Lezione 20
(BAG cap. 6.2, 6.4-6.5 e 18.518.6)
La politica economica in economia
aperta
Corso di Macroeconomia
Prof. Guido Ascari, Università di Pavia
Apertura nei Mercati Finanziari
1) Gli investitori possono scegliere tra attività finanziarie estere o
nazionali.
Il volume giornaliero delle transazioni finanziarie internazionali (in valuta
diversa) è enorme => esempio: Nel 2005 in media = 4000 miliardi;
Per rendere l’idea il volume annuo di esportazioni + importazioni per l’Area
Euro nel 2007 = 3000 miliardi => 8 miliardi al giorno => 0,5% delle
transazioni finanziarie in euro (pari a mediamente 1600 miliardi)
=> La maggior parte delle transazioni in valuta non è associata al
commercio internazionale, ma alla compravendita di attività finanziarie
2) L’apertura dei mercati finanziari permette al paese di registrare avanzi o
disavanzi commerciali: comprare + o – di quanto venda
=> Ossia di prendere a prestito per finanziare il disavanzo commerciale (e
viceversa)
2
1
Mercati finanziari
Bilancia dei pagamenti: riassume i conti che un
paese ha con il resto del mondo
Le transazioni che registrano tutti i pagamenti da e verso
il resto del mondo sono chiamate transazioni di CONTO
CORRENTE
Le
transazioni che registrano i flussi di capitale da e
verso il resto del mondo sono dette transazioni in CONTO
CAPITALE
3
Il conto corrente si compone di:
importazioni ed esportazioni
reddito di investimento ricevuto (reddito ricevuto da cittadini
che possiedono attività estere)
reddito d’investimento pagato (reddito pagato ai cittadini
residenti all’estero da attività finanziarie nazionali)
trasferimenti netti ricevuti: il valore netto degli aiuti dati e
ricevuti dall’estero
La somma dei pagamenti netti è il saldo di conto corrente
Saldo di conto corrente positivo: avanzo di conto corrente
Saldo di conto corrente negativo: disavanzo di conto corrente
4
2
Il conto capitale si compone di:
variazioni delle attività finanziarie estere detenute dal paese
variazioni delle attività finanziare nazionali detenute dal resto
del mondo
L’aumento netto dell’indebitamento con l’estero di un paese è
detto flusso netto di capitale o saldo del conto capitale
Saldo del conto capitale positivo: avanzo del conto capitale
Saldo del conto capitale negativo: disavanzo del conto
capitale
5
Discrepanza statistica
I flussi netti di capitale dovrebbero eguagliare il
disavanzo corrente
Dato che le misure delle transazioni di conto corrente
e di conto capitale hanno origine da fonti diverse, i
due valori però sono frequentemente diversi a causa
di una discrepanza statistica
6
3
Parità scoperta del tasso di interesse
Attività finanziarie estere o nazionali?
La parità scoperta dei tasso di interesse è una condizione di
arbitraggio
I tassi di rendimenti attesi in valuta nazionale dei
titoli nazionali ed esteri devono essere uguali
7
Parità scoperta del tasso di interesse
1 + it = (1 + it* )
Et
Ete+1
8
4
Parità scoperta del tasso di interesse
(1 + it* )
1 + it =
Ete+1 − Et
1+
Et
Ete+1 − Et
it ≈ i −
Et
Secondo la parità scoperta del tasso di
interesse, il tasso di interesse nazionale deve
essere uguale al tasso di interesse estero meno
il tasso di deprezzamento atteso della moneta
estera (apprezzamento della moneta nazionale)
*
t
9
La parità scoperta del tasso d'interesse in Italia 1999‐2009
8
3
6
2
4
1
2
0
0
‐1
‐2
‐2
‐4
2009Jul
2009Feb
2008Apr
2008Sep
2007Nov
2007Jan
2007Jun
2006Aug
2005Oct
2006Mar
2005May
2004Jul
2004Dec
2004Feb
2003Apr
2003Sep
2002Nov
2002Jan
2002Jun
2001Aug
2000Oct
2001Mar
2000May
‐4
1999Jul
‐8
1999Dec
‐3
1999Feb
‐6
variazione % tasso di cambio
spread fra TB e BOT a 6 mesi = istar ‐i (media mobile a sei mesi)
Fonte: ECB e Bankitalia
10
5
Scelta tra moneta e titoli
La condizione di uguaglianza di domanda e
di offerta di moneta rimane invariata
M
= YL(i )
P
11
Scelta tra titoli nazionali
e titoli esteri
In equilibrio, i titoli nazionali e i titoli esteri
devono avere lo stesso tasso di rendimento
atteso - condizione di arbitraggio -
(
1 + it = 1 + it*
) EE
t
e
t +1
12
6
La parità scoperta dei tassi di interesse può
essere riscritta come:
E=
1+ i e
E
1+ i *
Dato il tasso di cambio futuro atteso ed il tasso
d’interesse estero, un aumento del tasso di
interesse interno provoca un aumento del tasso
di cambio (apprezzamento)
apprezzamento => perché?
13
Dato il tasso di cambio futuro atteso, allora tanto
più forte l’apprezzamento del cambio oggi, tanto
più gli investitori si aspettano un deprezzamento in
futuro
E quindi vorranno detenere sia titoli esteri con
tassi d’interesse più bassi, sia titoli nazionali con
tassi d’interesse più elevati
L’apprezzamento iniziale deve essere tale per cui
il deprezzamento futuro atteso compensi il
differenziale nei tassi d’interesse = parità scoperta
dei tassi d’interesse
14
7
N.B. La curva
passa per il
e
punto (i*, E )
La relazione tra tasso di interesse e tasso di cambio derivante dalla parità dei tassi di
interesse, per un dato tasso di cambio futuro atteso e tasso d’interesse estero.
Un maggior tasso di interesse interno porta a un maggior tasso di cambio – cioè a un
apprezzamento.
e
Cosa accade alla curva se a) i* aumenta ; b) E aumenta ?
15
Equilibrio nel mercato dei beni
Produzione = domanda di beni nazionali
Y = C (Y − T ) + I (Y , r ) + G − IM (Y , ε ) / ε + X (Y *, ε )
+
+
−
+
+
+
−
16
8
Definiamo le esportazioni nette
come:
NX (Y , Y *, ε ) = X (Y *, ε ) − IM (Y , ε ) / ε
+
−
+
+
La condizione di equilibrio nel mercato
dei beni diventa:
Y = C (Y − T ) + I (Y , r ) + G + NX (Y , Y *ε )
+
+ −
−
+
−
17
Per semplificare assumiamo
che:
il livello dei prezzi sia esogeno
il
tasso di cambio reale e il tasso di cambio
nominale si muovono allo stesso modo
non ci sia inflazione, né effettiva, né attesa
il
tasso di interesse reale è uguale al tasso di
interesse nominale
N.B. Torniamo al modello IS-LM base: 1) breve periodo = prezzi fissi;
2) senza analisi ruolo delle aspettative
18
9
L’equazione del mercato dei
beni diventa:
Y = C (Y − T ) + I (Y , i ) + G + NX (Y , Y * E )
+
+ −
−
+
−
19
Mercati reali e finanziari
Tre relazioni:
1. mercato dei beni
Y = C (Y − T ) + I (Y , i ) + G + NX (Y , Y * E )
+
+ −
−
+
−
2. mercato finanziario
M
= YL( i )
−
P
3. parità dei tassi di interesse
E=
1+ i e
E
1+ i *
20
10
Curva IS in economia aperta
Un aumento del tasso di interesse ha due effetti:
1. effetto diretto sull’investimento
2. effetto attraverso il tasso di cambio. Un aumento
del tasso di interesse genera un apprezzamento
21
Un aumento del tasso di interesse riduce la
produzione direttamente e indirettamente,
attraverso il tasso di cambio
La curva IS è inclinata negativamente
22
11
Il modello IS-LM in economia aperta
23
Il modello IS-LM in economia aperta
IS => Sostituendo la UIP nel mercato dei beni
Y = C (Y − T ) + I (Y , i ) + G + NX (Y , Y *,
+
LM
+
−
+
1+ i e
E )
1+ i *
M
= YL(i )
P
24
12
Riassumendo:
La curva IS è inclinata negativamente
La curva LM è inclinata positivamente
Dato il tasso di interesse estero e il
tasso di cambio futuro atteso, il tasso
di interesse di equilibrio determina il
tasso di cambio di equilibrio
25
Politica fiscale in economia aperta
Aumento della spesa pubblica
La curva IS si sposta verso destra
Un aumento della spesa pubblica
provoca un incremento del
prodotto, un aumento del tasso di
interesse e un apprezzamento
26
13
Gli effetti di un aumento della spesa pubblica
27
Che cosa accade alle componenti
della domanda?
Il consumo aumenta
L’effetto sull’investimento è ambiguo,
poiché l’investimento dipende dal tasso di
interesse e dal reddito
Le esportazioni nette diminuiscono per
effetto dell’apprezzamento e per effetto
dell’aumento della produzione
28
14
Politica monetaria in economia aperta
Politica monetaria restrittiva
LM si sposta verso l’alto a sinistra
- Il tasso di interesse aumenta
- Il tasso di cambio si apprezza
29
Gli effetti di una stretta monetaria
30
15
- Sistema di tassi di cambio flessibili:
flessibili
il tasso di cambio può fluttuare
- Sistema di cambi fissi:
fissi
il tasso di cambio rimane invariato in termini di
qualche valuta estera
- Parità mobile del tasso di cambio:
cambio
il tasso di deprezzamento viene predeterminato nei
confronti di una valuta estera (in base ai differenziali
d’inflazione)
- Bande di oscillazione:
oscillazione
i tassi di cambio bilaterali possono fluttuare entro
determinate bande di oscillazione (SME è un
esempio)
31
Tassi di cambio fissi e politica monetaria
La parità dei tassi di interesse è data da:
(1 + it ) = (1 + it* )
Et
Ete+1
Supponiamo di ancorare il tasso di cambio a
qualche livello, otterremo:
(1 + i ) = (1 + i ) ⇒ i = i
*
t
t
32
t
*
t
32
16
Tassi di cambio fissi e politica monetaria
In ipotesi di tasso di cambio fisso e di perfetta
mobilità di capitali, il tasso di interesse interno
deve essere uguale al tasso di interesse estero
(UIP => i = i*)
In un sistema di cambi fissi, la banca centrale
rinuncia alla politica monetaria come strumento di
politica economica. L’offerta di moneta dev’essere
aggiustata in modo da mantenere il tasso di
interesse al livello del tasso di interesse
internazionale
33
Tassi di cambio fissi e politica monetaria
M
= YL(i*)
P
Nel breve periodo, dati Y e P, esiste un solo
livello di M compatibile con il tasso d’interesse
estero.
Ricordare che i mercati finanziari sono più
veloci nell’aggiustamento, se M varia questo
si riflette in i e quindi in E.
34
17
Tassi di cambio fissi e politica fiscale
In un sistema di cambi fissi, la politica fiscale è
più efficace di quanto non lo sia in un regime
di cambi flessibili, in quanto essa richiede una
politica monetaria accomodante
35
Gli effetti di un’espansione fiscale in regime dei cambi fissi.
In un sistema di cambi flessibili, un’espansione fiscale aumenta la
produzione da YA a YB. In un sistema di cambi fissi, la produzione
aumenta da YA a YC.
36
18
1992: Unificazione tedesca e SME
In Francia, nel 1992 la disoccupazione era del 10,4%, rispetto all’8,9% del 1990.
In Belgio, nel 1992 essa era del 12,1%, rispetto all’8,7% di due anni prima.
37
Fissando il tasso di cambio, si rinuncia a uno strumento
efficace nella correzione degli squilibri commerciali e nel
controllo del livello di produzione aggregata.
Ancorandosi a un dato tasso di cambio fisso, si rinuncia
anche al controllo del tasso di interesse, che deve
seguire l’andamento del tasso di interesse estero,
correndo il rischio di effetti indesiderati sulla sua attività
economica.
Nonostante il paese mantenga una piena disponibilità
della politica fiscale, un solo strumento di politica
economica non sempre è sufficiente.
38
38
19
Che cosa spinge allora alcuni paesi ad
ancorare il tasso di cambio? Perché 15 paesi
europei – presto seguiti da altri – hanno
adottato una moneta comune?
Dobbiamo vedere che cosa succede non solo
nel breve periodo, ma anche nel medio
periodo, quando il livello dei prezzi si può
aggiustare. Dobbiamo considerare anche la
natura delle crisi del tasso di cambio.
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