Lezione 11
Scelta dei regimi di cambio
Stefano Papa
Università di Roma Sapienza
[email protected]
Facoltà di Economia Sapienza
Background della teoria macro
• Un rapido aggiornamento sui principi
fondamentali macroeconomici
• L'applicazione di tali principi alla questione dei
regimi di cambio
• L'integrazione monetaria europea è una storia
di ricerca di stabilità dei cambi. Come mai?
The Question and The Answer
• La domanda: cosa fare con i tassi di cambio?
• La risposta: non c'è soluzione migliore:
• una questione di compromessi.
Principi di base macro
1. Parità coperta e scoperta dei tassi di interesse (CIP e UIP) che
spiegano i movimenti di capitale (MK) nel breve periodo.
2. La parità del potere d’acquisto (PPP) nel lungo periodo.
Aumenti (riduzioni) dell’offerta di moneta e del livello dei
prezzi sono compensati da deprezzamenti proporzionali
(apprezzamenti) del tasso di cambio nominale, per
ripristinare la competitività e l’equilibrio esterno (BP=0).
3. La neutralità della politica monetaria a lungo termine. I
prezzi e salari si aggiustano nel lungo periodo.
4. La non neutralità della moneta a breve termine. La politica
monetaria (stabilizzatore automatico) è rilevante in presenza
di shock in quando nel breve periodo i prezzi sono rigidi. Se i
prezzi e salari si aggiustassero non occorrebbe nè la politica
monetaria nè la fiscale.
Principi base macro
5. La politica monetaria con l’obiettivo interno in cambi fissi è
possibile solo in presenza di controlli sui movimenti di
capitale. E’ possibile avere diversi tassi di interesse tra paesi
UE ma
controllo dei capitali.
6. Si possono supportare diversi tassi di interesse (politiche
monetarie con l’obiettivo interno) con perfetta mobilità dei
capitali, solo se i cambi sono flessibili. Altrimenti speculazione
internazionale.
7. Nella UE, i differenziali positivi tra i tassi di interesse dei paesi
periferici e dei paesi virtuosi è dovuto al premio per il rischio
di default, ossia la probabilità per i paesi periferici di uscire
dall’UE che svaluterebbe il capitale investito, quindi il mercato
richiede un tasso di interesse molto più alto.
Long Term: Neutrality of Money (PPP)
• Nel lungo periodo, la moneta, il livello dei prezzi e il tasso di
cambio nominale tendono a muoversi in proporzione per
ripristinare la competitività e l’equilibrio esterno (BP=0).
• Nel lungo periodo, se il tasso di crescita della moneta
aumenta rispetto agli altri paesi, aumenta il livello dei prezzi,
il tasso di cambio nominale si deprezza nella stessa
proporzione dell’aumento dei prezzi tale per ripristinare la
competitività ER e l’equilibrio esterno (BP=0).
• Nel breve periodo non si osserva questa evidenza.
• Se invece, il tasso di cambio (e) è fisso allora il meccanismo di
aggiustamento opera attraverso il mercato ovvero con la
riduzione dei prezzi.
Long Term: Neutrality of Money
Comparison between France and Switzerland
Growth rate in France less growth rate in Switzerland
Annual averages
25
20
Year to year:
Nothing really visible
15
10
5
0
-5
-10
2004
2000
Inf lation
1996
1992
1988
Exchange rate
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1980
1976
1972
1968
1964
1960
Money grow th
Long Term: Neutrality of Money
Comparison between France and Switzerland
Growth rate in France less growth rate in Switzerland
Five-year averages
Annual averages
25
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20
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5
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0
-5
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2004
Inflation
2000
1996
1992
Exchange rate
1988
Money grow th
1984
1980
1976
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1968
1964
Exchange rate
Inflation
1960
2004
2000
1996
1992
1988
1984
1980
1976
1972
1968
1964
1960
Money grow th
Five-year
averages:
Something
emerges
Long Term: Neutrality of Money
Comparison between France and Switzerland
Growth rate in France less growth rate in Switzerland
Annual averages
Five-year averages
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2004
Inflation
2000
1996
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Exchange rate
1988
Money grow th
1984
1980
1976
1972
1968
1964
1960
2004
2000
Inflation
1996
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1988
Exchange rate
1984
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1972
1968
1964
1960
Money grow th
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2004
2000
1996
1992
1988
1984
1980
1976
1972
1968
1964
1960
Money grow th
Exchange rate
Inflation
PPP: An Implication of
Long Term Neutrality
France and Switzerland: averages 1951-2004
Average money growth: France less Switzerland
2.5
Average inflation: France less Switzerland
2.4
Average appreciation CHF vs. FRF
3.0
Parità del Potere d’acquisto (PPP): Una implicazione
della neutralità della moneta nel lungo periodo
• Il tasso di cambio reale λ:
– definito come λ = eP/P*
– “e” inteso come il tasso di cambio nominale
– PPP: “e” compensa variazioni di P/P*
– quindi λ è costante.
Δe ΔP * ΔP
=
−
e
P*
P
• PPP: Il differenziale di inflazione (offerte di moneta dei paesi) tra
paesi è coperto dal differenziale del tasso di cambio dei paesi.
PPP: An Implication of
Long Term Neutrality
Germany and the UK (1951-2004)
600
500
400
300
200
100
Nominal Exchange Rate
2001
1996
1991
1986
1981
1976
1971
1966
1961
1956
1951
0
Real Exchange Rate
Lungo periodo: PPP
• Nel lungo periodo (LP) un aumento dell’offerta di moneta di un
paese rispetto ad un altro porta ad un aumento proporzionale del
livello dei prezzi e un deprezzamento del tasso di cambio.
• Nel LP, vale la Parità del Potere d’Acquisto (PPP): il
differenziale di inflazione (offerte di moneta dei paesi) tra paesi
è coperto dal differenziale del tasso di cambio dei paesi.
• Nel LP vale la neutralità moneta. Le variabili reali (Y, N, eR)
non sono inflenzate dalle variabili nominali.
• Il principio della neutralità è rappresentato dalla curva di
offerta verticale (AS oppure curva di Phillips verticale).
• Qualsiasi variazione nell’offerta di moneta comporta solo una
pari variazione dei prezzi e non modifica il reddito o
l’occupazione.
Long Term Neutrality of Money:
Theory
• The aggregate
demand and supply
framework: the
vertical long-run
aggregate supply
schedule.
In UE dove i tassi di cambio nominali “e” sono fissi.
• Il tasso di cambio reale λ:
– definito come λ = eP/P*
– “e” è il tasso di cambio nominale fisso e non può aggiustare questa
differenza di prezzi all’interno dei paesi UE
– “e” non può compensare variazioni di P/P*
– quindi λ varia la competitività tra paesi.
Δλ
ΔP ΔP *
=
−
λ
P
P*
– Squilibri esterni (PC<0) che si aggiustano attraverso il mercato, ossia
con un abbassamento dei prezzi nel lungo periodo.
– Nel lungo periodo, il tasso di cambio reale λ è indipendente dal
tasso di cambio nominale E: i prezzi si aggiustano.
Breve periodo: MS e regimi di tasso di cambio
• Nel breve periodo, i prezzi e salari sono rigidi, un aumento di Ms
comporta, una riduzione del tasso di interesse, un deflusso dei
capitali all’estero, un deprezzamento del tasso di cambio a
pronti, apprezzamento forward o atteso (se non ci sono controlli
ai movimenti di K). Se CIP e UIP non valgono MK<0 e BP<0,
un deprezzamento del tasso di cambio reale e un aumento della
competitività.
• Tuttavia, questo è vero se tasso di cambio è flessibile. Non è
vero se fisso. Dipende dal regime di cambio.
• Cambi fissi: Aumenti di Ms porta MK<0, BP<0, vende valuta
estera (riserve) e acquista valuta nazionale. L’effetto monetario
sterilizzato dalla BC. Politica monetaria inefficace.
• Cambio flessibile: Aumenti di Ms comportano MK<0 BP<0, un
deprezzamento del tasso di cambio, aumenta la competitività, IS
a destra (PC>0) e BB verso basso. Politica Monetaria Efficace.
Breve periodo: Non Neutralità della moneta
• Modello AD-AS: nel breve periodo, AS non è verticale.
• Una politica monetaria espansiva è efficace
reddito e
occupazione (se non siamo in cambi fissi, ma cambi
flessibili).
• I canali di politica monetaria (+MS):
1. il canale dei tassi di interesse (-i)
2. il canale del credito (+ liquidità)
3. il canale di mercato azionario (corso delle azioni)
4. il canale del tasso di cambio (deprezzamento nominale e
reale: competitività).
Short Term Non Neutrality of Money
• The aggregate
demand and supply
framework: the
short-run aggregate
supply schedule.
When Does the Regime Matter?
• Nel breve periodo, cambiamenti del tasso di cambio nominale
si riflettono in cambi del tasso di cambio reale λ = eP/P*
• Utile quando P e P* sono viscosi e aggiustamento lungo.
• Nel lungo periodo, il tasso di cambio reale λ è indipendente
dal tasso di cambio nominale E: i prezzi si aggiustano.
• Se i prezzi sono completamente flessibili, il lungo periodo
avviene immediatamente e il tasso di cambio nominale non
influenza l'economia reale.
• In altre parole, la scelta di un regime di cambio ha per lo più
effetti di breve periodo perché i prezzi sono viscosi.
Mundell e Fleming
• Modello di Mundell-Fleming
studia la domanda
aggregata in una economia aperta, include:
• Commercio internazionale (PC)
• Movimenti di capitali e finanza internazionale (MK)
• 2 Regimi di tassi di cambio:
• Cambi flessibili
• Cambi fissi
Bilancia dei pagamenti
• La bilancia dei pagamenti registra il valore delle transazioni tra
residenti e non residenti nella valuta nazionale del paese in un
determinato periodo di tempo.
• La domanda e offerta di prodotti (PC) e di attività finanziarie
(MK) corrispondono alle offerte e domande di valuta.
• Esiste quindi un legame stretto tra bilancia dei pagamenti e
mercato dei cambi.
• La BP è composto da tre conti: Conto corrente, Conto capitale,
Conto finanziario. Nei conti si registrano Attivo (crediti) e
Passivo (debiti) con il metodo della Partita doppia.
• Entrate derivanti da transazioni a favore del residente
• Uscite derivante da transazioni a favore del non residente.
Componenti
Conto corrente
–Merci
–Servizi
–Redditi da lavoro e da capitale
–Trasferimenti unilaterali correnti
Conto capitale
–Attività intangibili (licenze, brevetti)
–Trasferimenti unilaterali in conto capitale
Conto finanziario
–Movimenti di capitale (escluse riserve)
–Investimenti diretti
–Investimenti di portafoglio
–Derivati
–Atri investimenti
–Variazione delle Riserve ufficiali
Errori ed omissioni
Registrazioni
• Un pagamento da un residente ad non residente va nel
passivo.
• Un pagamento da un non residente ad un residente
nell’attivo.
• Gli acquisti e vendite di attività finanziarie vanno nel conto
finanziario alla voce movimenti di capitale
• Se compriamo una attività finanziaria estera c’è un deflusso
di capitale (passività)
• Mentre gli interessi attivi e passivi vanno nel conto
corrente alla voce redditi da capitale
Partite correnti e movimenti di capitale
Consideriamo una versione semplificata: BP = PC+MK
PC = Partite correnti (conto corrente e conto capitale)
MK = Movimenti di capitale (conto finanziario)
Le riserve sono le variazioni compensative (partita doppia), non
le consideriamo; la somma delle attività e della passività non
sono necessariamente uguali.
• Se BP>0
attività > passività, la bilancia dei pagamenti ha un
surplus.
• BP=0
attività = passività, la bilancia dei pagamenti è in
pareggio.
• BP<0
attività < passività, la bilancia dei pagamenti ha un
deficit.
•
•
•
•
Partite correnti e movimenti di capitali
• Identità del reddito nazionale (reddito=spesa)
• Se il prodotto è superiore alla spesa interna, le esportazioni
nette sono positive e viceversa.
• C + S = C + I + NX
• S–I=X–M
• Se X>M (NX>0, PC>0) surplus partite correnti
S>I
(domanda interna insufficiente) Una parte di risparmio (S)
deve trovare sbocco all’estero.
• Si genera un deflusso di capitali, che potrebbe comportare
problemi di crescita nel lungo periodo (MK<0)
Partite correnti e movimenti di capitali
• Identità del reddito nazionale (reddito=spesa)
• Se il prodotto è inferiore alla spesa interna, le esportazioni
nette sono negative e viceversa.
• C + S = C + I + NX
• S–I=X–M
• Se X<M (NX<0, PC<0) deficit partite correnti
S<I (Eccesso
di domanda interna) Per finanziare gli Investimenti (I)
occorrono capitali esteri.
• Si genera un afflusso di capitali, con effetti futuri negativi
per il pagamento di interessi a non residenti (MK>0)
L’obiettivo dei conti esteri
• Il pareggio della bilancia dei pagamenti è un obiettivo
macroeconomico di lungo periodo (obiettivo esterno).
• BP = PC + MK ≈ 0
•
•
•
•
•
•
•
•
Partite correnti: Se PC=0
equilibrio.
Se PC>0 (PC<0)
surplus (deficit)
Movimenti di capitale: Se MK=0 equilibrio.
Se MK<0 (MK>0)
deficit (surplus)
Se PC=0, MK=0 BP=0, ma non è necessario:
Equilibrio della bilancia dei pagamenti BP=0 (es. PC=5, MK=-5)
Equilibrio pieno della bilancia dei pagamenti PC=0, MK=0, BP=0
Un equilibrio pieno è un equilibrio, ma un equilibrio della
bilancia dei pagamenti non è necessariamente pieno.
BP e il mercato valutario
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
Un pagamento da un residente ad non residente va nel passivo.
Un pagamento da un non residente ad un residente in attivo.
Chi domanda valuta estera?
Un residente che deve fare un pagamento all’estero (IMP,
domanda titoli esteri).
La domanda di valuta estera è uguale a 1/e (q, quanti euro per
un dollaro). Va nel passivo di BP.
Chi offre valuta estera?
Un residente che ha ricevuto un pagamento dall’estero (EXP,
domanda titoli europei).
L’offerta di valuta estera è quindi uguale a q. Va nell’attivo della
BP.
C’è una relazione!!!
(Nota q = valore in euro di una unità di valuta estera).
Surplus, deficit e variazioni del cambio
• Se la bilancia dei pagamenti è in surplus, BP>0: l’attivo è
maggiore del passivo (A>P e BP=A-P euro)
• Nel mercato della valuta estera:
• Si offre qA e si domanda qP:
1. Eccesso di offerta di valuta estera q, poiché qA>qP
2. Eccesso di domanda di valuta estera q, poiché qA<qP
• La valuta estera si deprezza e si apprezza la valuta nazionale o
viceversa.
• In generale:
1. Se BP>0, eccesso di offerta di valuta estera (EOV) che si
deprezza (q↓) ovvero la valuta nazionale si apprezza (e↑).
2. Se BP<0, eccesso di domanda di valuta estera (EDV) che si
apprezza (q↑) ovvero la valuta nazionale si deprezza (e↓).
Modello Mundell Fleming
•
•
•
•
•
Esistono quattro mercati:
Titoli: prezzo PT (si ricorda PT=1/i)
Moneta: numerario
Valuta: prezzo = tasso di cambio (q)
Beni: prezzo dei beni, P
• Assumiamo :
• Stock iniziali (ad esempio i titoli detenuti ad inizio periodo)
siano pari a zero
flussi = stock
• I prezzi dei beni siano dati, P=1, (rigidità nominale)
breve
periodo
tassi di interesse reali = tassi di interesse nominali
(i=r)
Aggiustamento dei mercati
•
•
•
•
Se i prezzi sono dati, come si aggiusta il mercato dei beni?
Principio della domanda effettiva (come nella IS, prezzi fissi)
Eccesso di domanda
imprese ↑ produzione
Eccesso di offerta
imprese ↓ produzione
•
•
•
•
Come si aggiustano gli altri mercati:
Titoli
prezzo dei titoli
Moneta
vendendo e comprando titoli
Valuta
tasso di cambio (prezzo valuta estera: q)
Velocità di aggiustamento
• Prima si aggiustano i mercati delle attività finanziarie: titoli,
moneta e valuta (tramite variazioni dei prezzi a seguito degli
eccessi di domanda o offerta)
• Titoli EDT ↑PT ↓i
• Valuta EDV ↑P$ (↑q)
• Moneta EDM EOT
↓PT ↑i
•
•
•
•
Titoli EOT
↓PT ↑i
Valuta EOV ↓P$ (↓q)
Moneta EOM EDT ↑PT ↓i
Poi si aggiusta il mercato dei beni (tramite variazioni della
produzione in linea con il principio della domanda effettiva)
Mercato della Moneta
• CAMBI FISSI: LM si sposta.
• Quando (BP>0
e↑ o ↓q) la Banca centrale acquista valuta
estera pagando con euro, (vende) immette base monetaria nel
circuito (BM>0), per mantenere fisso il cambio.
• La LM si sposta verso destra.
• Quando (BP<0
e↓ o ↑q), immette (vende) valuta estera, in
cambio di euro (acquistando), sottrae base monetaria dal
circuito (BM<0), per mantenere fisso il cambio.
• La LM si sposta verso sinistra.
• CAMBI FLESSIBILI: La LM non si sposta.
La IS in economia aperta
• Aumenti di competitività (deprezzamenti della valuta
interna e↓) traslano la curva a destra.
La pendenza è
r
E1
r1
IS’
E2
IS
r2
Y1
maggiore rispetto
al caso di
economia chiusa,
perché il
moltiplicatore è
minore, nel
processo
moltiplicativo
parte del reddito
esce
da questo
essendo utilizzata
per
l’acquisto di beni
esteri.
Y2
Riduzione della competitività (apprezzamenti della valuta interna e )
traslano la curva a sinistra
39
Mercato della Valuta
• Ricordiamo che considerare il mercato della valuta o la
bilancia dei pagamenti (che registra il pagamenti tra
residenti e non, quindi domanda e offerta di valuta estera)
è equivalente.
• Equilibrio mercato valuta estera = equilibrio bilancia dei
pagamenti
• Eccesso di domanda di valuta estera = deficit della bilancia
dei pagamenti
• Eccesso di offerta di valuta estera = surplus della bilancia
dei pagamenti
Bilancia dei pagamenti: PC
PC= EXP(eR) – IMP(eR,Y)
• Partite correnti
1. Un apprezzamento ↑e, riduce la competitività: ↑eR = P e/P$
↓EXP (costano di più) e ↑IMP (sono più a buon mercato).
Assumiamo che valga Marshall-Lerner, allora le PC in termini di
valore si riducono:
• ↓PC= P EXP↓ - P$(1/e)↓ IMP↑
• La somma delle elasticità delle importazioni ed esportazioni
maggiore di uno implica che l’effetto quantità domina quello
prezzo.
2. Se ↑Y = mIMP↑
↓PC (effetto keynesiano)
Bilancia dei pagamenti: PC
PC= EXP(eR) – IMP(eR,Y)
• Partite correnti
1. Un deprezzamento ↓e, riduce la competitività: ↓eR = P e/P$
↑EXP (costano meno) e ↓IMP (costano di più). Assumiamo
che valga Marshall-Lerner, allora ↑PC in termini di valore:
• ↑PC= P EXP↑ - P$(1/e)↑ IMP↓
• La somma delle elasticità delle importazioni ed esportazioni
maggiore di uno implica che l’effetto quantità domina quello
prezzo.
2. Se ↓Y = mIMP↓
↑PC (effetto keynesiano)
Bilancia dei pagamenti: MK
•
•
•
•
•
•
•
•
Movimenti di capitale:
MK = (if–ih, ∆ee) Dato if, se ↑ih
afflusso di capitali ↑MK
Se vale CIP
(sconto a termine): (eF−e)/e = if−ih
Se vale UIP
(deprezzamento atteso): (ee−e)/e = if−ih
Si assume valgano in modo che if+∆ee=ih.
Bilancia dei pagamenti è inclinata positivamente (i,y):
BP=PC (eR,Y) + MK (if+∆ee = ih)
Vale la UIP
Dato un tasso di interesse internazionale, se il tasso interno
aumenta si ha un afflusso di capitali. Se (↑i) MK>0, deve
aumentare il reddito (Y), aumentare le IMP (PC<0) per rimanere
in equilibrio la BP=0. Tutte le combinazioni di i e Y che mi
portano in equilibrio la BP.
Bilancia dei pagamenti: MK
Movimenti di capitale:
MK = (if–ih, ∆ee) Dato if, se ↓ih
deflusso di capitali ↓MK
Se vale CIP (premio a termine): (eF−e)/e = if−ih
Se vale UIP (apprezzamento atteso): (ee−e)/e = if−ih
Si assume valgano in modo che if=ih.
Bilancia dei pagamenti è inclinata positivamente (i,y):
BP=PC (eR,Y) + MK (if+∆ee = ih)
Vale la UIP
Dato un tasso di interesse internazionale, se il tasso interno
aumenta si ha un afflusso di capitali. Se (↑i) MK>0, deve
aumentare il reddito (Y), aumentare le IMP (PC<0) per rimanere
in equilibrio la BP=0.
• Tutte le combinazioni di i e Y che mi portano in equilibrio la BP.
•
•
•
•
•
•
•
•
Parità scoperta sul tasso di interesse (UIP)
• Assumiamo perfetta mobilità dei capitali.
• La parità scoperta sul tasso di interesse (uncovered interest
parity) è l’uguaglianza tra la variazione attesa del tasso di
cambio a pronti e il differenziale tra i tassi di interesse
estero ed interno.
• La UIP implica l’uguaglianza tra i guadagni attesi di due
attività finanziarie denominate in valute differenti.
Ricordiamo
• Ricordiamo:
A. (1+ih) è rendimento atteso (certo) dell’investimento in Italia
B. (1+if) e/ee è il rendimento atteso (incerto) dell’investimento negli
Stati Uniti.
• Naturalmente:
1. (1+ih) = (1+if) e/ee è lo stesso
2. (1+ih) > (1+if) e/ee investire in Italia
3. (1+ih) < (1+if) e/ee investire negli Stati Uniti
• Conviene in Italia, se ee/e > (1+if)/(1+ih)
Parità scoperta sul tasso di interesse (UIP)
• L’allocazione dell’investimento è indifferente se
ee/e = (1+if)/(1+ih)
• Ovvero
ee/e −1 = (1+if)/(1+ih)−1
(ee−e)/e = (1+if−1−ih)/(1+ih)
• Si ottiene la parità coperta sul tasso di interesse
(uncovered interest parity)
var attesa cambio a pronti = (if−ih)/(1+ih)
• Semplificata: (ee−e)/e = if−ih
Apprezzamento del cambio e regimi di cambio
• Apprezzamento della valuta nazionale (↑e), a parità dei prezzi,
se vale la condizione di Marshall–Learner, peggiora le PC in
termini di valore.
• In regime di cambi flessibili, un apprezzamento del tasso di
cambio (↑e) trasla la curva BP verso l’alto.
• Apprezzamento di e, sposta la BP verso l’alto (PC<0). Perchè?
1. Ci vuole, a parità di tasso di interesse, un reddito più basso così
che le importazioni si riducano per mantenere equilibrio la BP.
2. Ci vuole, a parità di reddito, un tasso di interesse più alto così
che i MK aumentano per mantenere equilibrio la BP.
• In regime di cambi fissi, BP non trasla (LM trasla).
Deprezzamento del cambio e regimi di cambio
• Deprezzamento della valuta nazionale (↓e), a parità dei prezzi,
se vale la condizione di Marshall–Learner, migliora le PC in
termini di valore.
• In regime di cambi flessibili, un deprezzamento del tasso di
cambio (↓e) trasla la curva BP verso il basso.
• Deprezzamento di e, sposta la BP verso il basso (PC>0). Perchè?
1. Vuol dire che ci vuole, a parità di reddito, un tasso di interesse
più basso così che MK si riducono per mantenere equilibrio la
BP.
2. Ci vuole, a parità di tasso di interesse, un più alto reddito così
che aumentano le importazioni per mantenere equilibrio la BP.
• In regime di cambi fissi, BP non trasla (LM trasla).
In regime di controllo dei capitali
• NB. In un regime di mobilità (perfetta o imperfetta) dei
movimenti di capitali, in assenza di controllo del movimento
dei capitali, la BP non trasla.
• In regime di controllo dei capitali (strumento di politica
economica) la BP trasla sull’obiettivo interno stabilito
dall’autorità governative.
• 2 modi di controllo:
• Controllo diretto: divieto dei movimenti, divieto o limitazione
all’esportazione del capitale
blocchi al movimento.
• Controllo indiretto: tassazione sulle attività finanziaria (sono
forme incentivazione).
In regime di controllo dei capitali
• Nella forma indiretta controllarli vuol dire incentivare o
disincetivare i flussi non vietarli (blocco
forme di controllo
dirette).
• Controllo dei capitali: Ad esempio, aumento (riduco) la
tassazione sulle attività finanziarie (varia il rendimento dei titoli)
e riduce (aumenta) i movimenti di capitale
BP verso sinistra
(destra) sull’obiettivo interno stabilito dall’autorità governative.
• NB. In regime di cambi fissi, in regime di controllo del
movimento dei capitali, la politica monetaria è efficace.
La scheda BP
Imperfetta mobilità dei capitali
r
SURPLUS
BP
DEFICIT
O
Y1
Y
Politica fiscale e monetaria: Cambi fissi
1. Politica fiscale in cambi fissi
• Nel LP, la politica fiscale espansiva, aumenta i, MK>0
aumentano capitali all’interno, apprezzamento del cambio
nominale, intervento della Banca d’Italia che sterilizza
vendendo valuta nazionale e comprando la valuta estera, la
base monetaria si espande, LM verso destra. Politica
fiscale efficace.
efficace
1. Politica monetaria in cambi fissi
• Nel LP, la politica monetaria espansiva, riduce i, MK<0,
BP<0, si deprezza il cambio nominale, per mantenerlo
fisso, si immettono riserve (vendono) di valuta estera e si
acquista valuta nazionale (euro), si sottrae base monetaria
dal circuito. Politica monetaria inefficace.
Politica fiscale e monetaria: Cambi flessibili
2. Politica fiscale e cambi flessibili
• Nel LP, la politica fiscale espansiva, aumenta i, MK>0
aumentano capitali all’interno, apprezzamento del cambio
nominale e reale, si riduce la competitività e la IS torna
indietro. Politica fiscale inefficace.
2. Politica monetaria e cambi flessibili
• Nel LP, la politica monetaria espansiva, riduce i, MK<0, si
riducono capitali all’interno, BP<0, deprezzamento del
cambio nominale e reale, la BP si sposta verso destra,
aumenta la competitività (PC>0) e la IS si espande.
Politica monetaria efficace.
Exchange Rate Regimes and Policy
Effectiveness
La politica monetaria inefficace in cambi fissi, mentre la politica fiscale è tanto
più efficace quanto più i capitali sono mobili (BP piatta).
Effetti della politica fiscale con differenti tassi di
cambio e mobilità dei capitali
Effetti della politica monetaria con differenti tassi di cambio
e mobilità dei capitali
Quando il regime conta?
• Nel breve periodo, cambiamenti del tasso di cambio
nominale si riflettono in cambi del tasso di cambio reale λ =
EP/P*
• Utile quando P e P* sono viscosi e aggiustamento lungo.
• Nel lungo periodo, il tasso di cambio reale λ è indipendente
dal tasso di cambio nominale E: i prezzi si aggiustano.
• Se i prezzi sono completamente flessibili, il lungo periodo
avviene immediatamente e il tasso di cambio nominale non
influenza l'economia reale.
• In altre parole, la scelta di un regime di cambio ha per lo più
effetti di breve periodo perché i prezzi sono viscosi.
• Nel breve periodo e con il regime di cambio fisso, politica
monetaria (fiscale) inefficace (efficace), neutrale nel lungo
periodo, mentre è efficace (inefficace) in regime di cambi
flessibili.
Che determina la scelta di regime?
• La scelta di regime di tassi è una scelta concernente l’uso
degli strumenti di politica economica.
• Tassi di cambio flessibili consentono alle autorità monetarie di
operare liberamente, ma restingono l’uso della politica fiscale;
l’opposto in regime di tassi fissi.
• La politica monetaria può essere usata per coprire shock,
soprattutto quando nel breve periodo quando i prezzi non si
aggiustano, ma può essere usata anche per coprire deficit di
bilancio.
• E’ una questione di disciplina esercitare la politica monetaria
in maniera oculata.
SME: Diverse politiche dei paesi UE
nella gestione della politica monetaria
crisi valutarie.
• Politica fiscale: tendenza sistematica per deficit di bilancio
questione di disciplina.
Pro e contro cambi flessibili
• 3 argomenti a favore dei cambi flessibili:
1. I tassi di cambio come stabilizzatori automatici (shock, crisi
finanziarie, se prezzi e salari viscosi).
2. Variazioni del tasso di cambio sono legate alla politica, se
virtuosa. Effetti sulla distribuzione dei redditi (pro-export).
3. L’indipendenza della politica monetaria (efficace) tuttavia:
• 5 ragioni a sfavore dei cambi flessibili:
1. politiche economiche non coordinate (beggar my neighbour),
ossia svalutare (PC>0, MK<0, problemi di crescita).
2. l’illusione di una maggiore autonomia (esempio ↓e,↑p,↑w).
3. La mancanza di disciplina (pericolo iperinflazione)
4. speculazioni destabilizzanti e disturbi monetari
5. danni al commercio e agli investimenti internazionali (rischio
cambio). Incertezza sui ritorni attesi.
Pro e contro cambi fissi
• 5 ragioni a favore dei cambi fissi:
1. La disciplina e controllo dei cambi
2. Speculazioni meno destabilizzanti (se prezzi e salari non viscosi)
3. Non vi è più il rischio cambio e nessun problema al commercio
internazionale. Non c’è incertezza sui ritorni attesi.
4. Politiche economiche coordinate
5. Impossibilità di effettuare svalutazioni (esempio ↓e,↑p,↑w).
• 3 argomenti a sfavore dei cambi fissi:
1. I tassi di cambio come non operano come stabilizzatori
automatici (crisi finanziarie, se prezzi e salari viscosi).
2. La non indipendenza della politica monetaria.
3. Variazioni del tasso di cambio non sono legate alla politica.
Che c’è nel menu?
• Fluttuazione libera (come $, £ e l’euro).
• Fluttuazione amministrata (Cambi fluttuano liberamente ma sono permessi
•
•
degli interventi per assecondare obiettivi interni o esterni).
Zone obiettivo (scelta di un’ampia banda di oscillazione rispetto ad una valuta
àncora. Intervento quando il tasso di cambio arriva al limite della zona).
Parità mobili (regime a parità mobile in cui i livelli min e max rispetto alla parità
centrale possono variare in maniera regolare).
• Fissi e aggiustabili (cambio fisso ma aggiustabile come Bretton Woods e SME).
• Comitato Valutario (valutano la politica monetaria in modo da rispettare la
coerenza con la parità dichiarata in regimi di cambi fissi).
• Dollarizatione/euroizzazione
(un gruppo di paesi terzi adottano la valuta
estera $ o € e si àncorano a questa).
• Unione Monetaria
(la convertibilità totale delle valute degli Stati membri e la
fissazione irrevocabile dei tassi di cambio con l’euro).
