Globalizzazione, squilibri e crisi
Connessioni tra global imbalances, crisi finanziaria e minacce di recessione
mondiale.
Enormi opportunità di accesso alla finanza grazie alla moltiplicazione degli
strumenti di diversificazione e trasformazione del rischio anche su scala
geografica.
Difficoltà di gestire in maniera appropriata una catena del rischio sempre
più lunga, ramificata e complessa, sempre meno trasparente, misurabile,
accessibile a organi di controllo e di regolazione.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 1 Global imbalances
Saldi di conto corrente, % PIL
1980
1985
Giappone
-1
3.8
Stati Uniti
0.1
-2.8
Area euro
-2.6
-0.3
Asia emergente
-1
-2.8
Medio oriente
19.6
-0.1
Fonte: International Monetary Fund (2007)
1990
1.4
-1.4
-0.9
-1.2
1.3
1995
2.1
-1.5
1.5
-2.3
0.3
2000
2.6
-4.3
-0.6
1.7
11.4
2007
4.5
-5.7
-0.2
6.9
16.7
Principali fornitori degli Stati Uniti: Giappone; paesi Est emergenti (India,
Cina, Sud-Est).
Paesi esportatori: traino della "locomotiva" americana. Commercio mondiale
cresciuto molto, come reddito procapite dei paesi esportatori netti e accumulatori
di riserve valutarie che hanno evitato i rischi finanziari della globalizzazione, che
avevano colpito i neo-globalizzati del decennio precedente.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 2 Disavanzo di parte corrente comporta un aumento del debito estero.
Figura 1. Saldi conto corrente e posizione patrimoniale estera USA
(miliardi di dollari)
19 82
198 7
1 99 2
1 997
20 02
2 00 6
50 0
0
-50 0
-1 00 0
-1 50 0
-2 00 0
-2 50 0
-3 00 0
-3 50 0
C o nto c orren te
P os izio n e p a trim o n iale es t.
Fonte: International Monetary Fund (2007)
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 3 Creditori (+) e debitori (−) globali, 2007 (% del PIL mondiale)
6
4
2
0
-2
-4
-6
-8
-10
Paesi
petroliferi
Paesi
emergenti
asiatici
Giappone
Area euro
Stati Uniti
F. Targetti, A Fracasso (2008), p. 260
USA debitore primario (9% del PIL mondiale), seguito da UME (3%). Creditori
globali: paesi petroliferi, Giappone e paesi emergenti asiatici. Se si esclude il
Giappone (e Germania): paradosso per cui i paesi in via di sviluppo sono creditori
dei paesi ricchi.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 4 Sostenibilità di uno squilibrio internazionale: capacità del paese in
disavanzo di far fronte agli impegni di pagamento in conto capitale.
Forza dell'economia reale americana, credibilità finanziaria, beneficio
che i suoi creditori hanno ricevuto dalla continua espansione della
domanda americana per le loro merci e i loro risparmi hanno
attenuato la percezione del problema e la ricerca di soluzioni.
Non si può però ignorare il problema. La prima scossa è già arrivata.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 5 USA domanda più risorse (C, I, G) di quante ne produca, a fronte di Cina
che produce più risorse di quante ne domandi.
Il saldo finanziario del settore privato (risparmi − investimenti) è inferiore
al fabbisogno finanziario del settore pubblico (spesa pubblica − gettito
fiscale). Il contrario avviene in Cina.
Se i due paesi fossero chiusi, i dati che hanno creato lo squilibrio
macroeconomico interno dovrebbero modificarsi in modo da riequilibrare
domanda e offerta di beni (e saldi finanziari privato e pubblico) in ciascun
paese: USA dovrebbe ridurre la domanda (risparmiare di più) e/o
aumentare l'offerta, viceversa la Cina.
Lo squilibrio internazionale è la manifestazione di un sottostante squilibrio
macroeconomico interno.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 6 Elementi critici:
• squilibrio interno del modello americano di crescita basata sul debito
• elevato risparmio e lentezza della crescita di salari e consumi interni e di
spesa pubblica sociale in paesi emergenti in avanzo (Cina)
• insufficiente dinamica della domanda interna nei paesi maturi (UME)
• avanzo strutturale di paesi che esportano beni energetici a domanda rigida
(paesi del Golfo e Russia)
Squilibri globali dovrebbero correggersi nel libero mercato. Con tassi di cambio
fluttuanti: svalutazione di lungo periodo per i paesi in disavanzo e rivalutazione
per quelli in avanzo. Ciò non ha operato in misura sufficiente e, talvolta, lo ha
fatto in modo sbagliato.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 7 Tasso di cambio reale (multilaterale), USA, Cina, UME (1989 = 100)
160
140
120
100
80
60
1989
1994
1999
C in a
A re a E u ro
2004
USA
Fonte: International Monetary Fund (2007)
Tasso di cambio nominale al netto dell'inflazione: competitività di prezzo. Curva
crescente: svalutazione reale (svalutazione nominale e/o minore inflazione);
guadagno di competitività dei prodotti nazionali rispetto ai partner commerciali.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 8 • nel periodo fino al 2000: dollaro rivalutazione reale; euro e yuan
svalutazione reale: nella direzione sbagliata
• dopo il 2000-01 il dollaro e l'euro hanno invertito e corretto i trend;
rispetto all'inizio del periodo: a) il tasso reale della Cina rimane
sottovalutato, b) quello degli Stati Uniti rimane sopravvalutato
Cina: mantiene valuta sottovalutata sul dollaro per non frenare
esportazioni. USA e UME: ignorano tasso di cambio nella conduzione della
politica monetaria.
Svalutazione: parte del processo di aggiustamento degli squilibri dei pagamenti;
l'altra è costituita dal riequilibrio tra risorse prodotte e assorbite all'interno di
ciascuna area. Un paese in disavanzo assorbe più risorse di quante ne produce.
Mondo post-correzione degli squilibri globali: riduzione dell'assorbimento interno
negli Stati Uniti e un aumento in Europa e in Cina. Occorrerebbe sostituire la
"locomotiva" americana con un'altra.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 9 I conti finanziari degli USA (% PIL)
6
S e t t o r e p r iv a t o
3
0
S a ld o fin a n z ia r io
n e tto
-3
S e tto re
p u b b lic o
-6
1980
1983
1986
1989
1992
1995
1998
2001
2004
2007
Fonte: International Monetary Fund (2007)
Saldo finanziario netto: somma algebrica saldo finanziario del settore privato
(risparmi − investimenti) e del settore pubblico (tassazione − spesa pubblica): se
l'economia necessita di ricevere risorse finanziarie dall'estero (saldo negativo) o se
dispone di risorse eccedenti da trasferire all'estero (saldo positivo).
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 10 1) Anni '80: saldi finanziari moderatamente positivi del settore privato; saldi
pubblici negativi di entità maggiore; fabbisogno netto di risorse dall'estero per
finanziare il settore pubblico: economia del debito pubblico.
2) 1988-1992: settore privato aumenta il saldo per stagnazione di I e C; ma
appena sufficiente per finanziare crescente indebitamento settore pubblico e
consentire un quasi annullamento del fabbisogno finanziario netto.
3) Anni '90: erosione del saldo finanziario del settore privato (boom di I e C della
New Economy): economia del debito privato. Malgrado gli avanzi di bilancio
pubblico del 1998-2000, il decennio si chiude con un fabbisogno finanziario netto
dall'estero maggiore del 3% del PIL.
4) Anni 2000, l'economia del debito privato riparte e si riaccende quella del debito
pubblico: fase del debito globale. I settori interni creano saldi negativi: fabbisogno
di finanziamenti esteri supera 6% del PIL (raddoppia in 6 anni), dopo due decenni
d'indebitamento con l'estero.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 11 Esplosione dell'economia del debito privato: il punto critico sono le famiglie
(tipicamente fonte primaria di risorse finanziarie). Due spinte: (1) deregolazione
dei mercati finanziari produce espansione dell'offerta di strumenti di debito a costi
decrescenti; (2) domanda di debito, anche per peggioramento della distribuzione
del reddito. Globalizzazione, progresso tecnico e outsourcing lo redistribuiscono
verso profitti e alti redditi da lavoro.
1990-2007: C cresce al 3.4% medio annuo; PIL reale al 2.9%. Ciò è sostenibile
nel lungo periodo se C è alimentato da redditi non da lavoro, ma le classi medie
consumavano a debito: sviluppo delle carte di credito e politica dei mutui a
debitori incapaci di ripagare il debito sulla base del flusso di reddito, ma concessi
sulla presunzione che la garanzia fosse rivalutazione bene acquistato a debito.
2000: rapporto passività finanziarie/PIL famiglie USA = 77.4% (50.6% nel 1980).
La sostenibilità del debito impone una crescita futura di Y maggiore di quella di C:
riduzione del trend di C, o aumento crescita di Y, o default del settore privato.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 12 Che fare?
L'economia di mercato richiede un appropriato sistema di istituzioni, regole
e interventi pubblici, per impedire e correggere inefficienze ed iniquità.
Se il market failure finanziario è un policy failure dovuto agli errori
compiuti da (de-)legislatori e (de-)regolatori: stimolo a ripensare idee, ruoli
e compiti di questi soggetti, non per concludere che è meglio il lasser faire.
Occorre agire a tre livelli: statale, di Unione europea, mondiale.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 13 1. Regolazione dei mercati finanziari: misure di maggior trasparenza e
responsabilità bancaria. Definire meglio l'assegnazione dei compiti di
regolazione e vigilanza. Le BC dovranno considerare le condizioni della
finanza privata, oltre che della finanza pubblica.
2. Il paradigma delle maggiori banche centrali, delimitato al controllo ciclico di
prodotto e inflazione, si è dimostrato inadeguato.
3. Quanto più l'integrazione economica internazionale sottrae potere e rilevanza
ai singoli attori politico-economici nazionali, tanto più essi invocano poteri e
prerogative.
4. Europa: autorità di regolazione del sistema finanziario a livello di singoli stati.
BCE ha il solo scopo statutario di contenere l’inflazione. La crisi ha dimostrato
che questo assetto è inefficiente. Se banche operano a livello mondiale,
l'assenza di organismi sovranazionali di regolamentazione (di coordinamento
nazionale) consente alle banche facili operazioni di arbitraggio regolamentare.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 14 Gli stati europei si trovano in una situazione peggiore degli USA:
• la UE non dispone di un governo centrale in grado di proporre leggi di
emergenza
• la BCE non è in grado di gestire le situazioni d'insolvenza; nessuno stato
può chiedere il soccorso alla BCE per operazioni straordinarie di
salvataggio come quelle realizzate dalla Riserva federale
• le regole in tema di divieto di aiuti di stato rendono problematiche anche
operazioni dai limitati impegni finanziari
• il PSC limita lo spazio di manovra fiscale, creando di fatto un trade off
tra consistenti operazioni di salvataggio o di nazionalizzazione di banche
che debbano comportare (anche se temporaneamente) un peggioramento
del disavanzo pubblico, e politiche di sostegno della domanda aggregata.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 15 Definizione di nuove regole:
• Il PSC dovrebbe essere rivisto; le regole relative agli aiuti di stato dovrebbero
essere riviste alla luce delle necessità di salvataggi bancari.
• La BCE dovrebbe poter emettere euro per fare fronte al salvataggio di banche
site in paesi dell’area euro. Dovrebbe dotarsi di uno statuto per le banche della
zona euro che svolgano attività in più di uno stato membro. A queste: imporre
requisiti comuni di capitalizzazione e di supervisione.
• Affiancare un Tesoro Europeo alla BCE: a) emettere titoli garantiti dagli Stati
membri per disporre di un fondo per operazioni di salvataggi bancari a livello
europeo; b) emettere titoli garantiti dagli Stati per la realizzazione degli obiettivi
di crescita, basata su investimenti in infrastrutture e in capitale umano.
• 3 scopi: stimolo alla crescita dal lato dell’offerta; attuabile in momenti tali da
costituire uno strumento anticiclico; sollevare gli USA dalla funzione di
assorbimento dell’eccesso di risparmio dei paesi emergenti.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 16 Due ambiti internazionali su cui intervenire: squilibri globali e regolazione
globale dei mercati finanziari. Sono le stesse missioni originarie del FMI.
Dagli anni '70 FMI non è più il fornitore di prestiti ai paesi sviluppati in difficoltà
di bilance dei pagamenti. Dagli anni 2000 non è più il fornitore di prestiti
condizionati alle economie emergenti in difficoltà finanziarie. Ma occorre evitare
l'illusione che un nuovo Fondo possa essere il deus ex machina del nuovo ordine
internazionale.
Regolazione globale dei mercati finanziari: il Fondo non può disporre di un potere
d'indirizzo legislativo, o di coordinamento sovranazionale, o anche solo di
avvertimento e raccomandazione, più esteso ed efficace di quello degli organismi
già esistenti, come la Banca dei regolamenti internazionali ed il Financial Stability
Forum. Tuttavia, il Fondo ha le caratteristiche e le competenze per monitorare
l'andamento dei mercati finanziari internazionali e segnalarne le perturbazioni.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 17 Ruolo del Fondo sul fronte degli squilibri macroeconomici:
• azione di monitoraggio dell'evoluzione macroeconomica globale, delle
sue compatibilità o incompatibilità
• identificare gli andamenti desiderabili di lungo termine dei tassi di
cambio sui cui far convergere le politiche monetarie
• identificare e raccomandare le politiche nazionali da mettere in pratica
per non pregiudicare la stabilità esterna di ciascun paese e quella del
sistema complessivo
• mantenenre un proprio ambito d'intervento attivo come "intermediario
finanziario"; i paesi in avanzo dovrebbero contribuire con i loro surplus
alla dotazione di fondi del FMI, il quale sarebbe in condizione di
fronteggiare gli attacchi speculativi contro i paesi in attivo e quelli in
passivo e contro le istituzioni finanziarie.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 18 1.
2.
3.
4.
Difficoltà
Le politiche macroeconomiche dei maggiori paesi (USA) non
favoriscono l'aggiustamento degli squilibri globali: politiche espansive
in Asia (e in alcuni paesi europei), piuttosto che in America
E’ possibile aggiungere altro debito pubblico al colossale debito privato.
Gli USA devono accettare una riduzione della loro domanda interna.
Ma chi li aiuta ad alleviare i costi dell'aggiustamento, mantenendo
elevata la domanda mondiale?
Volontà politica delle autorità nazionali di coordinarsi. E' credibile la
promessa (degli Stati Uniti, ma in prospettiva anche della Cina) di
sottometterla a un ente sovranazionale?
Nel passato la politica del Fondo è stata fortemente influenzata dagli USA,
ma oggi i paesi in surplus si trovano in Asia e nelle aree petrolifere.
G. Ciccarone, Economia Globale e Politica Economica Internazionle a.a. 2008‐09; Seminario 1 Pagina 19
