli investimenti sul mercato nazionale dell’investitore possono essere soggetti alle oscillazioni valutarie se quegli attivi sono denominati in valute straniere (quali le materie prime che sono di solito quotate in dollari statunitensi). Gli investitori si preoccupano spesso dell’eventualità di una perdita di valore dei propri investimenti, ma raramente considerano l’impatto di un apprezzamento o di un deprezzamento della propria valuta. Impatto valutario sui rendimenti azionari Le fluttuazioni valutarie possono annullare i guadagni provenienti da un attivo sottostante. Come riportato a destra, dal luglio 2012 al gennaio 2013, un investitore europeo in azioni statunitensi avrebbe realizzato circa il 9,41%. Ma nello stesso lasso di tempo, l’euro si è apprezzato del 9,86% sul dollaro. L’impatto dei movimenti valutari ha completamente neutralizzato i guadagni delle azioni, con una conseguente piccola perdita per l’intero investimento. Gli ETP su valuta possono aiutare a proteggersi dal deprezzamento valutario. Nel caso riportato a destra, un ETP in valuta avrebbe potuto aiutare a proteggere un investitore dal deprezzamento valutario. Un ETP con esposizione corta al dollaro statunitense e lunga all’euro avrebbe consentito all’investitore di tutelare i guadagni derivanti dall’investimento originale. Dalla fine di luglio alla fine di gennaio, un simile ETP avrebbe prodotto un rendimento del 9,14%. Azioni statunitensi (MSCI US) Rendimenti locali in EUR/USD USD Rendimenti valutari (senza copertura) Rendimento complessivo 31 luglio 2012 3343 31 agosto 3419 2,25% 1,2579 -2,21% 0,04% 28 settembre 3505 2,48% 1,2860 -2,21% 0,27% 31 ottobre 3440 -1,87% 1,2960 -0,77% -2,65% 30 novembre 3459 0,55% 1,2986 -0,20% 0,35% 31 dicembre 3489 0,86% 1,3193 -1,58% -0,72% 31 gennaio 2013 3673 5,14% 1,3579 -2,88% 2,26% Totale 9,41% -9,86% -0,45% 1,2304 • Diversificazione: le divise presentano spesso una correlazione bassa o persino negativa rispetto alle classi di attivo tradizionali. Ad esempio, per un periodo di 10 anni fino a dicembre 2012, la coppia EUR / USD ha avuto una correlazione di 0,47 con le azioni globali e di 0,29 con le obbligazioni globali. Similmente, la coppia USD / JPY ha mostrato una correlazione di 0,27 con le azioni e di -0,32 con le obbligazioni. Naturalmente, queste correlazioni variano a seconda dell’orizzonte temporale preso in esame. Tuttavia, in generale aggiungere una posizione valutaria a un portafoglio di attivi tradizionali può offrire vantaggi di diversificazione da un punto di vista della correlazione9. • Fattori macroeconomici: le valute possono essere utilizzate per trarre profitto dalle circostanze macroeconomiche. Negli ultimi anni, gli interventi delle banche centrali hanno avuto un forte impatto sui movimenti valutari. • Bassa volatilità: la maggior parte delle coppie di valute dei paesi sviluppati presenta storicamente una volatilità inferiore rispetto alle azioni8. Un confronto degli indici nell’arco di 10 anni 650 550 450 Gli ETP su valuta come classe di attivo: rendimenti EUR/UDS da agosto 2012 a gennaio 2013 350 250 10% EUR long / USD short 8% 150 6% 50 2002 4% 2003 2004 2005 2006 2007 2% Azionario globale Oro (XAU) 0% Obbligazionario globale Strategia MSFX Multi FX 2009 2010 2011 2012 Indice MSFX Commodity Currency Fonte: Bloomberg, dati giornalieri (2002-2012). -2% Ago 2012 2008 Set 2012 Fonte: ETF Securities (agosto 2012 - gennaio 2013). Nov 2012 Gen 2013 ETF Securities (giugno 2013). 8 Le statistiche di correlazione si basano su osservazioni mensili in cui l’indice MSCI World è utilizzato come indicatore per l’azionario globale e l’indice Barcap Bonds Composite Global per l’obbligazionario mondiale. 9 Classe di attivo Volatilità Valute EUR/USD 11,04% GBP/USD 9,88% AUD/USD 14,76% Indici azionari FTSE 100 20,49% S&P 500 21,69% MSCI EM 21,22% Euro STOXX 50 25,62% Fonte: Bloomberg, volatilità annuale dei rendimenti giornalieri (maggio 2008 - maggio 2013). • Investimento passivo: gli investimenti passivi in valuta, se diversificati su diverse divise o stili di negoziazione, o su ambedue, può essere uno strumento utile per ridurre il rischio dell’investimento in valuta e nel contempo generare rendimento. Nell’ultimo decennio una tipica strategia multivalutaria ha sovraperformato l’azionario, l’obbligazionario e le materie prime diversificate8. Fonte: Bloomberg, MSCI USD (luglio 2012 - gennaio 2013). La volatilità annuale per le principali coppie di valute dei paesi sviluppati rispetto al mercato azionario. Introduzione agli ETP | 19 18 | ETPedia ETP con copertura valutaria Come abbiamo visto, le oscillazioni dei cambi possono incidere sui rendimenti degli investimenti quotati in valute diverse da quella di riferimento dell’investitore. Un buon esempio a tale proposito è un investimento in materie prime, la maggior parte delle quali sono quotate in dollari statunitensi. Ciò significa che gli investitori non statunitensi sono soggetti all’impatto dei movimenti delle rispettive valute locali rispetto al dollaro. Questa differenza può risultare positiva o negativa, ma la debolezza del dollaro statunitense nei confronti delle principali divise nell’arco degli ultimi 10 anni ha comportato minori profitti per gli investitori non statunitensi. Rendimenti su materie prime con copertura e senza copertura valutaria a confronto per un investitore dell’area euro. 300 200 150 Indice DJ-UBS Commodity - rendimenti in dollari statunitensi 100 Indice DJ-UBS Commodity - rendimenti senza copertura per un investitore con sede nell’area euro Tasso di cambio USD/EUR 0 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Fonte: Bloomberg, dati giornalieri (2001-2012). L’indice DJ-UBS Commodity è un indice di riferimento che segue 22 future su materie prime, le cui ponderazioni tengono conto dell’importanza economica e della liquidità di mercato. L’indice principale è denominato in dollari statunitensi. Diverse sono le modalità con cui un ETP può attuare una copertura valutaria. La più facile è replicare un indice che include una copertura valutaria. Ad esempio gli indici della famiglia di materie prime DJ-UBS forniscono diverse versioni con copertura valutaria, calcolate applicando una copertura valutaria giornaliera all’indice principale. Pertanto, un ETP che replica uno di questi indici con copertura valutaria avrà più probabilità di generare un rendimento vicino all’indice principale DJ-UBS nella valuta locale dell’investitore. Altri fornitori di indici, quali MSCI, S&P e FTSE producono a loro volta versioni dei propri indici con copertura valutaria. 50 2001 L’indice DJ-UBS Commodity = ETP con copertura valutaria Sebbene gli ETP con copertura valutaria rendano più semplice ridurre l’esposizione valutaria di un investimento in materie prime, gli investitori devono comunque ancora considerare la frequenza di copertura del rischio valutario, che di solito è su base giornaliera o mensile. Più frequente è la copertura, maggiore sarà la correlazione dell’ETP con il movimento della quotazione dell’indice di riferimento sottostante. Nell’arco degli ultimi sette anni, il tracking difference tra la versione in euro con copertura giornaliera del DJ-UBS e l’indice principale denominato in USD è stata di gran lunga inferiore rispetto all’alternativa con copertura mensile (in particolare durante le condizioni di instabilità del mercato valutario del novembre 2008). 250 Indice DJ-UBS Commodity - rendimenti della versione giornaliera con copertura in euro per un investitore con sede nell’area euro. Esposizione all’attivo sottostante + Copertura valutaria Una copertura valutaria si può utilizzare per attenuare l’effetto delle oscillazioni dei cambi. Storicamente, queste strategie richiedono notevoli competenze e infrastrutture sia per la loro esecuzione sia per garantire in modo continuativo che la copertura valutaria corrisponda precisamente all’esposizione alle materie prime, il che significa che possono essere implementate solo da investitori istituzionali. Per ulteriori informazioni sulla differenza di negoziazione, si rimanda alla sezione "Tracking error e tracking difference" a pagina 46. Tracking difference di indici di materie prime con copertura giornaliera e mensile a confronto. Con copertura mensile in euro 1.0% Con copertura giornaliera in euro 0.5% * Differenza tra le versioni giornaliere e mensili con copertura in euro dell’indice DJ-UBS Commodity rispetto alla versione in dollari statunitensi senza copertura. 0.0% -0.5% Tuttavia, un ETP con copertura valutaria non solo offre esposizione all’attivo sottostante, ma comprende anche una copertura valutaria integrata per attenuare l’impatto valutario. Ciò consente agli investitori di concentrarsi sulla valutazione dell’attivo sottostante in base ai suoi fondamentali, senza doversi preoccupare del rischio di cambio. -1.0% -1.5% -2.0% -2.5% 2005 2006 2007 Fonte: Bloomberg, dati giornalieri (2005-2012). 2008 2009 2010 2011 2012 Introduzione agli ETP | 21 20 | ETPedia ETP e altri veicoli I veicoli d’investimento assumono forme diverse nel Regno Unito e gli ETP rappresentano una di tali forme. Comprendere le differenze tra i vari veicoli aiuterà un investitore a stabilire qual è quello più adatto alle proprie esigenze. Exchange Traded Product (ETP) (compresi ETF, ETC, e ETN) Fondo d’investimento chiuso Open-Ended Investment Company (OEIC) Fondo comune di investimento di tipo aperto Società quotate che raccolgono capitali vendendo un numero fisso di azioni agli investitori e con questo denaro effettuano gli investimenti. Il fondo è gestito da un gestore professionista. Una società costituita per raccogliere i capitali degli investitori ed effettuare investimenti per loro conto. Come un fondo d’investimento, le OEIC (società d’investimento di tipo aperto) emettono azioni, ma si differenziano per un aspetto importante. Molto simile a una OEIC, un organismo d’investimento collettivo raccoglie capitali per effettuare investimenti. Un fondo comune è quindi aperto e come tale il valore di ciascuna quota sarà collegato direttamente al valore patrimoniale netto del fondo. Una OEIC è aperta, ovvero le azioni si possono creare o rimborsare a seconda della domanda, vale a dire che il valore di ciascuna quota è direttamente collegato al valore patrimoniale netto della OEIC. La differenza principale tra un fondo comune e una OEIC è che il primo è costituito come un fondo e non come una società, pertanto invece di emettere azioni, il fondo emette quote. Poiché sono quotate in borsa, possono essere negoziate durante tutta la giornata, proprio come un ETP o una società quotata. I fondi d’investimento sono chiusi, ovvero hanno un numero fisso di azioni, il cui valore varia a seconda della domanda e dell’offerta, nonché del valore patrimoniale netto sottostante. Pertanto, il prezzo di un fondo d’investimento può scostarsi dal proprio valore patrimoniale netto. Confronto tra ETP, fondi d’investimento chiusi, OEIC e fondi comuni di tipo aperto ETP Fondo d’investimento chiuso OEIC (non negoziato in borsa) Fondo comune d’investimento di tipo aperto Struttura legale Emette azioni e titoli di debito Emette azioni Emette azioni Fondo Aperto o chiuso Aperto Chiuso Aperto Aperto Quotazione Rimane molto vicina al valore patrimoniale nominale tramite arbitraggio Indirettamente collegata al valore patrimoniale netto, trainata dalla domanda Direttamente collegata al Direttamente collegata al valore patrimoniale netto valore patrimoniale netto Differenziale bid / ask Si applica il differenziale bid / ask Si applica il differenziale bid / ask Nessun differenziale bid Si applica il differenziale / ask; quotazione singola bid / ask Negoziazione Durante l’orario di apertura del mercato ai prezzi negoziati Durante l’orario di apertura del mercato ai prezzi negoziati Al massimo una volta al giorno Al massimo una volta al giorno Accesso In borsa, tramite intermediari In borsa, tramite intermediari Direttamente con il gestore del fondo Direttamente con il gestore del fondo Metodo d’investimento Passivo (in piccola misura Attivo (in piccola misura attivo) passivo) Attivo o passivo Attivo o passivo Struttura degli ETP | 23 22 | ETPedia 02 Struttura degli ETP Per prendere una decisione d’investimento informata, è importante che un investitore comprenda e consideri i diversi veicoli d’investimento disponibili sul mercato. In questo capitolo desideriamo informare gli investitori in merito alle strutture attualmente in uso nell’universo degli Exchange Traded Product. Metodi di replica Essendo investimenti passivi, gli ETP replicano il rendimento di un indice di riferimento o di un attivo sottostante, e per farlo possono essere strutturati in due modi diversi: con replica fisica o con replica sintetica. ETP Replica fisica Replica sintetica Nel prendere in considerazione un investimento in un ETP, la struttura è un aspetto importante in quanto incide sui rischi, sui costi e sull’accuratezza con cui replica il sottostante. Replica fisica La replica fisica si ha laddove l’ETP acquista gli attivi sottostanti che deve replicare. La replica fisica differenzia lievemente tra prodotti che replicano un indice di riferimento (di solito ETF) o una materia prima (di solito ETC). Replica fisica ETF coperto dal fisico ETC coperto dal fisico ETF coperti dal fisico Un ETF a replica fisica possiede tutti gli attivi che comprende l’indice sottostante o un campione degli stessi. Queste tipologie di ETF sono note rispettivamente come "replica completa" e "replica a campione". Replica completa (full replication) Replica a campione (sampling replication) Tutti gli asset sottostanti sono detenuti in proporzione pari al peso che hanno nell’indice che viene replicato. Invece di detenere tutti gli attivi che compongono un indice, il prodotto detiene un campione di alcuni componenti dell’indice. Questa modalità si applica se gli attivi sottostanti sono prontamente disponibili, in numero ragionevolmente contenuto e se non variano in modo significativo (ad es. 102 azioni quotate sul FTSE 100, con revisione trimestrale). Questo approccio si può utilizzare se l’indice di riferimento contiene un numero elevato di attivi a variazione frequente (ad es. l’indice MSCI World, con oltre 1600 componenti, cambia a volte oltre 300 azioni in un anno) oppure se alcuni componenti soffrono di bassa liquidità. Struttura degli ETP | 25 24 | ETPedia Un importante vantaggio di una replica completa consiste nel fatto che il prodotto detiene gli stessi attivi dell’indice e quindi dovrebbe seguirlo in modo molto preciso. Lo svantaggio sta invece nei costi di transazione potenzialmente elevati qualora l’indice cambi con frequenza un numero consistente dei propri componenti. Nel caso della replica a campione, i costi di transazione sono contenuti. Tuttavia, poiché le posizioni dell’ETP non sono identiche a quelle che compongono l’indice, il rendimento del prodotto può non corrispondere esattamente a quello dell’indice. Nel caso della replica fisica, il rischio controparte può essere presente se il prodotto prevede il prestito titoli. Gli ETC fisici sono garantiti dalla quantità corrispondente di metallo depositato in una camera blindata (metalli preziosi) o in un magazzino (metalli industriali), che è riservata per il prodotto e separata dalla riserva generale di metallo conservato nella camera blindata o nel magazzino. Sono diverse le organizzazioni che supervisionano e standardizzano le transazioni di metalli preziosi e industriali come la London Bullion Market Association (LBMA), il London Platinum and Palladium Market (LPPM) e la London Metal Exchange (LME). Questi enti garantiscono un mercato standardizzato per la negoziazione dei metalli assicurandone la qualità e verificando la conservazione. I metalli preziosi sono custoditi in camere blindate situate a Londra, Zurigo o Singapore, mentre i metalli industriali sono conservati in magazzini ispezionati dal London Metal Exchange. Il vantaggio più rilevante per gli investitori in ETC fisici è che offrono esposizione ai movimenti di prezzo della materia prima, con la certezza che ogni ETC è garantito da un diritto al metallo fisico di alta qualità, conservato in sicurezza. Prestito titoli Si ha dove chi detiene un attivo lo concede in prestito a un mutuatario contro il pagamento di una commissione. Al prestatario può anche essere richiesto il versamento di una garanzia collaterale, a protezione degli obblighi assunti con il prestito. Replica sintetica Se da una parte la commissione dal prestito titoli può ridurre il costo di un ETP, dall’altra crea un rischio di controparte, ovvero i titoli in prestito possono andare perduti in caso di insolvenza del prestatario. In tal caso, il prodotto potrebbe rimanere in possesso di attivi non collegati a quelli presenti nell’indice che intende replicare. A differenza della replica fisica, un ETP sintetico non detiene gli attivi sottostanti che il prodotto intende replicare. Invece l’emittente degli ETP conclude un accordo di swap con una controparte che si impegna contrattualmente a fornire il rendimento degli attivi sottostanti. Diverse sono le ragioni che possono portare un emittente di ETP a scegliere una struttura swap: ETC coperti dal fisico Gli ETC coperti dal fisico sono garantiti da una quantità specifica della relativa materia prima. Ciò risulta possibile solo se l’attivo può essere immagazzinato facilmente per lunghi periodi. Pertanto, la replica fisica è possibile solo sui metalli preziosi e industriali. Il valore di un ETC fisico comprende: • Precisione: poiché il rendimento di un ETP sintetico è garantito da una controparte, può corrispondere esattamente al rendimento dell’attivo sottostante. • Convenienza: un ETP sintetico ha costi di transazione contenuti relativi all’acquisto e alla vendita degli attivi sottostanti. Swap Un accordo in cui le parti scambiano il rendimento di un investimento con un altro, o in alternativa una parte paga una commissione per il rendimento di un particolare investimento. Ad esempio, un ETP può convenire di pagare una commissione per la performance del FTSE MIB. Se il FTSE MIB sale dell’1%, la controparte lo corrisponderà all’ETP, se invece cala dell’1%, l’ETP pagherà la differenza alla controparte. • Materie prime: si può accedere alle materie prime diverse dai metalli solo mediante replica sintetica a causa delle difficoltà associate alla loro conservazione. ETC fisico = Metal entitlement a quantità di L metallo a garanzia di ogni titolo. Ad es. un metal entitlement di 0,1 significa che per ogni titolo sono detenute dalla banca depositaria 0,1 once di metallo. × Prezzo spot • Varietà: le strutture degli ETP sintetici possono offrire prodotti che non potrebbero essere offerti fisicamente, compresi prodotti con esposizione corta e con leva, indici di volatilità e titoli dei mercati emergenti. Il prezzo a cui l’attivo può essere acquistato o venduto al momento. Il rischio maggiore associato agli ETP sintetici è l’insolvenza della controparte, noto come rischio di controparte. Se una controparte non adempie agli obblighi contratti con lo swap l’ETP non fornisce il rendimento dell’attivo che intende replicare, il che può anche esporre gli investitori a perdite. Per minimizzare l’impatto di un’insolvenza, la maggior parte degli ETF e degli ETC sintetici è garantita da collaterale. Collaterale Di solito, l’attivo/gli attivi che un prestatario offre a garanzia di un debito. Nel contesto degli ETP, di solito si riferisce agli attivi forniti dai provider di swap a garanzia degli obblighi di pagamento contratti con l’accordo swap. Struttura degli ETP | 27 ETF Securities 26 | ETPedia La replica sintetica si esplicita principalmente in due forme, a seconda del tipo di swap applicato: completamente finanziato (fully funded) o non finanziato (unfunded). Replica sintetica Denaro dell’investitore Fully funded swap Unfunded swap Struttura degli swap fully funded In uno swap fully funded, il denaro corrisposto dagli investitori per l’acquisto degli ETP è trasferito alla controparte di swap (pertanto fully funded). In cambio, la controparte offre lo stesso importo di esposizione all’attivo sottostante e deposita il collaterale pari o superiore a quell’importo presso una banca depositaria terza. Con uno swap fully funded, la titolarità del collaterale può essere posseduta dalla controparte oppure dall’ETP a seconda di come è stato strutturato quest’ultimo. In entrambi i casi se la controparte è insolvente, l’ETP avrà titolarità sul collaterale e sarà inoltre in grado di vendere il collaterale e restituire i proventi agli investitori. Gli OICVM richiedono che il collaterale depositato dalla controparte di swap soddisfi alcuni requisiti in termini di tipologia di attivo, liquidità e diversificazione degli ETF. Occorre quindi applicare degli scarti di garanzia adeguati per tutelarsi contro il rischio delle fluttuazioni del prezzo. Il livello dello scarto di garanzia dipende dalla tipologia di attivo e dalle leggi in vigore nella giurisdizione in cui il prodotto è domiciliato. Il collaterale è computato ai prezzi di mercato su base giornaliera. Come funziona un fully funded swap ETP sintetico fully funded Tutto il denaro è trasferito sotto swap Se la controparte è insolvente, l’emittente può vendere il collaterale e restituire il denaro agli investitori Controparte dello swap Collaterale depositato presso banca depositaria terza Rendimento dell’indice Scarto di garanzia Una riduzione percentuale del valore di mercato di un attivo utilizzato per il collaterale. Gli scarti di garanzia sono imposti per fornire un ammortizzatore a tutela dell’emittente degli ETP in caso di discesa del valore di mercato del collaterale. Di seguito è riportato un esempio di come opera un fully funded swap: Fully funded swap Giorno 1 Giorno 2 Giorno 3 Valore dell’indice 100 105 105 Valore dello swap 100 105 105 Valore del collaterale Spiegazione 111 Ipotizziamo un livello dell’indice di 100, un investimento iniziale di 100 e lo scarto di garanzia applicato del 10%. La controparte deve generare 111 di collaterale (100 / 90% = 111). Fonte: ETF Securities, esempio ipotetico. Prima Dopo Prima Dopo 111 117 108 117 L’indice aumenta di 5 volte. Per mantenere collaterale sufficiente dopo lo scarto di garanzia, la controparte deve depositare più collaterale. “Il deposito di collaterale deve essere sufficiente a portare il valore fino a 117 (105 / 90% = 117). Sebbene il valore dell’indice rimanga invariato, il valore del collaterale è sceso. La controparte deve nuovamente depositare altro collaterale. Struttura degli ETP | 29 28 | ETPedia Struttura swap unfunded Accordo di riacquisto (Repo) Un accordo dove solo una parte concorda di vendere temporaneamente un attivo e di riacquistarlo nel futuro. Reverse Repo Lo stesso accordo, ma dalla prospettiva della parte che acquista l’attivo e lo vende in futuro. In uno swap unfunded, il denaro corrisposto dagli investitori per l’acquisto dell’ETP non è trasferito direttamente alla controparte swap. Al contrario, una parte del denaro è utilizzata per pagare la commissione dello swap. Il resto è gestito dall’emittente dell’ETP. Le modalità di gestione del denaro differiscono a seconda del fornitore: • Paniere di riferimento: alcuni provider utilizzano il denaro per acquistare un paniere di attivi, di norma dalla controparte di swap, senza legami con l’attivo replicato. Il rendimento del paniere è quindi scambiato per il rendimento dell’attivo che l’ETP deve replicare. • Accordo di riacquisto: alcuni provider investono il denaro con la controparte di swap in un reverse repo per generare un rendimento. Qualunque sia la gestione del denaro degli investitori, qualsiasi esposizione della controparte è di norma collateralizzata in ETF o ETC. Denaro dell’investitore Rendimento dell’indice Commissione di swap periodica Controparte swap Gli organismi d’investimento collettivo in valori mobiliari, OICVM, sono un pacchetto di direttive europee che impongono una struttura comune nella regolamentazione degli organismi d’investimento collettivo su tutto il territorio dell’Unione europea. Gli OICVM sono stati accettati dai fornitori di ETP in quanto consentono una distribuzione semplice ed economicamente efficiente in tutto il frammentato mercato europeo mediante la registrazione in un paese dell’Ue. Gli OICVM richiedono criteri specifici di diversificazione e pertanto solo gli ETF sono conformi agli OICVM. I vantaggi degli OICVM per gli investitori Come funziona uno swap unfunded ETP sintetico unfunded OICVM e ETP Liquidità Tutto il denaro gestito dall’ETP (ad eccezione della commissione di swap periodica) Possibilmente in combinazione con la controparte di swap In periodi di mercati perturbati, un ETF OICVM può iniziare a scostarsi dal suo valore patrimoniale netto, magari per mancanza di market maker che intendano quotare i prezzi. Laddove un ETF è negoziato in borsa a un valore che si scosta sensibilmente dal suo valore patrimoniale netto, gli investitori elencati nel registro degli azionisti per l’ETF dovrebbero essere in grado di redimere le proprie quote direttamente con l’ETF. Se un investitore ha acquistato azioni tramite un intermediario, la richiesta di rimborso dovrà pervenire direttamente da quest’ultimo per conto dell’investitore. Asset separati Gli attivi di un fondo OICVM devono essere affidati a una banca depositaria indipendente per la custodia in sicurezza, separati dagli attivi di quella banca e della società che ha emesso l’ETF. Gli attivi non possono essere utilizzati per pagare le passività della banca depositaria o dell’emittente del fondo. Il che significa che gli attivi del fondo non potranno essere confiscati per pagare i creditori dell’emittente dello stesso, se dovesse essere insolvente. Il prospetto informativo deve contenere informazioni quali una descrizione dell’indice riprodotto, delle modalità di riproduzione e una descrizione dei fattori che contribuiscono alla performance dell’ETF. La quantità di informazioni richieste nel prospetto informativo varia a seconda della tipologia di ETF. Diversificazione Collaterale Siccome i prospetti informativi possono essere estremamente lunghi e densi, il KIID è un riassunto semplice e conciso dei fatti importanti relativi all’ETF. Di solito ha una lunghezza di due pagine formato A4. Tuttavia, occorre tener presente che, inevitabilmente, il KIID omette alcune informazioni e gli investitori dovrebbero sempre leggere l’intero prospetto. Se un ETF utilizza derivati, come gli swap, i regolamenti OICVM stabiliscono un limite all’esposizione di un ETF a una singola controparte. L’esposizione tramite un contratto derivato non può superare il 5% o il 10% del valore patrimoniale netto, a seconda della tipologia di controparte. Infine, le relazioni annuali e semestrali forniscono dettagli sugli investimenti e sulla performance con un commento da parte dell’emittente del fondo sugli sviluppi avvenuti nel corso dell’esercizio finanziario. Per essere conforme agli OICVM, l’indice replicato da un ETF deve essere diversificato a sufficienza. Nessun singolo titolo può superare il 20% del valore patrimoniale netto di un fondo e questa cifra può salire al 35% in alcune situazioni di mercato. Inoltre, i regolamenti OICVM obbligano il fondo a ridurre la propria esposizione alle controparti nel caso in cui queste siano inadempienti rispetto agli impegni assunti nell’ambito dei contratti derivati. Un modo per realizzare quanto indicato è costituire un collaterale. Tale collaterale deve soddisfare dei criteri minimi. Ad esempio, deve essere valutato almeno su base giornaliera e gli attivi che presentano un’elevata volatilità di prezzo non dovrebbero essere accettati, a meno che non siano stati applicati adeguati scarti di garanzia. Divulgazione Gli ETF OICVM devono pubblicare diversi documenti per informare gli investitori circa la natura del prodotto, quali (i) i prospetti informativi, (ii) il documento contenente informazioni chiave per gli investitori (KIID); e (iii) le relazioni annuali e semestrali. OICVM, ETC e ETN Gli ETC e gli ETN non sono emessi come quote di fondi, ma come titoli di debito. Come tali non sono degli organismi d’investimento collettivo ai sensi della direttiva OICVM e pertanto non sono disciplinati dai regolamenti OICVM. Tuttavia, pur non essendo conformi agli OICVM, possono essere ammissibili agli stessi, vale a dire che sono investimenti che pur non essendo conformi agli OICVM, sono in grado di essere un investimento ammissibile per un altro fondo OICVM. Rischi degli ETP | 31 30 | ETPedia 03 Rischi degli ETP Speriamo di essere riusciti a spiegare, almeno in parte, quali sono i vantaggi offerti dagli ETP. Ma come per tutti gli investimenti, esistono dei rischi, e prima di effettuare un investimento è importante distinguere a quali rischi è soggetto ciascun singolo ETP. Rischi generali degli ETP Rischi degli Exchange Traded Fund (ETF) Rischi degli Exchange Traded Product (ETP) sintetici Gli ETP replicano i movimenti di prezzo dell’indice di riferimento o dell’attivo sottostante, pertanto la loro performance è influenzata dalla volatilità dei mercati sottostanti. Prestito titoli Rischio controparte Gli ETF fisici che prevedono il prestito titoli possono contribuire a ridurre il costo del prodotto, ma introducono il rischio controparte. Tracking difference Replica a campione La struttura e il costo di un ETP indicano che può non replicare esattamente il sottostante. Gli ETF fisici che adottano la replica a campione possono ridurre i costi di transazione, ma non replicano il sottostante con la stessa precisione degli ETF sintetici o fisici a replica completa. Gli ETP sintetici utilizzano gli swap per replicare la loro esposizione sottostante. Se la controparte è inadempiente, è probabile che il rendimento non sarà fornito da questa. Gli ETF e gli ETC sintetici sono collateralizzati per minimizzare l’incidenza di questa possibilità. Rischio di mercato Trattamento fiscale Come la maggior parte degli investimenti, gli ETP di norma sono soggetti ad alcune forme di tassazione. Ogni investitore dovrebbe richiedere una consulenza fiscale indipendente. Rischi degli Exchange Traded Note (ETN) Rischio di credito Gli ETN sono influenzati dal rating creditizio dell’emittente, in quanto non hanno attivi segregati e, in genere, non sono collateralizzati. Costi Tutti gli ETP sono soggetti a costi, siano essi costi interni (legati al prodotto) o esterni (sostenuti durante la sua negoziazione). ETF fisici ETF sintetici ETC fisici ETC sintetici ETN • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • Replica a campione • • • • • (•) (•) Rischio controparte (•)* • • • Rischio di mercato Tracking difference Valuta Trattamento fiscale Gli investimenti che prevedono una valuta non locale saranno influenzati dalle fluttuazioni del tasso di cambio (a meno che il prodotto non contenga una copertura valutaria). Costi Valuta Prestito titoli Rischio di credito * Se prevede il prestito titoli. ( ) = se previsto. • ETP e trattamento fiscale | 33 32 | ETPedia Perché ETF Securities 04 ETP e trattamento fiscale Molti potenziali investitori hanno dubbi relativi al regime fiscale degli ETP. Tenendo tuttavia conto che ogni regime fiscale individuale sarà diverso, è solo possibile fornire indicazioni generali sui potenziali obblighi fiscali derivanti dagli ETP. Quanto esposto in breve qui a fianco è aggiornato alla data della messa in stampa (dicembre 2014) e si riferisce ai soli investitori italiani. ETF Securities invita i potenziali investitori a richiedere il parere di consulenti indipendenti specializzati in materia d’investimento e fiscale prima di effettuare un investimento. Tassazione dei redditi di capitale e dei redditi diversi: I redditi di capitale ed i redditi diversi sono tassati al 26%. Redditi di capitale: Sono redditi di capitale gli interessi e gli altri proventi derivanti dai rapporti aventi per oggetto l’impiego del capitale, esclusi i rapporti attraverso cui possono essere realizzati differenziali positivi o negativi in dipendenza di un evento incerto. Redditi diversi: Costituiscono redditi diversi una serie di fattispecie reddituali molto eterogenee, tra cui in particolare: (i) le plusvalenze derivanti dalla cessione di partecipazioni e quelle assimilate, (ii) le plusvalenze derivanti dalla cessione o dal rimborso di titoli non rappresentativi di merci, di certificati di massa, di valute estere e di metalli preziosi, (iii) i redditi derivanti da “contratti derivati” eseguiti per “differenziali”, (iv) le plusvalenze e gli altri proventi derivanti dalla cessione ovvero dalla chiusura di rapporti produttivi di redditi di capitale o dalla cessione o dal rimborso di crediti pecuniari, (v) le plusvalenze e i redditi realizzati mediante rimborso o chiusura delle attività finanziarie o dei rapporti sottoscritti all’emissione o comunque non acquistati da terzi per effetto di cessione a titolo oneroso. Tassazione ETC: In Italia gli ETC sono tassati al 26% sul capital gain e definiti solamente come redditi diversi dall’Agenzia delle Entrate (articolo 67, comma 1, lettera c-quarter, del TUIR). Tassazione ETF: In Italia gli ETF sono tassati al 26% sul capital gain e definiti solamente come redditi di capitale, mentre le eventuali minusvalenze sono trattate come reddito diverso (Agenzia delle Entrate, Circolare 10 luglio 2014, n. 21/E). Negoziazione e quotazione | 35 34 | ETPedia 05 Negoziazione e quotazione Gli investitori spesso giudicano la liquidità degli ETP dai volumi scambiati in borsa. Di fatto, le fonti della liquidità degli ETP sono due: 1. l’importo scambiato in borsa 2. la liquidità dell’attivo sottostante Ecco perché gli ETP possono essere creati in cambio di attivi sottostanti o di contanti. Pertanto, gli ETP sono in grado di originare liquidità dagli attivi sottostanti replicati. Diversamente dalle azioni, la quotazione non è determinata dalla domanda e dall’offerta di un numero fisso di quote, in quanto è possibile creare titoli ETP per soddisfare la domanda. Il prezzo degli ETP è determinato con riferimento all’attivo sottostante. L’arbitraggio garantisce che gli ETP replichino da vicino il sottostante. Comprendere le modalità di creazione e di estinzione degli ETP e il ruolo degli arbitraggisti aiuterà gli investitori a comprendere appieno i meccanismi della determinazione dei prezzi e le migliori modalità di negoziazione. Creazione e rimborso Chi investe in Exchange Traded Product acquista e vende titoli in borsa, ovvero nel cosiddetto mercato secondario. Esiste anche un mercato primario dove i Partecipanti Autorizzati possono trattare direttamente con l’emittente dell’ETP. A scopo informativo riportiamo qui di seguito informazioni più precise a tale proposito. Tuttavia, tutte le interazioni che gli investitori retail hanno con gli ETP si svolgono solo sul mercato secondario, tramite la borsa. Partecipanti Autorizzati I Partecipanti Autorizzati sono istituti finanziari che reperiscono gli attivi o la liquidità sottostante necessari a creare l’ETP. Solo i Partecipanti Autorizzati possono creare o redimere ETP. In genere si tratta di banche d’investimento o di market maker specializzati. Creazione Quando un Partecipante autorizzato desidera acquistare (ovvero "creare") titoli dal provider di ETP, solitamente consegna gli attivi di riferimento sottostanti (o l’equivalente in contanti) al fornitore di ETP. In cambio, il Partecipante Autorizzato riceve i titoli ETP dal provider. Queste transazioni di solito vengono eseguite su lotti di grandi dimensioni (ad es. 50.000 titoli). Una volta che il Partecipante Autorizzato ha ricevuto i titoli, li può vendere a intermediari e investitori tramite la borsa valori. Il processo di creazione 1. Il Partecipante Autorizzato inoltra al fornitore di ETP una richiesta di acquisto (ovvero di "creazione") di titoli. 2. Il Partecipante Autorizzato consegna quindi l’attivo di riferimento sottostante o la liquidità equivalente all’emittente (ad es. se l’ETP segue l’indice FTSE MIB, il Partecipante autorizzato consegnerà le azioni FTSE MIB corrispondenti al loro peso nell’indice, oppure il valore in contanti di tali azioni). 3. In cambio, il fornitore di ETP trasferisce lo stesso valore in titoli ETP al Partecipante Autorizzato. 4. Questi quindi vende i titoli ETP a intermediari e investitori tramite la borsa. Mercato secondario Mercato primario Borsa valori Titoli ETP Titoli ETP Partecipante Autorizzato Fornitore di ETP Liquidità o attivo di riferimento Liquidità o attivo di riferimento Market maker Intermediario Acquisto / vendita Investitori Negoziazione e quotazione | 37 36 | ETPedia Il processo di rimborso 1. Il Partecipante Autorizzato inoltra al fornitore di ETP una richiesta di restituzione (ovvero di "estinzione") dei titoli. Arbitraggio Rimborso Il processo di rimborso è l’opposto di quello della creazione. Quando gli investitori vendono titoli in un ETP, il Partecipante Autorizzato può trattenerli come "giacenza" oppure estinguerli con il fornitore di ETP. In quest’ultimo caso, presenterà una richiesta di rimborso al fornitore di ETP, il quale gli restituirà l’attivo sottostante di riferimento oppure il contante in cambio dei titoli, che si estingueranno. 2. Il fornitore di ETP consegna quindi l’attivo sottostante di riferimento o l’equivalente in liquidità al Partecipante Autorizzato. Determinazione del prezzo e valore patrimoniale netto 3. In cambio, il fornitore di ETP cancella lo stesso valore in titoli ETP. Gli ETP si possono creare e rimborsare in funzione della domanda, vale a dire che il numero di quote di ETP emesse è variabile, diversamente dalle azioni societarie. Le società emettono infatti un numero fisso di azioni (a meno che si verifichi un evento societario che richieda l’emissione di altre azioni) negoziate a un prezzo variabile determinato dalla domanda e dall’offerta. Ciò è importante perché lo scopo di un ETP è replicare un indice di riferimento o un attivo sottostante, e se il prezzo di un ETP fluttuasse seguendo l’andamento di domanda e offerta, non replicherebbe più con precisione il sottostante. NAV o valore patrimoniale netto Di solito, il NAV si riferisce al valore degli attivi di un soggetto detratte le passività. Nel contesto degli ETF, il NAV è calcolato come il valore degli attivi detenuti dall’ETF (siano azioni, obbligazioni, swap, liquidità, ecc.) meno le passività (commissioni di gestione, commissioni di swap, ecc.). Agli ETC viene assegnato un valore secondo il prezzo, in quanto i titoli sono emessi come titoli di debito e non come azioni. Tale prezzo è calcolato facendo riferimento a una formula che si riferisce all’attivo sottostante. A volte, per convenienza, si considera il prezzo di un ETC come il suo NAV. Azioni societarie Numero fisso di azioni E Titoli ETP Numero variabile di titoli E Prezzo variabile Quotazione conforme al sottostante In teoria, il prezzo di un ETP dovrebbe essere determinato dal suo valore patrimoniale netto (NAV) diviso per il numero di titoli. Il NAV oscillerà a seconda dell’andamento del prezzo degli attivi sottostanti che, a loro volta, modificheranno il prezzo di ogni titolo ETP. Prezzo ETP = Valore patrimoniale netto ÷ Numero di titoli Gli ETC fisici non hanno un NAV, ma il loro prezzo è determinato dal metal entitlement moltiplicato per il prezzo spot di quel metallo, che fluttuerà a seconda dell’andamento della domanda e dell’offerta per il metallo sottostante. Prezzo ETC fisico = Prezzo spot × Metal entitlement Se la domanda e l’offerta di un ETP ne causano lo scostamento dal valore patrimoniale netto, si crea un’opportunità di arbitraggio. Se il prezzo ETP > degli attivi sottostanti Il Partecipante Autorizzato può acquistare gli attivi sottostanti e scambiarli con titoli ETP che vengono quindi venduti a intermediari e investitori. Siccome i titoli ETP valgono più degli attivi sottostanti, il Partecipante Autorizzato ne trae profitto. Arbitraggio L’acquisto e la vendita di un attivo per sfruttare la differenza di prezzo. Ad esempio, il pane costa 2 euro a Milano, ma 1 euro a Torino. I costi di trasporto da Torino a Milano ammontano a 50 centesimi. Esiste l’opportunità di acquistare il pane a Torino e di venderlo a Milano traendone profitto. Se il prezzo ETP < degli attivi sottostanti Il processo di arbitraggio Il Partecipante Autorizzato può acquistare titoli ETP e scambiarli con gli attivi sottostanti che vengono quindi venduti a intermediari e investitori. Siccome gli attivi sottostanti valgono più dei titoli ETP, il Partecipante Autorizzato ne trae profitto. Immaginiamo che un ETP fisico FTSE MIB sia negoziato a 20 euro e che gli attivi sottostanti che costituiscono l’ETP valgano 25 euro. Il Partecipante Autorizzato può acquistare l’ETP in borsa e redimerlo per le azioni sottostanti. Vendendoli il Partecipante Autorizzato realizza un utile di 5 euro. Acquistando l’ETP e vendendo gli attivi sottostanti, riduce la differenza di prezzo tra gli stessi. Alla fine i prezzi convergono e l’arbitraggio non è più redditizio. Tramite questo processo, il Partecipante Autorizzato ha restituito l’ETP al suo valore patrimoniale netto. Con gli ETP, il processo di creazione / rimborso consente lo svolgimento dell’arbitraggio. Il Partecipante Autorizzato può proseguire l’arbitraggio fino a quando si azzera la differenza di prezzo tra l’ETP e gli attivi sottostanti, quando cioè il processo di arbitraggio non risulta più redditizio. Questo garantisce che gli ETP si scostino dal valore patrimoniale netto solo per brevi periodi. Negoziazione e quotazione | 39 38 | ETPedia Liquidità Comprendere le tipologie di ordine Poiché gli ETP possono trarre vantaggio dalla liquidità degli attivi sottostanti, le transazioni di grandi dimensioni si possono eseguire senza che abbiano un’incidenza particolare sui costi. Ad esempio, il volume medio giornaliero di tutti gli ETP quotati in Borsa Italiana che replicano il FTSE MIB è di circa 122 milioni di euro. Guardando la sola metrica, un investitore potrebbe concludere che la liquidità di questi prodotti è limitata, ma la liquidità disponibile sugli ETP FTSE MIB in effetti è molto maggiore, in quanto il volume medio giornaliero delle azioni FTSE MIB è superiore ai 1,90 miliardi di euro. Il volume di ETP rappresenta solo il 6,4% del volume dell’attivo sottostante. Gli ETP possono essere acquistati e venduti in borsa con le stesse modalità previste per le azioni societarie. Si possono negoziare tramite una piattaforma online, oppure per mezzo di un intermediario, vale a dire che con pochi clic di mouse, un investitore può aumentare la diversificazione delle materie prime con un ETC, oppure ottenere esposizione a un intero indice di riferimento con un ETF in una singola transazione. Pertanto, gli investitori che pensano di investire in ETP dovrebbero considerare la liquidità dell’attivo sottostante come indicatore più preciso della liquidità di un ETP e non solo i volumi di scambio in borsa. Investitore 01 La liquidità degli ETP Volume giornaliero (€) Acquistare un ETP ETP FTSE MIB Azioni FTSE MIB Volume ETP come % del sottostante 121.906.386 1.909.303.737 6,4% Fonte: Bloomberg, volume medio giornaliero, fine mese (luglio 2013). Accedere al conto di intermediazione online 02 Identificare il codice ticker per l’ETP richiesto 03 Immettere il codice ticker e il numero di titoli 04 Concludere e riesaminare ordini 05 Collocare ordini di esecuzione Negoziazione e quotazione | 41 40 | ETPedia Slippage dell’esecuzione Tipologie di ordine Poiché gli ETP sono scambiati in borsa, gli investitori possono essere esposti allo slippage dell’esecuzione, che è la differenza tra il prezzo migliore a cui un attivo potrebbe essere scambiato e il prezzo effettivamente raggiunto. Una borsa valori utilizza un libro degli ordini per registrare il miglior prezzo di offerta e di domanda per tutti i market maker che quotano un titolo specifico. Nel libro degli ordini ipotetico riportato di seguito, la colonna "Domanda" mostra il prezzo a cui il titolo ETP può essere acquistato. La "Dimensione" è il numero di titoli disponibile sul mercato e l’"Ordine" è il numero di market maker che vendono titoli a ogni prezzo di domanda. Per spiegare questo concetto, facciamo riferimento a un libro degli ordini ipotetico. Immaginiamo che un investitore voglia acquistare 3000 titoli ETP: Un libro ordini ipotetico Calcolo del prezzo medio di un titolo ETP Domanda (€) Azioni acquistate Costo ordine (€) 10,83 x 2.000 = 21.660 15,50 x 180 = 2.790 16,30 x 100 = 1.630 17,25 x 120 = 2.070 20 x 160 = 3.200 21,10 x 440 = 9.284 Totale 40.634 Costo complessivo ordine (€) 40.634 Dimensione complessiva dell’ordine 3.000 Prezzo medio 40.634 ÷ 3.000 = 13,54 (€) Vi sono quattro tipologie principali di ordine: • Ordine al meglio • Limit order • Stop loss • Stop limit order Ordine al meglio Negoziato immediatamente al miglior prezzo di mercato Pro Contro Spesso usato quando... Immediato È più importante eseguire Nessun prezzo garantito e rischio di velocemente la transazione che non raggiungere un prezzo slippage dell’esecuzione specifico Domanda (€) Dimensione Ordine Totale 10,83 2.000 1 2.000 15,50 180 1 2.180 16,30 100 1 2.280 Limit order Pro Contro Spesso usato quando... 17,25 120 1 2.400 20 160 1 2.560 1.000 1 3.560 La transazione avviene solo al prezzo che l’investitore ritiene adeguato Se non si raggiunge il prezzo, la transazione non ha luogo 21,10 Opera solo a un prezzo determinato o migliore L’obiettivo è eseguire un’operazione a un prezzo particolare Fonte: ETF Securities, esempio ipotetico. L’ordine dell’investitore è eseguito con l’acquisto dapprima dei titoli più convenienti, proseguendo poi con i titoli più costosi. Se l’investitore di questo esempio desidera eseguire l’ordine per 3000 titoli dell’ETP immediatamente, acquisterà dapprima i 2000 titoli disponibili sul mercato al prezzo di domanda più basso di 10,83 euro. Il resto dell’ordine sarà eseguito acquistando i 180 titoli disponibili al secondo migliore prezzo di domanda di 15,50, prima di proseguire su titoli più costosi. Il processo continua fino all’esecuzione dell’intero ordine di 3000 titoli. Si osservi che, sebbene siano disponibili 1000 titoli di ETP a 21,10 euro, sarà necessario acquistarne solo 440. Il prezzo medio di ogni titolo ETP è la somma di ciascun prezzo di domanda moltiplicato per il numero di titoli acquistati a quel prezzo e diviso per la dimensione complessiva dell’ordine (3000). Come illustrato nella tabella a sinistra, l’ordine completo di 3000 titoli verrebbe eseguito a un prezzo medio di 13,54 euro, rispetto al miglior prezzo di 10,83 euro. L’investitore avrebbe pagato così un premio importante per l’attivo, riducendo il guadagno futuro. Questa condizione si chiama slippage dell’esecuzione. I potenziali investitori possono tutelarsi contro lo slippage utilizzando le diverse tipologie di ordine. Gli ordini al meglio sono eseguiti immediatamente, ma risentono dello slippage dell’esecuzione. Un esempio di questa tipologia di ordine è riportato qui a fianco. Se un investitore cerca di concludere a un determinato prezzo, di solito utilizza un limit order di prezzo. Questa tipologia di ordine è revocata dopo un tempo impostato, di solito al termine della giornata, ma può essere definito un periodo più lungo. I limit order di prezzo possono essere modificati o revocati a patto che non siano già stati eseguiti. Le altre tipologie di ordine comprendono: Stop loss Pro Eseguito come ordine al meglio una volta raggiunto il prezzo stabilito Maggiori probabilità di transazione Lieve rischio di slippage rispetto al limit order di prezzo, L’obiettivo è proteggere un utile o dell’esecuzione (il prezzo può quando la negoziazione avviene limitare una perdita variare dopo aver lanciato l’ordine) vicino al prezzo definito Stop limit order Pro Causa un limit order una volta raggiunto il Massima protezione prezzo di stabilito (ad dell’esecuzione per raggiungere il es. definisce sia un prezzo desiderato prezzo di uscita che un prezzo limite) Contro Spesso usato quando... Contro Spesso usato quando... Il prezzo deve raggiungere i due limiti impostati prima che si effettui una transazione L’obiettivo è proteggere un utile o limitare una perdita e la velocità non è una priorità Costi e performance | 43 42 | ETPedia 06 Costi e performance Il costo è uno dei fattori più importanti da prendere in considerazione quando si effettua un investimento. I costi, a differenza della performance, non sono difficili da prevedere. Sfortunatamente, i costi degli ETP non sono sempre chiari. La cifra relativa ai costi riportata con maggiore frequenza, il total expense ratio (TER), è spesso incompleta e può ignorare diverse spese interne ed esterne, compresi i costi di transazione, i differenziali di swap e i differenziali tra bid / ask in borsa. In questa guida cerchiamo di illustrare i componenti più importanti che contribuiscono al costo totale di proprietà degli ETP, dividendoli tra costi interni (collegati al prodotto) ed esterni (sostenuti nel negoziarlo). Costi interni Costi di ribilanciamento Tre sono i fattori che contribuiscono ai costi interni di un ETP. Il costo sostenuto dagli ETF fisici all’acquisto o alla vendita dei titoli. • il total expense ratio (TER) • i costi di ribilanciamento • il differenziale di swap Total expense ratio (TER) Il TER è il costo annuale per la gestione del prodotto, espresso in percentuale. I costi inclusi nel TER possono variare a seconda del fornitore, ma di norma inglobano: Management expense ratio Costi di amministrazione Commissione di licenza dell’indice Costi di stoccaggio (per ETC fisici) Quando l’indice sottostante modifica i propri componenti, l’ETF deve operare in modo simile. I costi di transazione dipendono dalla quantità e dalla frequenza di variazione dei componenti dell’indice: maggiori sono il numero e la frequenza, più elevati sono i costi di ribilanciamento. Differenziale di swap La commissione pagata dal provider dell’ETP sintetico alle controparti di swap per gli accordi di swap. La commissione di swap è argomento di negoziazione tra il provider e la controparte, in considerazione di fattori commerciali quali il costo di copertura dell’esposizione swap della controparte, il costo del collaterale, il rating creditizio e il proprio margine di profitto. Di norma, le esposizioni più illiquide o esotiche hanno differenziali di swap più costosi. A volte, il differenziale di swap è incluso nel TER degli ETP. Costi e performance | 45 44 | ETPedia Market maker I market maker sono aziende che forniscono liquidità al mercato quotando prezzi di bid / ask. Il loro utile deriva dall’acquistare un attivo a un prezzo inferiore rispetto a quello a cui è venduto, o viceversa, dal vendere un attivo a un prezzo superiore a quello a cui è stato acquistato. Il market maker vuole tenere l’attivo per il minor tempo possibile, idealmente acquistando e vendendo simultaneamente. Per esempio, per ETP 1, un market maker può quotare un prezzo ask di 100 euro e un prezzo bid di 99 euro. Se si vendono le proprie quote di ETP a 99 euro, il market maker può procedere con la vendita a un altro acquirente a 100 euro, ottenendo un utile di una sterlina. Commissioni di creation / redemption La commissione che il fornitore di ETP addebita per creare o redimere quote. Costi esterni Il costo pagato dall’investitore a un intermediario per vendere o acquistare un ETP. Differenziale bid /ask Come nelle negoziazioni di qualsiasi attivo in borsa, esiste un differenziale dei prezzi a cui un ETP può essere acquistato o venduto. Bid Ask Differenziale bid / ask Il prezzo a cui un acquirente desidera acquistare un attivo. Il prezzo a cui un venditore desidera vendere un attivo. La differenza tra il prezzo di bid e ask. Differenziale sottostante Il costo dell’acquisto di attivi sottostanti, che hanno anche differenziali di bid / ask, richiedono la creazione di ETP fisici. Questo costo è maggiore per gli attivi non liquidi rispetto a quelli liquidi. Imposte I diversi ETP sono soggetti a tassazioni differenti, a seconda del prodotto in sé, della giurisdizione in cui è domiciliato e delle circostanze del singolo investitore. Si consiglia agli investitori di rivolgersi a esperti fiscali nella propria giurisdizione per chiarire a quali oneri sono soggetti. Costi interni I prezzi di bid / ask sono quotati dai market maker, i quali garantiscono che esista sempre un prezzo a cui un attivo può essere acquistato e venduto. I market maker sono in concorrenza e cercano di accaparrarsi i clienti offrendo i prezzi più competitivi. Per un ETP, i costi che i market maker considerano sono la commissione di creazione / di riscatto, il differenziale del market maker e il differenziale sottostante. + • TER Costi esterni = Costo totale di proprietà • differenziale bid / ask • costi di ribilanciamento • spese di mediazione • differenziale di swap • imposte Prezzo di domanda Commissioni di creazione / di riscatto Differenziale del market maker I market maker non cercano di trarre profitto dalle variazioni di prezzo di un attivo – ciò che molti investitori considerano un’esposizione d’investimento in realtà è il rischio del market maker – ma cercano invece di acquistare e vendere simultaneamente. Poiché ciò non è sempre possibile, il market maker stabilirà una copertura contro la fluttuazione del prezzo di un attivo. Il costo per questa operazione è il differenziale del market maker trasmesso all’investitore. Spese di mediazione Differenziale del market maker Concorrenza tra i market maker Differenziale sottostante Prezzo medio Prezzo di offerta Oltre il TER Il TER di un prodotto è solo uno degli aspetti del costo totale di proprietà di un prodotto. Sfortunatamente, pensare al TER come "totale" sarebbe fuorviante: un TER basso non garantisce necessariamente l’investimento più conveniente. Nel seguente esempio semplificato, l’ETP 1 ha un TER più conveniente di 15 punti base. Tuttavia, quando si considerano tutti i costi di proprietà, esso diventa di 9 punti base più caro. Gli investitori dovrebbero resistere all’impulso di giudicare un ETP esclusivamente dal TER e adottare una visione più olistica dei costi degli ETP. Se uno di questi tre costi sale, il market maker amplierà il differenziale tra bid / ask per cercare di realizzare un utile. Solitamente, più market maker offrono differenziali di bid / ask su un ETP, più stretto sarà il differenziale tra bid / ask. Gli ETP con più market maker scambiano in genere a un prezzo più vicino a quello dell’attivo sottostante che intendono replicare. A sua volta, l’investitore pagherà meno per acquistare il prodotto e riceverà più denaro nel venderlo. TER (pb) Differenziale swap (pb) Prestito titoli (pb) Differenziale bid / ask (pb) Costo complessivo (pb) ETP 1 25 15 -5 10 45 ETP 2 40 5 -15 6 36 Fonte: ETF Securities, esempio ipotetico. Costi e performance | 47 46 | ETPedia Tracking error La volatilità della differenza dei rendimenti tra un prodotto e il suo indice di riferimento. Il tracking error si calcola come deviazione standard dei rendimenti di un prodotto rispetto al suo indice di riferimento. Mostra la coerenza con cui l’ETP ha replicato l’indice di riferimento. Tracking difference La differenza tra il rendimento di un prodotto e quello del suo indice di riferimento nell’arco di uno specifico periodo di tempo. Il tracking difference si calcola estrapolando la differenza tra il rendimento di un indice di riferimento e quello dell’ETP creato per replicarlo. Mostra l’entità della sottoperformance. Esisterà sempre un elemento di tracking difference a causa delle commissioni. Tracking L’incongruenza del tracking error può essere generata da: Sia i costi interni che le modalità di replica possono incidere sulle modalità con cui il prodotto riproduce il sottostante. Anche se il prodotto ha replicato perfettamente il sottostante, continuerà a sottoperformare l’indice di riferimento per il costo interno (vedi pagina 43). • frequenza dei dati utilizzati (giornaliera, settimanale, mensile) I due metodi più comuni per definire la bontà di replica dell’indice di riferimento di un ETP sono il tracking error e il tracking difference. • problemi generati dalle festività Tracking error e tracking difference Nell’esempio ipotetico illustrato qui di seguito, la volatilità della differenza dei rendimenti tra l’indice di riferimento e il prodotto è la causa del tracking error. Tuttavia, se si pondera tra il giorno 1 e il giorno 36, non esiste tracking difference in quanto sia l’indice di riferimento che il prodotto hanno reso lo stesso importo nei 36 giorni. Eppure, se avessimo misurato i rendimenti in un arco temporale diverso, ad esempio su 20 giorni anziché 36, avremmo rilevato un tracking difference. Il tracking difference tende a variare nel tempo e pertanto è sensibile all’orizzonte temporale definito. Pertanto, il tracking error non influisce necessariamente sull’ampiezza del tracking difference in un determinato periodo di tempo. • periodo di tempo (un anno, tre anni, cinque anni) • problemi relativi all’arrotondamento Attualmente non esiste una metodologia standardizzata per calcolare il tracking error, vale a dire che le cifre fornite dagli emittenti di ETP possono non essere un confronto tra simili. Cause del tracking error e del tracking difference Il costo è una delle maggiori fonti di tracking error e tracking difference. Visto che il costo totale di proprietà comprende sia elementi fissi (TER) che variabili (differenziale tra bid / ask), tali costi possono contribuire alla differenza assoluta tra il rendimento di un prodotto e del suo indice di riferimento (tracking difference), nonché alla volatilità di quella differenza (tracking error). Tuttavia, diverse sono le cause di tracking error e di tracking difference non coperte dai costi. Fattori di costo che incidono sul tracking Fattori non di costo che incidono sul tracking Mentre il tracking difference è facilmente calcolabile, il tracking error è molto più complesso poiché sono diverse le metodologie che i provider utilizzano per calcolarlo. TER Reinvestimento dei dividendi Costi di ribilanciamento Ritenute alla fonte Calcolo del tracking error dell’ETP Differenziale di swap Campionatura Trattamento fiscale Prestito titoli 130 Il tracking difference di solito è negativo, vale a dire che l’ETP sottoperforma il suo indice di riferimento. Tuttavia, la replica a campione e i redditi dal prestito titoli possono far si che gli ETF fisici abbiano un tracking difference positivo, nel qual caso si è in presenza di sovraperformance dell’indice di riferimento. Reinvestimento dei dividendi Per gli ETP fisici che replicano gli indici di riferimento azionari, sul tracking può incidere la differenza tra le ipotesi di reinvestimento dei dividendi dell’indice e del prodotto. 120 Alcuni indici ipotizzano il reinvestimento immediato dei proventi da dividendi alla data ex dividendo, ma un prodotto deve attendere di ricevere il dividendo prima di poterlo reinvestire. Durante questo periodo, si crea quindi una differenza tra la performance dell’ETP e del suo indice di riferimento. 110 Indice di riferimento ETP 100 Giorno 1 Giorno 6 Giorno 11 Fonte: ETF Securities, esempio ipotetico. Giorno 16 Giorno 21 Giorno 26 Giorno 31 Giorno 36 Costi e performance | 49 48 | ETPedia Ritenute alla fonte Capire gli indici Le imposte applicate sui pagamenti di dividendi o di interessi generati da un investimento in un indice sottostante possono incidere sul tracking. Vi sono due principali tipologie di indici azionari. Sebbene siano comprese nel calcolo dell’indice, queste tasse possono non essere applicabili a tutti gli investitori. Si consiglia di rivolgersi a un consulente finanziario indipendente per determinare quali implicazioni fiscali influenzino i propri investimenti. Campionatura Indice total return (TR) Indice price return (PR) Un indice in cui qualsiasi distribuzione in contanti dagli attivi sottostanti è reinvestita. Un indice che replica solo i movimenti del prezzo degli attivi sottostanti e non reinveste le distribuzioni in contanti. Ad esempio, l’indice total return FTSE MIB (codice Bloomberg: TFTMIBE). Gli ETP a replica fisica che utilizzano tecniche di campionatura per riprodurre l’indice di riferimento, hanno in genere un tracking error e un tracking difference maggiori rispetto agli ETP sintetici o a replica completa in quanto i componenti non corrispondono esattamente a quelli dell’indice di riferimento. Esistono poi anche indici total return per obbligazioni e materie prime calcolati con modalità leggermente diverse. A pagina 53 è riportato un esempio di un indice total return su materie prime. Ad esempio, l’indice price return FTSE MIB (codice Bloomberg: FTSEMIB) Prestito titoli Il reddito ottenuto dal prestito titoli può ridurre il costo di un ETP e in alcuni casi annullare completamente i costi interni del prodotto. Confronto tra indice total return (TR) FTSE MIB e indice price return (PR) FTSE MIB da agosto 2010 ad agosto 2013 Per informazioni approfondite sul prestito titoli si rimanda a pagina 24. 120 Qual è la performance degli ETP? 110 FTSE MIB FTSE MIB TR 100 FTSE 100 MSCI Emerging Oro Dax 30 S&P 500 Markets (fisico)10 Tracking error 0,06% 0,04% 0,04% 0,57% 0,00% Tracking difference 0,46% 0,23% 0,02% 0,95% 0,40% 10 Fonte: Morningstar, On the Right Track: Measuring Tracking Efficiency in ETFs (febbraio 2013); ETF Securities (febbraio 2013) La tabella mostra la variazione della precisione di tracking tra le classi di attivo. Gli investitori dovrebbero correggere le proprie aspettative a seconda degli attivi sottostanti. Ad esempio, un tracking difference dell’1% sarebbe debole negli ETF sull’azionario dei paesi sviluppati, ma potrebbe essere accettabile in un prodotto dei mercati emergenti. Tracking error o tracking difference? Gli investitori spesso chiedono cosa sia più importante: il tracking error o il tracking difference? La risposta dipende dall’obiettivo dell’investimento. Per gli investimenti che generano rendimenti, il tracking difference è un indicatore più utile, perché gli investitori in questo caso vogliono massimizzare il rendimento minimizzando i costi. Può essere più appropriato considerare il tracking error se l’investimento è fatto invece con finalità di copertura, in quanto la precisione di tracking diventa più importante rispetto al rendimento complessivo. Gli investitori di lungo termine possono essere più interessati al tracking difference, mentre agli investitori che cercano di trarre profitto dalle fluttuazioni a breve termine può convenire concentrarsi sul tracking error. Nel periodo compreso tra luglio 2010 e settembre 2012 il tracking error annualizzato per un ETC su oro fisico è stato di 0,00024%. 10 90 80 70 60 50 Ago 2010 Nov 2010 Feb 2011 Mag 2011 Ago 2011 Nov 2011 Feb 2012 Mag 2012 Ago 2012 Nov 2012 Feb 2013 Mag 2013 Ago 2013 Fonte: Bloomberg (agosto 2010 - agosto 2013). Questa distinzione è importante perché quando si realizzano dividendi in contanti, gli indici PR scendono, ma gli indici TR non sono influenzati dalle distribuzioni. Ad esempio, se diverse società appartenenti al FTSE MIB distribuissero i dividendi in un particolare giorno, l’indice FTSE MIB subirebbe un calo, mentre l’indice TFTMIBE non ne risentirebbe. Di conseguenza, quest’ultimo ha sovraperformato il primo di oltre il 9% negli ultimi 2 anni11. Il fatto che i nuovi mezzi d’informazione citino quasi esclusivamente gli indici PR può creare un po’ di confusione tra coloro che hanno investito in un ETP che replica un indice TR. Pertanto, i potenziali investitori dovrebbero essere a conoscenza di quale versione dell’indice (TR o PR) replica un particolare ETP. 11 Bloomberg (agosto 2013). Costi e performance | 51 50 | ETPedia Future (contratti) Un accordo in cui una parte acquisterà e l’altra parte venderà un attivo in una data futura a un prezzo predeterminato. I contratti future sono standardizzati in quanto stabiliscono una quantità e una qualità dell’attivo oggetto del contratto. Ad esempio, 5000 bushel di tipo #1 grano tenero “red winter grade” sono i requisiti stabiliti per i future su frumento alla New York Mercantile Exchange. Il che consente di creare facilmente un mercato liquido, poiché acquirenti e venditori sanno esattamente ciò che ricevono. I contratti future hanno scadenze variabili (quando la materia prima deve essere consegnata) da un mese a oltre 3 anni. Contratti future, contango e backwardation Indici future Una delle maggiori classi di attivo che gli ETP rendono disponibile a un ampio pubblico di investitori sono le materie prime. Tuttavia, non è possibile replicare fisicamente la maggior parte delle materie prime diverse dai metalli, viste le difficoltà e i costi elevati per il loro stoccaggio. Ad esempio, i prodotti agricoli e il bestiame deperiscono, mentre il petrolio è esplosivo. Pertanto, gli investitori alla ricerca di esposizione alle materie prime, senza voler trattare l’attivo fisico stesso, hanno storicamente fatto ricorso ai contratti future. In effetti, quando le fonti di informazione citano i prezzi delle materie prime, indicano i prezzi dei contratti future a un mese (il contratto future con scadenza più prossima alla data attuale). Diversamente dai contratti future che hanno scadenza, gli indici future sono costruiti per simulare un’esposizione continua a un contratto future su materie prime di una determinata scadenza. Gli ETC che replicano materie prime diverse dai metalli, replicano quindi in genere gli indici dei contratti future. Tuttavia, esistono alcuni costi relativi ai future che gli investitori dovrebbero conoscere quando acquistano un ETP che replica la loro performance, in particolare per quanto riguarda l’incidenza di contango e backwardation. Contratti future Il prezzo di un contratto future si basa sul prezzo spot dell’attivo sottostante e il cost of carry spiegati di seguito. Invece di acquistare il contratto future, l’investitore potrebbe acquistare la materia prima e stoccarla per la durata del future. Ad esempio, un investitore che vuole ricevere 1000 barili di petrolio tra tre mesi, può acquistare i relativi future ora o in alternativa acquistarli e conservarli per 3 mesi. Ma l’acquisto immediato di materie prime da utilizzare in futuro comporta dei costi aggiuntivi: interesse, stoccaggio e assicurazione, conosciuti come cost of carry. Prezzo future = Prezzo spot Costo corrente per l’acquisto dell’attivo. + + Interessi Con un contratto future, la maggior parte del denaro è corrisposta solo alla scadenza. Acquistando immediatamente l’attivo, si perdono gli interessi su quella somma. Stoccaggio e assicurazione L’attivo necessita di essere stoccato da qualche parte e assicurato. Cost of carry Rendimento roll I contratti future di solito vengono liquidati poco prima della loro scadenza per stipulare nuovi contratti con scadenze più lunghe, al fine di evitare di dover effettivamente consegnare la materia prima in questione (un processo noto come "rolling"), il che garantisce di mantenere l’esposizione continua alla materia prima. I contratti acquistati possono essere più cari rispetto ai contratti venduti, e questo comporta un’ulteriore perdita per l’investitore in future su materie prime. Questa tendenza di mercato è nota come "contango" e la differenza di prezzo è di solito chiamata "rendimento roll". Quest’ultimo è inglobato nel calcolo del valore dell’indice e ha un’incidenza negativa sul valore dello stesso. Ad esempio, immaginiamo che un investitore possieda 100 contratti future a un mese su petrolio che si stanno avvicinando alla scadenza, con la necessità quindi di essere rinnovati. In base al grafico riportato a destra, possono essere venduti a 79 dollari statunitensi, con un rendimento di 7900 dollari. Questa somma è poi investita nei future che scadono il mese successivo (future M2) il cui costo è di 79,4 dollari. I 7900 dollari saranno sufficienti per l’acquisto di soli 99 future su petrolio M2, realizzando una perdita dell’1% del proprio investimento a causa del costo di rinnovo. Prezzo dei contratti future in essere < Curva dei future su petrolio greggio in contango US$/barile 81.5 81.0 80.5 80.0 Roll 79.5 79.0 78.5 P P 2 1 Front Month Month 1 Month 2 Month 3 Month 4 Fonte: ETF Securities, Bloomberg (al 30 luglio 2010). Prezzo dei nuovi contratti future = Contango Quando acquistare il nuovo contratto future costa di più dell’importo ricevuto dalla vendita del vecchio contratto. Ciò comporta una perdita per l’investitore. Costi e performance | 53 52 | ETPedia In alternativa, i contratti acquistati possono risultare più convenienti rispetto a quelli venduti, il che comporta un guadagno supplementare chiamato "backwardation". Il rinnovo dei future con il mercato in backwardation genera un profitto per l’investitore, perché il contratto future corrente può essere venduto a un prezzo maggiore rispetto al costo di acquisto del nuovo contratto future. Curva dei future su petrolio greggio in backwardation Rendimento del collaterale Con un contratto future, la maggior parte del contante da corrispondere al momento della consegna di una materia prima non passa immediatamente di mano. Al contrario, gli indici dei future presumono che l’intero valore del contratto venga pagato anticipatamente, ma questo significherebbe che un investitore in un indice future perderebbe l’interesse sul contante che avrebbe potuto guadagnare utilizzando contratti future. Pertanto, il calcolo dell’indice include un rendimento del collaterale per simulare in modo più preciso un’esposizione a future a rinnovo. US$/barile 106 105 P 1 P 2 104 103 Roll Si può quindi dire che un indice future sia composto da tre elementi: il rendimento dell’indice spot, il rendimento roll e il rendimento del collaterale. Un indice su materie prime che comprende tutti e tre gli elementi è noto come indice total return. 102 101 100 Front Month Month 1 Month 2 Month 3 Month 4 Fonte: ETF Securities, Bloomberg (al 30 luglio 2010). Prezzo dei contratti future in essere > Prezzo dei nuovi contratti future = Indice total return Rendimento indice spot = Rendimento roll + + Rendimento collaterale Backwardation Quando il contratto future in essere può essere venduto a un prezzo maggiore rispetto al costo di acquisto del nuovo contratto future. Ciò genera un profitto per l’investitore. Composizione dei rendimenti - rendimento annuo del greggio DJ-UBS, dal 1991 al 2012 Rendimento roll 150% Rendimento indice spot Rendimento del collaterale 100% Total return Fonte: ETF Securities, DJ-UBS, Bloomberg (1992 - 2012). 50% 0% -50% -100% 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 Si osservi che alcuni ETP replicano gli indici price return, che omettono la componente del rendimento del collaterale. Indice price return = Rendimento indice spot + Rendimento roll Costi e performance | 55 54 | ETPedia Gli effetti di contago e backwardation Poiché gli ETC non su metalli replicano gli indici dei future, il rendimento di un ETC si comporrà analogamente di questi tre elementi: rendimento spot, rendimento roll e rendimento del collaterale. Come illustrato dal grafico a pagina 53, il rendimento roll è la ragione principale per cui un ETC su commodity non uguaglierà il rendimento spot. Il rendimento roll, a sua volta, dipende dal mercato dei future, ovvero se si trova in condizioni di contango o di backwardation. Non si dovrebbe sottovalutare la portata dell’impatto di queste caratteristiche del mercato sui rendimenti degli ETC. Ad esempio, nel 2009, sebbene il prezzo spot del greggio sia cresciuto di oltre il 50%, il contango ha quasi annullato tutti i guadagni. Gli ETC possono replicare gli indici dei future che simulano l’esposizione sia ai contratti a scadenza breve che a scadenza lunga. Un modo per attenuare gli effetti di contango e backwardation nel breve termine è di investire nei contratti con scadenze più lunghe. Gli ETC che replicano gli indici dei future con scadenze brevi devono rinnovare i contratti future con una frequenza maggiore rispetto agli ETC che replicano i future con scadenze più lunghe, offrendo all’investitore un’esposizione maggiore ai movimenti di prezzo sul breve termine e all’inclinazione della curva dei future. Il prezzo dei future a scadenza più lunga tende a essere trainato maggiormente dalle considerazioni di domanda / offerta strutturali. Nel grafico a fianco possiamo vedere che il rendimento roll è più vicino allo zero per gli ETP che replicano l’indice dei future a scadenza più lunga. Gli ETP che replicano future con scadenze più vicine, possono avere una maggiore variabilità nei rendimenti roll. Fattori determinanti sul breve termine Fattori determinanti sul lungo termine Aspetti di domanda / offerta, influenzati da: Aspetti di domanda / offerta strutturali, influenzati da: • calamità naturali • domanda dei mercati emergenti • infrastrutture • risorse rimanenti • scorte di materie prime Un investitore può cercare di contenere e in alcuni casi di beneficiare dall’influenza di contango e backwardation. Per minimizzare le occasioni in cui un contratto deve essere rinnovato e possibilmente per replicare il prezzo spot più da vicino, un ETP può seguire l’andamento di un contratto future con scadenza più lunga. Occorre tener presente che se la curva dei future è in backwardation un investitore in ETC con una posizione lunga può beneficiare di un rendimento roll positivo. Esistono ETC che replicano gli indici che correggono in modo dinamico la scadenza del contratto future per ottimizzare il rendimento roll. Tuttavia, l’effetto di queste strategie è incerto, vista la scarsità di dati disponibili per valutarne la performance. Contango / backwardation del petrolio greggio a 1 mese e 2 anni rispetto alle scorte statunitensi di petrolio (rendimenti medi con rinnovo a 3 mesi, marzo 1998 - maggio 2013) % mensile Miliardi di barili 6% 1,3 4% 1,4 2% 1,5 0% 1,6 -2% 1,7 -4% 1,8 1,9 -6% 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 In sostanza, gli investitori devono considerare le finalità dell’investimento. Se si cerca di trarre profitto dagli squilibri temporanei di domanda / offerta, per raggiungere l’obiettivo d’investimento si può allora considerare un ETP che replica un indice di contratti future a scadenza breve. Se invece si cerca di trarre beneficio dalle discrepanze strutturali, può essere utile fare ulteriori considerazioni su un ETP con scadenza più lunga. Rendimento roll ETFS Brent 1 Month (OILB) Rendimento roll ETFS Brent 2 Year (OSB2) Scorte complessive di greggio e petrolio (inverso, a destra) Fonte: E TF Securities, Energy Information Administration (1999-2013). Investimenti attivi e passivi | 57 56 | ETPedia 07 Investimenti attivi e passivi Nel prendere in considerazione un fondo d’investimento, le principali strategie che un investitore deve considerare sono due: gestione attiva e gestione passiva. In questa sezione analizziamo i fattori da prendere in considerazione quando si deve scegliere tra i fondi a gestione attiva e passiva. La performance dei fondi d’investimento attivi L’obiettivo di un gestore attivo è generare rendimenti superiori a uno specifico indice di riferimento. A tutti i gestori può capitare di imbattersi in periodi di sottoperformance quando la strategia d’investimento disattende le aspettative. Tuttavia, i sostenitori dell’investimento attivo obietterebbero che i gestori possono sovraperformare il proprio indice di riferimento su periodi estesi. Investimenti attivi e passivi | 59 58 | ETPedia Il costo dei fondi attivi I rischi dell’investimento passivo La maggior parte dei fondi attivi non è in grado di sovraperformare su base continuativa il proprio indice di riferimento, il che rende i fondi passivi un’alternativa allettante. Possiamo dimostrarlo con un semplice esempio: immaginiamo che 10.000 euro siano investite sia in un fondo attivo sia in un ETP e che nessuno dei due generi rendimenti. Il fondo attivo addebita il 2%, mentre l’ETP solo lo 0,5%. Nella tabella qui di seguito riportata possiamo vedere quanto denaro rimarrebbe nei vari periodi: La gestione passiva comporta rischi propri. 1 anno 3 anni 5 anni 10 anni 20 anni Fondo attivo (2% spese) €9.800 €9.411,92 €9.039,21 €8.170,73 €6.676,08 ETP (0,5% spese) €9.950 €9.850,75 €9.752,49 €9.511,10 €9.046,10 Fonte: ETF Securities, esempio ipotetico. In un arco di tempo di 20 anni, il fondo a gestione attiva è costato circa 2.500 euro in più rispetto all’ETP. È un esempio estremo, ma i risparmi sono importanti anche prendendo in considerazione periodi più brevi. Nella tabella sottostante sono indicati i total expense ratio medi sia per i fondi a gestione attiva che per gli ETP che coprono le stesse classi di attivo. In media gli ETP addebitano commissioni inferiori rispetto ai fondi a gestione attiva. Fino a marzo 2013, in media, un investitore europeo ha pagato 73 punti base in più per un fondo obbligazionario diversificato europeo a gestione attiva, rispetto a un ETP. La differenza diventa ancor più pronunciata osservando le classi di attivo di nicchia. I fondi azionari dei mercati emergenti, in media, sono 110 punti base più cari rispetto a un corrispondente ETP. Come dimostrato dai dati, gli ETP sono di norma più convenienti rispetto ai fondi a gestione attiva. Settore Attivo ETP Azionario britannico 1,23% 0,33% Azionario globale 1,18% 0,45% Azionario mercati emergenti 1,74% 0,64% Obbligazioni diversificate GBP 0,68% 0,20% Obbligazioni diversificate EUR 0,94% 0,21% Obbligazioni diversificate USD 0,92% 0,23% Fonte: ETF Securities (marzo 2013). Distorsione dell’indice Investire in un fondo indicizzato passivo offre il vantaggio di detenere un ampio ventaglio di attivi, ma non sempre possedere un indice garantisce la diversificazione: gli indici possono concentrarsi particolarmente su un settore. Nel luglio 2007, all’apice del boom antecrisi, i servizi finanziari rappresentavano il 24,5% del FTSE 100, ma nei successivi due anni sono scesi al 12,5%, perdendo 30 miliardi di sterline in capitalizzazione di mercato e contribuendo a un ribasso del 48% del FTSE per lo stesso periodo. Un gestore attivo accorto può essere stato in grado di attenuare le perdite riducendo l’esposizione ai servizi finanziari in un modo in cui l’investitore passivo non avrebbe potuto. Tuttavia, per attenuare questo rischio, molte metodologie di indice pongono dei limiti alle esposizioni settoriali e alle singole società. Imprecisione del tracking Gli ETP cercano di replicare gli indici il più fedelmente possibile, ma non sono perfetti. In pratica, ci sarà in genere un tracking difference tra l’indice di riferimento e il prodotto. Per la maggior parte dei mercati liquidi queste differenze sono limitate – ad es. dal 2010 il tracking difference medio per gli ETP FTSE 100 è stato solo dello 0,46% (vedi pagina 48). Tuttavia, la differenza può essere decisamente più importante per i singoli ETP, in particolare in segmenti di mercato meno liquidi. Un ETP che sottoperforma in modo significativo il suo indice di riferimento può avere un rendimento inferiore rispetto a un fondo attivo. Combinazione di investimenti attivi e passivi Gli ETP dovrebbero essere utilizzati come elementi portanti di un portafoglio d’investimento. In definitiva, gli investitori possono trarre beneficio dalla combinazione in un unico portafoglio di investimenti attivi e passivi. Inserire fondi passivi nella porzione "core" di un portafoglio aiuterà a minimizzare i costi generali e la volatilità. Ulteriori posizioni, note come componenti "satelliti", sfruttano la capacità dei fondi attivi di incorporare proiezioni previsionali e possono sovraperformare il mercato. Questo metodo di costruzione del portafoglio core / satellite è un approccio flessibile studiato per offrire il meglio delle due strategie. Il futuro degli ETP | 61 60 | ETPedia 08 Il futuro degli ETP Sebbene esistessero prototipi precedenti, la nascita del settore ETP viene comunemente fatta coincidere con la quotazione dello SPDR S&P 500 (SPY) sul NYSE il 22 gennaio 1993. L’Europa ha seguito l’esempio americano quotando l’Euro STOXX 50 sulla Borsa di Francoforte nel 2001. Da allora il settore si è sviluppato. L’SPY ha ora raggiunto circa 155 miliardi di dollari di attivi in gestione e il settore nel suo complesso ha superato i 2000 miliardi di dollari. 12 Crescita degli ETP Le dimensioni del mercato degli ETP hanno continuato a crescere, a fronte della continua innovazione dei prodotti da parte dei provider. All’inizio erano limitati solo a prodotti azionari long, ma ora si sono allargati a coprire diversi settori esotici. Gli ETP su materie prime, mercati emergenti e obbligazioni sono ora molto diffusi, ma anche gli ETP short e con leva, sulla volatilità e a copertura valutaria sono utilizzati da molti investitori. Come illustrato a seguire, i consulenti presso McKinsey & Company14 prevedono una forte crescita globale degli ETP sino a tutto il 2015: Crescita ETP - previsione 13 5.0 4.5 AUM ETP in migliaia di miliardi di USD 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2010 2011 2012 2013 2014 Previsione Fonte: McKinsey & Company, The Second Act Begins for ETFs (agosto 2011); ETF Securities (giugno 2013). n Scenario di crescita alta n Scenario di crescita bassa 12 Bloomberg (agosto 2013). 13 BlackRock ETP Landscape: Industry Highlights (gennaio 2013). 14 McKinsey & Company, The Second Act Begins for ETFs (agosto 2011). n AUM effettivo 2015 ETF Securities | 63 62 | ETPedia Sebbene sia difficile fare previsioni su un settore che attraversa una fase di grande innovazione, alcuni sviluppi futuri positivi potrebbero riguardare: ETP con strategia specifica: una crescita negli ETP che replicano una particolare tecnica d’investimento. Ad esempio, un merger arbitrage ETP che cerca di sfruttare i differenziali di prezzo delle società che vengono acquistate. Sperimentazione di indici: dato che gli ETP replicano gli indici, è naturale che la crescita degli ETP sia accompagnata dalla crescita di svariati indici. Poiché gli emittenti di ETP cercano di differenziare i propri prodotti, i fornitori di indici creeranno indici più diversificati che gli ETP dovranno poi replicare. Regolamentazione: la Retail Distribution Review nel Regno Unito può rappresentare solo l’inizio di diversi elementi legislativi che possono incidere sulla crescita degli ETP. Vietando le commissioni e spingendo i consulenti a valutare tutto il mercato degli investimenti, la RDR probabilmente amplierà il mercato degli ETP, in particolare tra i clienti retail. In conclusione, si potrebbe dire che il vero successo degli ETP sia stato quello di democratizzare gli investimenti, permettendo agli investitori retail di accedere ad attivi e, sempre più, a strategie che erano disponibili esclusivamente agli investitori istituzionali quali banche d’investimento e hedge fund. Se i fornitori di ETP continueranno a introdurre innovazioni, ci aspettiamo che il settore continuerà ad ampliare le opportunità disponibili agli investitori ordinari. Informazioni importanti La presente promozione finanziaria è stata pubblicata e approvata ai sensi della sezione 21 del Financial Services and Markets Act del 2000 da ETF Securities (UK) Limited (“ETFS UK”), una società autorizzata e regolamentata dalla Financial Conduct Authority britannica (“FCA”). Il valore degli investimenti può aumentare così come diminuire, e gli investitori possono perdere in tutto o in parte l’importo investito. Le performance passate non sono necessariamente indicative dei risultati futuri. Siete invitati a rivolgervi ad un consulente d’investimento indipendente prima di effettuare qualsiasi investimento al fine di appurarne l’idoneità alle vostre circostanze. Le informazioni contenute nella presente pubblicazione vengono fornite per scopi puramente informativi e non rappresentano un’offerta di vendita né una sollecitazione di un’offerta per l’acquisto di valori mobiliari. Le eventuali decisioni d’investimento non devono basarsi su questa comunicazione. Le performance storiche non sono un’indicazione dei risultati futuri ed il valore degli investimenti può aumentare così come diminuire. La presente pubblicazione può contenere commenti di mercato indipendenti allestiti da ETFS UK in base a informazioni di pubblico dominio. Sebbene si adoperi per garantire l’accuratezza del contenuto della presente comunicazione, ETFS UK non ne assicura né garantisce l’accuratezza o la correttezza. Le eventuali parti terze fornitrici di dati utilizzate come fonti delle informazioni ivi contenute non rilasciano garanzie né dichiarazioni di alcun tipo in merito a tali dati. Le opinioni eventualmente espresse da ETFS UK con riferimento a prodotti o ad attività di mercato sono soggette a variazioni. ETFS UK, le sue consociate e i rispettivi funzionari, amministratori, partner e dipendenti declinano qualsiasi responsabilità in caso di perdite dirette o consequenziali derivanti dall’utilizzo della presente pubblicazione o dei suoi contenuti. La FCA impone a ETFS UK di specificare di non agire in alcun modo per conto degli investitori in relazione all’investimento o all’attività d’investimento cui attiene la presente pubblicazione. In particolare, ETFS UK non fornirà servizi d’investimento o di consulenza né rilascerà raccomandazione alcuna in merito alle condizioni delle eventuali transazioni. Nessun rappresentante di ETFS UK è autorizzato a comportarsi in maniera tale da lasciar intendere diversamente. ETFS UK non è pertanto tenuta a fornirvi le tutele concesse ai suoi clienti, e siete invitati a richiedere il parere di consulenti indipendenti su temi legali, d’investimento, fiscali e d’altro genere in base alle vostre esigenze. Il presente documento non costituisce né va in nessun caso interpretato come un annuncio pubblicitario o un qualsiasi altro mezzo di sollecitazione di un’offerta pubblica di azioni o di valori mobiliari negli Stati Uniti e nei relativi territori e province. È fatto divieto di condurre, trasmettere o distribuire (direttamente o indirettamente) il presente documento o sue copie nel territorio degli Stati Uniti. La presente comunicazione costituisce uno dei materiali pubblicitari descritti dalla Sezione 31, par. 2 della legge tedesca sulla negoziazione di valori mobiliari (Wertpapierhandelsgesetz – WpHG); non costituisce un’analisi finanziaria ai fini della Sezione 34b del WpHG e non ottempera pertanto a tutti i requisiti di legge previsti per garantire l’obiettività dell’analisi finanziaria, né è soggetta al divieto di trading prima della pubblicazione di un’analisi finanziaria. Per maggiori informazioni rivolgersi a ETFS UK al numero +44 (0)20 7448 4330 o all’indirizzo [email protected]. London ETF Securities (UK) Limited 3 Lombard Street London EC3V 9AA United Kingdom t +44 (0)207 448 4330 f +44 (0)207 448 4366 e [email protected]
