vetrya - Banca Finnat

EQUITY RESEARCH
INITIATION OF COVERAGE
RACCOMANDAZIONE
VETRYA
Target Price
Settore: Digital Media
Codice di negoziazione Bloomberg: VTY IM
Prezzo al 12/05/2017
€ 6.10
Capitalizzazione di Borsa:
Numero di azioni:
Patrimonio netto 2016:
Buy
€ 7.80
34.635.586 €
5.893.420 *
10.363.000 €
*Fully diluted nell’ipotesi di esercizio di almeno 1/3 dei warrants in scadenza a maggio 2017
Data ed ora
di produzione:

Vetrya è un gruppo italiano (fondato nel 2010) specializzato nello sviluppo e
nell’offerta di servizi e soluzioni applicative per reti di telecomunicazioni
broadband e media digitali. E’ attiva quindi nella fornitura di servizi a valore
aggiunto per reti di telecomunicazioni a banda larga, fisse e mobili (VAS),
piattaforme digitali in cloud computing per la distribuzione di contenuti
multimediali in modalità multi screen, mobile entertainment, mobile
payment (sistemi di pagamento on line), digital advertising, internet TV, big
data, internet delle cose, nonché sviluppo di applicazioni consumer per
qualsiasi tipologia di dispositivo connesso alla rete internet.

Per il periodo 2017/2021, stimiamo una crescita media annua del fatturato
pari al 7,2%. Il Margine operativo lordo (Ebitda) riteniamo possa essere in
grado di espandersi ad un tasso medio annuo del 17,1% con una
marginalità in costante crescita dal 9,8% del 2016, all’11,5% a fine 2017,
per giungere al 15,3% al 2021.
Il Risultato operativo netto (Ebit) lo stimiamo in crescita media annua del
25,7% con un ROS in aumento dal 5,2% del 2016 al 7,5% a fine 2017,
all’11,7% a fine periodo previsionale (2021).

Sulla base della metodologia del discounted cash flow, valorizziamo il titolo
7.80 euro. Al target price individuato, la Società tratterebbe ad un valore di
P/E pari a 17,72 volte gli utili stimati 2017 e 14,18 sugli utili 2018, con un
EV/Ebitda pari a 7,26 per il 2017 e 5,91 per l’esercizio 2018.
15.05.2017 ore 10:00
Data ed ora
di prima diffusione:
15.05.2017 ore 11:00
Ufficio Ricerca
ed Analisi
Gian Franco Traverso Guicciardi (AIAF)
Tel. +39 0669933.440
Tatjana Eifrig
Tel. +39 0669933.413
E-mail: [email protected]
Anno al 31/12
(k €)
2016
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
RICAVI
56600
62260
68490
72600
76956
80000
Valore aggiunto
9858
11389
12718
14843
16030
16460
EBITDA
5555
7155
8404
10632
11567
12220
EBIT
2973
4665
5664
7874
8797
9340
Utile netto
1621
2612
3234
4551
5141
5508
Cash-flow
4203
5102
5974
7309
7911
8388
PFN
-9449
-5972
-3734
17
4151
8852
Roe
15.6
18.1
18.3
20.5
18.8
16.8
Fonte: Vetrya; Stime: Banca Finnat
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15.05.2017
IL PRESENTE DOCUMENTO NON PUO’ ESSERE DISTRIBUITO NEGLI STATI UNITI, IN CANADA, GIAPPONE E AUSTRALIA
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Il Mercato di Riferimento
Il mercato mondiale delle tecnologie digitali ha registrato, nel 2015, una crescita del
2,4% (a 800 miliardi $).
L’analisi per area geografica, al netto del Resto del mondo (+3,1%), mostra il forte
dinamismo dei Paesi dell’area Asia/Pacifico (+2,5%), la continuità del Nord America
(+3%) e la ripresa della spesa digitale in Europa (+1,3%) ove i segmenti più dinamici
sono risultati il Software e Soluzioni ICT, animate dalle piattaforme IOT e social &
business analytics; i Contenuti e Pubblicità digitale; le News e Mobile Entertainment. Il
motore della crescita dovrebbe continuare ad essere sempre incentrato sul settore
mobile e la proliferazione di terminali multi-purpose dovrebbe contribuire ad elevare
del 40%, entro il 2017, i minuti voce da mobile.
Il mercato digitale nel mondo per area geografica
Fonte: NetConsulting Cube
In merito agli internet users, nel corso del 2016 la loro percentuale è cresciuta del
10% con un aumento di 354 milioni di utenti mentre per i dispositivi mobili il numero
degli users è salito del 5% (+222 milioni di utenti).
Fonte: Hootsuite - We are Social(January 2017)
In Italia, il mercato digitale, dopo essere cresciuto dell’1% nel corso dell’intero 2015
(per un giro d’affari pari a 64,9 miliardi di euro), ha continuato a migliorare (+1,8%)
anche per tutto il 2016, raggiungendo un fatturato di 66,1 miliardi di euro.
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15.05.2017
IL PRESENTE DOCUMENTO NON PUO’ ESSERE DISTRIBUITO NEGLI STATI UNITI, IN CANADA, GIAPPONE E AUSTRALIA
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Fonte: Assinform/NetConsulting cube, Marzo 2017
I comparti maggiormente dinamici sono risultati
quelli relativi ai Contenuti e Pubblicità Digitali
(+7,2%), Software e Soluzioni ICT (+4,8%),
Servizi ICT (+2,5%) e Dispositivi e Sistemi
(+1,4%) mentre si sono ridotti i Servizi di rete
(-1,1%).
All’interno del comparto Contenuti e Pubblicità
Digitali, si è registrato un consistente aumento
per i Contenuti per Ebook (+20,9%) seguiti dal
Mobile Entertainment e App (+16,8%), Musica
(+16,1%), Digital Advertising (+9%), News ed
Editoria Elettronica Online (+6,8%) e Gaming &
Entertainment (+6,7%); i Video hanno viceversa
subito una leggera contrazione (-1,3%).
In merito ai Servizi ICT, la crescita del 2,5% è
risultata spinta soprattutto dai servizi di Data
Center e Cloud Computing (+16,1%) che hanno
compensato il calo di tutti gli altri segmenti
quali i Servizi di Outsourcing (-1,3%), la
Formazione (-1%) e l’Assistenza Tecnica (-1%);
quasi invariati i comparti della Consulenza
(+0,5%) e dello Sviluppo Applicativo e Systems
Integration (+0,1%).
In merito al segmento Software & Soluzioni ICT,
cresciuto del 4,8% dopo il +4,7% fatto
registrare nel 2015, le componenti più
innovative come i Software Applicativi ed i
Software
Middleware
sono
cresciute,
rispettivamente, del 6,5% e dell’1,2% mentre
ha continuato a soffrire il Software di Sistema
(-0,3%) per effetto del raffreddamento delle
vendite di hardware.
Fonte: Assinform/NetConsulting cube, Marzo 2017
Fonte: Assinform/NetConsulting cube, Marzo 2017
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15.05.2017
IL PRESENTE DOCUMENTO NON PUO’ ESSERE DISTRIBUITO NEGLI STATI UNITI, IN CANADA, GIAPPONE E AUSTRALIA
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Fonte: Assinform/NetConsulting cube, Marzo 2017
Nell’ambito del mercato dei Dispositivi e Sistemi, a fronte di un calo degli acquisti di personal computers (-4,4% in volume) e tablet
(-7,1% in volume), si è registrato un incremento nelle vendite di smartphone (+8%).
Da segnalare anche la lieve crescita nell’utilizzo di linee mobili (+0,4%).
Fonte: Assinform/NetConsulting cube, Marzo 2017
Fonte: Assinform/NetConsulting cube, Marzo 2017
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15.05.2017
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In Italia stiamo assistendo ad una sempre più evidente accelerazione nella migrazione al digitale ed a sostegno di questa
spinta alla digitalizzazione opera, senza dubbio, la crescente rilevanza del cloud che consente, anche alle realtà aziendali più
piccole, di poter usufruire di potenza computazionale prima inaccessibile. Se agli albori della sua introduzione la nuvola aveva
una natura essenzialmente infrastrutturale, usata come storage o a fini di back up, ora invece sta assumendo una
connotazione sempre più strategica. Da non sottovalutare, nel processo di digitalizzazione del Paese, anche l’apporto del
mondo consumer, vero e proprio “divoratore” di tecnologie e servizi digitali attraverso l’accesso ad internet sia da casa che in
mobilità, con un sempre più spinto
utilizzo di e-commerce e servizi bancari
on-line.
Per l’intero 2017 si stima una crescita
complessiva del mercato pari al 2,3%,
per un valore di 67,6 miliardi di euro.
Contenuti
e
Pubblicità
Digitali
dovrebbero crescere del 6,9%, Software
e Soluzioni ICT registrare un incremento
del 5,7%, Servizi ICT aumentare del
3,4% e Dispositivi e Sistemi migliorare
dello 1,7%. Previsti sempre in calo i
Servizi di Rete TLC (-0,5%).
Fonte: Assinform/NetConsulting cube, Marzo 2017
Il valore totale del mercato Entertainment & Media italiano è ammontato, nel 2015, a circa 29,7 miliardi di euro ed è previsto
che cresca, nel periodo 2014/2019, ad un tasso composto medio annuo (cagr) del 3,6%, per raggiungere, nel 2019, un valore
di 34,8 miliardi soprattutto in virtù dell’incremento della spesa per accesso ad internet e della spesa per pubblicità digitale.
Mercato E&M Italia 2010 - 2019 (€ Mln)
40000
35000
30000
29687 29920 29052 28657 29132 29764 30781
32017
33325
34757
25000
20000
15000
10000
5000
0
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
Fonte: Entertainment & Media Outlook in Italy 2015 – 2019 redatto da PwC
Nello specifico, la spesa per l’accesso ad Internet si stima possa essere in grado di crescere ad un tasso composto medio
annuo dell’8,5% e di raggiungere così il 33% dei ricavi totali del mercato ma l’intera spesa nel settore digitale, in virtù del
grande sviluppo atteso della banda larga e dell’accesso a internet mobile, è prevista possa raggiungere un’ incidenza del
44% sul totale del mercato.
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Fonte: Entertainment & Media Outlook in Italy 2015 – 2019 redatto da PwC
Nel mercato della pubblicità digitale - secondo mercato dell’advertising italiano dietro alla pubblicità televisiva - i tassi di
crescita previsti nel periodo 2014/2019 sono stimati al 3,6%, per raggiungere gli 1,8 miliardi di euro a fine 2019 dai 1,48
miliardi del 2015. L’incidenza del digital advertising, sul totale del mercato pubblicitario italiano, è quindi vista in crescita dal
22% del 2015 al 25,2% nel 2019. A livello globale, la pubblicità digitale è vista espandersi ad un tasso composto medio annuo
del 4,7%.
Nel 2019 questa sarà presumibilmente destinata ad incidere per un 38,7% sul fatturato totale pubblicitario mondiale (nel 2010
era al 16,6%) e la crescita più elevata si registrerà nei segmenti mobile (cagr atteso del 23,1%) e video advertising (cagr atteso
del 19,5%).
Incidenza digital advertising su advertising totale in Italia 14 - 19 (%)
Mercato Advertising Italiano 2014 - 2019 (€ Mln)
2000
1800
7003
6750
6756
6847
6920
7084
1600
1400
1200
1000
800
8000
26.0%
7000
25.0%
6000
24.0%
5000
23.0%
25.2%
4000
1497
1487
1531
1599
1685
1787
3000
600
2000
400
22.0%
24.3%
23.4%
22.7%
22.0%
21.4%
21.0%
20.0%
1000
200
19.0%
0
0
2014
2015
2016
Internet Advertising
2017
2018
2019
2014
2015
2016
2017
2018
2019
% Digitale / Totale
Advertising Totale
Fonte: Entertainment & Media Outlook in Italy 2015 – 2019 redatto da PwC
Anche il mercato del mobile commerce è atteso sempre in costante sviluppo grazie alla crescente adozione dell’accesso
internet da smartphone, reso possibile attraverso le reti avanzate ad alta velocità come il 4G LTE e 5G. A differenza del
passato, quando il consumatore utilizzava il telefono cellulare prevalentemente per le comunicazioni vocali, gli utenti di
telefonia mobile sono ora sempre più orientati verso l’utilizzo di servizi basati su Internet e sull’acquisto di servizi premium.
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15.05.2017
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Nel mercato della comunicazione
mobile il numero globale di utenti è
stimato in crescita dai 7 miliardi del
2013 ai 9 miliardi attesi nel 2017, con
un mercato globale per i servizi di mcommerce VAS stimato in crescita, nel
periodo 2014/2020, ad un tasso
composto medio annuo (cagr) del 9,7%
ed in grado di raggiungere (al 2020) i
701 miliardi di dollari.
Le aree geografiche nelle quali è
previsto un maggiore sviluppo del
mercato VAS saranno l’Asia/Pacifico
(cagr +16% circa), MedioOriente/Africa
(cagr +12%), America latina (cagr
+11%) ed Europa (cagr +8,2%).
Nel medesimo periodo, il mercato
italiano è visto crescere dagli 11,5
miliardi di dollari del 2014 ai 17,4
miliardi nel 2020, con un tasso di
crescita media annua del 7,1%.
Con un sempre più spinto sviluppo di
internet, saranno quindi i produttori di
contenuti, i social network, i venditori di
pubblicità, i fornitori di tecnologia, l’ecommerce a guadagnare; molto meno
chi posa la fibra e trasporta il traffico,
specie se in forte regime di
concorrenza.
Numero di sottoscrizioni mobile 2013 - 2017 (Mld)
10.0
9.0
8.0
9.0
8.6
8.1
7.7
7.0
7.0
6.0
5.0
4.0
3.0
2.0
1.0
0.0
2013
2014
2015
2016
2017
Fonte: Mobile value added services – A global strategic business report MCP 7839
Mercato Italiano M-VAS 2014 - 2020 ($ Mld)
20.0
17.4
18.0
16.4
15.3
16.0
14.2
14.0
12.0
11.5
12.3
13.2
10.0
8.0
6.0
4.0
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
Fonte: Mobile value added services – A global strategic business report MCP 7839
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Attività e Strategie
Vetrya è un gruppo italiano (fondato nel 2010) specializzato nello sviluppo e nell’offerta di
servizi e soluzioni applicative per reti di telecomunicazioni broadband e media digitali. E’
attiva quindi nella fornitura di servizi a valore aggiunto per reti di telecomunicazioni a
banda larga, fisse e mobili (VAS), piattaforme digitali in cloud computing per la
distribuzione di contenuti multimediali in modalità multi screen, mobile entertainment,
mobile payment (sistemi di pagamento on line), digital advertising, internet TV, big data,
internet delle cose, nonché sviluppo di applicazioni consumer per qualsiasi tipologia di
dispositivo connesso alla rete internet.
I clienti di Vetrya sono costituiti da operatori di telecomunicazioni (mobili e fissi), media
companies, broadcasters, editori, utilities, consumer vendors e multinazionali italiane ed
internazionali. Tra i nomi di maggior spicco, evidenziamo Tim, RAI, Wind3, Samsung,
Repubblica, Rizzoli Corriere della Sera, Microsoft, Poste Italiane, Unicredit, Vodafone, ENEL,
Mondadori, ANSA, Turner, Discovery, Orange, Telefonica e Città del Vaticano.
L’89% del fatturato deriva da servizi, soluzioni ed applicazioni di mobile commerce e l’80%
è generato dai clienti Wind3, Tim e operatori esteri.
Il titolo Vetrya, quotato dal 29 luglio 2016 sul segmento AIM di Borsa Italiana, è stato
sottoscritto in sede di IPO ad un prezzo di collocamento di 6 euro.
Struttura del Gruppo:
ante esercizio warrants 2017
Mercato
Fonte: Vetrya SpA
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Il Modello di Business
Il modello di business che caratterizza il Gruppo Vetrya consiste nell'offerta di servizi e soluzioni per il
mondo digitale:

Servizi di Mobile Commerce
Attraverso Piattaforme proprietarie operanti in cloud computing ed interconnesse direttamente e/o
indirettamente, attraverso integratori, con oltre 150 operatori di telecomunicazioni, nazionali ed
internazionali, mobili e fissi, tra i quali
Vetrya eroga servizi di pagamento di servizi digitali premium su reti mobili e fisse unitamente alla
distribuzione dei contenuti su qualsiasi tipo di device come smartphone, tablet, connect TV, web, game
consol. La società ha accordi con numerosi content provider tra i quali
La vendita di contenuti digitali all’utente finale avviene con fatturazione sulla sua bolletta telefonica
(modalità Direct carrier billing). Attraverso tali piattaforme, vengono anche offerti servizi di SMS mobile
hub ed Internet Web Payment.

Piattaforme in Cloud Computing
A beneficio della propria diversificata clientela, la Società offre l’accesso ad una platea di Piattaforme
digitali in modalità cloud – queste piattaforme tecnologiche costituiscono il core business del Gruppo.
per la distribuzione di contenuti multimediali su dispositivi mobili attraverso
gli operatori di telecomunicazioni;
per la distribuzione di video multiscreen in modalità streaming da ogni
sorgente e su qualsiasi device (smartphone, tablet, connect TV, web, game
console). Attraverso tale piattaforma, la Società è in grado di gestire l’intero
processo di distribuzione di contenuti video via internet. La clientela tipo è
rappresentata da media companies, broadcasters, editori, operatori di
telecomunicazioni, istituzioni ed aziende che hanno la necessità di distribuire
i propri contenuti video in modalità free e/o premium;
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per i servizi di digital payment on line, per importi non eccedenti i 300 euro
mensili ed i 25 euro per singola transazione, da effettuarsi da parte di
un’utenza sia mobile che fissa, su qualsiasi device connesso alla rete e con
diretta fatturazione sulla bolletta telefonica. Attraverso la piattaforma
possono essere acquistati biglietti, contenuti digitali ed abbonamenti
televisivi
La piattaforma è attiva su 320 operatori telefonici in 92 Paesi.
per i servizi di second screen da offrire a broadcasters, produzioni
cinematografiche e content providers
La piattaforma consente di sincronizzare automaticamente la trasmissione in onda con un ambiente
interattivo, quale quello internet, al fine di offrire sondaggi live, contenuti extra, info correlate, ecommerce abilitato dalla trasmissione televisiva ed interactive advertising ;
per i servizi di video syndacation e la gestione della pubblicità in video in
modalità pre-roll. La piattaforma offre quindi ad editori nazionali,
internazionali e locali, un veicolo di distribuzione e di condivisione, in rete, di
video nonchè ad editori, content providers, broadcasters, editori on line ed
internet companies, la gestione di video pubblicitari in modalità pre-roll;

Digital Advertising
Attraverso la piattaforma VISYD ADV, intesa quale aggregatore di spazi pubblicitari, la Società
vende agli Advertising Networks quali
spazi pubblicitari, per esempio sotto forma di banners, che consentano agli inserzionisti finali
di apparire, con la propria pubblicità digitale, all’interno di app e/o web portal di clienti Vetrya
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
Servizi professionali
La Società offre, ad operatori di telecomunicazioni, media companies, broadcasters,
editori, utilities, consumer vendors, multinazionali italiane ed internazionali, servizi di
consulenza strategica in ambito digitale, progettazione e sviluppo di applicazioni e servizi internet
dedicati, interfaccia utente, produzione e gestione di contenuti e servizi di system integration,
campagne di digital advertising, customer care, content delivery network e servizi di cloud computing.

Sviluppo di Progetti ed Applicazioni
La Società offre, ad operatori di telecomunicazioni, media companies, broadcasters,
editori, utilities, consumer vendors, multinazionali italiane ed internazionali, progettazione di servizi e
soluzioni su misura, web services, sviluppo applicazioni per qualsiasi sistema operativo (IOS, Android,
Microsoft, Java) ed, attraverso la controllata Vetrya Inc. USA, lo sviluppo di servizi ed applicazioni
proprietarie per Utenza Consumer a livello mondiale.
Caratteristiche distintive dei servizi offerti

Piattaforme proprietarie
Vetrya realizza quindi piattaforme proprietarie in modalità cloud per la distribuzione di contenuti
multimediali su reti di telecomunicazione;

Innovazione tecnologica
dispone di tecnologie all’avanguardia per l’offerta di servizi e soluzioni innovative nelle aree mobile,
internet tv, video & media, cloud computing e big data, internet delle cose, mobile payment, internet
payment, servizi digitali, applicazioni e soluzioni broadband;

Velocità e Qualità:
offre elevati standard di qualità nei servizi offerti, una interconnessione diretta con gli operatori di
telecomunicazione per l’erogazione di servizi VAS, nonché velocità di esecuzione nei progetti, soluzioni
ed applicazioni;

Fatturazione carrier billing:
è in grado di monetizzare tutti i target di traffico (3G,4G,5G,Wi-Fi ed ultrabroadband) provenienti da
qualsiasi canale di intrattenimento (musica, films, video, giochi e media) e di monetizzare contenuti
digitali con la modalità carrier billing (fatturazione diretta con gli operatori telefonici);

Offerta Unica:
ha costruito una rilevante offerta di servizi e soluzioni per la distribuzione di contenuti multimediali su
qualsiasi tipologia di rete broadband (mobile/fissa) che copre tutte le esigenze dei clienti;

Internazionalizzazione:
opera già sui mercati internazionali ed ha avviato una politica di più spinta internazionalizzazione
facilitata dall’impiego delle piattaforme cloud già disponibili con una copertura globale.
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I Brand commerciali
I clienti identificano quindi il Gruppo Vetrya attraverso i Brand commerciali che rappresentano i vari
servizi per telefonia mobile, rete fissa, internet, broadband, media, televisione, digital advertising e
servizi consumer.
Brand specializzato nella produzione di contenuti, cartoni animati e
progettazione, design e sviluppo di interfacce grafiche per qualsiasi
dispositivo
Brand di servizi e strategie nei settori del marketing e
dell’advertising on-line su ogni tipo di schermo
Brand di servizi TV di second screen
Brand di hub distribution di contenuti digitali in ambito nazionale ed
internazionale
Brand di servizi di video sydacation
Brand di servizi di distribuzione video multiscreen
Brand del servizio di messaggistica mondiale B2C gestito da Vetrya
inc.
Brand del servizio di mobile community 4G
Brand del servizio di Internet TV
Brand del servizio di digital payment
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Le Strategie di Sviluppo
La strategia di sviluppo della Società è incentrata sull’internazionalizzazione, puntando ai principali
mercati europei, America latina, Paesi asiatici, Emirati arabi e Sud est asiatico e, contestualmente, su di
un consolidamento della sua presenza sul mercato domestico.
La Società intende affermarsi sui mercati caratterizzati da una consolidata penetrazione di servizi
mobili e con un’ importante domanda interna per la distribuzione di contenuti digitali in modalità multi
screen e digital advertising.
-
Nei Servizi Mobile Commerce, l’obiettivo è replicare il modello dei servizi offerti ed in particolare
-
del mobile commerce nei principali mercati europei, America latina (Brasile e Messico), Sud est
asiatico, Russia ed Emirati arabi.
Estendere l’interconnessione tecnologica con mobile hub internazionali e Telco’s.
Estendere i servizi di mobile-commerce per i contenuti digitali acquistabili non solo tramite il
carrier billing ma anche attraverso i circuiti di carte di credito.
Sviluppare e lanciare nuovi servizi attraverso il mobile hub nazionale ed internazionale.
-
Nel Digital Advertising, acquisire nuovi clienti e network per sviluppare campagne digital ADV.
Ampliare il modello cross selling su prodotti che Vetrya sviluppa per clienti.
Sviluppare il mercato mobile commerce (VAS) internazionale per campagne digital ADV.
-
Nelle Piattaforme, Servizi professionali e Sviluppo di Progetti & Applicazioni, si tenderà ad
-
-
internazionalizzare la propria offerta di servizi e distribuzione contenuti, in particolare a video
(Eclexia) e mobile hub (Wonda).
Estendere la piattaforma di video syndacation (Visidea) e second screen (Xivin).
Sviluppare una piattaforma di games syndacation.
Sviluppare una piattaforma di acquisto contenuti digitali HTML5 per i device no brand .
Sviluppare servizi ed applicazioni per il mercato consumer (attraverso Vetrya Inc.).
Sviluppare servizi broadband per operatori di telecomunicazione.
Nel corso del mese di gennaio 2017 è stata costituita, in Malesia, Vetrya Asia Pacific, una nuova business unit
dedicata all’internazionalizzazione di servizi e soluzioni digital su di un mercato in rapida espansione quale
quello del Sud est asiatico. L’operazione risponde all’esigenza di internazionalizzare la rilevante offerta di
piattaforme cloud computing, servizi di digital advertising, mobile payment, broadband tv ed applicazioni. La
Malesia costituirà per Vetrya un hub di riferimento per raggiungere anche altri Paesi dell’area ASEAN.
Il primo rilevante accordo strategico nell’area si è concretizzato con il Gruppo Sedania Innovator Bhd (uno dei
principali System Integrator del sud est asiatico e attivo in campi quali l’innovazione sulle reti mobile e relativi
servizi, la produzione di contenuti televisivi, l’advertising, consumer engagement, banking e travel solutions) e
prevede l’interconnessione diretta con i principali operatori di telecomunicazione, nonché la fornitura di servizi
ed applicazioni digitali.
13
15.05.2017
IL PRESENTE DOCUMENTO NON PUO’ ESSERE DISTRIBUITO NEGLI STATI UNITI, IN CANADA, GIAPPONE E AUSTRALIA
EQUITY RESEARCH
INITIATION OF COVERAGE
Risultati FY 2016
EUR (K)
FY 2015
FY2016
VAR%
Ricavi di Vendita
35227
56600
60.7
Valore della produzione
37393
58420
56.2
Materiali
123
89
-27.6
%
0.35
0.2
Servizi
29247
48415
%
83
85.5
Beni di Terzi
150
58
%
0.4
0.1
VALORE AGGIUNTO
7873
9858
%
22.3
17.4
Costo del Lavoro
2792
4135
%
7.9
7.3
Oneri di gestione
333
168
%
0.95
0.3
EBITDA
4748
5555
%
13.5
9.8
Ammortamenti & Svalutazioni
1554
2582
%
4.4
4.6
EBIT
3194
2973
%
9.1
5.2
Oneri finanziari
455
272
%
1.3
0.5
Utile Ante Imposte
2739
2701
%
7.8
4.8
Imposte
1036
1080
Tax rate (%)
37.8
40
RISULTATO NETTO
1657
1621
%
4.7
2.9
Cash Flow
3257
4203
%
9.25
7.4
ROI
21.4
15
36.3
15.6
ROE
Fonte: Vetrya; Elaborazioni: Banca Finnat
65.5
-61.3
25.2
48.1
-49.5
17
66.1
-6.9
-40.2
-1.4
4.2
-2.2
29
14
15.05.2017
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EQUITY RESEARCH
INITIATION OF COVERAGE
A consuntivo dell’esercizio 2016 Vetrya ha registrato un incremento del fatturato
consolidato pari al 60,7% sulla scia dell’aumento dei clienti, lo sviluppo di servizi
innovativi e soluzioni digitali quali l’integrazione di piattaforme per la gestione di
servizi a valore aggiunto in ambito telecomunicazioni, broadband, media e televisione,
nonché una maggiore internazionalizzazione dell’offerta.
A questo riguardo, è stata estesa l’offerta di servizi e soluzioni in ambito internazionale
acquisendo nuovi clienti in Portogallo, Francia, Spagna, UK, Germania, Turchia, Egitto,
Emirati arabi, Sud est asiatico e Sud Africa.
Attraverso la controllata americana Vetrya Inc. sono state lanciate con successo
applicazioni e piattaforme per servizi consumer a livello mondiale.
La spinta del fatturato si è concretizzata però attraverso una più aggressiva politica
commerciale la quale, unitamente ad una maggiore incidenza del costo dei servizi sui
ricavi totali (dal precedente 83% all’attuale 85,5%) ha impattato negativamente sulla
redditività.
Il Valore Aggiunto si è portato da € 7873 migliaia al 31.12.2015 ad € 9858 migliaia al
31.12.2016 (+25,2%) ma in relazione al fatturato la sua incidenza è scesa al 17,4% dal
precedente 22,3%, contrazione che si è poi riverberata sull’intera struttura di bilancio.
Una diminuzione del peso del costo del lavoro (dal 7,9% al 7,3% del fatturato) non ha
impedito al Margine operativo lordo (Ebitda), pur cresciuto del 17% (da € 4748
migliaia al 31.12.2015 ad € 5555 migliaia al 31.12.2016), di veder ridotta la propria
marginalità dal precedente 13,5% al 9,8%.
Un aumento dell’incidenza degli ammortamenti (dal 4,4% del fatturato al 4,6%),
incrementatisi del 66,1% rispetto al precedente esercizio, ha poi determinato una
contrazione di quasi il 7% nel Risultato operativo netto (Ebit), con conseguente
riduzione del Return on Sale dal precedente 9,1% al 5,2%.
Una imposizione fiscale pari al 40% del Risultato lordo (dal precedente Tax rate pari al
37,8%) ha ulteriormente contribuito a ridurre del 2,2% l’Utile netto consolidato rispetto
all’Utile di Gruppo 2015 al netto delle minorities. La marginalità netta si è quindi
anch’essa ridimensionata dal 4,7% del fatturato al 2,9%.
In termini di Return on Investments, questo si è contratto dal 21,4% al 15% mentre in
termini di Return on Equity si è passati dal 36,3% al 15,6%.
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15.05.2017
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INITIATION OF COVERAGE
Outlook 2017-2021
EUR (K)
FY2016
FY2017E
FY2018E
FY2019E
FY2020E
FY2021E
Ricavi di Vendita
56600
62260
68490
72600
76956
80000
Valore della produzione
58420
64560
70590
75500
79556
82500
Materiali
89
125
137
181
192
200
%
0.2
0.2
0.2
0.25
0.25
0.25
Servizi
48415
52921
57530
60258
63103
65600
%
85.5
85
84
83
82
82
Beni di Terzi
58
125
205
218
231
240
%
0.1
0.2
0.3
0.3
0.3
0.3
VALORE AGGIUNTO
9858
11389
12718
14843
16030
16460
%
17.4
18.3
18.6
20.4
20.8
20.6
Costo del Lavoro
4135
4047
4109
3993
4232
4000
%
7.3
6.5
6
5.5
5.5
5
Oneri di gestione
168
187
205
218
231
240
%
0.3
0.3
0.3
0.3
0.3
0.3
EBITDA
5555
7155
8404
10632
11567
12220
%
9.8
11.5
12.3
14.6
15
15.3
Ammortamenti &
Svalutazioni
2582
2490
2740
2758
2770
2880
%
4.6
4
4
3.8
3.6
3.6
EBIT
2973
4665
5664
7874
8797
9340
%
5.2
7.5
8.3
10.85
11.4
11.7
Oneri finanziari
272
311
274
290
230
160
%
0.5
0.5
0.4
0.4
0.3
0.2
Utile Ante Imposte
2701
4354
5390
7584
8567
9180
%
4.8
7
7.9
10.45
11.1
11.5
Imposte
1080
1742
2156
3033
3426
3672
Tax rate (%)
40
40
40
40
40
40
RISULTATO NETTO
1621
2612
3234
4551
5141
5508
%
2.9
4.2
4.7
6.3
6.7
6.9
Cash Flow
4203
5102
5974
7309
7911
8388
%
7.4
8.2
8.7
10.1
10.3
10.5
PFN
-9449
-5972
-3734
17
4151
8852
Equity
10363
14397
17631
22182
27323
32831
CIN
19812
20369
21365
22165
23172
23979
ROI
15
22.9
26.5
35.5
38
38.95
ROE
15.6
18.1
18.3
20.5
18.8
16.8
CAGR 16/21
7.2
17.1
25.7
27.7
Stime: Banca Finnat
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INITIATION OF COVERAGE
In merito alle prospettive per il periodo 2017/2021, stimiamo una crescita media
annua del fatturato pari al 7,2%. Il 60% di questa crescita dovrebbe poter pervenire
dallo sviluppo estero in grado di pesare, a far data dal 2020, per un 15% sul totale
turnover del Gruppo.
Il Margine operativo lordo (Ebitda) riteniamo possa essere in grado di espandersi ad un
tasso medio annuo del 17,1% con una marginalità in costante crescita dal 9,8% del
2016, all’11,5% a fine 2017, per giungere al 15,3% al 2021.
Il Risultato operativo netto (Ebit) lo stimiamo in crescita media annua del 25,7% con
un ROS in aumento dal 5,2% del 2016 al 7,5% a fine 2017, all’11,7% a fine periodo
previsionale (2021).
In merito al Risultato netto di Gruppo, questo dovrebbe poter crescere ad un tasso
medio annuo del 27,7%, da € 1621 migliaia del 2016 ad € 2612 migliaia quale utile
stimato a fine 2017 per giungere ad € 5508 migliaia a fine 2021.
In termini di ROI, questo dovrebbe portarsi al 39% a fine periodo, dal 15% del 2016
mentre il Ritorno sul capitale proprio (ROE) lambire il 18% in media nell’ultimo biennio
(2020/2021) del periodo previsionale dal 15,6% del 2016.
La Posizione finanziaria netta, negativa per € 9449 migliaia a fine 2016, dovrebbe
restare tale (negativa) fino al consuntivo 2018 (pari a -3734 migliaia) per divenire
quindi positiva per 4151 migliaia nel 2020 e pari a 8852 migliaia nel 2021.
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INITIATION OF COVERAGE
Valuation
Ai fini della valutazione, applichiamo la metodologia del Discounted cash flow con previsione esplicita dei flussi di
cassa generati nel quinquennio 2017/2021. Fissiamo un tasso di crescita perpetua al 2% e calcoliamo un Wacc al
9,63% come risultante di un Free risk rate al 2,2%, un Coefficiente Beta pari allo 0,9 ed un Market risk premium
all’8,25 %. Otteniamo un Enterprise Value pari a 55,322 milioni di euro ed un Valore ad Equity, per azione
(nell’ipotesi di esercizio di almeno 1/3 dei warrants esercitabili nel periodo 15/05 – 29/05 2017), pari ad Euro 7,80.
Cash Flow Model ( K €)
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
EBIT
4665
5664
7874
8797
9340
Tax rate
40
40
40
40
40
NOPAT
2799
3398,4
4724,4
5278,2
5604
D&A
2490
2740
2758
2770
2880
Capex
2490
2740
2900
3080
3200
CNWC
557
996
658
697
487
FOCF
2242
2402,4
3924,4
4271,2
4797
Stime: Banca Finnat
WACC Calculation (%)
DCF Model Valuation (k €)
Perpetual Growth Rate (%)
2
Risk free rate
2,20
WACC (%)
9,63
Market risk premium
8,25
Discounted Terminal Value
41879
Beta (x)
0,9
Cum. Disc. Free Operating Cash Flow
13443
Cost of Equity
9,63
WACC
9,63
Enterprise Value
55322
Net financial position as of 31/12/2016
-9449
Equity Value
45873
Nr. Azioni
5893420
Value per share
7,80
Stime: Banca Finnat
Stime: Banca Finnat
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IL PRESENTE DOCUMENTO NON PUO’ ESSERE DISTRIBUITO NEGLI STATI UNITI, IN CANADA, GIAPPONE E AUSTRALIA
EQUITY RESEARCH
INITIATION OF COVERAGE
INCOME STATEMENT (Eur k)
2016
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
Ricavi di vendita
56600
62260
68490
72600
76956
80000
Valore della Produzione
58420
64560
70590
75500
79556
82500
Materiali
89
125
137
181
192
200
Servizi
48415
52921
57530
60258
63103
65600
Beni di terzi
58
125
205
218
231
240
Valore Aggiunto
9858
11389
12718
14843
16030
16460
Costo del Lavoro
4135
4047
4109
3993
4232
4000
Oneri di Gestione
168
187
205
218
231
240
EBITDA
Ammortamenti &
Svalutazioni
EBIT
5555
7155
8404
10632
11567
12220
2582
2490
2740
2758
2770
2880
2973
4665
5664
7874
8797
9340
Oneri finanziari
272
311
274
290
230
160
Utile Ante Imposte
2701
4354
5390
7584
8567
9180
Imposte
1080
1742
2156
3033
3426
3672
Tax-rate (%)
40
40
40
40
40
40
Risultato Netto
1621
2612
3234
4551
5141
5508
Cash Flow
4203
5102
5974
7309
7911
8388
BALANCE SHEET (Eur k)
2016
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
Totale Patrimonio Netto
10363
14397
17631
22182
27323
32831
Indebitamento Netto
9449
5972
3734
(17)
(4151)
(8852)
Capitale Investito Netto
19812
20369
21365
22165
23172
23979
FINANCIAL RATIOS (%)
2016
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
EBITDA margin
9,8
11,5
12,3
14,6
15
15,3
EBIT margin
5,2
7,5
8,3
10,85
11,4
11,7
Net margin
2,9
4,2
4,7
6,3
6,7
6,9
ROI
15
22,9
26,5
35,5
38
38,95
ROE
15,6
18,1
18,3
20,5
18,8
16,8
GROWTH (%)
2016
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
Sales
60,7
10
10
6
6
4
EBITDA
17
28,8
17,5
26,5
8,8
5,65
EBIT
-6,9
56,9
21,4
39
11,7
6,2
Net Profit
-2,2
61,1
23,8
40,7
13
7,1
Cash Flow
29
21,4
17,1
22,3
8,2
6
VALUATION METRICS
2016
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
P/E
21,79
13,86
11,09
7,92
7,01
6,56
P/CF
8,59
7,01
6,04
4,92
4,55
4,30
P/BV
3,47
2,50
2,04
1,62
1,31
1,09
EV/SALES
0,80
0,67
0,58
0,49
0,41
0,34
EV/EBITDA
8,17
5,86
4,72
3,38
2,75
2,22
EV/EBIT
15,27
8,99
7,01
4,56
3,61
2,90
Stime: Banca Finnat
19
15.05.2017
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INITIATION OF COVERAGE
BANCA FINNAT S.p.A. E’ STATA AUTORIZZATA DALLA BANCA D’ITALIA ALLA PRESTAZIONE DEI SERVIZI DI INVESTIMENTO DI CUI AL
D.LGS.N.58/1998 ED E’ SOTTOPOSTA ALLA SUA VIGILANZA NONCHE’ A QUELLA DELLA CONSOB.
CIO’ PREMESSO, LA PRESENTE RICERCA RIENTRA, PER CONTENUTI E FINALITA’, NELL’AMBITO DELLE DISPOSIZIONI FISSATE DAL REGOLAMENTO
DELEGATO UE N. 2016/958 DEL 9 MARZO 2016.
ESSA E’ STATA CONDOTTA, SU MANDATO DELLA SOCIETA’ OGGETTO DELL’ANALISI, DALL’UFFICIO STUDI E RICERCHE DI BANCA FINNAT NELLA
PERSONA DELL’ANALISTA GIANFRANCO TRAVERSO. I MODELLI DI VALUTAZIONE SONO DISPONIBILI PRESSO IL DIPARTIMENTO DI RICERCA ED
ANALISI DELLA BANCA.
BANCA FINNAT AGISCE QUALE OPERATORE SPECIALISTA E NOMAD SUL TITOLO VETRYA S.p.A. QUOTATO SUL SEGMENTO AIM DI BORSA
ITALIANA.
IL SOGGETTO DELL’ANALISI NON DETIENE PARTECIPAZIONI NELLA BANCA SUPERIORI AL 5% DEL SUO CAPITALE AZIONARIO TOTALE.
LA BANCA:
A) NON E’ MARKET MAKER O LIQUIDITY PROVIDER PER GLI STRUMENTI FINANZIARI EMESSI DAL SOGGETTO DELL’ANALISI;
B) HA SVOLTO NEI 12 MESI PRECEDENTI LA FUNZIONE DI GLOBAL COORDINATOR NELL’AMBITO DEL COLLOCAMENTO SUL MERCATO
AIM DEI TITOLI DELL’EMITTENTE OGGETTO DELL’ANALISI;
C) LA BANCA O SUE CONTROLLATE NON E’ PARTE DI UN ACCORDO CON IL SOGGETTO DELL’ANALISI, O CON SOCIETA’ DEL SUO
GRUPPO, SULLA PRESTAZIONE DI SERVIZI BANCARI O FINANZIARI IVI INCLUSI FINANZIAMENTI DIRETTI.
L’UFFICIO STUDI DELLA BANCA E’ UN DIPARTIMENTO A SE’ STANTE ED E’ INQUADRATO NELL’AMBITO DELLA VICE DIREZIONE GENERALE
FINANZA CUI RISPONDE DIRETTAMENTE.
NESSUN ANALISTA DELL’UFFICIO STUDI E RICERCHE DELLA BANCA DETIENE STRUMENTI FINANZIARI EMESSI DAL SOGGETTO DELL’ANALISI NE’
SVOLGE RUOLI DI AMMINISTRAZIONE, DIREZIONE O CONSULENZA PER IL SOGGETTO STESSO.
L’ANALISTA DICHIARA DI NON ESSERE A CONOSCENZA DI PERSONE APPARTENENTI ALLA BANCA O AL GRUPPO DELLA BANCA CHE ABBIANO
INTERESSI IN CONFLITTO CON UNA VALUTAZIONE OBIETTIVA DEL SOGGETTO DELL’ANALISI.
NESSUNA RICOMPENSA DIRETTA E/O INDIRETTA E’ STATA, NE’ SARA’, RICEVUTA DALL’ANALISTA A SEGUITO DELLE OPINIONI ESPRESSE
NELL’ANALISI.
LA REMUNERAZIONE DELL’ANALISTA NON DIPENDE DIRETTAMENTE DALLO SPECIFICO SERVIZIO OFFERTO, DALLE COMMISSIONI DI
NEGOZIAZIONE NE’ DA ALTRE OPERAZIONI SVOLTE DALLA BANCA O DA SOCIETA’ APPARTENENTI ALLO STESSO GRUPPO.
I RESPONSABILI DEI SERVIZI DELLA BANCA CHE POSSONO AVERE INTERESSE AD INFLUENZARE LA VALUTAZIONE DEL SOGGETTO DELL’ANALISI
HANNO SOTTOSCRITTO APPOSITA DICHIARAZIONE NELLA QUALE SI OBBLIGANO A NON INTERFERIRE IN ALCUN MODO CON L’ATTIVITA’ DI
VALUTAZIONE DELL’ANALISTA.
NESSUNA PERSONA DIVERSA DALL’ANALISTA HA AVUTO ACCESSO AI CONTENUTI DELL’ANALISI PRIMA DELLA SUA DIFFUSIONE.
BANCA FINNAT VIETA AI PROPRI DIPENDENTI DI RICEVERE COMUNQUE INCENTIVI DA PARTE DEL SOGGETTO DELL’ANALISI O PROMETTERE
TRATTAMENTI DI FAVORE NEI CONFRONTI DEL MEDESIMO SOGGETTO DELL’ANALISI.
FINO A DUE MESI SUCCESSIVI ALLA DIFFUSONE DELLA RICERCA E INOLTRE FATTO DIVIETO A TUTTI I DIPENDENTI DELLA BANCA, IVI COMPRESI I
COMPONENTI DELL’UFFICIO STUDI, DI COMPIERE QUALSIASI OPERAZIONE PERSONALE RIGUARDANTE LO STRUMENTO FINANZIARIO OGGETTO
DELLA RICERCA.
QUALSIASI OPINIONE, PREVISIONE O STIMA CONTENUTA NEL PRESENTE DOCUMENTO E’ ESPRESSA SULLA BASE DELLA SITUAZIONE CORRENTE
ED E’ QUINDI POSSIBILE CHE I RISULTATI O GLI AVVENIMENTI FUTURI SI DISCOSTINO RISPETTO A QUANTO INDICATO IN TALI OPINIONI,
PREVISIONI E STIME.
TUTTE LE INFORMAZIONI IVI CONTENUTE PROVENGONO DALLA SOCIETA’ OGGETTO DELL’ANALISI E SONO COSTITUITE DALLE PUBBLICAZIONI
PERIODICHE DELLA SOCIETA’ STESSA (BILANCIO DI ESERCIZIO E BILANCIO CONSOLIDATO), SULLA CUI ATTENDIBILITA’ RISPONDE LA SOCIETA’
MEDESIMA.
L’ATTENDIBILITA’ DELLE FONTI NON E’ STATA AL MOMENTO OGGETTO DI ACCERTAMENTI, PROVVEDIMENTI O PUBBLICHE SMENTITE DA PARTE
DI AUTORITA’ GIUDIZIARIE O DI VIGILANZA.
E’ PRASSI SOTTOPORRE LA BOZZA DELL’ANALISI EFFETTUATA, SENZA VALUTAZIONE O PREZZO DI RIFERIMENTO, ALLA SOCIETA’ OGGETTO DI
ANALISI, ESCLUSIVAMENTE AL FINE DI VERIFICARE LA CORRETTEZZA DELLE INFORMAZIONI IVI CONTENUTE E NON DELLA VALUTAZIONE.
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