italiano

Working Paper No. 476
La Visione del “Nuovo Consenso” della Politica Monetaria:
Una Nuova Connessione Wickselliana?
Un lavoro di
Giuseppe Fontana
(Tradotto da Alessio Morbillo matr. 254001203)
ASTRATTO
Uno dei più grandi risultati della moderna visione del “Nuovo Consenso” in macroeconomia è l’
affermazione di un approccio teorico non quantitativo alla politica monetaria.
I principali teorici e professionisti di questa visione hanno rigettato la teoria quantitativa della
moneta e hanno difeso un ritorno alla vecchia idea Wickselliana dell’ eliminazione di alti livelli di
inflazione attraverso l’ aggiustamento del tasso di interesse nominale per cambiare il livello dei
prezzi. Questo articolo valuta questi recenti sviluppi nella teoria e nella pratica della politica
monetaria in termini di due questioni basilari: 1) Qual’ è lo strumento di politica monetaria
controllato dalla banca centrale? E 2) Quali variabili macroeconomiche sono influenzate nel breve e
nel lungo periodo dalla politica monetaria?
1. INTRODUZIONE
È quasi banale affermare che i tassi di interesse giocano un ruolo chiave nella teoria e nella pratica
della moderna politica monetaria. Le banche centrali intorno al mondo usano i tassi di interesse nel
loro duplice ruolo di variabili strumentali in ordine per realizzare i loro obiettivi, e come variabili
indicatori per ottenere informazioni importanti riguardo lo stato dell’ economia. Però, i tassi di
interesse non sempre giocano ruoli così prominenti nella politica monetaria. Non è stato molto
tempo fa che Lucas si è schernito dei banchieri centrali d degli studiosi teorici che proponevano il
controllo dell’ inflazione attraverso l’ uso dei tassi di interesse (Lucas 1996). È veramente uno dei
più grandi risultati della moderna visione del “Nuovo Consenso” in macroeconomia aver difeso un
approccio teorico non quantitativo alla politica monetaria. I principali teorici e professionisti di
questa visione (ad es., Woodford 2003 e Weber 2006, rispettivamente) hanno mantenuto che l’
approccio del “Nuovo Consenso” alla politica monetaria è un rigetto della teoria quantitativa della
moneta ed un ritorno ala vecchia idea Wickselliana dell’ eliminazione di elevati livelli con l’
aggiustamento dei tassi di interesse nominali per i cambiamenti nel livello dei prezzi.
Il proposito di questo articolo è di valutare questi recenti sviluppi nella teoria e nella pratica
della politica monetaria in termini di due questioni basilari. Innanzi tutto qual’ è lo strumento di
politica monetaria controllato dalla banca centrale? Secondo quali variabili macroeconomiche sono
influenzate nel breve e nel lungo periodo dalla politica monetaria? L’ articolo è organizzato come
segue. La sezione 2 discute la teoria quantitativa della moneta e le sue implicazioni politiche per gli
effetti di breve periodo e lungo periodo della politica monetaria. La sezione 3 presenta un’ analisi
dei due tassi di interesse di Wicksell come un potenziale approccio teorico non quantitativo alla
politica monetaria. La sezione 4 si focalizza sul moderno modello del “Nuovo Consenso” e la sua
relazione all’ analisi monetaria di Wicksell. Infine la sezione 5 trae le conclusioni.
2. APPROCCI DELLA TEORIA QUANTITATIVA ALLA POLITICA MONETARIA
Hicks è spesso menzionato per aver affermato che la teoria monetaria, più di qualsiasi altra teoria
economica, è ineluttabilmente collegata alla realtà. Per la stessa natura, la teoria monetaria si
occupa, ed evolve in risposta all’ evoluzione storica delle attuali economie (Hicks 1967; Fontana
2004a). Da questo, Hicks deriva un’ importante lezione per i teorici monetari: i cambiamenti nel
livello di output, occupazione, od inflazione sono spesso il prodotto di fattor monetari. Ancora,
Hicks si rende conto che il realismo della teoria monetaria lascia gli economisti con un’abbondanza
si libertà nelle loro analisi. In particolare, i monetaristi devono fare due scelte essenziali per le loro
teorie, vale a dire quale variabile monetaria è importante e per cosa è importante. In termini
moderni, la prima scelta si riferisce alla variabile di controllo della banca centrale, in altre parole,
gli aggregati monetarti od il tasso di interesse di breve periodo. La seconda scelta riguarda gli effetti
nominali o reali della politica monetaria. La seguente tabella presenta le due scelte essenziali che,
secondo Hicks, gli economisti devono affrontare quando discutono le cause e fli effetti della politica
monetaria.
Tabella 1: Matrice delle cause e degli effetti della politica monetaria
Aggregati Monetari
Tasso di Interesse
Breve Periodo
Effetti Reali
( Forma Debole della Teoria Classica)
Effetti Reali
(Approccio del “Nuovo Consenso”)
Lungo Periodo
Effetti Nominali
(Forma Forte della Teoria Classica)
Effetti Reali
(Approccio della Moneta Endogena)
La posizione più popolare è conosciuta come la forma forte della teoria classica. Ricardo e
molti dei suoi classici contemporanei, così come molti economisti neoclassici, hanno tutti
sottoscritto alla teoria quantitativa della moneta e ai suoi assiomi di neutralità della moneta. La
variabile di controllo della banca centrale è un aggregato monetario (offerta di moneta) e gli effetti
della politica monetaria sono solo sul livello dei prezzi. Però, Hicks identifica un’ altra analisi
monetaria della teoria quantitativa, la cosiddetta forma debole della teoria classica. Questa
tradizione, che include, tra gli altri, il saggio “Della Moneta” di Hume (1963) e i lavori di Mill
(1874) e Thornton (1802), distingue tra gli effetti di breve e lungo periodo, dei cambiamenti nell’
offerta di moneta. Nel breve periodo, i cambiamenti nella quantità dell’ offerta di moneta
influenzano il livello di output occupazione in un paese, sebbene questi effetti reali scompaiono nel
lungo periodo quando un nuovo punto di equilibrio è realizzato. Nel lungo periodo, la moneta e la
politica monetaria influiscono sul livello dei prezzi. Da questa prospettiva, la forma debole della
teoria classica si situa al di fuori dell’ assioma della neutralità della moneta nel breve periodo, solo
per affermarlo di nuovo nel lungo periodo. È chiaro che la differenza tra la debole e la forte
versione della teoria classica è semplicemente una questione di accettare o meno degli effetti reali
temporanei di variazioni di moneta nel breve periodo. Nel lungo periodo, gli effetti di hysteresis che
in ogni caso non vengono mai menzionati da questa letteratura, la debole e la forte versione della
teoria classica sono semplicemente equivalenti.
È interessante che, la differenza tra la forte e la debole versione dell’ analisi della teoria
quantitativa è anche il principale argomento della Lezione Nobel “Neutralità Monetaria” di Robert
Lucas (1996). Nella lezione, Lucas considera la tensione tra la neutralità della moneta nel lungo
periodo e gli effetti reali delle variazioni dell’ offerta di moneta nel breve periodo. Come Hicks,
Lucas sembra focalizzarla natura di questa tensione nell’ ineluttabile realismo della teoria
monetaria. Per esempio, egli si rivolge con interesse al lavoro di parecchi economisti, incluso
Friedman e Schwartz (1963) e Sargent (1986), i quali hanno mostrato che i cambiamenti nell’
offerta di moneta sono spesso collegati alle principali fluttuazioni del ciclo economico. Da questa
prospettiva, in accordo con Lucas, Milton Friedman è un moderno seguitore della versione debole
della teoria classica.
Iniziando con il suo famoso “Restatement” nel 1956, Friedman fu infatti responsabile per la
notevole ripresa della teoria quantitativa della moneta in un tempo in cui la rivoluzione Keynesiana
è stata consegnata all’ oblio. Come Hume, Milton Friedman ha mantenuto che lo stock di moneta è
(casualmente) neutrale nel lungo periodo, ma ha concesso che i cambiamenti nell’ offerta di moneta
possono avere effetti reali nel breve periodo dovuto ad elementi temporanei di rigidità di salario di
salario e prezzo e di illusione monetaria. Per esempio, i lavoratori possono essere lenti nel realizzare
le implicazioni si un non anticipato incremento dell’ offerta di moneta. Dato il processo di modifica
delle aspettative che caratterizza la negoziazione dei salari nel mercato del lavoro, questo significa
che l’ occupazione e l’ output aumenteranno temporaneamente. Però, Friedman avverte, una volta
che le aspettative dei lavoratori afferrano l’ incremento nell’ offerta di moneta e il livello dei prezzi,
poi questi effetti reali dei cambiamenti di moneta scompariranno.
Un punto finale della sua lezione è collegato alle condizioni per assicurare la neutralità della
moneta e della politica monetaria nel lungo periodo. Il punto è discusso in due tappe. Innanzi tutto,
secondo Lucas, non c’è dubbio che le analisi teoriche della politica monetaria dovrebbero essere
condotte esclusivamente in termini di un patto per l’ offerta di moneta. Per questa ragione, egli
versa disprezzo sull’ idea proposta dai banchieri centrali e di alcuni economisti monetari di usare il
tasso di interesse per controllare l ‘inflazione (Lucas 1996). Gli aggregati monetari sono, in questo
modo, le uniche variabili teoriche importanti per discutere la questione in teoria e politica
monetaria. Secondo, secondo Tobin (1970), il quale ha discusso che l ‘alta correlazione dei tassi
non ha nessuna implicazione per la casualità tra l’ inflazione e gli aggregato monetari, Lucas
interpreta la forte correlazione tra la crescita monetaria e l’ inflazione come una relazione casuale.
Egli si riferisce con approvazione al lavoro di McCandless e Weber (1995) i quali esaminano dati
da 110 paesi da un periodo di più di 30 anni. In dipendenza dalla definizione di offerta di moneta
usata, questi autori trovano che la correlazione tra inflazione e il tasso di crescita dell’ offerta di
moneta variano tra lo 0.92 e lo 0.96.
In termini della tabella, Lucas (1996) difende una forte versione della tradizione classica. Gli
aggregati monetari sono le variabili teoriche chiave controllate dalla banca centrale, la quale è
casualmente responsabile solo per i cambiamenti nel livello dei prezzi. In altre parole, Lucas è un
forte supporter dell’ assioma della neutralità della moneta nel lungo periodo. Più significativamente,
Lucas mantiene che questo assioma è bloccato in un’ analisi monetaria teorico quantitativa, dove gli
aggregati monetari piuttosto che il tasso il tasso di interesse di breve periodo è la variabile di
controllo della banca centrale. La prossima sezione mostrerà che l’ approccio della corrente
principale moderna, la cosiddetta visione del “Nuovo Consenso”, rigetta la struttura della teoria
quantitativa della moneta difesa dalle versioni della debole e forte teoria classica. Questo non
dovrebbe essere una sorpresa. I principali teorici e praticanti della visione del “Nuovo Consenso”,
come Woodford (2003) e Weber (2006), hanno dichiarato l’ origine dell’ approccio nell’ analisi dei
due tassi di interesse di Wicksell (1935, 1936). Ancora, la visione del Nuovo Consenso supporta
fortemente l’ assioma della neutralità della moneta nel lungo termine che, come discusso nella
sezione 4, non è necessariamente una caratteristica dell’ analisi Wickselliana.
3. UN APPROCCIO NON TEORICO QUANTITATIVO ALLA POLITICA MONETARIA:
L’ ANALISI DI WICKSELL DEI “2 TASSI DI INTERESSE”
Per più delle ultime due decadi numerosi economisti hanno elogiato i sentieri convergenti della
teoria e della pratica della politica monetaria (ad es., Goodhart 2001). Più recentemente, Woodford
ha offerto una sistematica e rigorosa rappresentazione di questa visione del “Nuovo Consenso”
della politica monetaria. Importantemente Woodford ha anche dichiarato che la visione del “Nuovo
Consenso” è una moderna riaffermazione e sviluppo dell’ analisi di Wicksell dei due tassi di
interesse come famosamente esposto dall’ autore svedese in Interesse e Prezzi quando si discuteva
il caso di una “economia di credito puro” (Wicksell 1936).
Ci sono almeno due caratteristiche dell’ “economia di credito puro” di Wicksell che
sembrano aver ispirato Woodford ed anche i suoi colleghi. Innanzi tutto, la sostituzione degli
aggregati monetari con il tasso di interesse di breve periodo come la principale variabile di controllo
della banca centrale. Secondo, il rovesciamento dell’ implicito in modo casuale dell’ analisi della
teoria quantitativa della moneta, cioè che i cambiamenti nel livello dei prezzi causano cambiamenti
nell’ offerta di moneta. In altre parole, per Woodford, Wicksell è l’ economista che più di chiunque
altro, ha rigettato l ‘appena screditata analisi teorica quantitativa dell’ inflazione in favore di una
originale analisi dei due tassi di interesse di essa. Nei termini della tabella, questo significa un
movimento dalla colonna 1 alla colonna 2. Per questo motivo, Woodford costruisce sull’ “economia
di credito puro” di Wicksell in ordine per proporre il modello di un’ economia senza moneta e priva
d’ attrito, con il fine di presentare un modello centrale per spiegare le caratteristiche chiave della
moderna politica monetaria. La “economia di credito puro” di Wicksell può essere descritta dal
seguente processo sequenziale (Wicksell 1936):
(a)
(b)
(c)
Le banche concedono prestiti agli imprenditori che li usano per pagare gli inputs,
vale a dire i salari dei lavoratori. La moneta ha in questo modo la natura di una
relazione di debito/credito senza valore intrinseco.
I lavoratori hanno i proprio salati accreditati presso i propri depositi bancari che poi
vengono utilizzati per comprare le merci dai mercanti capitalisti. Queste merci
rappresentano i risparmi reali dei mercanti capitalisti. In questo processo, in questo
modo, i lavoratori trasformano i risparmi reali (le merci) in risparmi monetari
(depositi bancari).
Nella fase finale del processo produttivo, i mercanti capitalisti usano i loro risparmi
monetari per acquistare le nuove merci prodotte dagli imprenditori. Come risultato di
questo scambio, i depositi bancari sono poi adoperati dagli imprenditori per ripagare
i prestiti alle banche. Se le banche assegnano un tasso di interesse sui prestiti uguale
al reale ritorno sul processo produttivo, allora gli investimenti sono uguali ai
risparmi, l’ economia è in equilibrio, e le regole marginaliste della distribuzione sono
rispettate. Alla fine del processo produttivo, i mercanti capitalisti l’ intero ammontare
delle nuove merci prodotte al netto delle remunerazioni agli imprenditori, banche, e
lavoratori per i loro contributi al processo produttivo. I mercanti capitalisti ricevono
il ritorno effettivo del processo produttivo per i loro risparmi iniziali di merci.
Secondo Wicksell, questo processo sequenziale è strumentale all’ idea di spiegare il movimento
generale dei prezzi attraverso la distinzione tra il tasso di interesse reale naturale (NRI o ρ) ed il
tasso di interesse sui prestiti (r).
Il tasso di interesse reale naturale (NRI o ρ) è un tasso puro prodotto, ed è perciò
determinato dalla scarsità del risparmio (capitale). Come Wicksell spiega, NRI è “ il tasso di
interesse che sarebbe determinato dall’ offerta e domanda se non fosse fatto uso di moneta e tutti i
prestiti fossero effettuati nella forma di veri beni strumentali” (Wicksell 1936). Il tasso di interesse
sui prestiti (r) è il tasso di interesse dei prestiti bancari, che è stabilito dalle banche quando
accordano il credito agli imprenditori. In equilibrio, le banche stabiliscono (r) uguale a NRI.
Tuttavia, questa condizione di equilibrio è ottenuta unicamente per puro caso, la ragione è che l’
interesse sui prestiti è stabilito in un modo discrezionale dalle banche. Esso è, perciò, un tasso
controllato o contrattuale. In contrasto, l’ NRI è definito in natura, in altre parole, è governato dalla
produttività marginale del capitale. É importante tener presente che, l’ NRI non è una costante ma
cambia come risultato dei movimenti delle variabili che influenzano la produttività marginale del
capitale. La conincidenza tra (r) e (ρ) è perciò accidentale. Infatti, la loro differenza è la principale
spiegazione per il cambio nel livello dei prezzi. In altre parole, e contro le conclusioni dell’ analisi
teorica quantitativa dell’ inflazione, un processo inflazionistico (deflazionistico) è scatenato ogni
qual volta le banche stabiliscono l’ interesse sui prestiti (r) più basso (più alto) del cambiamento
esogeno del tasso di interesse naturale reale (ρ).
L’ analisi di Wicksell dei due tassi di interesse di inflazione può essere descritta nel
seguente modo. Quando (r) è più basso di (ρ), gli imprenditori (cioé, investitori) possono adesso
guandegnare un positivo (extra) profitto a spese dei mercanti capitalisti (cioé, risparmiatori). Perciò
gli imprenditori adesso prendono in prestito più credito dalle banche ed incrementano gli
investimenti. L’ opposto accadrebbe se le banche stablissero (r) al di sopra di (ρ). É importante
tener presente che sia nell’ uno che nell’ altro caso, il livello dei risparmi reali deimercanti
capitalisti non sarebbe cambiato. La differenza tra investimenti e risparmi è, perciò, una funzione
positiva del gap tra l’ NRI ed il tasso sui prestiti:
(I – S) = f (ρ – r)
(1)
+
Secondo Wicksell, è questa differenza tra investimenti e risparmi la principale causa dei
cambiamenti nel livello dei prezzi. Per esempio, quanto (r) è stabilito ad un livello più basso di NRI
(ρ), l’ equazione 1 spiega che gli imprenditori incrementano gli investimenti attraverso un
incremento nella domanda per prestiti bancari. Siccome nell’ “economia di credito puro” di
Wicksell le banche possono creare dal nulla credito in eccesso dei risparmi reali dei mercanti
capitalisti, le banche forniscono la domanda per prestiti degli imprenditori. Però, Wicksell assume
che la situazione normale dell’ economia è caratterizzata da piena occupazione, con il risultato che
un incremento nella spesa per gli investimenti degli investitori causa un incremento nel livello dei
prezzi (ρ). In termini algebrici, ciò significa che il tasso di interesse (π) è funzione della differenza
tra investimento e risparmio, e per cui, attraverso l’ equazione di sopra (1), del gap tra NRI e il tasso
sui prestiti:
π = ΔP / P = g (ρ - r)
(2)
+
Ci sono numerose caratteristiche dell’ analisi di Wicksell dei tassi di interesse di inflazione che
sono interesse degli economisti monetari moderni (Tamborini 2006). Prima di tutto, la moneta è una
variabile endogena piuttosto che esogena (Arestis and Sawyer 2006). Ciò significa che lo stock di
moneta in un paese non è controllato dalla banca centrale come nella forte e debole versione dell’
analisi teorico-quantitativa oppure il modello IS-LM, ma piuttosto è il naturale risultato del
processo produttivo. Woodford (2003) diffuse l’ ipotesi di endogeneità del processo di offerta di
moneta, benché egli ne discute esclusivamente in termini del mercato di riserva. Woodford (2003)
discute che le moderne banche centrali, come la banca di inghilterra e la U. S. Federal Reserve,
attuano il loro tasso di interesse obiettivo attraverso una procedira a due passi. Innanzi tutto,
stabiliscono il tasso di interesse di breve periodo senza nessuna considerazione della dimensione
delle operazioni di mercato aperto, e poi, e solo poi, istituiscono i relativi dipartimenti finanziari per
operare nel mercato aperto, cioé comprando o vendendo titoli del tesoro o equivalenti così da
mantenere il tasso di interesse overnight vicino all’ obiettivo (Woodford 2003). Rimpiazzando una
regola per la crescita della base monetaria con una regola sul tasso di interesse, le banche centrali
moderne hanno così rivendicato l’ analisi monetaria di Wicksell. Lo stock di moneta in un paese è il
residuo del processo produttivo che è provocato dalla domanda per prestiti degli imprenditori. Quì,
tuttavia, c’ è un importante differenza con i sostenitori della visione del “Nuovo Consenso”, i quali
spesso combinano le banche e la banca centrale in un generico sistema bancario (Goodhart 2004).
Nella sua analisi dei due tassi di interesse di inflazione, Wicksell assume che le banche possono
creare ex nihilo (dal nulla) credito in eccesso dei risparmi dei mercanti capitalisti. Nel processo
produttivo, le banche così giocano u ruolo essenziale accomodando i piani di investimento degli
imprenditori. L’ ipotesi della endogeneità del processo di offerta di moneta è così, rilevante, non
solo per l’ analisi del marcato di riserva ma anche per l’ analisi del mercato creditizio, dove le
banche commerciali e gli imprenditori negoziano il tasso di interesse sui prestiti (Lavoie 1992;
Graziani 2003; Fontana 2004b).
Una seconda caratteristica dell’ analisi di Wicksell che è di interesse agli economisti
monetari moderni è la distinzione tra le condizioni di equilibrio e disequilibrio, dove, secondo
Wicksell il precedente è un caso speciale di quest’ ultimo. Nell’ economia di credito puro descritta
sopra, gli imprenditori sono coloro che prendono in prestito e le banche commerciali sono
prestatrici. In equilibrio, vale a dire, quando le banche stabiliscono il tasso sui prestiti (r) uguale a
(ρ) attraverso il processo di fornitura del credito, le banche semplicemente trasformano i risparmi
reali dei mercanti capitalisti in risparmi nominali, vale a dire depositi bancari, che sono poi usati
dagli imprenditori per ripagare i loro prestiti bancari iniziali. Però, le banche commerciali non
conoscono (ρ), dalla produttività marginale dele fluttuazione del capitale sopra il ciclo economico.
Questo significa che quando stabiliscono il tasso sui prestiti saranno capaci di raggiungere la
condizione di equilibrio soltanto per puro caso. Il caso normale è, perciò, una situazione fuori
equilibrio dove il gap tra NRI (ρ) e il tasso sui prestiti produce uno squilibrio tra investimenti e
risparmi. É importante dire che queto squlibrio è favorito dalle banche commerciali, le quali
possono cambiare dal nulla la fornitura di prestiti. Questa prospettiva è la natura delle economie
monetarie moderne, dove le banche ed il credito giocano un ruolo chiave nel processo produttivo, il
quale è responsabile per ogni processo inflazionistico o deflazionistico. Come spiegato da Wicksell
(1936), “la costituzione dei prezzi...una spirale elastica la quale serve a trasmettere il potere tra il
tasso di interesse monetario e naturale. Ma l’ elasticità deve prima di tutto essere sufficientemente
distesa o compressa. In un’ economia di liquidità pura, l’ elasticità è corta e rigida; essa diventa più
lunga e più elastica in conformità con la stage di sviluppo del sistema bancario e creditizio”
(Wicksell 1936). Di nuovo, come prima, sembra straordinario che la visione del “Nuovo Consenso”
ha rigettato l’ analisi teorico-quantitativa in favore dell’ analisi di Wicksell dei due tassi di
interesse, e ancora ha lasciato indietro un’ importante caratteristica di quell’ analisi, vale a dire il
ruolo delle banche commerciali, piuttosto che semplicemente banche centrali, nella spiegazione del
processo produttivo ed il collegato processo di offerta di moneta. Questo è particolarmente curioso
perché i principali teorici e praticanti della visione del “Nuovo Consenso”, come Weber (2006) e
Woddford (2003), hanno riconosciuto l’ originalità dell’ analisi monetaria di Wicksell ed il suo
rifiuto di entrambe le proposizioni della forte e debole versione degli approcci teorici quantitativi
alla politica monetaria, vale a dire che (a) analisi teoriche della politica monetaria dovrebbero essere
condotte esclusivamente in termini di aggregati monetari, e (b) la correlazione tra aggregati
monetari e l’ inflazione deve essere interpretata in termini di una relazione casuale. La sezione
successiva mostrerà effettivamente che, contro quello che i principali teorici e praticanti del “Nuovo
Consenso” hanno dichiarato, la versione del “Nuovo Consenso” non ha totalmente abbracciato la
analisi monetaria di Wicksell, e facendo questo, hanno perso possibili scene per sviluppi futuri di
questo approccio teorico non quantitavo alla moneta ed alla politica monetaria.
4. LA VISIONE DEL “NUOVO CONSENSO” DELLA POLITICA MONETARIA
Nella sezione precedente, l’ analisi di Wicksell dei due tassi di interesse è stata presentata come una
struttura alternativa alle forti e deboli versioni degli approcci teorici-quantitativi alla moneta ed alla
politica monetaria discussi nella sezione 1. É importante considerare che l’ analisi monetaria di
Wicksell è adesso reclamata per essere la fondazione per l’ approccio corrente principale alla
moneta ed alla politica monetaria.Interessantemente lo stesso è stato dichiarato da un diverso
gruppo di economisti, i “Circuitists”, e più in generale dai teorici della “Moneta Endogena”
(Fontana 2004a). Questa sezione discute delle dichiarazioni, iniziando con una supervisione della
visione del “Nuovo Consenso” della politica monetaria.
Fontana e Palacio Vera (2005) discutono a grande lunghezza la cosiddetta visione del
“Nuovo Consenso” in macroeconomia e le sue implicazioni politiche. Fondamentalmente, la
visione del “Nuovo Consenso” firma una versione modificata della vecchia sintesi dicotomica
neoclassica tra i settori reale e monetario. La modifica proviene dalla proposizione New Keynesian,
supportata da una varietà di modelli micro-fondati, che le rigidità nominali non consentono il
(clearing) del salario e prezzo nel mercato del lavoro e dei beni più o meno in continuazione. In
altre parole, come discusso da Tamborini (2006), gli studiosi New Keynesian hanno accettato e
costruito sul dinamico probabilistico equilibrio generale (DSGE) proposto dagli studiosi New
Classical nel 1970 e 1980. Questa classe moderna di modelli di equilibrio generali dinamici
probabilistici (DSGE) sono basati su numerose assunzioni classiche, incluse l’ ottimizzazione
intertemporale ed il teorema della Equivalenza Ricardiana. L’ ottimizzazione intertemporale di
(household) è importante per supportare la visione che gli investimenti dipendono dal costo del solo
capitale, perciò escludendo immediatamente ogni possibilità per la vitalità keynesiana e gli effetti di
hysteresis (Sawyer 2002). Similmente, il teorema dell’ Equivalenza Ricardiana, vale a dire l’
assunzione che il metodo del finanziamento in qualsiasi via particolare della spesa di governo è
irrilevante, è essenziale per escludere la politica fiscale. In queste classi moderne dei modelli di
(DSGE), tutte le principali caratteristiche classiche sono confermate. In particolare il livello
potenziale dell’ output, il livello naturale del salario reale, e l’equilibrio reale del tasso d’ interesse
sono determinati solo dalla tecnologia e prova, cioé, che sono invarianti ai cambiamenti della
politica monetaria. Il contributo originale degli studiosi New Keynesian è, in questo modo, stato di
introdurre in questi modelli classici delle caratteristiche non classiche, come dare del ruolo al
principio keynesiano della domanda effettiva, e perciò del supporto alle politiche di stabilizzazione
attive, specialmente nella forma della politica monetaria. La proposizione messa a terra
empiricamente che le rigidità nominali non consentono il clearing del salario e prezzo nei mercati
del lavoro e dei beni risponde più o meno in continuazione a questo requisito teorico. Queste
rigidità nominali forniscono la ragione fondamentale per gli effetti reali Keynesiani di cambi nelle
variabili nominal. Tuttavia, una volta che le rigidità nominali sono scomparse, gli effetti reali
svaniscono completamente. In breve, la visione del “Nuovo Consenso” in macroeconomia implica
che la moneta e la politica monetaria hanno effetti reali solo nel breve periodo ciò che è dovuto alle
rigidità nominali, ma sono neutrali nel lungo periodo.
Nella maggioranza della sua forma basilare, le implicazioni politiche della visione del
“Nuovo Consenso” nella macroeconomia può essere rappresentato da 3 equazioni che descrivono le
dinamiche del tasso di interesse, dell’ output, e dell’ inflazione. La prima equazione è gestita con l’
offerta aggregata, la seconda con la domanda aggregata, e la terza indica la strategia di politica
mnetaria:
_
πt = g (yt – yt , St)
(3)
_
yt – yt = h (rt , Xt , Zt)
(4)
rt – ρt = f (πt – π*t)
(5)
L’ equazione (3) sprime l’ inflazione corrente (πt) come una funzione dell’ output gap il
______ ___
quale è definito come la differenza tra l’ output corrente (yt) e il suo livello potenziale (yt). Il
termine di errore (St) incapsula ogni altro fattore riguardante l’ inflazione corrente. L’ equazione (4)
è una “nuova” curva IS che lega l’ output gap al tasso di interesse di breve periodo (r), e un vettore
di variabili (X) che misura i movimenti nelle variabili esogene come la spesa pubblica, la struttura
delle tasse, e le esportazioni nette. La variabile (Zt) è un termine di errore. Infine, l’ equazione (5)
mostra una semplice strategia politica per la banca centrale. Il gap tra il tasso di interesse reale
corrente () ed il suo livello NRI (ρ) è una funzione della differenza tra l’ inflazione corrente (πt) ed
il tasso di inflazione obiettivo (π*t).
Ci sono alcune importanti osservazioni che possono essere derivate da questa semplice serie
di equazioni che rappresentano le implicazioni politiche della visione del “Nuovo Consenso”.
Innanzi tutto, gli aggregati monetari non sono presenti in nessuna equazione. In particolare, non
appaiono nell’ equazione (5) che descrive la strategia politica della banca centrale. Essere in
concordanza con la teoria quantitativa della moneta richiederebbe una sostituzione dell’ equazione
(5) con una equazione di tipo curva LM (Laidler 2002; Fontana and Palacio Vera 2004):
Mt / Pt = m (ρt , yt)
(6)
La differenza chiave tra l’ equazione (5) e la (6) è connessa alla proposta di Hicks per il
differenziale tra gli approcci differenti alla politica monetaria. Secondo la visione del “Nuovo
Consenso”, le banche centrali regolano il tasso di interesse nominale di breve periodo, ma a causa
delle rigidità dei prezzi e dei saleri, esse sono in grado di controllare il tasso di interesse reale di
breve priodo (r), e perciò, di influenzare i tassi di interesse di mercato. Ciò significa che le banche
centrali moderne controllano il tasso di interesse e non gli aggregati monetari. Come nel caso della
analisi monetaria di Wicksell, la visione del “Nuovo Consenso” supporta l’ ipotesi di moneta
endogena piuttosto che l’ ipotesi di moneta esogena della forte e debole versioni dell’ approccio
teorico-quantitativo. É importante dire che attraverso la loro influenza politica sui tassi di interesse
di mercato, le banche centrali contano di essere in gradi di influire componenti differenti della
domanda aggregata [guarda l’ equazione (4)], e perciò, cambiare la prima voce dell’ output gap
___ ______
(yt – yt), e con ciò, attraverso l’ equazione (3), controllare il tasso di inflazione (πt).
Una seconda osservazione che può essere derivata dalla equazione del “Nuovo Consenso”
stabilisce un rapporto al di sopra il ruolo di inflazione e la sua relazione con gli aggregati monetari.
Dall’ equazione (5) è chiaro che quando la banca centrale regola il tasso di interesse reale di breve
periodo (r) al suo livello NRI (ρ), poi l’ inflazione corrente (πt) è uguale al tasso di inflazione
obiettivo (π*t). Perciò, la questione è come la banca centrale è in grado di regolare (r) giusto al
livello NRI. É quì che molte delle caratteristiche Wickselliane del “Nuovo Consenso” vengono n
prima linea.
Nell’ analisi di Wicksell dei due tassi di interesse, l’ inflazione è un riassunto statistico che
mostra lo stato di squilibrio dell’ economia. Il principio di Wicksell è che l’ inflazione risponde alle
stesse regole che governano il livello dei prezzi in un singolo mercato. Giusto come una divergenza
tra la domanda per e l’ offerta di un prodotto causa un movimento nel prezzo di un prodoto
particolare, poi, Wicksell discute, ogni movimento del livello dei prezzi aggregato è in modo simile
causato da una devergenza tra la domanda aggregata e l’ offerta aggregata. Se questo è il caso, poi il
sistema bancario non ha bisogno di accertare NRI prima di regolare il tasso sui prestiti. Finché il
livello aggregato dei prezzi è costante, il sistema bancario può essere sicuro che il tasso sui prestiti è
uguale (corrisponde) all’ NRI, ed esso ha solo bisongno di rispondere a movimenti del livello dei
prezzi in una direzione o nell’ altra. In modo simile, i fautori della visione del “Nuovo Consenso”
mantengono che i cambiamenti nel tasso di inflazione sono indicativi di uno squilibrio nella
economia, il livello di domanda agregata è maggiore del livello naturale di offerta aggregata.
Questo livello eccessivo di domanda aggregata mette pressione nei mercati dei beni e del lavoro con
il risultato di un incremento nei livelli dei prezzi e dei salari. Perciò, nella visione del “Nuovo
Consenso”, finché il tasso di inflazione è costante, le banche centrali possono essere sicure che il
tasso di mercato è uguale all’ NRI. É solo quando il tasso di inflazione corrente non è costante che
esse devono impegnarsi nella politica di aggiustamento (fine-tuning) della domanda aggregata
attraverso cambiamenti nel tasso di interesse nominale di breve periodo.
Le equazioni (3) e (5) descrivono la dinamica dell’ inflazione, dell’ output, ed il tasso di
interesse quando il tasso corrente di inflazione non è al suo livello obiettivo. In particolare, l’
equazione (3) mostra che il tasso di inflazione aumenta quando il livello dell’ output corrente (yt) è
_ ______ ___
maggiore del suo livello naturale o petenziale (yt). Ma, l’ equazione (4) riferisce la differenza tra il
livello corrente e potenziale dell’ output (il cosiddetto output gap), tra le altre cose, al tasso di
interesse reale (r). Più precisamente, l’ equazione (4) riferisce la componente corrente dell’ output
gap al tasso di interesse reale (r). In altre parole, proprio come fece originariamente Wicksell, i
_ ______ ___
fautori della visione del “Nuovo Consenso” mantengono che il livello potenziale dell’ output (yt)
non è influenzato dalla domanda aggregata, e perciò non risponde ai cambiamenti nel tasso di
interesse reale (r). Se questo è il caso, quando il tasso di inflazione aumenta, la banca centrale ha
semplicemente bisogno di aumentare il tasso di interesse nominale di breve termine e, dati il prezzo
di breve periodo e la stagnazione del salario, ance il tasso di interesse reale (r) crescerà. Come un
risultato, la domanda aggregata sarà negativamente influenzata. Il livello corrente di output quindi
declinerà e con esso, il tasso di inflazione corrente. Il processo si fermerà quando la banca centrale
muoverà il tasso di interesse reale (r) al suo livello NRI (ρ), punt al quale l’ output gap è nullo ed il
tasso di inflazione sarà costante al suo tasso obiettivo (π*t). Conclusioni simili seguono nel caso di
un processo deflazionistico.
Tuttavia, c’ è un serio difetto con un simile meccanismo di aggiutamento, cioé relativamente
all’ assioma della neutralità di lungo periodo della moneta e della politica monetaria. Perciç, da
questa prospettiva la visione del “Nuovo Consenso” mantiene le stesse conclusioni politiche degli
approcci S-Classics e W-Classics, benché attraverso una struttura teorica che rimpiazzato gli
aggregati monetari con il tasso di interesse. Dove i due approcci classici assunti che in nessuna
circostanza gli aggregati monetari influirebbero il livello di output e di occupazione di lungo
periodo in un paese, in modo simile la visione del “Nuovo Consenso” mantiene che il tasso di
___ ______ _
interesse (r) non influenza mai il livello dell’ output potenziale (yt). In altre parole, i fautori della
visione del “Nuovo Consenso” tengono che il tasso di interesse reale, attraverso cambiamenti nella
domanda aggregata, si influisce solo sull’ output corrente. In contrasto, l’ offerta aggregata, che
esogenamente determinata dal livello di capitale, forza lavoro e tecnologia, influisce solo sul livello
potenziale dell’ output. In termini della Tabella 1, questo significa che la visione del “Nuovo
Consenso” supporta solo gli effetti reali della moneta e della politica monetaria nel breve periodo.
Un altro modo per spiegare il supporto del “Nuovo Consenso” per l’ assioma della neutralità
della moneta e della politica monetaria nel lungo periodo è di dire che nella politica monetaria
principale il tasso di interesse reale di breve periodo (r) non ha nessun effetto sul suo livello NRI
(ρ). Finché il primo è diverso dall’ ultimo, i prezzi ed i salari sono alterati e, come un risultato di
questi cambiamenti, il tasso di interesse reale di breve periodo (r) converge al suo esogenamente
determinato livello NRI (ρ). É interessante dire che, Wicksell lui stesso sembra aver mantenuto la
assunzione dell’ indipendenza tra il tasso sui prestiti (r) ed il suo livello NRI (ρ), benché nella
edizione svedese delle Lezioni (Wicksell 1935), egli ha accettato, come una concessione alle sue
critiche, la possibilità dell’ interdipendenza tra il tasso sui prestititra i due diversi tassi di interesse.
Questa possibilità è stata più avanti esplrata da un seguace di Wicksell, Erik Lindhal (1939), il quale
ha posto particolare attenzione agli effetti reali della politica monetaria. Nella seconda parte dei sui
Studi classico, Lindhal (1939) discute che solo sotto un’ assunzione molto speciale l’ NRI (ρ) può
essere concepito per essere determinato puramente da condizioni tecniche, cioé l’ assunzione di
omogeneità completa degli inputs e outputs. Una possibile illustrazione di questo caso sarebbe una
economia agricola, dove uno scarso prodotto è seminato sulla terra libera con l’ aiuto dei liberi
servizi di lavoro. Nel caso più generale di un’ economia monetaria, l’ NRI (ρ) dipende anche dal
livello del prezzo e per cui, attraverso gli effetti sui costi ed i ritorni delle attività economiche, non
può esistere indipendentemente dal tasso di interesse reale di breve periodo (r).
Il fattore reale di interesse [vale a dire, NRI (ρ)] in un certo periodo può essere espresso come la
relazione tra il valore anticipato del prodoto futuro ed il valore investito del durante il periodo. I
prezzi dei servizi investiti sono, però, influenzati dalle domande degli imprenditori, e queste in
ritorno sono influenzate dal tasso di interesse sui prestiti stesso [vale a dire, il tasso di interesse
reale di breve periodo (r)]... Noi di conseguenza troviamo che il tasso di interesse sul capitale,
come quì definito, ha una tendenza ad aggiustarsi da solo all’ attuale tasso di interesse sui prestiti
in ogni periodo (Lindhal 1939).
Lindhal offre una esemplificazione della convergenza dell’ NRI (ρ) verso il tasso di
interesse reale di breve periodo (r) quando discutendo il processo cumulativo inflazionistico
(deflazionistico) caudato dalla riduzione (aumento) del tasso di interesse reale di breve periodo (r)
(Lindahl 1939). Come indicato nell’ equazione 1, una caduta in (r) porta ad un eccesso degli
investimenti sui risparmi, ed il conseguente incremento nel livello dei prezzi (equazione 2) implica
introiti più alti per gli imprenditori. Questi profitti riforniscono il livello di risparmi e, per cui, li
aggiusta al più alto livello di investimenti indotto al credito. Questo equivale a dire che attraverso il
processo inflazionistico la redistribuzione del reddito reale dai salari dei lavoratori agli imprenditori
fa convergere NRI (ρ) verso il più basso livello del tasso di interesse reale di breve periodo (r).
L’ assunzione dell’ interdipendenza tra il tasso di interesse reale di breve periodo (r) e il suo
NRI (ρ) è stata più avanti sviluppata da un altro gruppo di economisti monetari moderni i quali
hanno reclamato l’ analisi di Wicksell per essere la fondazione del loro approccio teorico non
quantitativo ala moneta ed alla politica monetaria, vale a dire la visione della “Moneta Endogena”.
In questa interpretazione alternativa dell’ analisi di Wicksell dei due tassi di interesse, l’
interdipendenza tra il tasso di interesse reale di breve periodo (r) ed il livello NRI (ρ) è discusso in
termini degli effetti di (r), attraverso i cambiamenti nella domanda aggregata, su entrambi i
componenti dell’ output gap dell’ equazione (3), vale a dire i livelli di output corrente e potenziale.
Come la visione del “Nuovo Consenso”, i supporter dell’ interpretazione della “Moneta
Endogena”, e dell’ analisi monetaria di Wicksell rigettano entrambi le principali proposizioni della
forte e della debole versione degli approcci teorici-quantitativi alla politica monetaria, vale a dire
che (a) le analisi teoriche della politica monetaria dovrebbero essere condotte esclusivamente in
termini di aggregati monetari, e che (b) la correlazione tra gli aggregati monetari e l’ inflazione
deve essere interpretata in termini di una relazione casuale dall’ iniziao alla fine. Tuttavia, in
contrasto con la visione del “Nuovo Consenso”, essi mantengono che c’ è adesso una vasta
letteratura che suggerisce che persistenti, ma tuttavia transitori, cambiamenti nella domanda
aggregata dovuti ai cambiamenti nel tasso di interesse controllato dala banca centrale, possono
avere effetti permanenti nel nei livelli dell ‘output corrente e potenziale e perciò, sull’ NRI (ρ). Se
questo è il caso, allora non può essere escluso che la politica monetaria abbia effetti di lungo
periodo sull’ output e sull’ occupazione. Quindi, l’ assioma di neutralità dela moneta e della politica
monetaria è insostenibile l’ uno nel breve periodo e l’ altro nel lungo periodo. In termini della
Tabella 1, la visione della “Moneta Endogena” contiene che la variabile di controllo delle banche
centrali è il tasso di interesse e che cambiando questa variabile, le banche centrali posso produrre
effetti reali nell’ economia nel breve e nel lungo periodo.
Questi effetti di lungo periodo della domanda aggregata sono generalmente discussi nella
visione della “Moneta Endogena” sotto 2 modelli, vale a dire i modelli di crescita spinta dala
domanda ed i modelli di hysteresis (Fontana and Palacio-Vera 2005). I modelli di crescita spinta
dalla domanda mostrano che agendo sull’ offerta di lavoro, la disponibilità di capitale, ed il livello
di tecnologia nell’ economia, la domanda aggregata può alterare i livelli potenziali di output ed
occupazione in un paese. La domanda aggregata gioca anche un ruolo significativo di lungo periodo
nei modelli di hysteresis attraverso 2 ipotesi teoriche complementari, vale a dire l’ ipotesi del
“fenomeno del mercato del lavoro” e l’ ipotesi di “accumulazione del capitale” (Arestis and
Biefang-Frisancho Mariscal 1998 and 2000). Fondamentalmente, questi modelli mostrano che
tenendo a freno la domanda aggregata, le banche sentrali possono alterare permanentemente il
mercato del lavoro (per esempio, attraverso la svalutazione delle capacità ela perdita della
motivazione a lavorare negli individui disoccupati) ed il mercato del capitale (per esempio,
attraverso un più basso livello degli investimenti e per cui un più basso stock di capitale). Come un
risultato di questi cambiamenti, quando alla fine la domanda aggregata ritorna al suo livello
originale, l’ offerta di lavoro e di capitale non torna indietro (Sawyer 2002).
5. OSSERVAZIONI CONCLUSIVE
Gli economisti della corrente principale moderna hanno abbandonato l’ approccio teorico
quantitativo della moneta e della politica monetaria in favore della vecchia idea wickselliana della
eliminazione di alti livelli di inflazione con l’ aggiustamento dei tassi di interesse nominali per
cambiare il livello dei prezzi. Questo articolo ha valutato questi recenti sviluppi in termini di 2
questioni basilari, vale a dire qual’ é lo strumento di politica monetaria controllato dalla banca
centrale, e quali variabili macroeconomiche sono influenzate nel breve e nel lungo periodo dalla
politica monetaria.
Non c’ è dubbio che l’ approccio del “Nuovo Consenso” alla politica monetaria ha
contribuito in modo molto importante alla moderna teoria e pratica della politica monetaria. Per
iniziare, l’ approccio del “Nuovo Consenso” ha rigettato i 2 fondamenti, e ancor di più le
insostenibili proposizioni della teoria classica della moneta, vale a dire che le banche centrali
controllano gli aggregati monetari piuttosto che i tassi di interesse e, facendo ciò, esse possono
controllare il livello dei prezzi. É ancor più importante dire che, l’ approccio del “Nuovo Consenso”
alla politica monetaria ha rimpiazzato questo approccio teorico quantitativo, vale a dire l’ analisi di
Wicksell dei due tassi di interesse. In questo approccio alternativo, l’ offerta di moneta non è
controllata dalla banca centrale, ma piuttosto è il risultato naturale del processo economico. In altre
parole, la moneta è endogena e non esogena. In più, una volta che l’ endogeneità della moneta è
riconosciuta, poi naturalmente ne consegue che la relazione tra il tasso di interesse reale di breve
periodo (r) e l’ NRI (ρ) diventa prominente nella spiegazione dei cambi nel livello dei prezzi ed i
livelli di output ed occupazione sul ciclo commerciale. Sfortunatamente, su questo punto, l’
approccio del “Nuovo Consenso” alla politica monetaria ha fallito nell’ ottenere il pieno potenziale
dell’ analisi monetaria Wickselliana. Assumendo l’ indipendenza dell’ NRI dal tasso di interesse
reale di breve periodo (r), i principali teorici e praticanti della visione del “Nuovo Consenso” hanno
fatto ritorno alla conclusione più influente della teoria classica della moneta — la politica monetaria
è neutrale nel lungo periodo. Questo articolo ha discusso che ciò rappresenta la principale
limitazione e forse la più importante sfida per i futuri sviluppi del principale approccio moderno alla
moneta ed alla politica monetaria.
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