Cicli e Mercati Research

Cicli e Mercati Research
02.2015
Economia
Valore/rischio
“Tutto, nella vita e sui mercati, si muove in cicli”
“Chi non impara dalla storia è condannato a ripeterla”
Forza e rating
Analisi e Cicli
Strategie
Opportunità
Monthly report – 02.2015
Modello e Barometro Economico
Deterioramento del mercato azionario USA
Rischio, rendimento, speculazione
Economia e mercati: il ciclo sdoppiato
Schema comportamentale ciclico e Modello Ciclico: dove siamo
Italia
Mercati, titoli e tabelle
Portafogli Modello – Analisi della redditivita’
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Forza e rating
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Opportunità
L’economia – Modello Economico USA - Positivo
Il MODELLO ECONOMICO elabora e
sintetizza attraverso un algoritmo la
tendenza di fondo dei due principali
indicatori
macroeconomici:
FIDUCIA e
OCCUPAZIONE. Lo proponiamo nei nostri
report in quanto l’importanza analitica del
MODELLO risiede nella sua correlazione con
gli andamenti di fondo dei mercati, in
particolare di quelli azionari. C’è quindi un
legame strettissimo tra i dati economici e i
movimenti delle borse, dei tassi e la
definizione delle strategie da intraprendere
a qualunque livello, da money manager a
investitore.
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L’economia – Modello Economico Europa - Negativo
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L’economia – Modello Economico Globale – Positivo ma in frenata
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L’economia – Barometro USA – Espansione (stabile)
Il BAROMETRO ECONOMICO è un algoritmo proprietario, che individua la tendenza
dell’economia attraverso l’analisi delle sue componenti principali: borsa, tassi a breve, tassi a
lungo (bonds), fiducia dei consumatori, occupazione. I dati vengono filtrati dall’algoritmo,
elaborati e semplificati in macrotendenze che portano a una ridefinizione aderente alla realtà,
visivamente chiara ed efficace del quadro economico e della sua evoluzione nel tempo.
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L’economia – Barometro Europa – Rallentamento (in ripresa)
CONTRAZIONI E RECESSIONI
Le aree ombreggiate sui grafici che seguono identificano le fasi di contrazione e recessione in
base al Barometro. Regole:
AVVIO DELLA FASE NEGATIVA  Barometro inferiore a -5
CONTRAZIONE (C)  minimo del Barometro compreso tra -5 e -10
RECESSIONE (R)  minimo ciclico del Barometro inferiore a -10
CONCLUSIONE DELLA FASE NEGATIVA  Barometro positivo (>0) per 2 mesi consecutivi
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L’economia – Barometro Globale – Crescita (in ripresa)
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Opportunità
L’economia – Commento ai grafici precedenti
A livello globale, il Barometro indica che il mondo occidentale, nel suo complesso, ha subito
2 RECESSIONI e 4 CONTRAZIONI negli ultimi 25 anni. Attualmente, l’EUROPA non è
ancora uscita dalla fase di contrazione (sono necessari due dati consecutivi positivi), mentre
gli USA sono in fase di espansione, senza essere mai arrivati al surriscaldamento (per il
quale è necessario il rialzo dei tassi, sia a lungo che a breve).
Paragonando il Barometro ai dati economici ufficiali, si nota una maggior correlazione dei
dati di questo modello con la percezione globale della situazione economica e con lo sviluppo
prospettico del PIL. Ad esempio, i dati ufficiali – al contrario di quanto ha indicato il
Barometro - non qualificano il fortissimo rallentamento 2002-2003 come recessione, né
in Europa né negli USA, cosa che riteniamo strida con la realtà.
Nell’ultima fase, il Barometro aveva segnalato l’ultima recessione europea fin da Agosto
2011, con almeno 3-4 mesi di anticipo rispetto ai dati ufficiali, e l’l’attuale contrazione fin
da fine estate 2014.
Attualmente l’Europa – come aggregato – vive una contraddizione tipica di questa fase:
tassi a breve a zero, a lungo in calo (come in un modello recessivo), ma disoccupazione
stazionaria, borse positive e fiducia dei consumatori stabile.
Per gli USA la situazione è migliore: solo un peggioramento del trend occupazionale e/o
della Consumer Confidence (che nell’ultimo mese si è impennata) e una discesa dell’S&P
sotto 1973 riporterebbero il quadro in zona critica.
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L’economia – Spread tra i Barometri Europa-USA e EUR/USD
In questo grafico vediamo una evidente
correlazione tra lo spread (differenza)
tra i due Barometri, Europa e USA, e il
cambio EUR/USD. Un Barometro USA
migliore (quindi inferiore allo zero)
precede ampi movimenti al ribasso del
cambio. La logica è semplice: l’EUR/USD
è un cambio finanziario, quindi va dove
ci sono le condizioni prospettiche di
rendimento migliori. E’ successo anche
questa volta: se la relazione non
cambierà, fino a che questo spread non
tornerà sopra lo zero (quindi con la
situazione europea migliore di quella
USA) l’EUR/USD avrà un trend di
fondo ribassista.
Il
riquadro
rosso
indica
l’area
tempo/prezzo probabile di obiettivo, che
è stata raggiunta: fino a che il cambio
resterà sotto 1.2150 non può essere
assolutamente escluso un ritorno alla
parità 1:1.
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I rischi del mercato USA
In questa situazione l’investitore è di fronte a una doppia scelta:
1. Continuare a cavalcare o no i due VERI GRANDI BULL MARKETS degli ultimi
anni: il Bull Market della Fiducia Cieca Nelle Banche Centrali (le quali, come
ha smascherato per l’ennesima volta la vicenda della Banca Nazionale
Svizzera, sono mentitrici strutturali) e il Bull Market del Rischio ( di fronte
a rendimenti in calo l’investitore si assume sempre più rischi, anche se
magari non li capisce fino in fondo)
2. Analizzare o no la realtà attuale attraverso i DATI STORICI e comprendere
come qualunque assunzione di rischio DEVE essere tutelata da una exit
strategy, come nel caso dei nostri Portafogli Modello
Fra i tanti dati (non tecnici, né ciclici) che fanno capire il potenziale grado di
rischio di questo mercato ne selezioniamo quattro:
1. Il Modello Economico USA e la sua deviazione standard
2. La leva finanziaria (Margin Debt) sul NYSE
3. Il P/E di Shiller
4. Il rapporto tra capitalizzazione del mercato e GDP
Tutti questi dati riguardano il VALORE, che non è un dato a sé e astratto, ma
deve essere messo in relazione ad un metro di misura che è il FREE RISK (che
adesso è lo 0%). Pertanto, anche nella loro distorsione i dati vanno letti e
contestualizzati nella straordinarietà della situazione attuale.
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L’economia: il «Canale della Tranquillità» del Modello USA
Il Modello Economico USA tende a
muoversi ciclicamente all’interno del suo
canale di Standard Deviation. Quando è
vicino alla base crea grandi opportunità
sull’equity
(1982-84,
1992-94,
2003, 2009). Quando si avvicina al tp
o ne esce al rialzo, indica eccessi (1978,
2000, 2007, ora).
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Il deterioramento del mercato azionario americano
Dopo aver esplorato l’economia, entriamo nel mondo dei mercati analizzando il mercatoleader, la borsa USA. La nostra ipotesi di lavoro è che tre fondamentali “key drivers” che
hanno guidato la outperformance dell’equity USA negli ultimi anni si stanno ribaltando:
1) Negli ultimi anni la Federal Reserve è stata il fornitore di liquidità più aggressivo del
mondo – adesso non più. Di fatto, la FED si sta muovendo verso il rialzo dei tassi, seppure
in modo dolce, mentre quasi tutte le altre banche centrali stanno tagliando i tassi a zero.
2) Negli ultimi anni gli USA hanno beneficiato di una valuta straordinariamente
competitiva – adesso non più. In pochissimi mesi, il Dollaro è passato da una
sottovalutazione diffusa a una sopravvalutazione nei confronti di alcune valute, come EURO
e YEN.
3) Negli ultimi anni la borsa USA – pur non essendo a buon mercato – era sostenuta
dall’appartenere all’unica area con un vero sviluppo degli utili – adesso non più. Rispetto a
un lungo elenco di parametri, la borsa USA è sopravvalutata.
Anche se la Federal Reserve rimanderà il rialzo dei tassi al terzo trimestre, i mercati ben
presto comninceranno a scontarlo. I rialzi dei tassi della FED di solito producono a una
compressione del P/E, sia che ci siano o no buoni utili. Ma dal momento che circa la metà
degli utili dello S&P arrivano dall’estero, un Dollaro forte avrà un forte impatto negativo.
Inoltre, più della metà dei component dello S&P500 hanno P/E maggiori di 20 e, per
metterla in modo morbido, i Bull Markets non cominciano certo da questi livelli di
valutazione. Le tre pagine seguenti spiegano come la speculazione (leva), il deterioramento
interno e il quadro tecnico impongano attenzione sul mercato USA, che resta il leader.
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La leva finanziaria USA
Come abbiamo più volte sottolineato nei lavori precedenti, il ciclo attuale non è inusuale
nella sua forma ma soltanto nelle sue caratteristiche e se vogliamo nella durata di questa
fase di espansione di liquidità, che ne sta estendendo a dismisura la fase 3. Queste identiche
condizioni erano riscontrabili (anche se in misura minore) anche nelle fasi finali dei due
grandi bull market precedenti e cioè nella fase tra il 1998 e il 2000 e nella fase tra il
2006 e il 2007.
Un'altra analogia è quella con i livelli raggiunti dalla leva finanziaria sui massimi precedenti:
questa è una questione ormai nota e sviscerata, che affrontiamo anche nel paragrafo che
segue e che ha il suo punto critico nella presa di coscienza del fatto che questa situazione è
come un elastico, che viene tirato e che a un certo punto ha un punto di rottura, e nel
monitoraggio della situazione dei margini che vengono utilizzati dagli investitori per le loro
operazioni.
Una volta che questi margini - per qualunque motivo - dovessero essere innalzati, cio’
provocherebbe una stretta della liquidità utilizzata per andare al rialzo sui mercati e quindi
un effetto a catena. Non dimentichiamoci che furono proprio due eventi di questo tipo che
segnarono la fine dei bull market nel 2000 e nel 2007.
Studiando la storia dei mercati, la nostra ipotesi di lavoro tuttavia non è favorevole a una
ripetizione nel prossimo futuro di un evento-monstre (e statisticamente molto raro) sul
tipo dei cali 2000-2003 o 2007-2009, quanto piuttosto per un Bear Market ciclico,
magari violento ma relativamente molto più breve (pochi mesi), che contribuisca a ripulire i
mercati degli eccessi e a ricreare valore (e magari pessimismo, che è una condizione
psicologica molto interessante sui mercati).
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Leva finanziaria USA: stabile vicino al record a Dicembre
Questo grafico mostra la correlazione tra gli eccessi
di indebitamento, speculazione e quindi di leva
(NYSE Net Margin, istogramma blu – Bloomberg
 .DEBT22 G Index ) e i massimi di borsa. Nei due
precedenti
top del 2000 e del 2007, IL SEGNALE
350000
DI TOP ERA STATO ANTICIPATO DA UNA
DIVERGENZA NEGATIVA TRA IL NET MARGIN E
LO S&P500,
300000 DIVERGENZA CHE SI STA
RIPETENDO (a meno che i prossimi dati producano
un nuovo record dell’indicatore).
NYSE net margin (credit bal-margin debt)*-1
S&P500
2500
2000
250000
Questo segnale di per sé non vuol dire nulla, fino a
che non è accompagnato da due fattori:
1. Un DETERIORAMENTO INTERNO del mercato
200000
 (vedi la Tavola del rating delle blue chips
USA a pagina seguente, mai così brutta da anni
a questa parte: i titoli in giallo sono le 10 blue
150000
chips
che da sole muovono oltre 1/3 del
mercato, solo Amazono e Apple non sono in
rosso)
2. Un 100000
segnale di rottura al ribasso sull’indice 
vedi la pagina ancora successiva, con
l’importanza flagrante dell’area 1975-1950,
dove50000
si accumulano punti di supporto di ogni
tipo
1500
1000
0
500
-50000
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2013
2012
2012
2011
2010
2010
2009
2008
2008
2007
2006
2006
2005
2004
2004
2003
2002
2002
2001
2000
2000
1999
1998
1998
1997
1996
1996
1995
1994
1994
1993
1992
0
1992
-100000
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Tavola del rating USA  pochissimi titoli e solo una big cap
(Amazon) con rating positivo
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S&P500  supporto cruciale a 1975-1950
Conclusione: questa situazione, per quanto
tecnicamente da allarme giallo, non è ostativa a
nuovi massimi (area 2150-2300?).
Semplicemente, massima attenzione all’area
1975-1950, la cui tenuta per lo scenario rialzista
è decisiva e la cui perforazione potrebbe innescare,
in queste condizioni di leva elevata e di scarsissimo
supporto interno, un sell-off almeno verso l’area
1800, coinvolgendo le altre borse.
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Il P/E di Schiller e il ciclo emozionale dell’investitore
Schiller  Premio Nobel per l’economia
Il suo P/E: alla quarta lettura di sempre, dopo 2000, 1929, 2007.
Conclusioni dei media USA: il P/E di Shiller appartiene al passato, ora siamo in un Mondo Nuovo e non
funziona più  un mix straordinario tra euforia, compiacenza e negazione…
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Il rapporto tra capitalizzazione del mercato e GDP
Il grafico sopra parla da solo: il rapporto tra TMC
(Total Market Cap) e GDP è l’indicatore principe di
Buffett ed è storicamente elevatissimo. Il grafico a
sinistra mostra la proiezione di ritorno medio
annuo dello S&P per i prossimi 8 anni, basata sui
ritorni storici nelle diverse ipotesi. La norma è 80%
(linea blu, che vorrebbe dire un ritorno medio
dell’1% dello S&P tra qui e il 2023). La linea gialla
è come si è comportata la previsione nel passato.
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Rischio, rendimento, speculazione
L’obiettivo primario del lavoro svolto per conto dei nostri sottoscrittori in CICLIEMERCATI è
la PRESERVAZIONE DEL CAPITALE e il CONTROLLO DEL RISCHIO. I nostri sottoscrittori
poi possono ovviamente prendersi tutti i rischi che credono, ma devono farlo
consapevolmente, sapendo che:
1. Noi non “prevediamo”, ma cerchiamo MODELLI AFFIDABILI, che INDIVIDUINO
e ALLERTINO su opportunità e rischi.
2. Il nostro NON E’ un lavoro finalizzato al trading e non va inteso in questo
senso: il nostro lavoro mira comunque a cogliere i movimenti di un certo respiro, a volte
suggerendo di anticiparli, ma sempre nella doppia ottica di PRESERVAZIONE DAL RISCHIO
e RICERCA DI OPPORTUNITA’.
3. Non andiamo alla ricerca di MASSIMI e MINIMI ma di aree di RISCHIO e
OPPORTUNITA’.
4. Riteniamo (in linea con quanto detto sopra) che le posizioni SHORT su borse e
bonds non rientrino nel concetto di INVESTIMENTO ma in quello più aggressivo di
SPECULAZIONE e in questo senso adatte esclusivamente a chi sa quello che fa e i rischi che
corre: per un investitore, evitare di essere investito in borsa durante un forte ribasso è già la
cosa più remunerativa in assoluto.
5. La parte fondamentale del nostro lavoro al di fuori dei PORTAFOGLI
MODELLO è mirata alla selezione dei singoli mercati e strumenti (Tabelle Operative, Mappa
dei Cicli, Tabelle di Forza Relativa), è basata su algoritmi ed è indirizzata a un
atteggiamento PROATTIVO e non ANTICIPATORIO rispetto ai mercati.
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Rischio, rendimento, speculazione
Per fare un esempio: andare al ribasso (SHORT) sulla base di una inversione ciclica di breve o
su un segnale del modello settimanale, su un mercato che è ancora in trend di fondo
positivo e che è forte tra i suoi pari, significa ASSUMERSI UN GROSSO RISCHIO e cercare
di ANTICIPARE TUTTA UNA SERIE DI RIBALTAMENTI DEL MERCATO. Sfruttare lo stesso
movimento per entrare nella direzione del trend primario, utilizzando i vari strumenti per
selezionare i mercati, settori, titoli più forti, è un atteggiamento PROATTIVO.
Questo non significa certo che non bisogna investire o che non bisogna operare sui mercati:
ma è necessario riconoscere la realtà, cioè che ci sono fasi – come questa - in cui la
convenienza di quasi tutte le asset class è ormai ridotta al lumicino se non negativa, per cui
ci sono due opzioni:
1. Si accetta la realtà, si gestisce il contingente senza farsi prendere dalla smania
di “prendere il top”, si accetta serenamente quello che i mercati possono dare proteggendosi
per quanto possibile dal rischio è ci si prepara ad attendere la prossima opportunità di
acquisto di medio/lungo periodo. Questo è, in buona sostanza, quello che fanno
strutturalmente i nostri PORTAFOGLI MODELLO (sui quali torneremo dopo).
2. Si accetta deliberatamente di rincorrere il rendimento residuo e per farlo si
aumenta (spesso a dismisura o comunque a livelli che non vengono razionalizzati
dall’investitore) il grado di rischio e di volatilità.
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Rischio, investimento, speculazione
La condizione attuale dei mercati finanziari a livello globale è facilmente riassumibile: c'è
stata (ed è ancora in atto) una inondazione di liquidità in diverse parti dell'economia
globale, ci sono interessi minimi degli investimenti tradizionali, c'è poca preoccupazione
apparente riguardo al rischio e ci sono prospettive di ritorni non certo esaltanti sui vari
investimenti ovunque.
L'azione delle banche centrali, che hanno portato a 0 i tassi d'interesse per stimolare le
economie, ha reso quello attuale un mondo a basso rendimento. Il rendimento di un asset è
ciò che lo rende conveniente o meno e lo preserva nel momento della crisi. Questo ha
causato uno spostamento degli investitori sulla curva del rischio, nella direzione di un rischio
crescente per poter ottenere i rendimenti che perseguono o dei quali hanno bisogno (si pensi
agli investitori istituzionali e alle assicurazioni).
Gli investitori che erano abituati ad avere rendimenti del 5 o 6 per cento sui titoli
governativi adesso riescono - con grande difficoltà - ad ottenerli ma solo da obbligazioni con
rating molto basso o spostandosi su scedenze lunghissime. Questo spostamento sulla curva
del rischio porta flussi di denaro verso i mercati più rischiosi e/o più cari.
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Rischio, investimento, speculazione
Questi flussi a loro volta aumentano la domanda di questi asset (es.: high yield, perpetual),
provocando un aumento dei prezzi, un conseguente miglioramento della performance di
breve periodo ma contribuendo allo sviluppo del comportamento rischioso descritto sopra. La
nostra opinione è che gli investitori si prendono i rischi aggiuntivi o a causa di un aumento
di ottimismo o perchè sono forzati a farlo, come adesso.
In questi casi spesso si dimenticano di utilizzare la prudenza come dovrebbero: questo può
essere ovviamente negativo per loro ma può tradursi in una negatività “a cascata” anche
per quelli che non sono direttamente coinvolti in questo processo.
Quando gli investitori gettano al vento l'avversione al rischio e diventano tolleranti,
dimenticano di esigere premio al rischio adeguati come ricompensa per il rischio
incrementale che si assumono. Il risultato è un mondo molto più pericoloso, dove i prezzi
degli asset sono più alti, la prospettiva di rendimento è inferiore, il rischio è elevato, la
qualità delle nuove emissioni si deteriora e il premio in generale per sopportare dei rischi è
insufficiente.
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Rischio, investimento, speculazione
Uno dei nostri principi di base è che - a livello di mercati - non possiamo “prevedere”,
poiché ci sono fattori nei mercati che sono relativamente prevedibili dal punto di vista
matematico (quelli ciclici) ma ci sono altri fattori che non sono prevedibili, in nessun modo
(quelli legati all’economia). Ma è anche vero che abbiamo il dovere e la possibilità di sapere
dove siamo. Sapere “DOVE SIAMO” significa capire qual'è la temperatura del mercato:
siamo in un contesto di avversione al rischio o di tolleranza del rischio?
Gli investitori si stanno comportando prudentemente o in modo aggressivo?
E di conseguenza il mercato è un posto sicuro o è un posto rischioso?
Certamente la tolleranza del rischio a tutti i livelli sul mercato finanziario è in fortissimo
aumento e di conseguenza questo ha incoraggiato ancora più speculatori a entrare sugli asset
più rischiosi e sul mercati più in trend: il mercato di conseguenza è in chiara fase di
surriscaldamento.
I mercati in generale in questo momento sono al livello massimo di rischio di tutta la fase
successiva alla grande crisi del 2008: ma il supporto delle Banche Centrali è un elemento
distorsivo POTENTE e STRUTTURALE, per cui non abbiamo ancora sufficienti segnali per
determinare se una nuova crisi sia imminente (nel senso di qualche mese) o no.
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Rischio, investimento, speculazione
All’ALL-IN delle Banche Centrali sta seguendo un ALL-IN degli investitori, che stanno
prezzando uno scenario incongruente su tutte le classi di asset con qualche legame con la
liquidità. In parte questo ALL-IN è forzato (pensiamo a casse pensioni, assicurazioni ecc. che
devono investire per mandato e che a questo punto stanno vedendo venir meno il flusso
reddituale necessario per adempiere ai propri mandati e/o per sfamare la filiera
commerciale), in parte è dettato da fini speculativi, in parte da scarsa conoscenza, in parte
dalla speranza di poter rivendere ciò che si compra a qualcun altro prima del top.
Vedremo dunque l’ennesimo formarsi di una bolla azionaria come mezzo per ricreare fiducia
e invitare le imprese a investire? Vedremo l’espandersi ulteriore della base monetaria
globale? Che succederà all’inflazione quando la base monetaria si trasformerà finalmente in
offerta di moneta? Che succederà quando i tassi saliranno e i bond di ogni ordine e grado
inizieranno a flettere? Come verrà assorbito lo scoppio della bolla? Ricadremo in una crisi
ancora più grave, come abbiamo fatto ogni volta dal 1987 a oggi?
E’ sinceramente impossibile rispondere a tutte queste domande in modo da formare un
quadro coerente. E’ tuttavia impossibile che una tendenza importante si sviluppi senza
passare, in positivo o in negativo, attraverso i segnali direzionali dei nostri modelli: ragion
per cui suggeriamo come sempre di rimettersi al verdetto dei mercati e alla logica dei nostri
Portafogli Modello.
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Rischio, investimento, speculazione
In questo momento è evidente che la performance dei prossimi 6-12 mesi non può essere
basata sui bonds, a meno di non credere a un appiattimento totale della curva (tassi a
breve, che sono a zero, uguali ai tassi a lungo) anche nelle aree dove deve strutturalmente
esistere rischio di tasso e rischio di credito (es.: corporate, high yield ma anche paesi con
rating inferiore – ricordiamo che l’Italia è a un piccolo gradino dall’uscire dal mondo
investment grade, il che vorrebbe dire vendite forzate enormi da parte di investitori
istituzionali che per mandato non possono tenere in portafoglio carta sotto l’investment
grade, il che a cascata vorrebbe dire che solo e soltanto la BCE potrebbe posizionarsi come
acquirente per evitare un crollo dei prezzi = rialzo dei tassi).
A questo punto, all’interno del nostro portafoglio di vasi comunicanti, con la liquidità che
rende zero e i bonds che hanno drenato tutto o quasi, da dove può venire la performance?
Soltanto da una delle altre due classi di asset: borse e/o oro. Il denaro – al di là dei luoghi
comuni e delle valutazioni più o meno soggettive - da qualche parte deve andare. La logica
porta a questa conclusione e l’inizio dell’anno conferma. L’alternativa è una fase di pura
deflazione degli asset, dove scende tutto contemporaneamente e l’unica salvezza è nella
liquidità. Ma se anche dovesse essere così, i Portafogli Modello si struttureranno di
conseguenza.
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Forza e rating
Analisi e Cicli
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Opportunità
L’economia – Il ciclo sdoppiato in atto da 50+ anni negli USA
?
?
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Valore/rischio
Forza e rating
Analisi e Cicli
Strategie
Opportunità
L’economia – Il ciclo sdoppiato in atto da 50+ anni negli USA
L’esame del ciclo economico americano, quindi del ciclo economico dell’economia leader e del
mercato azionario leader, evidenzia una costante comportamentale di fondamentale
importanza, che possiamo definire «Ciclo sdoppiato».
Ogni ciclo (6-8 anni da minimo a minimo) è diviso in 5 fasi:
ACCELERAZIONE – CONTRAZIONE – ESPANSIONE – DISTRIBUZIONE - REPRICING
ACCELERAZIONE - La prima fase del ciclo, quella che nel grafico è segnata come fase 1, è
sempre stata caratterizzata da uno sviluppo più importante e più legato proprio a una
ripresa economica vivace.
CONTRAZIONE - Poi c'è stata quella che viene chiamata contrazione di metà ciclo (Midcycle contraction), alla quale le banche centrali hanno sempre risposto attraverso le politiche
monetarie di stimolo.
Nei cicli precedenti queste politiche sono state di abbassamento dei tassi; in questo, dove i
tassi sono sui minimi storici e a livelli incomprimibili da anni, le politiche hanno assunto la
forma di Quantitative Easing, LTRO, Operazione Twist ecc., il tutto allo scopo di tappare
con questa inondazione di liquidità le falle del sistema e di cercare di rimettere il denaro in
circolo in modo virtuoso.
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Opportunità
L’economia – Il ciclo sdoppiato in atto da 50+ anni negli USA
ESPANSIONE - Successivamente alla Mid-cycle contraction arriva il secondo sottociclo,
supportato dall’azione di supporto monetario espansivo delle Banche Centrali, quindi quello
segnato nei nostri grafici con il 2, in cui il massimo è stato invariabilmente superiore al
primo.
DISTRIBUZIONE - Altrettanto invariabilmente, sul picco del secondo ciclo - quindi verso la
fine del ciclo completo - si sono sviluppati comportamenti maniacali: quali negazione della
realtà, negazione degli eccessi e della natura speculativa delle valutazioni, negazione dei
rischi, affermazione della perpetuazione dei fattori positivi, creazione di falsi miti (la
deificazione delle Banche Centrali) e in generale un ambiente psicologico che si sposava
perfettamente con quello tecnico-ciclico e che portava inevitabilmente al bear market di fine
ciclo, che poi era quello che dava origine al REPRICING e al bull market successivo.
La ruota ha continuato a girare, con ritmi diversi, ma con la stessa musica.
Dove siamo ora è chiaro: tuttavia alcuni tasselli classici importanti, tipici della conclusione
del ciclo (appiattimento della curva dei tassi, rialzo delle commodities, forza dei
mercati/settori back-end-of-cycle) sono presenti solo in fase embrionale o distorta dalle
politiche monetarie, il che rende lo scenario molto meno chiaro che in altre occasioni
(1999-2000 e 2007).
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Schema comportamentale ciclico
2Q 2012
top
2Q 2013
top
1h 2015
top?
USA
2Q 2011
top
AREA EURO
ITALIA
ASIA
4Q 2009 1Q 2010 top
Dal
punto
di
vista
strettamente
metodologico, dal 2011 in avanti c’è stata
una spaccatura tra il comportamento di
gran parte dell’Europa, di EMG e BRIC e il
comportamento di USA e Germania.
Questa spaccatura ha reso incerto per
lungo tempo il quadro. Oggi possiamo dire
che, escluso uno scenario tipo ‘29
(lunghissima bolla azionaria), in base a
100+ anni di dati, l’unico scenario
residuale è quello presentato in questo
grafico e cioè una concentrazione dei
mercati tra il punto 4 e il 5.
La conseguenza più importante è che i
mercati «ritardatari» come ad es. Europa
e EMG possono sovraperformare gli USA
tra ora e fine ciclo. La seconda
conseguenza importante è che un ciclo con
5 onde è raro e di solito viene corretto da
un Bear Market violento ma breve (56).
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Opportunità
Modello ciclico misurato attraverso lo spread borse/bonds - USA
Il conteggio delle ondate è molto chiaro su alcuni
mercati (USA), meno chiaro su altri. Per visualizzare
lo scenario in modo omogeneo, prendiamo spunto da
una definizione base di Bull Market ( fase in cui le
borse performano meglio dei bonds) e presentiamo il
conteggio sulla base dei vari spread tra borse e
bonds, ovviamente a valuta costante. In questo modo
le onde appaiono in modo molto più chiaro.
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Forza e rating
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Opportunità
Modello ciclico misurato attraverso lo spread borse/bonds - Europa
Il conteggio delle ondate sul mercato europeo è in ritardo
rispetto a quello USA. E’ lecito attendersi prima della
conclusione dell’onda 5 una sovraperformance della borsa sui
bonds che porti a nuovi massimi (sopra la linea orizzontale blu,
che dista peraltro solo il 3-4%).
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Opportunità
Modello ciclico misurato attraverso lo spread borse/bonds - Asia
Il conteggio delle ondate sul mercato asiatico è ancora più in
ritardo rispetto a quelli di USA ed Europa. E’ lecito attendersi
prima della conclusione dell’onda 5 una sovraperformance
dell’ASIA sui bonds nell’ordine dell’8% (linea blu). Questa
sequenza temporale USA  Europa  Asia è peraltro tipica
dello sviluppo della fase finale di un ciclo borsistico.
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Italia – In uscita dal tunnel ma ancora in fase di transizione
Questi grafici erano contenuti nel
libro «MIB 50000», pubblicato ad
Aprile 2014.
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Forza e rating
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Opportunità
Italia – In uscita dal tunnel ma ancora in fase di transizione
Questa in alto è la previsione
(sempre pubblicata nel libro «MIB
50000» ad Aprile), basata – si noti
– su una ripetizione meccanica di
una sequenza integrata di cicli,
mentre questa in basso è la realtà di
come si è comportato il mercato.
Molto probabilmente la parte
migliore del 2015 sarà quindi quella
iniziale, au contraire di quanto
dicono in tanti… Utilizzate questo
periodo per stare con i titoli forti
(vedi le pagine seguenti).
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La Mappa di MIB 50000
L’indice MIB continua il suo percorso, che nell’ultimo anno e mezzo si è sempre mantenuto, a livello di chiusure
trimestrali, fra la base a 19000 e il massimo di periodo di 21655 (1Q 2014). Nel momento in cui scriviamo,
l’indice viaggia a ridosso perfetto del «fair value» della Mappa, la banda tra 0 e 10%.
I livelli in rosso rappresentano le aree strategiche di supporto del 2015, quelle in azzurro le resistenze. Ricordiamo
che la volatilità media del mercato azionario italiano, tra massimo e minimo dell’anno, è del 45% sui 10 e 20
anni: gli ultimi 3 anni sono stati un’eccezione sotto la media in questo senso. Se quest’anno dovesse essere un anno
«medio» ( Max anno-Min anno = 45%), basandosi sul range di questi primi due mesi si può calcolare facilmente
che sopra 21000 si potrebbe andare verso 25000, sotto 18000 verso 15000.
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Analisi e Cicli
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Volatità annua del MIB (in %) con medie a 5, 10, 20 anni
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La Mappa di MIB 50000
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Tavole di rating automatico – Tavola riepilogativa
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Tavole di rating automatico – Indici azionari
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Forza e rating
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Tavole di rating automatico – ETF Azionari
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Tavole di rating automatico – Italia (MIB)
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Forza e rating
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Opportunità
Tavole di rating automatico – Italia (Midcap)
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Forza e rating
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Opportunità
Tavole di rating automatico – Blue Chips Europa
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Forza e rating
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Opportunità
Tavole di rating automatico – Blue Chips USA
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Forza e rating
Analisi e Cicli
Strategie
Opportunità
Tavole di rating automatico – Tassi e Reddito Fisso
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Forza e rating
Analisi e Cicli
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Opportunità
Tavole di rating automatico - Commodities
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Valore/rischio
Forza e rating
Analisi e Cicli
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Opportunità
Tavole di rating automatico - Valute
USD, CHF, JPY le valute più forti, seguono ZAR e NZD.
AUD, CAD, MEX e EUR le più deboli.
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Forza e rating
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Rendimenti annuali dei Portafogli Modello
PPIT
400
PPITTR
PPEUTR
PPUS
350
400
300
350
350
300
250
300
300
250
250
200
250
200
200
200
150
150
100
% profit/loss year (2.34003)
1980
2000
2010
% profit/loss year (3.69000)
30
20
10
0
2020
150
100
100
0
1980
2000
2010
2020
MUL
1980
2000
2010
100
20
15
10
5
0
% profit/loss year (3.76001)
20
10
450
PPGLT
150
2020
% profit/loss year (0.51999)
1980
2000
PP7RF
450
2010
15
10
5
0
2020
BAGG
200
400
350
400
190
180
350
350
300
300
170
300
160
250
250
150
150
100
100
30
% profit/loss year (4.48001)
0
2010
2020
1980
2000
2010
2020
120
150
110
100
100
25
20
15
10
5
% profit/loss year (2.29001)
25
20
15
10
5
10
2000
130
200
20
1980
140
200
200
% profit/loss year (3.31000)
150
250
1980
2000
2010
2020
% profit/loss year (7.83000)
20
10
0
2000
2010
2020
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Forza e rating
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Quadro riepilogativo dei Portafogli Modello
Tassi annualizzati di
incremento totalmente
fuori dalla norma (a
parte il PM USD TR).
Impensabile che l’anno
continui su questi ritmi.
VARIAZIONI DA INIZIO ANNO:
1. LONG BONDS EMERGENTI
2. LONG ORO IN EUR
3. LONG DAX E LYXOR MSCI EUROPE
4. CONTESTUALE RIDUZIONE DI DURATION
5. CONTESTUALE RIDUZIONE DEL LONG IN ORO
6. INCREMENTO HIGH YIELD
7. LONG EQUITY ITALIA
SEGNALI VICINI:
1. INGRESSO EQUITY EMG  GLOBAL GROWTH
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La tabella evidenzia come in questo momento i modelli siano
complessivamente a circa l’85% dell’esposizione massima
sull’equity e a 2/3 sull’oro (è molto raro che arrivino al
100% ed è impossibile che vi arrivino contemporaneamente
entrambi). Va segnalato che su alcuni PM la performance di
Gennaio è assolutamente fuori dalla norma: come noto, le
deviazioni eccessive tendono a rientrare…
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Rendimenti annuali dei Portafogli Modello - Proiezioni
Per comprendere quali potessero essere i PM con maggiori potenzialità TEORICHE nel prossimo futuro, ci siamo basati
sull’unico dato certo: i numeri. Abbiamo ipotizzato che (come del resto è avvenuto in realtà) i rendimenti passati si
ricongiungano con quelli medi storici almeno una volta ogni 6-8 anni.
La proiezione è contenuta nella tabella ed è riassumibile nei seguenti punti:
1. I PM più a rischio di sottoperformance nel prossimo biennio sono RF e BOND AGGRESSIVE (anche come bmk)
2. I PM con più potenzialità sui 5 anni sono GLOBAL GROWTH, ITALIA, MULTIASSET, ITALIA TR (questi due anche
come bmk: forse non a caso contengono oro)  statistiche chiaramente pro equity, pro Italia
I rendimenti medi annui complessivi confermano: 2012 e soprattutto 2014 anni eccezionali per i PM, ora si torna
nella media, il che non significa «perdere», ma solo che per certe classi di asset (e di conseguenza per certi PM) i
rendimenti a doppia cifra ottenuti grazie alle Banche Centrali saranno un ricordo per anni. I numeri non mentono, al
massimo possono essere interpretati in modo fuorviante.
NOTA CONCLUSIVA – Non esiste un «momento ideale» per iniziare a seguire i PM. Sarebbe come aspettare di avere
tutti i semafori verdi per attraversare la città. La BASSA VOLATILITA’ che li caratterizza e il basso drawdown sui 12
mesi sono caratteristiche già integrate nella loro costruzione. I segnali dei PM sono pubblici da Aprile 2012.
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