William F. Mitchell
Dipartimento di Economia, University of
Newcastle Center of Full Employment and
Equity (CofFEE)
Comprendere le
operazioni della banca
centrale
Comprendere le operazioni della banca centrale
Sono a Washington, ed è lunedì sera tardi. Non ho modificato il mio orologio,
quindi per me è ancora l’ora di Newcastle, perché quando si sta via per poco mi
serve per combattere il jet lag. Quindi ho iniziato a lavorare oggi che erano
,all’ora locale di Washington ,le otto di sera e terminerò più o meno all’alba. Per
tenermi compagnia, uso la colonna sonora di Youtube. Fra le altre cose che mi è
capitato di leggere, quando stavo venendo in aereo, c’è stato un documento
redatto un paio di anni fa dalla Federal Reserve Bank di New York, su come la
politica monetaria possa divorziare dalle riserve bancarie. A livello operativo, si
tratta di un documento utile, perché sottolinea tutta una serie di punti
importanti che riguardano le riserve bancarie e il modo con cui le banche
centrali riescano a manipolarle o a ignorarle. Questo blog tratta appunto di
questo argomento.
Nella edizione del settembre del 2008, del rapporto relativo alla politica
economica redatto dalla Federal Reserve Bank di New York (FRBNY) ,c’era un
articolo interessante che si intitolava: “ il divorzio fra il denaro e la politica
monetaria.” [Divorcing Money from Monetary Policy]
Esso ,dimostra perché la considerazione della politica monetaria nei libri di
testo macroeconomici mainstream (come il Mankiw ecc.), dai quali la
stragrande maggioranza degli studenti di economia prendono le loro
conoscenze, riguardo a come il sistema monetario opera, è totalmente
sbagliata.
Questo articolo inizia affermando:
“ La politica monetaria ,è stata sempre tradizionalmente vista come il processo
attraverso il quale una banca centrale si avvale della propria influenza, in
quanto fornitrice di denaro, per promuovere i propri obbiettivi economici. Per
esempio, Milton Friedman (1959, p.24) ha definito gli strumenti della politica
monetaria, come quei “poteri che permettono al sistema messo appunto dalla
FED di determinare l’ammontare complessivo di denaro che esiste, oppure di
modificarlo”. In effetti, la definizione ‘politica monetaria’ suggerisce appunto
che ci sia una politica messa appunto dalla banca centrale ,relativamente alla
fornitura di denaro, o comunque a livello di aggregati monetari di qualsiasi
tipo.”
Nel suo testo “Principles of Economics”(ed io ho la prima versione), Mankiw, al
capitolo 27, parla relativamente al “sistema monetario”. Nell’ultima edizione è
il capitolo 29. Comunque sia, che leggiate il 27 o il 29, ciò che dice non vi farà
imparare molto.
Nella parte che riguarda la Federal Reserve ( Fed, che è la banca centrale degli
Stati Uniti) Mankiw sottolinea che questa entità svolge “ 2 attività correlate”. La
prima è quella di “ regolamentare le banche e garantire appunto che il sistema
finanziario sia sano”. Quindi ,suppongo, se davvero la banca centrale
americana dovesse svolgere questo tipo di compito, bisognerebbe licenziare
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Comprendere le operazioni della banca centrale
tutti i funzionari della Fed visto il collasso assolutamente incredibile che si è
verificato.
La seconda attività è “ più importante ancora”:
“è controllare la quantità di denaro, che viene resa disponibile in seno
all’economia, e questo viene definito come offerta di denaro (di moneta ndr).
Le decisioni che vengono prese da coloro che fissano questo tipo di politica,
relativamente appunto all’offerta di denaro, costituiscono la politica
monetaria.(grassetto come nell’originale)”
E sentite che cosa dice relativamente a quello che la banca centrale dovrebbe
fare per espletare appunto il suo ruolo più importante. Sostiene che:
“lo strumento principale della Fed è il mercato libero - cioè l’acquisto e la
vendita di titoli governativi americani- se si decide di aumentare l’offerta di
denaro, la Fed crea dollari e quindi li usa per acquistare titoli governativi sul
mercato dei titoli della nazione. Dopo questo acquisto, questi dollari si trovano
quindi nelle mani del pubblico. Quindi l’acquisto sul mercato libero di titoli da
parte della Fed aumenterebbe il denaro disponibile. Per contro, se invece si
decide di diminuire la quantità di denaro disponibile, la Fed vende titoli
governativi dal proprio portafoglio al pubblico sui mercati di titoli nazionali.
Dopo questa vendita, i dollari che riceve in cambio dei titoli erogati non sono
quindi più nelle mani del pubblico. Quindi una vendita sul mercato libero di
titoli da parte delle Fed diminuisce il denaro disponibile”.
L’altro paragrafo contiene il messaggio che lui vuole che gli studenti imparino
“perché i cambiamenti dal punto di vista della disponibilità di denaro liquido
possono avere una effetto profondo sull’economia”. Ciò ci spinge a chiederci:
perché? È
facile, “uno dei dieci principi dell’economia è che i prezzi
aumentano quando il governo stampa troppa carta moneta ”. Allora vi pregherei
di leggere il mio blog: “Do not learn economic from a newspaper ” [non cercate
di imparare l’economia dai giornali] per poter avere più punti di discussione in
proposito, e riuscire a capire perché questi principi ,sono semplicemente un
esercizio meramente ideologico di lavaggio del cervello.
La cosa negativa, però, è che gli studenti che acquisiranno la loro conoscenza
in economia ,da un corso dove studiano su questo libro di testo ,non saranno
ben dotati per riuscire a capire, o a dire qualche cosa di serio su come il
sistema monetario attuale operi attualmente.
La FRBNY ha dichiarato:
“ Nel corso degli ultimi decenni, tuttavia, le banche centrali si sono spostate
dall' avere un accento diretto sulla misurazione e quindi il calcolo di quanto
denaro sia disponibile. Ora l’accento principale della politica monetaria è
divenuto piuttosto dare una valorizzazione a breve termine al tasso d’interesse.
Negli Stati Uniti, per esempio, il comitato per il mercato libero federale della
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Comprendere le operazioni della banca centrale
Fed annuncia che ci sarebbe un tasso che dovrebbe prevalere nell' ambito dei
mercati dove si contrattano fondi federali, dove, per esempio, vengono
stipulati dei prestiti giornalieri fra la maggior parte delle banche commerciali.
Gli strumenti della politica monetaria vengono quindi impiegati per guidare
questo tasso d’interesse di mercato verso quello che è un obbiettivo scelto”.
Questo tipo di prassi non è semplicemente una cosa che si fa solamente negli
Stati Uniti d’America. Tutte le banche centrali operano in questo modo e in altri
blog io ho proprio dimostrato che le banche centrali non riescono a controllare
l’ammontare di denaro disponibile.
Tuttavia, la FRBNY ha cercato di costruire un ponte tra questi due diversi
atteggiamenti e punti di vista sostenendo che “ la quantità di denaro e la
politica monetaria rimangono fondamentalmente collegati l’una all’altro ”. E
perché si sostiene una cosa di questo genere?
Si sostiene una cosa di questo genere perché, appunto, la FRBNY sostiene che
le banche commerciali detengano “ delle riserve presso la banca centrale ” ,e
quindi “ c’è un ribaltamento rispetto al tasso d’interesse a breve ” ,che
costituisce “il costo-opportunità per poter detenere appunto tali riserve ”, allora
le banche centrali possono “ manipolare la quantità di riserve” scambiando “
queste riserve con i titoli” (che sono le transazioni che si hanno sul mercato
libero), per garantire che “ il valore marginale di un unità di riserve nel settore
bancario sia uguale al tasso d’interesse che si vuole raggiungere ”. Questo
permette al mercato interbancario di riuscire a compensare e a mantenere
questo tipo di tasso.
La FRBNY sostiene che: “ in altre parole, la quantità di denaro (specialmente
quelle che sono le riserve) viene scelta dalla banca centrale proprio per riuscire
ad ottenere il tasso d’interesse che si era prefisso di riuscire ad ottenere ”. Vale
a dire: stiamo parlando di aria fritta! È chiaro che il livello di riserve ,dentro il
sistema ,sia scelto dalla banca centrale per mantenere il tasso che si era scelto
di ottenere ,come spiegherò tra breve. Ma usando una terminologia come “
quantità di denaro” si introduce un concetto erroneo che non è assolutamente
pari a dire “ offerta di denaro” (di moneta ndr.) cui si riferivano personaggi
come Friedman e Mankiw. In effetti, loro facevano riferimento ad un rapporto
stretto e intercorrente, tra ciò che comunemente si chiama base monetaria e
valuta in senso allargato. A livello di economia tradizionale, questo
collegamento viene fornito attraverso ciò che viene comunemente definito il
modello del moltiplicatore monetario.
Tuttavia, questa costruzione di dinamica bancaria è falsa. In effetti, non vi è
un'unica e univoca relazione, del tipo da modello errato di moltiplicatore
monetario presente nei libri di testo più tradizionali di economia, fra riserva
bancaria e, invece, denaro disponibile.
Noterete che nella Modern Monetary Theory (MMT) si dice veramente poco
relativamente al concetto di denaro o valuta disponibile, quindi dell’offerta di
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Comprendere le operazioni della banca centrale
valuta (moneta ndr.). In un mondo monetario endogeno come questo, davvero
c’è poco significato se uno parla di “offerta di moneta”.
Le banche centrali, comunque, pubblicano ancora dei dati su tutta una serie di
misure che riguardano la valuta. Per esempio, la RBA fornisce dati per :
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valuta - per esempio denaro e banconote sussistenti nel settore privato.
depositi presso le banche (ad esclusione dei depositi australiani del
governo e interbancari);
la rilevazione M1 - valuta più depositi bancari correnti nel settore non
bancario privato;
la misura M3 - M1 più altri depositi ADI del settore privato non ADI. Quindi
una rilevazione più ampia che non quella che viene fatta con la M1;
la valuta - M3 più quanto concesso in prestito non proveniente dai
depositi dal settore privato dagli AFI, meno la valuta e i depositi bancari
di RFC, e appunto la gestione della liquidità;
la base monetaria - denaro e banconote del settore privato, più le riserve
delle banche centrali ( quindi depositi delle banche, con la riserva
bancaria ed altre passività che possono riguardare le riserve bancarie nel
settore privato non bancario).
Da notare che le ADI sono delle istituzioni australiane che si occupano dei
depositi; le AFI sono degli intermediari finanziari australiani; le RFC sono le
Register Financial Corporation, sono cioè tutte quelle aziende iscritte in un
apposito glossario [http://www.rba.gov.au/glossary/index.html]
La teoria tradizionale sul denaro, quindi sulla valuta e sulla politica monetaria,
asserisce che l’offerta di moneta (quindi il volume) ,sia determinato in modo
esogeno dalla banca centrale. Vale a dire: si ha la capacità da parte della banca
centrale di fissare questo volume indipendentemente da ciò che accade sul
mercato. Allora, l’approccio monetaristico al portfolio sottopone a coloro che
dovessero studiare questa cosa, l'affermazione che l’offerta di moneta debba
riflettere l’iniezione da parte della banca centrale di valuta (quindi una valuta di
base), e le preferenze invece espresse da tutte le istituzioni private in termini di
come detenere detta valuta. Questo si chiami il cosiddetto moltiplicatore
monetario.
Quindi si potrebbe dire che la banca centrale, possa e debba sfruttare questo
moltiplicatore (basato sulle preferenze del portafoglio privato, per quanto
riguarda chi voglia detenere liquidità, e sul coefficiente di riserva delle banche),
quindi manipolarne il controllo per controllare l’offerta di moneta disponibile.
In una certa misura queste idee sono un residuo del sistema monetario basato
sul concetto di commodity dove la banca centrale poteva chiaramente
controllare, ad esempio, la quantità d’oro. Ma in un sistema basato sul credito
monetario, questa capacità di controllare la quantità di moneta viene ad essere
messa in gioco dalla domanda di credito.
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Comprendere le operazioni della banca centrale
La teoria della valuta endogena è centrale ,se vogliamo effettuare un'analisi
orizzontale per quanto attiene alla MMT. Quando noi parliamo di moneta
endogena, ci stiamo riferendo ai risultati che abbiamo ottenuto dopo che i
partecipanti, gli attori quindi di un certo mercato, rispondono alle prospettive
che si vengono a creare ,proprio su quello stesso mercato, e alle politiche
fissate dalla banca centrale ,che quindi prendono delle decisioni su quelli che
sono i beni liquidi che detengono (che sono poi i depositi) ,e i nuovi beni liquidi
che,invece, cercheranno e che sono in effetti i prestiti (o i mutui).
Marc Lavoie è un grande esperto del concetto della moneta o del denaro
endogeno. Nel suo articolo del 1984 “ The endogenous flow of credit and the
post-keynisian theory of money” (il flusso di credito endogeno e la teoria del
denaro post keynesiana), pubblicato sul “Journal of Economics Issuer” n. 18
771/797, scrive (a pagina 774):
“Quando gli imprenditori determinano la domanda effettiva, devono pianificare
il livello di produzione, di prezzi, di dividendi da distribuire e anche il tasso
medio degli stipendi. Qualsiasi tipo di produzione in un economia moderna, o
“imprenditoriale” ,è di natura monetaria e deve quindi coinvolgere delle
considerazioni di carattere monetario. Quando la produzione si trova ad un
livello stazionario, allora si può presupporre per esempio ,che le aziende
abbiano a disposizione sufficiente liquido per finanziare le loro spese. Questo
capitale circolante in aggregato costituisce crediti che non sono mai stati
ripagati. Quando le aziende desiderano aumentare le loro spese, tuttavia,
devono chiaramente ottenere un ulteriore estensione delle linee di credito
oppure degli ulteriori prestiti dalle banche. Questi flussi creditizi allora
riappaiono come depositi nella colonna delle passività dei bilanci della banche,
quando le aziende usano questi prestiti per remunerare, per esempio, i loro
fattori di produzione”.
L’idea essenziale qui è che appunto il denaro disponibile, l’offerta di moneta in
un economia imprenditoriale, sia determinata dalla domanda, nel senso che
con l' espandersi della richiesta di credito si espande anche l’offerta di moneta.
Man mano che questi crediti vengono ripagati, l’offerta di denaro va via via
esaurendosi. Questi flussi continuano nel tempo e la misura quantitativa che
noi scegliamo per definire l’offerta di moneta, diciamo l’M3, è semplicemente
un riflesso arbitrario del circuito creditizio.
Quindi l’offerta di denaro viene determinata endogenamente dal livello del PIL,
vale a dire, è dinamico come concetto (invece che statico).
Le banche centrali, chiaramente, non determinano il volume di depositi
detenuti a livello giornaliero, perché provengono da decisioni che le banche
commerciali devono prendere quando, per esempio, si tratta di concedere dei
prestiti. La banca centrale può determinare il prezzo del denaro, fissando il
tasso d’interesse sulle riserve bancarie. Espandendo ulteriormente la base
monetaria (quindi le riserva bancarie), come abbiamo sostenuto nei nostri blog
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Comprendere le operazioni della banca centrale
recenti - per esempio: Building bank riserve wuold not expande credit
(costituire riserve bancarie non significa necessariamente un espansione
creditizia) e Building bank riserve is not inflaxionary
(costituire riserve
bancarie non è un elemento che crea inflazione) - non porta certamente
all’espansione del credito.
Quindi ciò di cui la FRBNY parla è il rapporto tra le riserva bancarie, (che
vengono impiegate per soddisfare qualsiasi richiesta o imposizione a livello di
riserva e facilitare il sistema dei pagamenti) e la fissazione del tasso
d’interesse. Quindi si riconosce che questo tipo di rapporto - quello fra la
riserva e la politica monetaria - “ possa generare tensione con le banche
centrali e i lori altri obbiettivi, perché le riserva bancarie espletano altri ruoli
importanti nell’economia”.
Questi ruoli sono i seguenti:
“ … le riserve vengono impiegate per effettuare pagamenti interbancari;
quindi, servono come forma finale di composizione per tutta una serie di
transazioni. La quantità delle riserve necessarie a scopo di pagamento, di
solito, è assolutamente superiore alla quantità che sarebbe in linea con il tasso
d’interesse che la banca centrale desidera. In conseguenza a tutto ciò, le
banche centrali devono effettuare un' azione di bilanciamento, aumentando
drasticamente la fornitura delle riserve nel corso della giornata a scopo di
pagamento attraverso, per esempio, la fornitura di riserve così dette
giornaliere (il cosiddetto daylight credit o credito giornaliero) e poi, invece,
diminuendo di molto questa quantità alla fine della giornata per essere in linea
con il tasso d’interesse di mercato”.
Bene, queste parole vi permettono di riuscire a capire un po’ meglio cosa
significhi gestire la liquidità a livello di banca centrale. Deve garantire, per
esempio, che tutti gli assegni privati (che siano coperti) possano essere
oggetto di debite transazioni, e che tutte le altre transazioni interbancarie
possano avvenire senza problemi. Questo fa parte del suo ruolo di guardiano
della stabilità finanziaria. La banca centrale, però, deve ugualmente mantenere
in aggregato delle riserve bancarie ,ad un livello tale che sia in linea con gli
obbiettivi della politica che la stessa ha deciso di espletare, dati i rapporti fra
questi due concetti.
La FRBNY sostiene che il ruolo di una banca centrale (in quanto erogatrice
finale di prestiti e quindi pronta a prestare riserve su richiesta per facilitare il
sistema dei pagamenti) espone le banche centrali a rischio di credito (quindi a
non far fronte ai propri doveri bancari) e “ può anche generare dei problemi
morali e far sfuggire dal controllo situazioni come, per esempio, ciò che
comunemente si pensa, cioè che un istituto bancario sia troppo grande per
fallire o per sbagliare”. Sulla base di questo assunto per esempio, i legislatori
sono sempre riluttanti a far fallire o a chiudere una banca che ha problemi.
Bene, nel corso della recente crisi, tutte queste idee e tutte queste
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Comprendere le operazioni della banca centrale
problematiche sono state non solo ampiamente dibattute, ma hanno costituito i
titoli dei giornali e telegiornali.
Ma come può tutto questo compromettere una politica monetaria? Bene, per
rispondere a questo quesito, dobbiamo capire il rapporto intercorrente tra le
riserve bancarie e gli obbiettivi della politica monetaria.
Nel corso di una crisi le banche centrali aumentano le riserve bancarie per
mantenere “liquido” il sistema. Come spiego in questo blog, che si chiama
“Quatitative
easing 101” (alleggerimento quantitativo 101), molti
commentatori hanno pensato che le iniezioni di riserve servissero per rendere
più agevole il credito. Ma le banche non prestano le riserve (eccezion fatta il
prestarsele fra se stesse a livello di mercato interbancario).
Ma la conseguenza “ dell’aumento della fornitura del cespite più liquido
nell’economia, cioè le riserve bancarie ” è stata di “portare il tasso d’interesse
di mercato al di sotto di quello che era l’obbiettivo della commissione creata
dalla Fed e quindi interferendo con gli obbiettivi della politica monetaria ”.
Questo si ha perché le banche che hanno delle riserve in eccesso, (e alcune
devono avere queste riserve in eccesso se vi è un sistema generale in
eccesso), proveranno a concedere queste riserve in prestito ad altre banche sul
mercato interbancario se non vi è un ritorno che la banca centrale fornisce su
dette riserve, La concorrenza che si scatena quindi nel mercato interbancario
porta a ribasso “il tasso d’interesse di mercato ” e quindi si ha una dislocazione
tra il tasso interbancario e il tasso della politica monetaria.
Chi di voi si occupa di MMT, probabilmente, ha letto che i deficit di bilancio
scatenano al ribasso i tassi d’interesse. La logica è che i deficit aggiungono
riserve al sistema di liquidità, che sono in eccesso rispetto ai livelli che le
banche desidererebbero avere ,e quindi, attraverso la concorrenza sul mercato
interbancario, esse cercano di liberarsene. Questa dichiarazione o
affermazione, tuttavia, non deve essere presa come un' affermazione che
riflette ciò che di fatto accade in realtà. È chiaro che la banca centrale ,fissa il
tasso d’interesse a breve, sulla base di quelli che sono i suoi obbiettivi di
politica monetaria ,e sulla base delle aspettative di tutti quei movimenti
variabili che possono influenzare la sua politica monetaria. Alcuni definiscono
questo fenomeno “la funzione reattiva della banca centrale”, anche se sembra
un po’ come fare il verso a quella definizione, di colui che io chiamo terrorista,
vale a dire John B. Taylor.
Tuttavia, la politica fiscale viene portata avanti nell’ambito di strutture
istituzionali che non permettono che questi eccessi delle riserve si verifichino.
Quindi, i governi hanno volontariamente introdotto tutta una serie di norme e
normative e leggi che prevedono l’emissione di debito in linea con le spese - e
in alcuni casi l’emissione di debito deve venire prima delle spese. Sulla base di
questi limitazioni istituzionali, non è giusto dire che i deficit di bilancio portano
al ribasso o esercitano pressioni a ribasso sui tassi d’interesse. Se i governi
abbandonassero questi riferimenti o questi artefatti, che sono completamente
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Comprendere le operazioni della banca centrale
inutili in un sistema valutario fiat per riuscire a rendere più convertibile la
valuta, allora i deficit di bilancio costringerebbero la banca centrale ad
emettere debito per mantenere un tasso d’interesse positivo, per lo meno dal
punto di vista del proprio obbiettivo da raggiungere (vale a dire rifacendosi alle
riserve in eccesso).
Comunque, questo era un commento a latere.
Il punto è che fattori operativi collegano il livello di riserve alla politica
monetaria, in alcune situazioni. Queste situazioni presuppongono che il ritorno
su queste riserve “in eccesso” detenute dalle banche sia inferiore all’obbiettivo
di tasso monetario. Oltre ad appunto la fissazione del lending rate (e il discount
rate, cioè del tasso di erogazione del prestito e del tasso di sconto), la banca
centrale deve anche fissare un tasso di sostegno pagabile sulla base delle
riserve delle banche commerciali che la banca centrale detiene.
In molti paesi (come per esempio l’Australia e il Canada) c’è un rendimento su
quelle che sono le eccedenze di riserve ( ad esempio la Riserve Bank of
Australia versa un ritorno che è uguale a 25 bp[punti base ndr] del tasso
giornaliero su l’eccedenza del Exchange Settlement accounts). In altri paesi,
come per esempio gli Stati Uniti o il Giappone, storicamente c’è un offerta di
rendimento pari a zero su quelle riserve, vale a dire che una liquidità in
eccesso persistente porterebbe il tasso d’interesse a breve ad essere pari a
zero.
Questo tasso di supporto, di fatto, diventa la base del tasso d’interesse
nell’intera economia. Se il tasso d’interesse sulle operazioni a breve termine
viene fissato come obiettivo operativo, esso rappresenta l’attuale orientamento
di politica monetaria ed è fissato dalla banca centrale fra il tasso di sconto e il
tasso di supporto. Questo, di fatto, crea un corridoio, o comunque uno spread,
nell’ambito del quale i tassi d’interesse a breve possono fluttuare sulla base
della variabilità della liquidità. È questo spread che la banca centrale gestisce
nelle sue transazioni giornaliere.
Nel corso dell’attuale crisi, la Federal Reserve degli Stati Uniti d’America ha
iniziato a versare un ritorno positivo sulle riserve bancarie. Quanto sostiene la
FRBNY è :
“ Recentemente si è portata l’attenzione ad un approccio alternativo rispetto
all'implementazione della politica monetaria che ha il potenziale di eliminare
l’attenzione di base fra la valuta, quindi il denaro, e la politica monetaria,
provocando, di fatto, un divorzio fra la quantità delle riserve dagli obbiettivi del
tasso d’interesse. L’idea di base sottesa a questo approccio, è quella di poter
rimuovere il costo d’opportunità rispetto alle banche commerciali che detengo
delle riserve, versando un interesse su queste somme al tasso d’interesse
prevalente. Sulla base di questo sistema, il tasso d’interesse pagato su quelle
riserve forma una piattaforma di partenza, al di sotto della quale non può
andare il tasso di mercato. La disponibilità delle riserve potrebbe,quindi, essere
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Comprendere le operazioni della banca centrale
aumentata sostanzialmente senza dover spostare il tasso d’interesse a breve
da quelli che sono gli obbiettivi fissati. Questo aumento potrebbe essere
impiegato per fornire liquidità nei momenti di stress del mercato, oppure
ridurre il bisogno di credito giornaliero che invece si verifica regolarmente”
Quindi da questo punto di vista gli stati Uniti d’America stanno cercando di
raggiungere le altre nazioni.
Per mostrare come questo concetto funzioni, la FRBNY ha emesso questo
diagramma dove si descrive un modello semplice in cui le riserve vengono
manipolate dalla banca centrale come parte delle proprie operazioni di
gestione della liquidità, per poter implementare un obbiettivo di politica
monetaria specifico (per esempio, la fissazione del tasso d’interesse relativo a
quella politica monetaria).
Notate che ignorano “il tetto del contante”, che significa che, appunto, le
riserve e i bilanciamenti delle riserve possono essere “interscambiabili”.
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