Analisi dell'ecacia delle politiche macroeconomiche
Mario Tirelli
2014/15
Indice
1
Politiche macroeconomiche di stimolo alla domanda aggregata con obiettivi ssi
Il modello strutturale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
1
1.2
I meccanismi di trasmissione delle politiche a prezzi ssi
. . . . . . . . . .
3
1.3
2
1
1.1
1.2.1
Politica monetaria
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
4
1.2.2
Politica Fiscale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
6
Il meccanismo di trasmissione delle politiche con prezzi essibili . . . . . .
1.3.1
La chiusura classica
1.3.2
Situazioni intermedie (AS crescente ma non verticale)
Ination targeting
2.1
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
. . . . . . .
e regole ottimali di politica monetaria
9
10
12
16
Il controllo del tasso di interesse come strumento di politica monetaria -
Taylor rule
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
19
2.2
Shock macroeconomici e interventi di stabilizzazione
. . . . . . . . . . . .
20
2.3
Controllo dell'oerta di moneta e moltiplicatori monetari . . . . . . . . . .
23
1 Politiche macroeconomiche di stimolo alla domanda aggregata con obiettivi ssi
In queste pagine analizzeremo gli eetti delle politiche di controllo della moneta e di
quelle scali utilizzando l'approccio e gli strumenti tipici della teoria normativa per i
modelli con obiettivi ssi. Il modello strutturale utilizzato è l'IS-LM sia con prezzi ssi,
sia anche con prezzi parzialmente e perfettamente essibili.
1.1 Il modello strutturale
Il modello IS-LM a prezzi ssi
IS :
Considerate il modello standard di economia chiusa:
Y = C + Ḡ + I
C = C̄ + c(Y − T̄ )
I = I¯ − a(i − π e )
1
(1)
M̄
P
LM :
= kY − hi
(2)
IS:
intercetta
z
}|
angolare
{ coef zf. }|
{
]
1 [
a
e
¯
Y =
C̄ − cT̄ + I + aπ + Ḡ −
i
1−c
1−c
(3)
LM:
intercetta
z }| {
1 M̄
+
Y =
kP
Equilibrio (Intersezione) IS − LM :
coef f. angolare
z}|{
h
k
i
(4)
Risolvendo a sistema le equazioni della IS e della LM si ottiene il livello del reddito
di equilibrio, date le componenti autonome della domanda, le variabili esogene di policy
(Ḡ, M̄ , T̄ ), le aspettative di inazione, il livello dei prezzi
P,
ed i parametri. Per trovare
il tasso di interesse di equilibrio, basta sostituire il reddito di equilibrio trovato con
l'equazione (5) nella
LM
e risolvere per
i.
γ
β
A
z }| {
}| { z
}|
{
(
)
1
a/h
M̄
C̄ − cT̄ + I¯ + aπ e + Ḡ +
ak
ak P
1−c+ h
1−c+ h
z
Y
=
Y
= βA + γ
M̄
P
(5)
(6)
La curva di domanda aggregata (AD)
Dal modello IS-LM è possibile denire una
relazione inversa tra domanda aggregata (di equilibrio) e livello dei prezzi. La domanda
aggregata in termini reali è denita da,
AD = C + I + Ḡ.
Usando le funzioni di domanda
Y = AD,
Y (P ) e la sua
per consumi e investimenti, e facendo riferimento alla condizione di equilibrio
si ottiene l'equazione (6), che riproponiamo di seguito, rispettivamente,
inversa
P (Y ).
(
Y
= βA + γ
M̄
P
)
(7)
oppure
P
=
γ M̄
Y − βA
(8)
Queste equazioni mostrano l'esistenza di una relazione inversa tra domanda aggregata e
livello dei prezzi:
(
∂Y /∂P = −γ
M̄
P2
)
Y − βA
=−
< 0,
P
1
∂P/∂Y = −
γ
2
(
M̄
P2
)−1
=−
P
<0
Y − βA
(9)
Ciò che spiega il fatto che la domanda aggregata si riduce all'aumentare del livello dei
prezzi, il cosiddetto eetto di Keynes: un aumento dei prezzi riduce l'oerta di moneta
in termini reali, cioè di potere di acquisto. Per ristabilire l'equilibrio nel mercato della
moneta deve aumentare il tasso di interesse nominale,
i
(costo opportunità di detenere
moneta) in modo da ridurre la domanda di moneta e accrescere la domanda delle attività
nanziarie fruttifere. Date le aspettative di inazione,
tasso di interesse reale,
r = i−
πe,
ciò provoca un aumento del
π e , e quindi una riduzione della spesa per investimenti.
Cade quindi la domanda aggregata. Osservate che l'elasticità ai prezzi della
AD
cresce
a (sensibilità degli investimenti a r) ed è funzione inversa di h (sensibilità
AD nel piano (Y, P ) aumenta
diminuisce in a. Più precisamente, guardando la (9):
all'aumentare di
della domanda di moneta ad i). Quindi, la pendenza della
in
h
•
e
la
AD
si verica al tendere di
h, k
a
∞
e/o di
a
Y =
la
AD
γ=
tende a diventare verticale quando
non dipende più da
h → ∞:
(
M̄ /P
)
a
0
a/h
1−c+ ak
h
=
1
h
(1−c)+k
a
(ovvero quando
→ 0;
ak/h
dato
tende a
c,
ciò
∞):
A
1−c
e quindi dalla politica monetaria
M̄ .
la domanda di moneta diventa innitamente elastica al tasso di interesse;
quindi, qualsiasi variazione delle scorte monetarie reali,
M/P,
non ha alcun
eetto sui tassi di interesse, perché qualsiasi innitesimale variazione di
i
de-
termina una corrispondente, variazione della domanda di moneta che riporta
il mercato monetario in equilibrio. Ciò, causando l'invarianza di
fetto Keynes inoperante; la
AD
alle variazioni del livello dei prezzi (quindi verticale nel piano
è orizzontale (trappola della liquidità). La
a → 0:
la domanda di investimenti,
quindi la
IS
P
la
AD
I,
IS
(Y, P )).
h.
LM
diventa insensibile al tasso di interesse e
a,
la
AD
tende ad essere verticale: variazioni
a = 0.
La domanda di moneta e quindi la
i non hanno eetto su I
LM non dipendono da a.
tende ad assumere la forma di una iperbole equilatera nel piano
tendere di
La
non dipende da
pur modicando -a parità di altre condizioni-
quando
•
rende l'ef-
tende ad essere verticale. Dato che l'eetto Keynes dipende, tra
le altre cose, in modo diretto da
di
i,
diviene quindi totalmente insensibile (rigida)
h
a
0:
1
Y =
k
(
M̄
P
(Y, P )
al
)
1.2 I meccanismi di trasmissione delle politiche a prezzi ssi
Nel modello IS-LM tradizionale, come quello esaminato sino a questo punto, si assume
che il livello dei prezzi,
P,
sia sso. Questo si giustica, in genere, sostenendo che esso
risulta predeterminato nel periodo precedente e si aggiusta con un periodo di ritardo;
3
ovvero che nel breve periodo i prezzi sono ssi.
Oppure, si giustica dicendo che in
un contesto nel quale l'economia è fortemente depressa e vi è molta capacità produttiva inutilizzata, aumenti della domanda aggregata si traducono in aumenti dell'oerta,
con eetti trascurabili sul livello dei prezzi.
In entrambi queste spiegazioni si assume
implicitamente che la curva di oerta aggregata (AS ) rilevante sia orizzontale nel piano
(Y, P ).
Il funzionamento del modello ed i suoi meccanismi di riequilibrio dipendono dal valore
dei parametri ed in primo luogo da
h e da a, poi da c e da k .
Da essi infatti dipende la ri-
sposta delle variabili obiettivo alle variazioni degli strumenti e quindi il grado di ecacia
delle politiche. L'ecacia può essere quanticata calcolando i moltiplicatori delle politiche a partire dall'equazione di equilibrio del reddito
IS − LM
(equaz. (5) ovvero dalla
(7)) con un'analisi di statica comparata intorno al punto di equilibrio macroeconomico
iniziale. Illustriamo il procedimento separatamente per le diverse politiche.
1.2.1
Politica monetaria
Il meccanismo di trasmissione della politica monetaria può essere così, schematicamente,
riassunto: a partire da una posizione di equilibrio macroeconomico, IS-LM, un aumento
dell'oerta di moneta determina un eccesso di oerta in questo mercato (e un corrispondente eccesso di domanda di titoli) ciò provoca (un aumento del corso dei titoli e) una
i; quest'ultimo stimola la spesa per investimenti privaa), la domanda aggregata e il reddito. L'intensità della
variazione del tasso di interesse e di Y necessarie a riequilibrare il mercato monetario
1
dipendono rispettivamente da h e da k .
Chiaramente, se a = 0 la variazione di M non si trasmette agli investimenti e quindi
alla domanda aggregata e al reddito. Analogamente, per h che tende a ∞ la domanda di
riduzione del tasso di interesse,
ti (quest'eetto aumenta con
moneta è così reattiva al tasso di interesse che è suciente una sua minima variazione per
riportare il mercato monetario in equilibrio: tutta la moneta oerta viene domandata.
Tali casi particolari sono i seguenti.
1
∆X e −∆X indicano, rispettivamente, variazioni positive e negative della variabile X.
4
!M/P
LM
!M/P
LM'
IS
L(Y,i)
Y
M/P
M'/P
Y'
Y
M,L
AD'
!M/P
AD
AS
Y
• h=∞
(trappola della liquidità). La
mente (verticale se
a = 0)
e la
AD
LM
Y'
è orizzontale, la
IS
Y
è inclinata negativa-
è verticale. La politica monetaria è totalmente
inecace.
• h = 0, a > 0. La LM è verticale. Un aumento di M determina uno spostamento
della AD verso l'alto con un conseguente aumento di Y , ma non di P (la AS è
orizzontale). La LM trasla verso destra ed è ora verticale al nuovo livello di Y e ad
un tasso i inferiore (la IS non si è mossa) al quale corrisponde un livello più elevato
di domanda (reale) per investimenti. Quindi la politica monetaria è ecace.
• h < ∞, a = 0.
La
LM
è crescente ma la
IS
e la
AD
sono verticali nei loro
rispettivi piani di denizione e sono inelastiche alle variazioni di
monetaria (considerata isolatamente) è sicuramente inecace.
M.
La politica
Infatti -dato che
essa opera attraverso il canale del tasso di interesse in questo modello- il fatto
a = 0 rende totalmente inoperante il canale di trasmissione. L'aumento di M a
i che si interrompe quando L cresce al livello M ′ /P
(dove P è il livello originario dei prezzi, rimasti invariati).
che
M ′ determina una riduzione di
Per determinare il grado di ecacia della politica ne calcoliamo il moltiplicatore
∆Y
∆M . Determiniamo cioè di quanto varia il reddito di equilibrio al variare di
consideriamo l'equazione di equilibrio del reddito (5) del modello
5
M . Quindi,
IS −LM , e supponiamo
M, Y , mentre le altre variabili esogene (tutte incluse in A) rimangano costanti
∆M
(∆A = 0), allora ∆Y = γ
P . Dividendo ambo i membri per ∆M :
che varino
∆Y
=γ=
∆M
Se
h, a, k
h
a (1
1
,
− c) + k
assumono valori compresi tra
crescente in
0
e
∞,
a, c,
decrescente in
h, k
anche il moltiplicatore sarà compreso tra
tali estremi e la politica monetaria è ecace.
1.2.2
Politica Fiscale
Una politica scale che sia almeno in parte nanziata in decit (per semplicità
∆T = 0, ∆M = 0)
A,
provoca un aumento di
∆G > 0,
della domanda aggregata e del reddito.
A fronte di quest'eetto diretto positivo, vi è un eetto indiretto negativo sulla spesa e
sul reddito, noto come eetto di retroazione monetaria. L'aumento del reddito infatti
determina un aumento di domanda di moneta per transazioni (che dipende da
k)
e un
e
aumento del tasso di interesse i. Ciò dato π deprime gli investimenti privati (in misura
crescente in
a)
e il reddito.
L'eetto di retroazione monetaria dà luogo al cosiddetto
spiazzamento nanziario: la manovra di politica scale espansiva ha l'eetto di ridurre
gli investimenti privati (li spiazza) perché sottraendogli risorse nanziarie determina un
innalzamento del tasso di interesse di mercato.
∆G → ∆A → ∆Y
(eetto diretto)
(eetto indiretto)
→ ∆L → L + ∆L >
k
(a)
−∆Y
← −∆I ← ∆i
M
P
→
∆i
∆L←-(h)
←
L'eetto netto della manovra dipende da come si compongo i due eetti suddetti.
Casi particolari.
• h=∞
LM
(trappola della liquidità). La
vamente (verticale se
a = 0)
e la
AD
è orizzontale, la
IS
è inclinata negati-
è verticale. La politica scale ha massima
ecacia in quanto l'eetto di retroazione monetaria è nullo.
• h = 0.
La
LM
è verticale. La politica scale è totalmente inecace. Una manovra
A) non ha alcun eetto sulla domanda aggregata
(cfr. equazione 10), quindi Y rimane invariato; tuttavia la IS trasla verso l'alto
(stiamo assumendo che la IS non sia verticale, a > 0). Quindi l'aumento di i è un
espansiva (o anche un aumento di
aumento del tasso di interesse (reale) che deprime la spesa per investimenti privati,
mantenendo invariato il livello complessivo della domanda aggregata. Quest'ultimo
eetto è un caso di spiazzamento nanziario totale della manovra di bilancio
pubblico ai danni della spesa privata (I ).
• h < ∞, a = 0.
La
LM
è crescente ma la
IS
e la
AD
sono verticali,
Y =
1
1−c A,
nei loro rispettivi piani di denizione. La politica scale è massimamente ecace:
determina eetti diretti sulla domanda aggregata (su
A) e sul reddito di equilibrio,
che non sono indeboliti dall'eetto di retroazione monetaria.
6
i
LM
i'
IS'
i
!G
IS
Y
Y'
Y
AD'
P
!G
AD
AS
P
Y
Y'
Y
Figura 1: Politica scale
Per determinarne il grado di ecacia della manovra, possiamo guardare al moltipli-
∆A = −c∆T + ∆G. Dall'equazione
∆T = ∆M = 0, ∆Y = β∆G :
catore. Notate che ora
considerando
1
∆Y
=β=
∆G
1−c+
ak
h
,
crescente in
h, c,
di equilibrio del reddito (5),
decrescente in
a, k
In generale, la manovra sarà totalmente inecace quando l'eetto di retroazione monetaria è massimo, ovvero quando
ak
h tende a innito. In tal caso infatti,
∆Y /∆G
tende a
zero. Ciò si verica, in particolare, quando la domanda per investimenti privati è par-
a → ∞; quando la domanda di
moneta è particolarmente sensibile a variazioni del reddito, k → ∞; oppure, quando a
fronte dell'aumento di Y è necessaria una variazione molto marcata di i per riportare in
equilibrio il mercato monetario, h → 0.
ticolarmente sensibile all'aumento del tasso di interesse,
Osservate che una variazione di
T
può essere valutata nello stesso modo: dall'equa-
zione di equilibrio del reddito (5), considerando
∆G = ∆M = 0, ∆Y = β(−c∆T ),
quindi
∆Y
∆Y
= −cβ = −c
∆T
∆G
Un caso particolare è quello in cui si considera l'eetto di una variazione sull'imposta
sui redditi. Supponete che
redditi.
T = tY ,
con
t
che misura l'aliquota media di tassazione dei
Che eetto ha una variazione di tale aliquota sul reddito?
7
Osservate che ora
C = C̄ + c (Y − T ) = C̄ + c (1 − t) Y .
variare la propensione al consumo, calcolata al netto delle tasse,
di
t
t abbia l'eetto di
c (1 − t): un aumento
Possiamo quindi pensare che
riduce il moltiplicatore quindi della spesa,
1
1 − c (1 − t) +
β′ =
Per completezza, sia
∆Y
∆t
∆β ′
= −cβ ′ 2
∆t
(
)
′
A = C̄ + I¯ + aπ e + Ḡ ,
ak
h
,
γ′ =
a ′
β
h
∆β ′ ′ ∆β ′
a M̄
A +
× ×
∆t ( ∆t
h )P
(
)
a
M̄
′
′2
′
′ ′
′ M̄
= −cβ
A + ×
= −cβ β A + γ
h
P
P
= −cβ ′ Y
=
In conclusione, è utile valutare gli eetti di una manovra di politica scale nanziata
in pareggio:
∆T = ∆G > 0 (e ∆M = 0).
Per ricavare il moltiplicatore, procediamo come
in precedenza utilizzando l'equazione (5): ora
∆A = (1 − c)∆G,
∆Y
= β∆A =
∆Y
∆G
=
∆A = ∆G − c∆T,
e usando
∆T = ∆G,
1−c
∆G
1 − c + ak
h
1−c
1 − c + ak
h
Da cui osserviamo quanto segue.
Quando l'eetto di retroazione monetaria si annulla (
ak
∆Y
h diventa zero) ∆G
= 1:
qualsiasi
variazione della spesa nanziata con l'imposizione scale, mantenendo il bilancio
in pareggio, ha l'eetto di determinare una variazione direttamente e esattamente
proporzionale del reddito.
Questo implica, come caso particolare, il cosiddetto Teorema di Haavelmo che viene in
genere enunciato per il caso di
a = 0.
Ovviamente, ancora una volta, se l'eetto di retroazione monetaria è importante (
ak
h
tende ad innito) l'intervento di politica scale diventa inecace.
In sintesi,
P sso (AS orizz.)
LM
IS
AD
pol.monetaria
pol.scale
h=∞
h = 0, a > 0
h < ∞, a = 0
orizzontale
..
verticale
tot. inecace
max ecacia
verticale
decrescente
decrescente
ecace
tot. inecace
crescente
verticale
verticale
tot. inecace
max ecacia
8
1.3 Il meccanismo di trasmissione delle politiche con prezzi essibili
Più in generale, guardando al modello IS-LM, rappresentato dalle equazioni (3) e (4),
abbiamo un modello con due equazioni e tre incognite:
e risolvere per il livello di equilibrio di
curva di oerta aggregata,
P
2. (Chiusura classica) Assumere che
Y
che P
Per chiudere tale modello
AS .
1. (Chiusura keynesiana) Assumere che
ma
Y, i, P .
dobbiamo fare delle ipotesi sul modello della
P
P
sia sso (AS orizzontale in
(Y, P ))
sia perfettamente e innitamente essibile
sia sso al livello di pieno impiego (AS verticale in
(Y, P )
ad
Y ∗ );
ovvero
si aggiusti in modo da mantenere sempre l'economia all'equilibrio di piena
occupazione.
3. (Situazioni intermedie) Specicare una qualche forma alternativa per la curva
AS
che spieghi appunto il legame tra il livello dei prezzi e le scelte di occupazione e
produzione.
La chiusura keynesiana a
P
sso (AS orizzontale) è stata già esaminata nel pre-
cedente paragrafo al quale rinviamo.
Esaminare le seconde due possibili chiusure del
modello IS-LM citate è invece importante, perché completa gli scenari possibili e comporta conclusioni dierenti in termini di ecacia delle politiche macroeconomiche. Per
abbreviare e semplicare tale analisi introdurremo due ipotesi.
In tutti e tre i casi assumeremo che le aspettative sul livello dei prezzi corrente e sul tasso
π e = π e -per semplicità- che l'economia abbia
nulla (π−1 = 0), con P−1 = P−2 = 1. Ciò implica
di inazione siano sempre corrette,
una storia passata di inazione
che una variazione delle aspettative di inazione sia uguale ad una variazione del
livello dei prezzi:
∆π e = π =
∆P
P−1
= ∆P .2
Conseguentemente, la valutazione degli
eetti di una variazione del tasso di interesse reale, per dato
∆ (i −
πe)
= ∆i −
∆i,
dipende da
∆P :
= ∆i − ∆P .
∆π e
Le manovre di bilancio pubblico ipotizzate riguardano variazioni della tassazione
della spesa pubblica
G
T
o
interamente nanziate in decit, ovvero con l'emissione di
titoli. L'esame degli altri casi, esaminati nel paragrafo precedente per
P
sso, sono
lasciati allo studente come esercizio.
2
Indichiamo con P il livello dei prezzi corrente (che incorpora gli eetti di eventuali interventi di
policy) e con P−1 quello precedente (o iniziale); P e = E−1 P è l'aspettativa del livello dei prezzi che gli
operatori si sono formati nel periodo precedente. Dire che gli operatori non fanno errori di previsione
sul livello dei prezzi è uguale a dire che essi non fanno errori di previsione sull'inazione (noto il livello
e
P e −P
dei prezzi iniziale P−1 ): π e = P−1−1 = PP−1 − 1, e P e = P implica che π e = π = PP−1 − 1. Inoltre
e
Pe
P e −P
e
∆π e = π e − π−1
= PP−1 − P−1
= P−1−1 = π ,
−2
e
∆π = π = ∆P . Dove in questi ultimi passaggi abbiamo ipotizzato che P−1 = P−2 = 1, ovvero
che l'economia veniva da una storia di equilibrio con inazione pari a zero e livelli dei prezzi pari a 1
(quest'ultima ipotesi è solo per convenienza espositiva).
9
1.3.1
La chiusura classica
Prezzi perfettamente essibili che si aggiustano in modo da garantire in ogni momento
il raggiungimento di un equilibrio di pieno impiego,
Y ∗.
Ciò vuole dire che qualsiasi
variazione della domanda aggregata ha come unico eetto la variazione del livello dei
prezzi; ovvero, che la
AS
è verticale al livello
Y ∗,
nel piano
(Y, P ).
D'altra parte, se
qualsiasi variazione della domanda aggregata ha solo eetti sul livello dei prezzi allora
deve essere vero anche che il tasso di interesse reale non varia. Quindi, qualsiasi aumento
della componente
A
reddito di equilibrio,
i.
che faccia traslare la
Y,
IS
verso l'alto non può avere alcun eetto sul
e si deve esaurire in un aumento del tasso di interesse nominale
(Y, i, P ) implica che la LM sia verticale.
Y ∗ (chiamiamola LM ∗ ), il che avviene
3
se h = 0. Rimane invece il fatto che a livelli di P che non garantiscono l'equilibrio, la
LM può essere crescente nel piano (Y, i) (ovvero h potrebbe non essere 0).
∗
Se guardiamo alla LM vale la seguente relazione:
In altri termini l'equilibrio macroeconomico
Quindi, ai prezzi di equilibrio, la
LM
è verticale in
Y∗ =
1 M̄
kP
(10)
Così, reinterpretando l'inverso della giacenza media della moneta (1/k ) come una misura
della velocità di circolazione della moneta nel circuito della spesa e del reddito (V ),
abbiamo una riscrittura della teoria quantitativa della moneta:
P Y ∗ = V M̄
La moneta è quindi neutrale all'equilibrio:
Politica monetaria
∆M = ∆P .
In questo contesto, la politica monetaria è totalmente ine-
cace; incapace di determinare una variazione del tasso di interesse reale, della spesa e del
reddito reale; ha come unico eetto quello di generare inazione e variazione del tasso
di interesse nominale (vedi gure seguenti). Inoltre, come hanno rilevato gli economisti
monetaristi il sistema economico è diviso in due parti totalmente separate (dicotomia): una monetaria nella quale si determina il livello dei prezzi,
P
in funzione della
quantità di moneta in circolazione e una reale, rappresentata dal mercato dei beni, nel
quale (dato
P
e
π)
si determina il tasso di interesse reale
(i − π),
la domanda e l'oerta
di beni. Illustriamo di seguito gli eetti di un aumento dello stock di moneta
∆M .
L'aumento dell'oerta di moneta genera inizialmente un aumento della domanda aggregata e dato il livello di reddito prodotto
a
P1 ),
Y ∗
un aumento del livello dei prezzi (da
ciò modica il tasso di inazione nella misura attesa di
gli eetti che si hanno sulla intercetta della
variazione intercetta
variazione intercetta
LM
LM
LM
P0
Gracamente,
sono due:
dovuto a
dovuto a
3
∆π = ∆π e .
1 ∆M
<0
h P
1 M ∆P
>0
hP P
∆M
: −
∆P
:
Nel pensiero monetarista la moneta ha caratteristiche di unicità ed è per questo scarsamente (o
aatto se h = 0) sostituibile con le altre attività nanziarie.
10
P
AD con h>0, AS verticale
AD
IS−LM con h>0
i
LM*
AS
P1
i
∆M
1
P0
AD’
LM’’
∆ P LM
LM’
i0
∆M
IS’
e
Y
*
0
Y
IS
Y*
(a)
∆π
Y
(b)
LM ∗ , dove la moneta è neutrale (∆M = ∆P ), la somma di tali eetti è negativa,
′′
la LM post-intervento (LM ) si trova al di sopra di quella originaria (LM ). La
Lungo la
ovvero
IS si sposta verso destra per eetto dell'aggiustamento delle aspettative
π e : inizialmente, a parità di i, un aumento di π e determina una riduzione
d'inazione
del tasso di
interesse reale e un aumento della spesa per investimenti; poi, all'aumentare di
sposta lungo la nuova
IS
corrispondenza di tale nuovo equilibrio il tasso di interesse nominale è più alto (i1
ma il tasso di interesse reale rimane invariato (∆r
Politica scale
i
ci si
′
(IS ) no a raggiungere il nuovo equilibrio macroeconomico. In
= (i1 − i0 ) − ∆π e = 0).4
> i0 ),
Altrettanto inecace è la politica scale come politica di stimolo
alla domanda aggregata: qualsiasi manovra espansiva di bilancio pubblico, si traduce in
un aumento del livello dei prezzi e del tasso di interesse nominale. Gracamente:
Per riassumere:
AS verticale a
Y∗
...
LM
∗
LM verticale
IS
AD
pol.monetaria
pol.scale
decrescente
decrescente
tot. inecace
tot. inecace
Nota 1 Osservate attentamente che la nostra valutazione circa l'ecacia della politica
monetaria e scale è espressa nei termini della capacità che tali politiche mostrano di
avere in termini di conseguimento del controllo della domanda aggregata e del reddito
in termini reali.
Nella realtà di molti paesi OCSE, la politica monetaria viene preva-
lentemente utilizzata per controllare la dinamica dei prezzi (inazione). Rispetto a tale
4
Questo si può vericare formalmente, calcolando la variazione del tasso di interesse di equilibrio
∆i, per eetto della manovra di politica economica e vericando che in corrispondenza della LM
verticale (h = 0) esso è uguale a ∆π e = ∆π . Per farlo osservate che il tasso di interesse nominale di
equilibrio si ricava sostituendo il reddito di equilibrio nella LM e esplicitando tale equazione rispetto ad
i : i = hk βA + h1 M
(γk − 1). Notate che γk = ak
β → 1 e hk β → a1 quando h → 0. Quindi
P
h
∆i =
1
M
k
β(a∆π e ) + (γk − 1)∆
→ ∆π e
h
h
P
al tendere di h a 0.
11
P
AD con h>0, AS verticale
IS−LM con h>0
i
LM*
AD
AS
P1
LM’
∆P
LM
i1
P0
AD’
i0
∆A
Y
Y*
0
IS’
IS
*
∆A
Y
Y
(a)
(b)
obiettivo, il controllo dell'oerta di moneta si dimostra essere uno strumento ecace
e tanto più rilevante quanto più ci si avvicina ad un'economia che funziona secondo il
modello con chiusura classica. Il controllo di
M
ha eetti sui tassi di interesse (e sui
prezzi) dei titoli trattati sul mercato del credito, modica quindi le scelte d'investimento
e di risparmio (nella realtà, anche di consumi durevoli). Ciò determina una variazione dello stesso segno della domanda aggregata, dei i prezzi dei beni e dei servizi e delle
aspettative.
1.3.2
Situazioni intermedie (AS crescente ma non verticale)
Consideriamo ora il caso di un modello
AS − IS − LM
nel quale la
AS
è crescente ma
non verticale, almeno nel breve periodo. In generale, le politiche di stimolo alla domanda
sono ecaci, almeno nel breve periodo.
In analogia con l'analisi precedente, vi sono tuttavia alcuni casi particolari da considerare.
• h=∞
LM è orizzontale, la IS è inclinata negativaa = 0) e la AD è verticale. Vale quanto osservato in precedenza:
(trappola della liquidità). La
mente (verticale se
la politica monetaria è totalmente inecace e la politica scale ha massima ecacia. Per quest'ultima, inoltre, la variazione di
P
indotta dalla manovra di bilancio
pubblico attraverso la variazione dell'AD si traduce in un aggiustamento dello stesso segno di
πe
che contribuisce a sospingere
I
e conseguentemente
AD
e
IS
nella
stessa direzione.
LM è verticale, ma non necessariamente al livello Y ∗ . La AD è
1M
∗
rappresentata da P =
k Y (nella 10). Se Y < Y (siamo ancora sul tratto crescente
della AS ), un aumento di M determina a parità di Y un aumento del prezzo che
i consumatori sono disposti a pagare per Y (la AD si sposta verso l'alto, la sua
pendenza aumenta). La LM trasla verso destra ed è ora verticale al nuovo livello
′
∗ (tale spostamento è inferiore a quello che si avrebbe avuto con P
di Y < Y ≤ Y
• h = 0, a > 0.
La
12
P
i
AD
AS
LM
i
0
IS
0
Y
A/(1−c)
Y
A/(1−c)
(a)
(b)
Figura 2: Politica monetaria
P
i
AD AD’
AS
P1
P0
B
B
A
∆A
∆A
0
LM
A
Y
∆A/(1−c)
(a)
IS’
IS
Y
(b)
Figura 3: Politica scale
sso). Il nuovo tasso di interesse reale di equilibrio è inferiore al precedente (la
IS
non si è mossa). Ciò implica una domanda (reale) per investimenti e conseguentemente un livello di domanda aggregata più alti. Quindi la politica monetaria è
ecace. Viceversa, la politica scale è totalmente inecace. Una manovra espansi-
A) non ha alcun eetto sulla domanda aggregata, quindi
Y, P rimangono invariati; tuttavia la IS trasla verso destra. Quindi l'aumento di
i è un aumento del tasso di interesse (reale) che deprime la spesa per investimenti
va (o anche un aumento di
privati, mantenendo invariato il livello complessivo della domanda aggregata. Quest'ultimo eetto è un caso di spiazzamento nanziario totale della manovra di
bilancio pubblico ai danni della spesa privata (I ).
• h < ∞, a = 0.
La politica monetaria è totalmente inecace. La politica scale ha
massima ecacia. Vale l'analisi fatta per la
AS
orizzontale, con l'unica dierenza
nel caso della politica scale determinata dal fatto che la crescita del livello dei
13
P
i
AD
∆P
LM
AS
∆M
∆M
IS’
∆πe
IS
Y
Y0 Y
1
0
0
Y0 Y
1
(a)
Y
(b)
Figura 4: Politica monetaria
P
i
LM
AS
AD
i1
i
0
IS’
IS ∆A
Y0
0
Y
Y
Y
0
(a)
(b)
Figura 5: Politica scale
prezzi fà traslare verso l'alto la
P.
LM (∆ (M/P ) < 0) per eetto dell'aumento di
i che è puramente nominale e non ha
Tale aumento determina un aumento di
quindi eetti su
I.
Per riassumere:
AS crescente
LM
IS
AD
pol.monetaria
pol.scale
h=∞
h = 0, a > 0
h < ∞, a = 0
orizzontale
..
verticale
tot. inecace
max ecacia
verticale
decrescente
decrescente
ecace
tot. inecace
crescente
verticale
verticale
tot. inecace
max. ecace
14
P
i
AD
IS
AS
LM
∆M
LM’
i
0
− ∆L
i1
0
0
Y
A/(1−c)
Y
A/(1−c)
(a)
(b)
Figura 6: Politica monetaria
P
i
AD
IS
AS
LM’
∆P
B
i1
B
∆P
LM
A
∆A
A
i
∆A
0
0
0
Y
A/(1−c)
Y
(a)
(b)
Figura 7: Politica scale
Conclusioni
La politica monetaria e scale sono quindi ecaci nel perseguimento
di obiettivi di controllo della domanda aggregata e del reddito reale, con l'eccezione dei
casi indicati, rispettivamente, nei punti seguenti.
•
La
politica monetaria è totalmente inecace quando si verica una delle seguenti
situazioni che rende inoperante il canale di trasmissione via tasso di interesse.
Trappola della liquidità (h
= ∞, LM
orizzontale): qualsiasi aumento del-
l'oerta di moneta viene trattenuto (domandato) dagli operatori e non ha
l'eetto di ridurre il tasso di interesse,
i.
La spesa per investimenti è insensibile al tasso di interesse
Y =
1
1−c A).
Pieno impiego,
AS
verticale al livello
15
Y = Y ∗.
i (IS , AD verticali,
•
La
politica scale è totalmente inecace quando spiazza la spesa del settore
privato; ciò avviene in due circostanze:
quando vi è massima retroazione monetaria (a, k
→∞
o
h → 0)
oppure
quando l'economia si trova inizialmente in una posizione si pieno impiego,
verticale a
Y
∗.
Considerazioni conclusive sul modello AS
ed uno con
AS crescente.
In precedenza abbiamo considerato tre
(Y, P ) uno con AS
verticale
Nella dispensa relativa alle soluzioni degli esercizi sulla
IS−LM
modelli di curva aggregata: uno con
AS
AS
orizzontale nel piano
abbiamo presentato un esempio di curva
AS
verticale (la AS che emerge da un mercato
del lavoro walrasiano nel quale l'oerta di lavoro è inelastica al salario) e due esempi di
curve di oerta crescente (uno che deriva dall'ipotesi di salario minimo e l'altro da quella
di curva di oerta di breve periodo aumentata delle aspettative).
Un altro modello noto è quello che emerge dall'esistenza di equilibri con razionamento
delle quantità. Si è già argomentato che l'esistenza di asimmetrie informative sul mercato
del credito può creare rigidità nei tassi di interesse: le banche in presenza di una manovra
di politica monetaria restrittiva possono decidere di ridurre l'oerta di credito piuttosto
che lasciare aumentare troppo il tasso sugli impieghi; ciò proprio per evitare di incorrere
in fenomeni di selezione avversa del portafoglio crediti.
La letteratura neo-keynesiana è ricca di questo tipo di analisi.
Nel loro complesso
questi studi concludono che politiche di stimolo alla domanda sono ecaci purché vi sia
un livello minimo di rigidità (nominale) dei prezzi.
2 Ination targeting e regole ottimali di politica monetaria
In questo paragrafo considereremo un'autorità di politica monetaria che persegue simultaneamente un obiettivo di stabilità dei prezzi e uno di stabilizzazione del reddito intorno
al livello di equilibrio naturale, di lungo periodo (minimizzazione dell'output gap ). Questi
sono gli obiettivi che, con diversa intensità relativa e enfasi, perseguono le banche centrali della maggior parte dei paesi OCSE. Tali obiettivi vengono perseguiti con il controllo
diretto o indiretto (controllando l'oerta di base monetaria) del tasso di interesse (del
mercato monetario).
In particolare, supponiamo che l'autorità considerata decida una regola di politica
monetaria in modo da minimizzare la seguente funzione di perdita:
f (π, ȳ) =
dove
ȳ ≡ Y − Y ∗
e
πT
α 2 1
ȳ + (π − π T )2
2
2
è un target del tasso di inazione ritenuto desiderabile (ad es.
5
compatibile con una tendenziale stabilità dei prezzi).
In una prima analisi possiamo supporre che l'autotità di politica monetaria sia in
grado di controllare l'output gap
5
ȳ , attraverso l'eetto che il controllo del tasso di interesse
La stabilità dei prezzi non è sinonimo di inazione zero.
16
ha sulla domanda aggregata (vedremo poi come).
L'oerta aggregata è rappresentata
dalla curva di Phillips,
π = π e + ϕȳ
(cP)
La politica monetaria ottimale è una regola espressa in termini di
di output gap (strumento)
sostituire
ȳ
ȳ
che minimizza
f (π, ȳ).
π
e un livello
Usando la curva di Phillips per
nella funzione obiettivo,
min
ȳ
α 2 1 e
ȳ + (π + ϕȳ − π T )2
2
2
La condizione del primo ordine è necessaria e suciente per trovare il minimo:
ϕ(π e + ϕȳ − π T ) = 0,
oppure
αȳ +
αȳ + ϕ(π − π T ) = 0,
π = πT −
α
ȳ
ϕ
(rm)
esprime la regola monetaria della Banca centrale.
Osservate che se l'autorità ha come unico obiettivo istituzionale il perseguimento della
stabilità dei prezzi,
α = 0
e l'unica regola ottimale è quella di mantenere l'inazione
ancorata al target. nei casi rimanenti, l'output gap è rilevante e l'equazione rappresenta
la regola ottimale in termini di inazione, in funzione di
ȳ .
Inoltre, unitamente alla curva
di Phillips, costituisce una forma utile per analizzare la politica monetaria gracamente.
Gracamente, nel paiano
(ȳ, π),
la funzione
(cP )
è crescente e interseca l'asse delle
e
ordinate in π = π ; la regola ottimale (rm) è invece decrescente e incontra l'asse delle
T
e
T
ordinate in π = π . Un equilibrio di lungo periodo E soddisfa le condizioni π = πE = π
e
ȳ = 0.
Dovete considerare l'equilibrio di lungo periodo come l'unica situazione stabile:
un 'attrattore' al quale l'economia tende nel tempo.
Inflation
CF
E
0
Output gap
Figura 8: Equilibrio di lungo periodo
e
T
17
Equilibrio di lungo periodo (E ):
π e = πE = π T
e
ȳ = 0.
Un equilibrio di breve periodo e uno nel quale può sussiste uno output gap positivo
o negativo e uno scostamento dell'inazione dalle aspettative e dal target. È di breve
periodo in quanto fotografa una situazione instabile, che è destinata a svanire allorché
l'economia converge a un equilibrio di lungo periodo.
Esaminiamo due situazioni di equilibrio di breve periodo.
E1 Supponiamo che a seguito di uno shock inazionistico inatteso si produce uno
spostamento della (cP ) in alto a sinistra. Il punto
E1
congura un equilibrio di
breve periodo recessivo, con output gap negativo:
π e > πE1 > π T
e
ȳ < 0.
0
Output gap
T
e
E1
E2
T
e
!<0
0
0
(a)
!>0
(b)
Figura 9: Equilibri di breve periodo
E1
è compatibile con una politica monetaria che accetta l'output-gap negativo, per-
ché ciò compensa il fatto che l'inazione è sopra al target (πE1
> π T ).
Una politica
più accomodante, che comportasse una chiusura dell'output-gap, sarebbe coerente
con la regola di politica monetaria considerata solo se consistesse in uno spostamento lungo la curva della regola monetaria (rm) e si accompagnasse quindi a una
minore inazione.
In tal caso infatti il tasso di inazione eettivo si ridurrebbe
innescando un processo di revisione delle aspettative verso il basso, che possiamo
(cP ). L'aggiustaE , dove π e = πE = π T
rappresentare con una traslazione verso il basso a destra della
mento si conclude quando il sistema converge nuovamente in
e
ȳ = 0.
Notate l'importanza della variazione delle aspettative in questo processo
di riequilibrio e il fatto che la politica monetaria diventa accomodante man mano
che le aspettative si aggiustano.
E2 Equilibrio di breve periodo 2 (E2) espansivo, con output gap positivo:
πE2 = π e < π T
e
ȳ > 0.
Supponiamo che a seguito di uno shock deazionistico inatteso si produce uno
spostamento della (cP ) in basso a destra. La dinamica è inversa rispetto al caso
precedente: quando lo shock si esaurisce, le aspettative di inazione si riducono
18
(la
(cP )
trasla nuovamente verso l'alto), la politica monetaria può accomodare
l'aggiustamento, dato che
π < πT
è compatibile con un output-gap positivo; ciò
avviene pensando che il sistema si può aggiustare soddisfacendo la regola monetaria,
ovvero muovendosi lungo la
(rm).
Di conseguenza, la domanda aggregata e l'output
si riducono, no ad annullare l'output-gap e il dierenziale negativo di inazione
rispetto al target, in
E.
Entrambi gli equilibri di breve periodo sono stati appunto descritti come originati
da un qualche shock inatteso che ha colpito l'oerta aggregata (vedi analisi successiva).
Nel breve periodo le aspettative di inazione degli operatori sono (per denizione) date e
sostengono tali equilibri, ma allorché si aggiustano, l'economia converge verso l'equilibrio
di lungo periodo. La
(cP ), essendo una curva di oerta, risentirà di shock dell'oerta (va-
riazione dei costi di produzione marginali o medi e dei margini di protto). Invece, nella
nostra analisi, la regola ottimale
(rm) non subisce alcuna variazione.
Una sua traslazione
nel piano si potrebbe vericare per eetto di una variazione del target
πT ,
oppure per
eetto di un errore di previsione dell'inazione da parte delle autorità monetarie (aspetto
che tralasceremo nella nostra analisi).
2.1 Il controllo del tasso di interesse come strumento di politica monetaria - Taylor rule
Fino ad ora abbiamo supposto che l'autorità possa controllare l'output gap attraverso
la domanda aggregata. Sappiamo tuttavia che nella realtà le banche centrali non hanno
strumenti di controllo diretto della domanda aggregata. Possono inuirvi indirettamente
attraverso il controllo del tasso di interesse, o ancora più indirettamente dell'oerta di
moneta (più propriamente di alcuni canali di creazione della base monetaria). Per esplicitare la relazione esistente tra domanda aggregata e tasso di interesse possiamo ricorrere
alla IS.
Per semplicità consideriamo una IS lineare, come quella descritta nei libri di testo e
analizzata in precedenza.
IS :
Y =C +G+I
C = C̄ + c(Y − T )
I = I¯ − a(i − π e )
Da cui,
r
Nell'equilibrio di lungo
a z }| {e
A
−
(i − π )
Y =
1−c 1−c
e
e
e
∗
periodo, π = π , che implica r ≡ i − π = r .
Y∗ =
Quindi,
a ∗
A
−
r
1−c 1−c
Sottraendo, membro a membro, la seconda equazione dalla prima e usando la denizione
di output gap
ȳ ,
ȳ = −
a
[r − r∗ ]
1−c
19
Esplicitando rispetto al tasso di interesse reale,
r = r∗ −
1−c
ȳ
a
Oppure, usando la regola ottimale di politica monetaria
r = r∗ +
(is)
(rm)
per eliminare
(1 − c)ϕ
(π − π T )
aα
ȳ ,
(rT)
Una manovra del tasso di interesse che lo porti al di sopra del tasso di equilibrio di lungo
periodo si giustica per una aumento del tasso di inazione rispetto al target relativo.
Questa regola è nello spirito delle regole di Taylor (Taylor rules ) attualmente usate da
molte banche centrali.
Nota 2 (Taylor rule e tassi di interesse nominali) In verità le regole di politica monetaria vengono in genere formulate in termini di tassi di interesse nominali, che sono
quelli più direttamente riferibili ai mercati monetari. Possiamo quindi riscrivere la precee
dente come segue, ricordando che il tasso di interesse nominale è denito come, i = r+π
∗e
∗
e
e usando come tasso nominale di equilibrio, i
= r − π . Con queste due denizioni,
possiamo riscrivere le due precedenti regole monetarie,
i = i∗e −
1−c
ȳ
a
Oppure, usando la regola ottimale di politica monetaria per eliminare
versione nominale della
ȳ ,
otteniamo una
(rT ),
i = i∗e +
(1 − c)ϕ
(π − π T )
aα
2.2 Shock macroeconomici e interventi di stabilizzazione
Con una piccola messa appunto degli strumenti ottenuti, possiamo analizzare la risposta
dell'economia e delle autorità di politica monetaria al seguito del vericarsi di due tipi di
shock macroeconomici: uno dal lato dell'oerta (in seguito,
ζ ),
che coglie fenomeni come
la variazione della produttività o del prezzo dei fattori (lavoro o capitale), la variazione
dei prezzi dei fattori importati, dei margini di protto, degli oneri scali alle imprese;
l'altro (in seguito,
v ),
dal lato della domanda, che coglie eventuali aumenti inattesi delle
componenti autonome della domanda aggregata, ad esempio, le esportazioni, la spesa
pubblica, ma anche il clima di ducia delle famiglie, le loro condizioni di accesso al
credito (diverse dal tasso di interesse) etc.
Gli shock dal lato dell'oerta sono introdotti con la seguente variante della curva di
Phillips,
π = π e + ϕȳ + ζ
20
(cP (ζ))
Per gli shock dal lato della domanda, aggiungiamo alla sua componente autonoma
(nella IS) lo shock
v,
e eettuiamo le stesse trasformazioni compiute in precedenza per
trovare la seguente versione della
(is),
r = r∗ −
1−c
(ȳ − v)
a
(is(v ))
Oppure, usando la regola ottimale di politica monetaria per eliminare
ȳ ,
troviamo una
nuova regola di Taylor,
r = r∗ +
ζ
e
v,
(1 − c)ϕ
1−c
(π − π T ) +
v
aα
a
(rT (v))
proprio perchè colgono shock inattesi e temporanei, si assume vengano rap-
presentati da variabili casuali standardizzate (con media nulla). Si dice che uno shock
si verica quando una di queste variabili si scosta dalla media assumendo valore positivo o negativo.
della
(cP (v));
Gracamente, gli shock dal lato dell'oerta modicano l'intercetta
gli shock di domanda, quella della IS. Nell'analisi che segue invece di rap-
(is),
presentare la IS utilizzeremo la
che rappresenta gli aggiustamenti della IS intorno
all'equilibrio di lungo periodo.
Se le autorità di politica monetaria seguono tale regola di intervento solo curandosi
delle variazioni tendenziali, cioè variazioni persistenti di
corretto usare la
(rT ).
v,
allora in luogo di
rT (v)
è
Ciò è quanto si ritiene valga in generale per la Banca Centrale
Europea (cfr. Nota 4).
Il modello macroeconomico considerato è quindi composto dalle seguenti tre equazioni,
π = π e + ϕȳ + ζ
α
π = π T − ȳ
ϕ
r = r∗ −
(cP (ζ))
(rm)
1−c
(ȳ − v)
a
(is(v))
Di seguito, analizzeremo il comportamento delle prime due schede in un diagramma e
quello della
(is)
6
in uno distinto.
Esercizio 3 Provate a rispondere alle domande seguenti.
•
Vericate che in presenza di shock di domanda e oerta, quali quelli appena descritti, la regola monetaria continua a assumere la forma
6
(rm).
La IS nella forma più tradizionale, ma sempre espressa in termini di output-gap, ha equazione,
ȳ = −
a
(r − r∗ ) + v
1−c
per cui, uno shock positivo, v > 0, può essere compatibile con un ȳ = 0 solo se bilanciato da un aumento
del tasso di interesse r sopra quello di equilibrio r∗ , che riduca in misura proporzionale la domanda
aggregata.
21
•
Spiegate perché ciò non vuol dire che la banca centrale non reagisca a variazioni,
anche temporanee, di
•
ζ.
Spiegate come la banca centrale reagisce a uno shock di domanda; analizzate la
regola di Taylor nei tassi nominali,
i = i∗e −
Shock temporanei
oerta
(cP )
1−c
(ȳ − v).
a
Uno shock temporaneo negativo
ζ < 0
fa traslare la curva di
verso il basso, a indicare che l'equilibrio è ora compatibile con un tasso di
inazione (sia eettivo che atteso) più basso, a parità di output gap (gura
(ζ)).
In
tal caso, la banca centrale può, a partità di target, eettuare una politica più espansiva
(riducendo il tasso di interesse). Di conseguenza, nel periodo nel quale lo shock perdura,
sosterrà l'equilibrio di breve periodo con un livello di output gap positivo e un tasso di
πT .
inazione inferiore al target
Poi, lo shock, per ipotesi temporaneo, si riassorbe e
l'economia torna all'equilibrio di lungo periodo.
Viceversa, uno shock temporaneo positivo,
ζ > 0,
produce inazione inattesa, supe-
riore al target e induce la banca centrale a un temporaneo intervento di stabilizzazione.
Il tasso di interesse aumenta e il reddito scende al di sotto di quello potenziale (output-ga
negativo).
Al riassorbirsi dello shock (quando
ζ
torna a zero) la tendenza si inverte e
l'economia ritorna all'equilibrio di lungo periodo.
Uno shock di domanda, temporaneo, positivo
(gura
r∗ ;
(v)).
v > 0,
fa traslare la
(is)
verso destra
Supponiamo che il tasso di interesse rimanga inizialmente invariato,
l'output gap diviene positivo
ȳ ′ > 0,
per eetto dello shock (siamo nel punto
r =
A1).
L'aumento della domanda aggregata può essere accompagnato da un aumento dell'oerta
solo al costo di un aumento dei prezzi: dalla
′
di inazione π
π ′ > π T (punto
(is)
>
E1
πe.
(cP )
Quindi (dato che nel punto iniziale
lungo la
cP
di aspettative
π T ).
ȳ ′ > 0 implica un tasso
E π e = π T ) si determina
osservo che
Lo shock di domanda si esaurisce, la
ritorna nella posizione originaria, ma l'inazione superiore al target porta la banca
centrale a intervenire aumentando il tasso di interesse in
r′ > r∗ ,
secondo la
(rT )
(siamo
′
∗
nel punto A2). Ma essendo r > r si verica una transizione con output gap negativo
′′
ȳ < 0 (punto E2). Contemporaneamente, le aspettative di inazione si adeguano al tasso
π′
(cP ) trasla in alto a sinistra, siamo nel punto E2). Il nuovo equilibrio
E2, di coordinate (ȳ ′′ , π ′′ ), presenta un tasso di inazione π ′′ < π ′ . La
politica monetaria viene progressivamente allentata e si converge nuovamente a E , con
un movimento, rispettivamente, lungo la (is) e la (rm) (nella direzione delle frecce) e
con la (cP ) che (aggiustandosi le aspettative) trasla progressivamente verso al posizione
originaria. Il sistema converge nuovamente al punto (E), l'equilibrio di lungo periodo
∗
con tasso di interesse reale r .
eettivo
(la
di breve periodo
Nota 4 (La Banca Centrale Europea) Notate che la pendenza della funzione di policy o regola monetaria
(rm)
dipende da
α,
il peso relativo attribuito dalla banca centrale
alla stabilizzazione dell'output-gap. Al ridursi di
α
la banca centrale diventa meno atten-
ta alla stabilizzazione reale e tende ad accettare output-gap maggiori pur di mantenere
22
l'inazione al target. Nel caso della Banca Centrale Europea, per ragioni istituzionali,
T
l'obiettivo della politica monetaria è il controllo della stabilità dei prezzi, con π = 2. In
prima approssimazione,
α → 0.
Guardando la regola di Taylor
(rT ),
il tasso di interesse
reagisce repentinamente a variazioni del tasso di inazione rispetto al target. Tuttavia,
dato che l'obiettivo di stabilizzazione ha natura tendenziale, cioè la BCE ammette scostamenti temporanei dal target, possiamo pensare che essa abbia un
α
moderatamente
positivo, nel breve periodo. Inoltre, per statuto, compatibilmente con il mantenimento
della stabilità dei prezzila BCE si impegna a sostenere le politiche economiche dei paesi dell'Unione Monetaria Europea.
Quindi, in presenza di situazioni caratterizzate da
un tasso di inazione inferiore al target e di recessione economica, di fatto fa proprio
l'obiettivo dei paesi membri di sostenere l'economia con interventi di politica monetaria espansiva. Questi, come spiegato in precedenza, avranno l'eetto di amplicare gli
interventi di politica scale, riducendo o azzerando lo 'spiazzamento nanziario'.
Shock permanenti
Uno shock si dice permanente quando perdura nel tempo. Quindi,
ad esempio, uno shock permanente di domanda indica una variazione persistente di
si traduce in uno spostamento della
(is)
v
e
nel piano che non si esaurisce nel periodo di
riferimento con una traslazione contraria della curva.
Come in precedenza, una variazione positiva di
dal punto di intercetta
invariato,
r = r∗ ;
A a A′ .
v
fa traslare la
(is)
in alto a destra,
Supponiamo che il tasso di interesse rimanga inizialmente
l'output gap diviene positivo
ȳ ′ > 0.
L'aumento della domanda
aggregata può essere accompagnato da un aumento dell'oerta solo al costo di un aumento
dei prezzi: dalla
(cP )
(dato che nel punto iniziale
di aspettative
π T );
ȳ ′ > 0 implica un tasso di inazione π ′ > π e . Quindi
E π e = π T ) si determina π ′ > π T (punto E1 lungo la cP
osservo che
l'inazione superiore al target porta la banca centrale a intervenire
r′ > r∗ , secondo la (rT ). Ma essendo r′ > r∗ si verica
′′
una transizione con output gap negativo ȳ < 0 (punto E2). Nel frattempo, le aspettative
′
di inazione si adeguano al tasso eettivo π (la (cP ) trasla in alto a sinistra). Il nuovo
′′
′′
equilibrio di breve periodo E2, di coordinate (ȳ , π ), presenta un tasso di inazione
′′
′
π < π . La politica monetaria viene allentata e si converge nuovamente a E , con un
movimento, rispettivamente, lungo la (is) e la (rm). Fin qui è tutto come nel caso
esaminato per uno shock di domanda temporaneo, eccetto che la (is) non è ritornata alla
aumentando il tasso di interesse in
sua posizione originaria. Il sistema quindi converge verso un nuovo equilibrio di lungo
(A′ ), caratterizzato da un più alto tasso di interesse reale r∗∗
(is)). In questa rappresentazione del sistema economico, l'idea
periodo
(cfr. diagramma
della
è che uno shock
permanente positivo della domanda aggregata non possa essere sostenuto da un livello
di output maggiore; ma questo è ancora compatibile con una situazione di equilibrio per
un tasso di interesse reale maggiore che (contrastando lo shock) contenga la domanda
aggregata.
2.3 Controllo dell'oerta di moneta e moltiplicatori monetari
L'equilibrio di lungo periodo corrisponde a una situazione nella quale il tasso di inazione
è costante, allineato con il target
πT
e le aspettative di inazione; inoltre, il reddito
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prodotto è costante (l'otput gap è zero) e il tasso di interesse è al livello con esso coerente.
Includendo nel nostro modello la LM, questo è possibile soltanto se lo stock di moneta
in termini reali (di potere di acquisto)
M/P
rimane costante (vericate di aver capito
∗
perché) a un livello m . Ma dato che il livello dei prezzi
necessario che anche la lo stock di moneta
M
P
cresce al tasso
π = πT
è
cresca allo stesso tasso. Quindi, la politica
monetaria dovrebbe garantire un tasso di crescita dello stock di moneta compatibile con
l'equilibrio di lungo periodo.
Nel breve periodo, il controllo della moneta, attraverso quello di uno più canali di
creazione della base monetaria, consente di inuenzare il tasso di interesse nominale.
Come?
L'analisi graca è semplice.
Algebricamente, osservate che in corrispondeza
dell'equilibrio di lungo periodo,
ie∗
z }| {
m∗ = kY ∗ − h (r∗ + π e∗ ), π e∗ = π T
Sottraendo, membro-a-membro, quest'ultima dalla LM,
ȳ
z }| {
M
− m∗ = k (Y − Y ∗ ) −h(i − ie∗ ).
P
Esplicitando rispetto al dierenziale dei tassi nominali,
i−i
Usando la
(cP ) per eliminare ȳ
e∗
−1
=
h
(
M
− m∗
P
e sostituendo nella
)
+
(rT ),
k
ȳ.
h
con qualche passaggio si ottiene
la seguente 'regola di Taylor monetaria',
)
M
ϕ (
− m∗ = −
π − πT
P
α·γ
dove
γ
(rT m)
è il moltiplicatore della politica monetaria, denito in precedenza. Questa regola
di politica monetaria, in primo luogo, indica che a fronte di un aumento dell'inazione
sopra al target, la banca centrale deve ridurre l'oerta reale di moneta rispetto al livello
di equilibrio di lungo periodo.
In secondo luogo, essa indica di quanto è necessario
modicare l'oerta di moneta per conseguire
πT .
Osservate che tanto più il controllo
della moneta è ecace ai ni del controllo della domanda aggregata (γ elevato), tanto
minore sarà la variazione dello stock reale di moneta necassaria a conseguire la stabilità
dei prezzi; ovvero tanto più ecace sarà la manovra di controllo monetario. Inoltre, tanto
più alto è
ϕ ((cP )
pendente) tanto maggiore sarà la sensibilità del tasso di inazione a
variazioni dell'output gap; ciò implica che sarà, a parità di altre condizioni, sucente una
minore contrazione della domanda aggregata per stabilizzare i prezzi. In ne,
α
indica
la sensibilità delle autorità monetarie all'output gap; se essa è piccola, la banca centrale
sarà disposta a accettare oscillazioni dell'output gap elevate per variazioni contenute di
π
intorno al target il che tende a produrre interventi monetari più violenti (con una
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maggiore contrazione dell'oerta di moneta) a parità di variazione dell'inazione dal
target.
Semplicemente a titolo di verica, mostriamo che il moltiplicatore della moneta
rispetto alla domanda aggregata è sempre
γ,
−ϕ/α
come nel modello IS-LM standard:
−γ·α/ϕ
}| { z ( }| ){
∂ π − πT
∂ ȳ
∂ ȳ
(M
(
)=
) =γ
×
∗
∂ (π − π T ) ∂ M
∂ P − m∗
P −m
z
semplicemente usando la
(rm)
e la
(rT m).
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