Il modello AD%AS e il ruolo della politica monetaria

Il modello AD-AS e il ruolo della politica
monetaria
Luigi Marattin
Dipartimento di Scienze Economiche - Università di Bologna
DISPENSE DEL CORSO "ADVANCED MONETARY POLICY"
FACOLTA’DI ECONOMIA- CLASFIM
24 e 27 Aprile 2009
1
Introduzione1
Questo corso comincia, in un certo senso, dalla …ne. Oggi infatti ci poniamo le
seguenti domande:
Alla …ne dei conti, e aldilà di tutti gli approfondimenti tecnici che studieremo, a che serve la politica monetaria? Qual’è il suo e¤etto …nale
sull’economia?
Per scoprirlo, dobbiamo avere come contesto di riferimento una cornice
all’interno della quale analizzare il comportamento della politica monetaria. In
altre parole, abbiamo bisogno di un modello macroeconomico.
Un modello macroeconomico è un insieme di equazioni - derivate sulla base
di speci…che ipotesi sempli…catrici - che descrivono le relazioni tra le variabili
macroeconomiche.
Nella storia dell’analisi economica ci sono state varie "famiglie" di modelli
macroeconomici: dall’analisi classica di Smith, Ricardo e Marx nel XIX secolo,
passando dalla rivoluzione marginalista a cavallo tra i due secoli, …no ad arrivare
alla General Theory di John Maynard Keynes nel 1936, per poi giungere a quelli
più complessi in uso al giorno d’oggi.Non tutti furono espressi sotto forma di
insieme di equazioni (Keynes,ad esempio,non fece mai uso di formule matematiche); tuttavia la matematica - è molto importante comprenderlo bene - è solo
una modalità (certo la più comoda e la più chiara,ma in linea di principio non
l’unica) per esprimere le relazioni che si suppongono intercorrere tra le variabili
che ci interessa analizzare.
1 Parte di questa dispensa riporta il lavoro di Carlo Favero (IGIER-BOCCONI), "In‡azione,
Ciclo e Politica Monetaria" e di Pierpaolo Benigno (LUISS), "New Keynesian Economics:
an AS-AD View" ( 2009), NBER Working paper 14824
1
Lo scopo di queste prime due lezioni è fornirvi la cornice: vale a dire, il
modello macroeconomico (e le sue evoluzioni) che viene usato per l’analisi degli
e¤etti della politica monetaria.
La sezione 2 vi mostra il modello macroeconomico risultante dalla sintesi neoclassica degli Anni Sessanta; vale a dire, quella posizione intermedia che cercò di
riconciliare l’impostazione keynesiana (assegnandole un ruolo nel breve periodo)
con quella monetarista emersa poco prima (che viene considerata valida solo nel
lungo periodo). Tuttavia, la mancanza di una microfondazione delle relazioni
macroeconomiche e la cosiddetta critica delle aspettative razionali porterà nel
corso degli Anni Settanta - come vedremo nella sezione 3- all’emergere di un
…lone teorico (Real Business Cycle, RBC) che nega il ruolo della politica monetaria nella determinazione del ciclo economico anche di breve periodo; essa ha
e¤etti, secondo quest’approccio, solo sull’in‡azione e non sulla produzione. La
sezione 4 invece si occuperà di descrivere (non in dettaglio) la risposta neokeynesiana alla rivoluzione monetarista: ovvero, la derivazione di un framework
macroeconomico completamente microfondato e con aspettative razionali, in cui
il ruolo della politica monetaria sia comunque salvaguardato nel breve periodo.
E’ questa l’ossatura del modello che viene usata oggi nelle Banche Centrali di
tutto il mondo per l’analisi del ciclo economico.
2
Il modello base: la sintesi neo-classica
In economia chiusa, consideriamo le seguenti quattro relazioni, espresse in logaritmi:
it
yt
t
e
t
= a0 + a1 yt a2 (mt pt )
e
= b0 + yt b1 (it
t)
e
=
y )
t + c1 (yt
=
+
(1
) t
t 1
(1)
(2)
(3)
(4)
Esaminiamole una per una.
2.1
La prima: la curva LM
La prima equazione è la classica relazione LM, che esprime l’equilibrio sui
mercati …nanziari2 . Operando una piccola sempli…cazione (a1 = a2 = a),
l’equazione diventa it = a0 + a(yt + pt mt ): In questo caso possiamo allora dire
che il tasso di interesse è funzione positiva della velocità di circolazione della
2 Normalmente siamo abituati a vederla con la domanda di moneta (m
pt ) come variabile
t
dipendente, funzione positiva del livello di attività economica (yt ) e funzione negativa del tasso
di interesse (it ) :Qui è espressa invece in questo modo per evidenziare il fatto che, nel sistema
di equazioni, la relazione determina il livello del tasso di interesse data la variabile esogena
controllata dal policy-maker, cioè l’o¤erta di moneta (mt pt ), che in equilibrio è ovviamente
uguale alla domanda.
2
moneta, espressa (in livelli) dalla relazione PMY . Come ricorderete dai corsi base,
essa è il rapporto tra reddito nominale e quantità nominale di moneta3 .
2.2
La seconda: la curva IS
La seconda equazione è invece una classica relazione IS, che esprime l’equilibrio
sul mercato dei beni. Essa ci dice che il livello della domanda aggregata (yt )
‡uttua attorno al prodotto potenziale (y ) in misura correlata negativamente
e
con il tasso di interesse reale (it
t ): se esso sale, la domanda aggregata scende
a causa degli e¤etti negativi su investimento e consumo aggregati; si avrà così
un e¤etto calmierante sul livello di attività economica. Se esso invece scende,
la domanda aggregata viene sospinta al rialzo, ottenendo così una manovra
espansiva. La politica monetaria agisce proprio qui: manovrando (direttamente o indirettamente, come vedremo) il tasso di interesse nominale
(it ), in‡uenza il tasso di interesse reale e quindi riduce o aumenta la
domanda aggregata. Ovviamente questo avviene se e solo se il movimento di it riesce ad in‡uenzare e¤ettivamente il tasso di interesse
reale: se, cioè, reagisce in modo più che proporzionale alle aspettative
di in‡azione ( et ):
Il livello del prodotto potenziale yt ci dà la posizione di lungo periodo
dell’economia: esso infatti corrisponde al livello di produzione che si determinerebbe in caso di prezzi perfettamente ‡essibili. Se, cioè, le rigidità nominali
(che come vedremo istituiscono una relazione positiva tra prezzi e produzione
nel breve periodo) non "drogassero" momentaneamente il livello di produzione
strutturale e di lungo periodo che un sistema economico riesce a sostenere. Come
ricorderete dallo studio dei modelli di crescita economica, il livello del Pil potenziale (=Pil a prezzi ‡essibili, Pil di lungo periodo) è determinato principalmente
dalla Produttività Totale dei Fattori (TFP) e dal tasso di crescita della popolazione. Nel lungo periodo, quando yt = yt , potete facilmente veri…care che il
tasso di interesse reale è uguale alla costante bb01 , ed è cioè indipendente dalla
politica monetaria4
2.3
La terza: l’o¤erta aggregata (AS), (Curva di Phillips)
La terza relazione ci descrive il lato dell’o¤erta aggregata (=relazione tra prezzi
e produzione dal punto di vista dell’o¤erta), ed è descritta da una curva di
Phillips corretta per le aspettative. Essa ci dice che l’in‡azione che si realizza in
un determinato momento temporale ( t ) dipende dalle aspettative di in‡azione
degli agenti economici ( et ) e dagli scostamenti della produzione dal suo livello
potenziale (yt yt ). Se la domanda sale sopra il livello potenziale ("di¤erenziale in‡azionistico"), si creano pressioni in‡azionistiche tramite il mercato del
3 Un rapporto alto signi…ca che un’unità di moneta nominale è in grado di "supportare" un
livello di attività economica maggiore, pertanto circola più velocemente. Viceversa, nel caso
di un rapporto basso.
4 Questo livello del tasso di interesse reale è de…nito tasso di interesse naturale nella
terminologia Wickselliana di Michael Woodford (2003).
3
lavoro; viceversa, se la domanda è inferiore al potenziale ("di¤erenziale recessivo") siamo in un processo di disin‡azione5 .
2.4
La quarta: la formazione delle aspettative
La quarta relazione descrive la modalità della formazione delle aspettative sui
prezzi ( et ); come abbiamo visto dall’equazione precedente, infatti, questa variabile ha un e¤etto diretto e proporzionale sull’e¤ettiva realizzazione dell’in‡azione6 .
L’equazione (4), dipendendo in maniera cruciale dal parametro 0 < < 1, ci
indica i due casi estremi:
a) = 1 Aspettative completamente adattive ( et = t 1 )
b) = 0 Aspettative completamente razionali ( et = t )
Come vedremo (in particolare nella lezione 3, quando tratteremo il modello
di Barro-Gordon), la modalità di formazione delle aspettative ha un impatto
cruciale sulla conduzione della politica monetaria. In particolare, l’assunzione di
aspettative razionali ( = 0) ha provocato sostanziali e permanenti cambiamenti
allo studio e all’analisi della politica monetaria nelle economie moderne.
2.5
Le sempli…cazioni rispetto al mondo reale
Il modello base che abbiamo esposto non risente soltanto dell’assenza di una
derivazione formale partendo dall’ottimizzazione vincolata degli agenti economici
(consumatori e imprese). Ci sono anche una serie di sempli…cazioni - alcune
delle quali verranno eliminate durante il corso - che andiamo ora brevemente ad
elencare.
1) Ci sono solo due modalità di detenere ricchezza (=due sole attività …nanziarie): moneta e titoli (questi ultimi hanno un rendimento certo e non
soggetto a rischio). Questo ci consente di descrivere l’equilibro sui mercato …nanziari utilizzando solo un’equazione (la (1), cioè la LM); essa infatti ci dice
che la quantità di moneta domandata è funzione negativa del costo-opportunità
della liquidità (il tasso di interesse nominale it ), proprio perchè esso rappresenta
il rendimento certo che si otterrebbe dall’unico utilizzo alternativo della liquidità (appunto, l’acquisto di titoli senza rischio). Questa ipotesi sempli…catrice è
razionalizzabile immaginando che tutte le altre attività …nanziarie che in realtà
esistono nel mondo reale (azioni, obbligazioni del settore privato e pubblico)
siano perfetti sostituti7 dei titoli che noi consideriamo nel modello base.
5 E’ cruciale, soprattutto di questi tempi, distinguere tra disin‡azione (riduzione
dell’in‡azione, che rimane comunque positiva; quindi i prezzi aumentano di meno) e de‡azione (un tasso di in‡azione minore di zero, quindi i prezzi diminuiscono)
6 Come ricordete dai corsi base, quest’intuizione (la "curva di Phillips corretta per le aspettative") fu il contributo di Milton Friedman e Edmund Phelps negli Anni Sessanta alla
versione originaria della curva di Phillips, stimata alla …ne degli Anni Cinquanta.
7 Si intende, quindi, che gli agenti economici sono assolutamente indi¤erenti nella scelta di
detenere in portafoglio l’una o l’altra delle attività …nanziarie che abbiamo citato.
4
2) Il settore bancario non svolge alcun ruolo nella trasmissione della politica
monetaria. Quando la banca centrale aumenta/diminuisce la quantità di moneta
nominale (m), l’aumento del tasso di interesse nominale (il cosiddetto "e¤etto
di liquidità") induce gli individui a sostituire moneta con titoli (poichè essi
o¤rono un rendimento maggiore). Nessun’altra interazione tra sistema bancario
e agenti economici è ipotizzata esistere.
3) La banca centrale conduce la politica monetaria attraverso il controllo
perfetto e diretto della quantità nominale di moneta (m). Il moltiplicatore della
moneta, cioè, è stabile e costante. In seguito, esamineremo cosa succede quando
la banca centrale controlla direttamente il tasso di interesse nominale (it ). Come
vedremo in seguito, questo è possibile a condizione che la domanda di moneta
(il "binario" attraverso cui scorre l’o¤erta di moneta per determinare il livello
del tasso di interesse di equilibrio) sia stabile.
4) La banca centrale non assume un comportamento ottimizzante, massimizzando una funzione di utilità (o minimizzando una funzione di perdita); l’analisi
della politica monetaria quindi non è (ancora) un’analisi di optimal monetary
policy, ma per ora si limita solo ad esaminare gli e¤etti sull’economia dei movimenti della quantità nominale di moneta.
5) Gli e¤etti della politica monetaria si assumono essere istantanei e non
soggetti a ritardi. Nella realtà, invece, (e prescindendo dalla dinamica del modello) occorre tempo prima che gli impulsi di politica monetaria si trasmettano
alle decisioni di consumo e investimento degli agenti economici.
2.6
La soluzione del modello
Il sistema dinamico (1)-(4) si può risolvere per sostituzione. Distinguiamo tra
soluzione di lungo periodo e quella di breve periodo.
2.6.1
Lungo periodo
La soluzione di lungo periodo si ottiene considerando lo stato stazionario: quello,
cioè, in cui tutte le variabili crescono ad un tasso costante. Lo stato stazionario
è la versione dinamica del concetto di equilibrio statico. In equilibrio, infatti,
si de…nisce come la con…gurazione da cui una o più variabili non hanno "incentivo" a deviare (non esiste cioè una forza endogena al sistema che la possa
smuovere). In un modello dinamico, questa con…gurazione è raggiunta dallo
stato stazionario. Nel lungo periodo, quindi:
- il reddito (y) è uguale al suo livello potenziale (y )
- l’in‡azione è uguale al tasso di crescita della moneta (m) meno il tasso di
crescita del reddito potenziale ( y = y)
- il tasso di interesse è varia solo in misura del di¤erenziale tra tasso di
crescita della moneta e tasso di crescita del reddito potenziale.
In formule:
5
i = a1 ( t
=
m
y = y
)
y
(5)
(6)
(7)
Gra…camente, l’equilibrio è rappresentato da un punto aventi come coordinate in ascissa il livello y , e in ordinata
= m
y
In particolare, l’ultima relazione non ci stupisce a¤atto. Essa è infatti il
risultato della Teoria Quantitativa della Moneta, sviluppata addirittura dai mercantilisti nel diciassettesimo secolo8 e formalizzata negli Anni Cinquanta dalla
scuola monetarista. Essa ci dice che:
MV = PY
dove M è la massa monetaria, V la velocità di circolazione della moneta (si
veda la nota a piè di pagina a pag.1), e P Y il reddito nominale (cioè reddito
reale Y moltiplicato per livello dei prezzi P ). In pratica signi…ca che il livello di
attività nominale di un’economia (il lato destro) deve essere uguale alla quantità
di moneta in circolazione, moltiplicata per la sua velocità di circolazione.
Prendendo i logaritmi di tale relazione:
m+v =p+y
Considerando ora le di¤erenze prime (che, come sapete, applicate ai logaritmi
de…niscono il tasso di crescita di una variabile):
m+
Approssimando
otteniamo:
v=
v = 0 e chiamando
=
m
p+
y
p col suo nome, cioè in‡azione ( ),
y
I monetaristi sono convinti che il reddito y sia sempre uguale al reddito di
lungo periodo y , quindi:
=
m
y
che è esattamente la relazione che de…nisce il livello di equilibrio di lungo
periodo dell’in‡azione nel nostro modello. L’in‡azione, cioè, nel lungo periodo
è causata da un tasso di crescita dell’o¤erta di moneta ( m) maggiore del tasso
di crescita dell’economia reale ( y ):
E’chiaro, dunque, che aumentando m si …nisce su un nuovo stato stazionario
(=nuovo equilibrio di lungo periodo) in cui l’in‡azione è permanentemente più
alta. Ma come ci si arriva?
8 Un secolo prima della nascita della scienza economica, che come sapete si fa convenzionalmente ricondurre alla pubblicazione di The Wealth of Nations di Adam Smith nel 1776.
6
2.6.2
Breve periodo
La soluzione di lungo periodo ci consegna il "punto di arrivo" della dinamica
del sistema. Svolgendo i cosiddetti esercizi di statica comparata (= veri…care gli
e¤etti dell’aumento/diminuzione di una variabile esogena) possiamo veri…care
come l’equilibrio di lungo periodo si modi…chi a seconda dei nuovi valori delle
variabili che lo determinano. Ma come si passa da un equilibrio ad un altro?
Come, in termini più rigorosi, si analizza la dinamica di transizione del modello
da uno stato stazionario ad un’altro? Per rispondere a questa domanda, dobbiamo indagare la dinamica di breve periodo; per farlo, dobbiamo inanzitutto
risolvere il sistema (1)-(4) in forma ridotta9 . Questo a sua volta signi…ca scrivere il sistema in modo tale che le variabli endogene (in questo caso it ; yt ; t ; et )
siano espresse come funzione soltanto dei loro valori ritardati e delle variabili
esogene (in questo caso mt e yt ). Attraverso le sostituzioni, riusciamo ad eliminare sia le aspettative di in‡azione ( et ) che il tasso di interesse nominale (it ).
Rimane quindi un sistema in reddito (yt ) e in‡azione ( t ), la cui forma ridotta
è la seguente:
yt
=
t
d11
d21
d12
d22
yt
1
t 1
+
e11
e21
e12
e22
yt
2
+
t 2
f11
f21
f12
f22
mt
g
+ 11
yt
g21
(8)
dove le matrici di parametri d; e; f; g sono composte da parametri strutturali
del modello.
Per coloro già familiari con la statistica, la (8) esprime un Vettore AutoRegressivo (VAR) del secondo ordine (cioè con due ritardi, t 1 e t 2), esprimibile
come:
Xt = A(L)Xt
1
+ BCt
dove Xt è il vettore delle variabili endogene
Xt =
(9)
yt
t
A(L) è un polinomio nell’operatore-ritardo L
Ct è il vettore delle variabili esogene, e B è una matrice di parametri.
A rigore - trattandosi di un processo stocastico - all’equazione (9) manca
una cosa per essere considerata a tutti gli e¤etti un VAR: il termine stocastico di errore "t , che consideriamo a media zero e varianza costante (E("t ) =
0; E("t )2 = 2 ): Questo infatti ci consente10 di studiare come il sistema dinamico (rappresentato dal VAR) risponde nel corso del tempo allo shock stocastico
"t : in altre parole, ci consente la rappresentazione delle funzioni di impulso
9 Come
vedete, infatti, il sistema in forma strutturale (1)-(4) contiene relazioni contemporanee tra le variabili endogene, e quindi non può essere utilizzato per studiare gli e¤etti di
uno shock alle variabili esogene.
1 0 Ovviamente la condizione è che il processo stocastico sia stabile. Nel caso univariato x =
t
xt 1 + "t questo equivale ad assumere semplicemente < 1, per assicurare la convergenza
della dinamica di x al suo valore medio. Nel caso di sistemi multivariati, questa condizione si
traduce in condizioni sugli autovalori della matrice dei coe¢ cienti.
7
yt
risposta.11 Tuttavia, ai più attenti non sarà sfuggito un dettaglio importante:
nel nostro caso (8), lo shock è rappresentato dalla variabile esogena mt (che
non compare nel vettore delle variabili endogene Xt )per questo non abbiamo
bisogno di aggiungere un termine stocastico. Nei VAR invece tutte le variabili
sono comprese nel vettore endogeno Xt , per questo abbiamo bisogno di un termine stocastico (un"innovazione" alla parte sistematica, catturata dai valori
ritardati) per studiare gli e¤etti di un cambiamento in una delle variabili.
Ma torniamo al nostro modello AS-AD. Ora abbiamo la forma ridotta del
sistema (l’equazione 8), e non ci rimane che "shock-are" il sistema veri…cando,
ad esempio, gli e¤etti dinamici di una manova permanente di politica monetaria
espansiva (diciamo l’aumento di m di due punti percentuali), a partire da una
situazione di equilbrio. Non potevamo svolgere questo esercizio utilizzando la
forma strutturale (equazioni (1)-(4)), a causa delle interrelazioni tra le variabili
endogene che rendevano complicato tenere traccia degli "e¤etti-rimpallo" da
una variabile all’altra.
Il meccanismo di trasmissione e di aggiustamento è lo stesso che avete studiato nei modelli base. Riassumendolo brevemente:
1) L’aumento dell’o¤erta di moneta provoca:
a) un aumento dei saldi monetari reali (m p) e quindi un abbassamento
del tasso di interesse nominale it
("e¤etto di liquidità").
b) in conseguenza della diminuzione di it , si abbassa anche il tasso di
interesse reale.
Sia a) che b) sono possibili grazie alla rigidità dei prezzi nel breve periodo. Se essi fossero infatti perfettamente ‡essibili (come lo sono nel lungo
periodo), sia i saldi monetari reali che il tasso di interesse reale non cambierebbero, visto che l’aumento dei prezzi vani…cherebbe immediatamente l’aumento
dell’o¤erta di moneta (e quindi il conseguente e¤etto liquidità) nonchè l’abbassamento
del tasso di interesse reale. C’è un’altra ragione per cui l’aumento di o¤erta di
moneta nominale può non comportare e¤etto liquidità (cioè abbassamento del
tasso di interesse): si tratta della cosiddetta situazione da "trappola della liquidità12 ". In tale situazione, il livello del tasso di interesse nominale è così basso che
ulteriori aumenti dell’o¤erta di moneta vengono semplicemente assorbiti senza
produrre e¤etti negativi sul tasso di interesse stesso. In termini gra…ci, la curva
di domanda di moneta (in uno spazio i=M ) avvicinandosi all’asse delle ascisse
1 1 Questa breve digressione vi consente di capire come mai i VAR siano utilizzati così estensivamente nell’analisi della politica monetaria. Immaginate il vettore X composto dal reddito
y e dalla massa monetaria m; l’analisi del VAR strutturale (se correttamente identi…cata a
partire dalla sua forma ridotta, che è quella osservabile dai dati) consente di veri…care statisticamente gli e¤etti delle "innovazioni" (nella terminologia VAR, sono gli errori) alla massa
monetaria (e quindi gli shock di politica monetaria) sul PIL nel corso del tempo. Allo stesso
tempo, un modello strutturale dinamico e stocastico, la cui soluzione è appunto una funzione
esprimibile come un VAR, ci consente di avere un benchmark teorico col quale confrontare il
VAR empirico per veri…carne le performances pratiche.
1 2 L’espressione fu coniata da Keynes, e si riferisce alla situazione in cui la politica monetaria
…nisce per essere "intrappolata" e non può più produrre alcun e¤etto sull’economia reale.
8
diventa orizzontale in corrispondenza di un tasso particolarmente prossimo allo
zero: in tale situazione, la curva (verticale) di o¤erta di moneta, spostandosi
verso destra, non provoca nessuna ulteriore diminuzione del tasso di interesse
nominale, quindi non si veri…ca alcun e¤etto-liquidità.
2) Gli e¤etti precedenti provocano un aumento della domanda aggregata
(tramite consumo e investimenti) che spinge il reddito yt oltre il suo livello
potenziale yt : Per vederlo algebricamente, basta sostituire la (1) e la (4) nella
(2), e ottenere una curva AD nello spazio y
:
yt =
b1 a1
1 + b1 a1
mt +
1
1 + b1 a1
yt
b1 a1
1 + b1 a1
t
+ yt
1
(10)
L’aumento di m - essendo essa l’intercetta della curva - produce un aumento del reddito yt : Questo però provoca conseguenze sul lato dell’o¤erta: un
aumento dell’in‡azione13 secondo l’equazione (3).
3) Nei periodi successivi, la curva AS si sposta verso sinistra, essendo aumentata la sua intercetta. Per vederlo algebricamente, basta sostituire la (4)
nella (3) e ottenere una curva AS nello spazio
y:
t
=
t 1
+
c1
(yt
yt )
(11)
Finchè yt rimane sopra yt , infatti, persiste la pressione in‡azionistica che il
periodo successivo viene incorporata tramite il termine t 1 , che è responsabile
dello spostamento verso l’alto della curva AS.
4) Questi spostamenti verso l’alto della curva AD (a causa dei maggiori
saldi monetari reali) e della AS (a causa della maggiore in‡azione) …niscono
quando l’in‡azione termina la sua rincorsa nei confronti dell’aumento iniziale di
o¤erta di moneta: a quel punto, infatti, i saldi monetari reali ritornano al punto
precedente. Nel nuovo equilibrio di lungo periodo:
- il reddito e il tasso di interesse sono allo stesso punto precedente la
manovra di politica monetaria
- l’in‡azione è permanentemente più alta.
Questo risultato è noto, ovviamente, come neutralità della moneta nel lungo
periodo. Ci sono però due importanti precisazioni da fare:
a) Abbiamo assunto che si partisse - prima della manovra di politica monetaria - da una situazione di equilibrio, in cui quindi yt = yt ; in altre parole, la
1 3 Questo meccanismo, come sarà chiaro dal paragrafo successivo che introduce la microfondazione, passa attraverso il canale del mercato del lavoro. Nei modelli-base avete probabilmente studiato questo meccanismo di aggiustamento:l’aumento della domanda aggregata indotto dalla politica monetaria espansiva - riduce la disoccupazione al di sotto del suo tasso
naturale, e provoca quindi una pressione al rialzo sui salari; questo, a sua volta, innesca uno
spostamento progressivo della AS verso sinistra …no al nuovo punto di equilibrio.
9
politica monetaria ha provocato arti…cialmente un "output gap" positivo (livello
del reddito maggiore del potenziale), innescando le pressioni in‡azionistiche.
b) Nel breve periodo - prima cioè che l’in‡azione "mangiasse" progressivamente l’aumento dei saldi monetari iniziale - si veri…ca secondo il modello un
aumento del reddito.
Esaminiamole entrambe brevemente.
a) ci dice che se partiamo da una posizione di equilibrio di lungo periodo (
yt = yt ) la politica monetaria può portare solo bene…ci temporanei (in termini
di aumento del reddito) ma nel lungo periodo si rivela dannosa perchè comporta
solo un’in‡azione maggiore. Ma che succede se non ci troviamo in una situazione
di equilibrio? Se, cioè, siamo in presenza di un output gap negativo (vt < yt )?
In questo caso la politica monetaria14 ha un ruolo cruciale: essa deve scendere
in campo (aumentando l’o¤erta di moneta/diminuendo il tasso di interesse) per
sostenere la domanda aggregata e riportarla in linea con il potenziale; deve,
cioè, colmare l’output gap (che in questo caso è un di¤erenziale recessivo). Allo
stesso modo, se partiamo da una situazione di output gap positivo (vt > yt )
- un di¤erenziale in‡azionistico - la politica monetaria ha un ruolo utile nel
"ra¤reddare" l’economia per evitare le pressioni in‡azionistiche. Questo compito
viene assunto diminuendo l’o¤erta di moneta/alzando il tasso di interesse per
ridurre quindi la domanda aggregata. Quindi, la politica monetaria ha un ruolo
nella stabilizzazione del reddito in linea con il suo potenziale. Se aprite
qualsiasi Bollettino o Monthly Report di qualsiasi Banca Centrale in giro per
il mondo, una delle prime a¤ermazioni che trovate (a mo’ di monito) è che il
compito della politica monetaria è tenere la domanda aggregata in linea con
l’o¤erta aggregata. Se consideriamo che - come abbiamo visto poco fa - yt è
determinato da fattori di o¤erta (TFP e partecipazione al mercato del lavoro) questo ci conferma esattamente quello che abbiamo appena detto.
b) ci dice che la politica monetaria ha e¤etti solo nel breve periodo. Guardando
più attentamente, questo è però possibile grazie a due ipotesi:
b1) La rigidità dei prezzi (che è responsabile dell’inclinazione
positiva della AS)
b2) Un meccanismo di formazione di aspettative (equazione 4)
non perfettamente razionale (con
0 < < 1).
Se i prezzi fossero perfettamente ‡essibili, infatti, la AS sarebbe verticale
(la produzione cioè sarebbe costantemente uguale al Pil a prezzi ‡essibili) e gli
spostamenti della domanda aggregata - indotti dalla politica monetaria - avrebbero e¤etti solo sull’in‡azione. Esattamente come accade nel nostro modello,
ma solo nel lungo periodo.
Analogamente, se le aspettative fossero perfettamente razionali, gli agenti si
aspetterebbero subito un livello di in‡azione che incorpori gli e¤etti …nali della
politica monetaria espansiva. L’economia quindi "salterebbe" immediatamente
1 4 In generale tutte le politiche macroeconomiche di sostegno alla domanda aggregata (e
quindi anche politica …scale e politica del tasso di cambio).
10
all’equilibrio di lungo periodo. Guardate l’equazione (11), la nostra curva AS.
In caso di aspettative razionali = 0 (ricordate l’equazione 4); questo implica
un’inclinazione della curva tendente all’in…nito. In termini formali:
lim
c1
!0
=1
(12)
In altre parole, gli e¤etti di breve periodo della politica monetaria dipendono
crucialmente dalla non-verticalità della curva di o¤erta aggregata. In caso di
prezzi ‡essibili e aspettative razionali, invece, movimenti della domanda aggregata non hanno e¤etti sulla produzione neanche nel breve periodo. E’ questa
la posizione dell’ortodossia monetarista (nata negli Anni Cinquanta con il contributo essenzialmente di Milton Friedman e Edmund Phelps) che contrastò il
pensiero keynesiano, che regnava incontrastato …n dalla …ne degli Anni Trenta.
La critica delle aspettative razionali è successiva (Anni Settanta), come vedremo
nel prossimo paragrafo.
3
La crisi della sintesi neo-classica: la reazione
(RBC) e la contro-reazione (NK).
Il modello che abbiamo descritto nella sezione precedente corrisponde ai canoni
della cosiddetta "sintesi neo-classica": vale a dire quell’impostazione teorica che
cercò - di mediare tra l’impostazione keynesiana pura (così come originata dalle
teorie di John Maynard Keynes negli Anni Trenta) e le teorie monetariste di Milton Friedman dell’inizio degli Anni Cinquanta. La sintesi neo-classica, infatti,
opera una rigida separazione tra breve periodo (in cui la vischiosità delle variabili nominali attribuisce un ruolo fondamentale alla domanda aggregata nella
determinazione del ciclo economico) e lungo periodo (in cui la curva di o¤erta
aggrega è verticale, la politica di sostegno alla domanda aggregata è impotente e
l’unico modo per ottenere la crescita del prodotto è tramite TFP,aumento della
partecipazione al mercato del lavoro e politiche dell’o¤erta).
Tuttavia, ad un certo punto la fragilità dei presupposti della sintesi-neoclassica
divenne evidente. In particolare, possiamo evidenziare i seguenti punti deboli:
a) La mancanza di su¢ cienti fondamenti microeconomici. Le relazioni (1)(4) sono soltanto ipotizzate, e non derivate da un problema di massimizzazione
intertemporale degli agenti economici (dal punto di vista matematico, un problema di ottimizzazione dinamica vincolata). La gravità del problema è testimoniata anche e soprattutto dalle equazioni (10) e (11), che esprimono rispettivamente la curva AD e la curva AS. Possiamo osservare come i parametri di
tali curve (intercetta e inclinazione) siano gli stessi che abbiamo ipotizzato nelle
relazioni iniziali; quindi completamente esogeni e non derivati da un modello in
grado di compiutamente rappresentare le decisioni degli agenti (famiglie e imprese) in un contesto decentralizzato. In un contesto del genere, tra l’altro, non è
possibile identi…care con precisione cosa rende un’economia diversa da un’altra,
11
visto che tutti i parametri rilevanti per la soluzione del modello sono ipotizzati.
Oppure stimati statisticamente. Ma qui entra in gioco un’altra considerazione.
(si veda punto b).
b) Alla critica di cui al punto a) si potrebbe obiettare dicendo che i parametri
esogeni nel modello (1)-(4) possono essere stimati con tecniche econometriche.
Quindi, valori come l’elasticità della domanda di moneta al tasso di interesse
1
a2 , l’elasticità delle decisioni di consumo e investimento al tasso di interesse
reale (b1 ), i parametri del moltiplicatore della moneta o la modalità in cui i valori
futuri delle variabili (ad esempio i prezzi) in‡uiscono sulle decisioni di oggi, possono tutti essere stimati a partire da una dataset di valori passati e utilizzati per
gli esercizi di statica comparata (=che succede se la politica monetaria diventa
più/meno espansiva?). La critica di Lucas (1976) aggredisce proprio questo
punto. Egli sostenne che è impossibile valutare gli e¤etti di diverse politiche
monetarie utilizzando sempre lo stesso modello: i parametri di cui sopra, infatti, non sono costanti e variano in funzione dei diversi policy-regime
adottati. In pratica, questo vuol dire che l’atteggiamento di politica monetaria
(ad esempio molto espansivo) cambia parametri cruciali del modello quali quelli
relativi alla domanda e o¤erta di moneta o alla reazione degli agenti economici
a valori futuri delle variabili (tramite il canale delle aspettative). Pertanto, per
poter utilizzare un modello macroeconomico ai …ni della valutazione di politiche
monetarie alternative, devo essere sicuro di due cose:
b1) Le relazioni del modello non siano assunte ad-hoc ma invece derivate da
solide microfondazioni, cioè da comportamenti ottimizzanti da parte degli agenti
economici, per assicurarne la loro costanza nel tempo in funzione dei parametri
(che comunque ci devono essere in un modello!).
b2) Tali parametri siano immuni dal pericolo evidenziato dalla critica di Lucas (cioè la non-costanza): devono cioè essere parametri strutturali e tecnologici
(deep parameters) costanti, relativi ai comportamenti "profondi" degli agenti e
non soggetti a cambiamenti a seconda dei diversi atteggiamenti di politica adottati. In altre parole, parametri che è possibile considerati come "dati" (=assunti
esogenamente) senza particolari problemi. Essi sono soprattutto parametri che
de…niscono le preferenze degli agenti (nella funzione di utilità) e le tecniche di
produzione (nella funzione di produzione).
La rivoluzione monetarista (Lucas 1976, Sargent 1980, Sims15 1980) - rafforzata dal fallimento dei modelli della sintesi neoclassica nello spiegare la crisi
petrolifera degli Anni Settanta - portò alla nascita di un nuovo …lone di ricerca
macroeconomica, chiamato Real Business Cycle (RBC) che divenne negli Anni
1 5 Diversamente dai due precedenti, la critica rivolta da Christopher Sims si rivolge al lato
empirico dei modelli macroeconomici degli Anni Cinquanta e Sessanta; egli in particolare contesta lo status di esogeneità attribuito ad-hoc ad alcune variabili di un modello econometrico
quando lo si porta davanti ai dati per la stima. Da questa critica (basata fondamentalmente
sul concetto che tutto è endogeno a tutto, e che occorra "let the data speak" senza imporre
restrizioni) nacque l’utilizzo dei VAR, di cui abbiamo già accennato.
12
Ottanta il paradigma fondamentale per l’analisi del ciclo economico e i cui esponenti maggiori furono probabilmente Prescott (1986) e Cooley (1995,1997). I
punti fondamentali di tale approccio sono metodologici e di contenuto.
I metodologici:
a) un uso sistematico di modelli ottimizzanti di equilibrio generale, e capaci
di tenere conto sia della dimensione intertemporale - e quindi dinamica - che
degli shock stocastici che possono colpire l’economia, in particolare riguardo la
produttività o l’o¤erta di lavoro. In altre parole, nascevano i Dynamic Stochastic
General Equilibrium Models (DSGE).
b) l’utilizzo della pratica della calibrazione per parametrizzare i deep parameters di cui parlavamo poco fa; per sfuggire alla critica di Lucas, quindi, da un
lato ci si assicura che gli unici parametri presenti nel modello abbiano le caratteristiche di strutturalità. Dall’altro, si evitano esercizi di stima ma si assegna
ai parametri strutturali un valore (necessario per risolvere il modello) calibrato
in modo tale che il modello - una volta simulato - replichi il più possibile i dati
reali.
Dal punto di vista di contenuto l’approccio RBC si basa sulla visione del ciclo
economico che basa ogni ‡utturazione del reddito unicamente agli shock tecnologici (TFP) e ai cambiamenti delle preferenze degli individui (come l’elasticità
dell’o¤erta di lavoro al salario). Coerentemente con l’analisi di lungo periodo
che abbiamo svolto nella sezione 2, questo …lone non assegna alcun ruolo alla
politica monetaria nella determinazione del ciclo economico anche nel breve periodo. Tutte le ‡uttuazioni sono il risultato di fattori reali (da cui il nome, Real
Business Cycle).
Il modello RBC sembrava quindi determinare la …ne della politica monetaria,
decretando la sua inutilità (anche nel breve periodo) per la determinazione del
ciclo economico. Divenne tuttavia ben presto chiaro come questa posizione fosse
un po’troppo rigida e irrealistica nelle sue conclusioni. Una miriade di studi empirici16 (basati proprio sulla metodologia dei VAR) ha dimostrato chiaramente
l’importanza della politica monetaria nel determinare le ‡uttuazioni cicliche
dell’economia nel breve periodo.
Che fare allora? Da un lato sembrava possibile tornare indietro rispetto
alle innovazioni metodologiche introdotte dall’approccio RBC (l’utilizzo di modelli DSGE ottimizzanti e le aspettative razionali); dall’altro, occorreva recuperare l’intuizione keynesiana che assegnava alla politica monetaria (e alla politica
macroeconomica in generale) un ruolo nella determinazione del ciclo economico
nel breve periodo (nel lungo, infatti, tutti hanno sempre concordato sulla neutralità della moneta).
Questo compito di di¢ cile mediazione e sintesi ha prodotto il framework di
riferimento teorico al quale la maggior parte degli economisti fa oggi riferimento,
e che useremo in questo corso per l’analisi della politica monetaria: la cosiddetta
nuova sintesi neo-classica (termine coniato da Goodfriend e King in un articolo
1 6 Uno
dei più importanti è probabilmente Christiano, Eichenbaum and Evans (1998).
13
del 1997 in cui illustrano i cardini di questo approccio). Se si vuole continuare
la dicotomia che - tra alterne vicende - prosegue dal secondo dopoguerra, ci si
può riferire a tale approccio come New-Keynesian. Gli elementi fondamentali
sono:
a) L’incorporazione delle rigidità nominali (su prezzi e salari) e della concorrenza imperfetta (nel mercato del lavoro e nei beni) nell’ambito dei modelli DSGE con agenti ottimizzanti e aspettative razionali. Questo servirà ricordando la discussione nella sezione 2 - a giusti…care il fatto che in caso
di prezzi vischiosi nel breve periodo la politica monetaria ha e¤etti reali; per
avere prezzi vischiosi occorre che gli agenti che …ssano tali prezzi possano decidere se e quando cambiarli; per fare ciò, devono godere di un certo potere di
mercato. Ma per avere potere di mercato, devo introdurre una nuova struttura
di mercato: non più la concorrenza perfetta (in cui gli agenti sono price-takers)
bensì la concorrenza imperfetta (in cui sono price-makers).
b) il superamento dell’esogeneità completa della politica monetaria17 . Ora
si esplicita una funzione di reazione della banca centrale, basata spesso sul
controllo diretto del tasso di interesse (e non dell’o¤erta di moneta). Da qui il
passo fu molto breve verso la de…nizione di una politica monetaria ottimale: vale
a dire l’inserimento della banca centrale nella lista degli "agenti ottimizzanti".
Così come le famiglie massimizzano la funzione di utilità per ottenere le decisioni
ottimali su consumo e investimento, e le imprese la funzione di pro…tto per
avere le scelte ottimali di prezzo e di domanda di capitale e lavoro, così la
banca centrale massimizza una funzione di utilità sociale ai …ni di determinare
l’andamento ottimale del tasso di interesse (e quindi del tasso di in‡azione).
Gran parte di questo corso sarà dedicata all’analisi completa dei punti a) e
soprattutto b). Prima però, andiamo a dare un’occhiata alla "cornice" teorica
determinata dalla nuova sintesi neo-classica (o neo-keynesiana, se preferite)18 ,
utilizzando lo stessa schema AS-AD introdotto nella sezione 2.
4
Il modello AS-AD nell’approccio Neo-Keynesiano
Rispetto alla sintesi neo-classica esaminata nella sezione 2, il modello macroeconomico neo-keynesiano di ultima generazione conserva alcune cose e ne introduce
altre nuove. In particolare, conserva la distinzione tra breve e lungo periodo:
la politica monetaria, nel lungo periodo, in‡uenza solo il livello dei prezzi. La
principale novità che introduce è, come ripetuto più volte, la derivazione delle
relazioni tra le variabili macroeconomiche direttamente dal comportamento ottimizzante e intertemporale degli agenti economici a livello microeconomico. In
particolare, le caratteristiche fondamentali del modello sono:
1 7 Ricordate infatti che nella sezione 1 la variabile
m si muoveva indipendentemente dalle
altre variabili nell’economia.
1 8 Utilizziamo qui un recentissimo contributo di Pierpaolo Benigno (LUISS University), dal
titolo "New Keynesian Economics: An AS-AD View", pubblicato nel Marzo 2009 nella collana
NBER Working Papers.
14
a) la curva AD è derivata partendo dalle decisioni di allocazione intertemporale del consumo da parte delle famiglie, ottenute massimizzando una funzione di
utilità sotto il vincolo di bilancio rappresentato dalle risorse disponibili (derivate
dal possesso dei fattori produttivi:capitale e lavoro). La crescita del consumo
nel tempo dipende dal tasso di interesse reale, e questo implica - come vedremo
- una relazione negativa tra prezzo e domanda aggregata, per cui la curva AD
è inclinata negativamente.
b) la curva AS è derivata partendo dalle decisioni di …ssazione del prezzo
da parte delle imprese, ottenute massimizzando una funzione di pro…tto sotto il
vincolo di bilancio rappresentato dalla funzione di produzione. Esistono rigidità nominali (modellate secondo diverse strategie, come vedremo), per cui nel
breve periodo esiste una relazione positiva tra reddito e prezzo (=la curva AS
è inclinata positivamente). Nel lungo periodo, tutti i prezzi sono ‡essibili e la
produzione è determinata soltanto da fattori reali e strutturali (e quindi la AS
è verticale).
c) la banca centrale utilizza come strumento il tasso di interesse nominale,
non la quantità di moneta aggregata (torneremo su questo punto durante il
corso). Muovendo il tasso nominale, in condizioni di rigidità di prezzo la banca
centrale in‡uenza il tasso reale e quindi le decisioni di consumo/risparmio che
muovono la domanda aggregata.
Rimandando alle prossime lezioni il trattamento della politica monetaria
ottimale, rimaniamo invece concentrati sulla cornice generale e esaminiamo più
approfonditamente la derivazione delle curve AD e AS.
4.1
Il lato della domanda: la curva AD microfondata
L’evoluzione della domanda aggregata di un sistema economico deriva dalle
decisioni individuali dei consumatori19
Esistono due periodi: quello attuale (t) e quello successivo (t + 1). Assumeremo che corrispondano, rispettivamente, al breve e al lungo periodo. I consumatori traggono utilità dal consumo (in entrambi i periodi) e disutilità dal lavoro
(in entrambi i periodi). Formalmente, la funzione di utilità intertemporale è
data da:
U = u(Ct )
v(Lt ) +
[u(Ct+1 )
v(Lt+1 )]
(13)
dove u( ) e v( ) sono funzioni non-decrescenti rispettivamente del consumo
reale (C) e delle ore lavorate (L):Questa volta 0 < < 1 è il fattore di sconto
intertemporale, che indica quanto i consumatori "abbiano a cuore" il lungo
periodo. Nel caso estremo = 0 essi sono totalmente schiacciati sul periodo
corrente, mentre nell’estremo opposto = 1 i consumatori pesano allo stesso
identico modo l’oggi e il domani.
1 9 La letteratura ha considerato sia l’esistenza di agenti eterogenei che di un solo agente
rappresentativo. Per gli scopi che trattiamo qui - e più in generale per lo studio della stabilizzazione macroeconomica di breve periodo - è su¢ ciente l’utilizzo dell’agente rappresentativo.
15
I consumatori devono anche rispettare un vincolo di bilancio intertemporale:
Pt Ct +
Pt+1 Ct+1
Wt+1 Lt+1
= Wt Lt +
1 + it
1 + it
(14)
L’equazione (14) esprime il più banale dei concetti economici: il totale delle
risorse spese nell’arco dei due periodi (il lato sinistro) deve essere uguale al totale
delle risorse guadagnate (il lato destro). In particolare, per "risorse" si intende
quelle presenti più il valore scontato20 di quelle future. Pt Ct è il valore del
Ct+1
è il valore attuale (=oggi) del consumo domani (=nel
consumo oggi, Pt+1
1+it
lungo periodo). Allo stesso modo, considerato che W è il salario orario, Wt Lt
Lt+1
è il reddito da lavoro oggi, mentre Wt+1
è il valore attuale del reddito da
1+it
lavoro che incasserò domani. Il tasso di interesse nominale,ovviamente, è it :
I consumatori massimizzano la funzione di utilità (13) rispetto alle loro variabili di scelta (C e L), avendo come vincolo l’equazione (14). In altre parole,
scelgono quanto consumare e quante ore lavorare (=quanto lavoro o¤rire) nel
breve e nel lungo periodo, considerato che:
a) traggono utilità dal consumare e disutilità dal lavorare, ma lavorare a sua
volta è l’unico modo per guadagnare e quindi per consumare!
b) il valore della loro spesa in consumo oggi e domani deve essere uguale al
valore del loro reddito da lavoro oggi e domani.
Il problema di massimizzazione porta alla seguente equazione di Eulero, che
descrive la condizione di ottimalità dinamica:
Pt
u0 (ct )
= (1 + it )
u0 (ct+1 )
Pt+1
(15)
dove con u0 ( ) indichiamo la derivata prima della funzione di utilità rispetto
al consumo oggi e domani (vale a dire le utilità marginali).
Se de…niamo l’in‡azione come il cambiamento percentuale dell’indice dei
prezzi P da un periodo all’altro (e cioè: t+1 = PPt+1
1), allora la (15) diventa:
t
u0 (ct )
1 + it
=
0
u (ct+1 )
1 + t+1
Operando la ben nota sempli…cazione algebrica per cui
e b sono su¢ cientemente piccoli21 :
u0 (ct )
= 1 + it
u0 (ct+1 )
1+a
1+b
' 1+a
b se a
t+1
Come noto, la di¤erenza tra tasso di interesse nominale e in‡azione attesa è
il tasso di interesse reale (rt ), quindi:
2 0 Come sapete, per scontare un ‡usso di pagamenti del periodo futuro (ad esempio 100
euro) occorre dividere per il tasso di interesse lordo (appunto, uguale a 1 + i). Se il tasso
di interesse è uguale a zero, il valore che hanno oggi quei 100 euro di domani è lo stesso che
avrebbero se pagati/ricevuti oggi. Se invece i > 0; il valore attuale dei 100 euro è inferore a
quello che avrebbero se pagati/ricevuti oggi.
2 1 E nel nostro caso lo sono, trattandosi di tasso di interesse nominale e tasso di in‡azione.
16
u0 (ct )
= 1 + rt
u0 (ct+1 )
(16)
Ci sono vari modi - scegliete quello che più vi piace - di manipolare l’equazione
(16) per rendere ancora più evidente il suo signi…cato. Esso è comunque chiaro:
come tutte le condizioni di ottimalità (=condizioni del primo ordine22 ), esprime
l’uguaglianza tra costo marginale e bene…cio marginale. In questo caso, il bene…cio marginale derivante dal consumare oggi (l’utilità marginale oggi, u0 (ct ))
deve essere uguale al costo marginale derivante dalla stessa decisione, vale a
dire l’utilità scontata che ne trarrei domani ( u0 (ct+1 )) capitalizzata al tasso
di interesse reale 1 + rt . O, se preferite lasciarla come nella (16), il tasso marginale di sostituzione intertemporale (cioè il rapporto tra il valore attuale delle
0
t)
due utilità marginali uu0 (c(ct+1
) ) deve essere uguale al prezzo del consumare oggi
(=quello che perdo consumando oggi invece che domani, cioè il tasso di interesse
reale lordo 1 + rt ).
Ipotizzando una forma funzionale della funzione di consumo (…nora lasciata
in forma implicita) del tipo:
U (C) =
C1
1
(17)
allora la (16) diventa, in forma logaritmica:
ct+1
ct = rt + ln
(18)
E esprimendo il tasso di interesse reale secondo la sua de…nizione:
ct+1
ct = (it
t+1 )
+ ln
ed esprimendo ora l’in‡azione tramite la sua de…nizione in logaritmi:
ct+1
ct+1
ct
ct
=
=
(it
(it
(pt+1 :pt )) + ln
pt+1 + pt ) + ln
(19)
(20)
L’equazione (20) ci dice qualcosa di abbastanza semplice. Il tasso di crescita
del consumo (ct+1 ct ) dipende:
- positivamente dal tasso di interesse nominale (it )
- negativamente dal livello di prezzi futuro (pt+1 )
- positivamente dal livello di prezzi corrente (pt )
- positivamente dal tasso di sconto intertemporale ( )
Torna tutto: consumerò di più domani rispetto ad oggi se:
- il rendimento del mio risparmio è più alto
- se i prezzi domani saranno più bassi
2 2 Si chiamano così perchè sono ottenute uguagliando a zero la derivata prima, per individuare il punto di massimo/minimo della funzione.
17
- se i prezzi oggi sono più alti
- se mi importa di più del futuro
Se però andiamo a considerare le determinanti del consumo oggi, manipolando
l’equazione precedente:
ct = ( it + pt+1
pt )
ln
ct+1
(21)
Vista in questo modo, vediamo chiaramente che il consumo oggi (pt ) aumenta
- in particolare - se:
- il tasso di interesse nominale scende
- i prezzi correnti scendono
Abbiamo così ottenuto in un solo colpo:
- gli e¤etti della politica monetaria sul consumo: muovendo it , infatti, essa
- attraverso l’impatto sul tasso di interesse reale che determina le dinamiche
di consumo - in‡uenza il consumo oggi rispetto a quello di domani (=il pro…lo
intertemporale del consumo)
- una relazione negativa tra consumo al tempo t e prezzi al tempo t.
Un ragionamento del tutto analogo potremmo farlo su un’altra componente
della domanda aggregata: gli investimenti. Microfondando anche quelle decisioni (in una struttura economica in cui i consumatori detengono anche il
capitale, oltre che il proprio lavoro) si ottiene un’analoga relazione negativa tra
investimento e tasso di interesse, per la prima volta enfatizzata da James Tobin
nel 1969. Considerando che - in un’economia chiusa senza settore pubblico, la
domanda aggregata (Y ) è la somma di consumo (C) e investimento (I), otteniamo la curva AD (qui espressa in forma implicita):
Yt = f (i; p)
con f (i) < 0
f 0 (p) < 0
(22)
0
(23)
La (22) ci dice che la domanda aggregata è funzione negativa di:
a) tasso di interesse (in conseguenza dell’e¤etto negativo di quest’ultimo sulle
due componenti della domanda aggregata, vale a dire consumo e investimento)
b) livello dei prezzi (poichè essi, in‡uenzando l’in‡azione attesa, in‡uenzando
di conseguenza il tasso di interesse reale e quindi il pro…lo intertemporale del
consumo)
Questo vuol dire che se disegniamo la curva di domanda aggregata (AD)
in uno spazio y=p otteniamo una curva negativamente inclinata (in virtù della
relazione negativa tra y e p) che si sposta verso destra quando la politica monetaria è espansiva (=diminuisce il tasso di interesse nominale), e verso sinistra
quando essa è invece restrittiva (=aumenta il tasso di interesse nominale).
18
In pratica, siamo tornati all’equazione (2). Le di¤erenze (cruciali) però stavolta sono due:
a) non l’abbiamo semplicemente ipotizzata esogenamente, ma l’abbiamo
derivata a livello aggregato partendo dal comportamento ottimizzante dei consumatori.
b) i parametri di tale curva non sono esogeni o a¢ dati alla stima empirica,
ma sono parametri strutturali (in questo caso, i parametri che esprimono le
preferenze, all’interno della funzione d’utilità), e pertanto immuni alla critica di
Lucas.
Badate bene una cosa: nella nostra vecchia cornice (1)-(4) avevamo anche
una curva LM che descriveva il lato della domanda. A ben vedere, infatti, per
ottenere la relazione negativa tra prezzi (p) e domanda aggregata (y) avevamo
bisogno sia della LM che della IS. Il meccanismo infatti era il seguente: un
aumento di p - ceteris paribus - diminuiva l’o¤erta reale di moneta (= m
p) e pertanto creava un’eccesso di domanda che - come in tutti i meccanismi
domanda/o¤erta - provocava un aumento del prezzo (in questo caso il prezzo
del denaro, cioè il tasso di interesse nominale i). Questo a sua volta (ed è qui
che passiamo alla curva IS) deprimeva consumi e investimenti.
Stavolta la relazione negativa tra prezzi e domanda non ha bisogno della
curva LM. Il tasso di interesse nominale - agendo sul tasso di interesse reale
- in‡uenza direttamente il pro…lo intertemporale del consumo (come abbiamo
dimostrato) e dell’investimento (come abbiamo solo accennato). C’è in realtà
un altro motivo per cui questo accade: lo strumento di politica monetaria non
è più l’o¤erta di moneta (come era nella sezione 1), ma direttamente il tasso
di interesse nominale. Come annunciato più volte, questo passaggio (e le sue
implicazioni) sarà ulteriormente approfondito nelle prossime lezioni.
Per completare il nostro compito (=esprimere il sistema di equazioni (1) (4) in maniera completamente microfondata, dobbiamo ora rivolgerci al lato
dell’o¤erta.
4.2
Il lato dell’o¤erta: la curva AS microfondata
Come avrete intuito, il cuore dell’e¤etto della politica monetaria risiede nell’analisi
della domanda aggregata, ed è per questo che le abbiamo dedicato tanto spazio.
Del resto, la politica monetaria - essendo una delle tre "armi" della politica
macroeconomica23 - La discussione nella sezione 1, però, ci ricorda che il lato
dell’o¤erta (le vecchie equazioni (3) e (4)) è rilevante ai nostri …ni in quanto
determina le modalità di …ssazione dei prezzi. E, come ricordiamo, il fatto che i
prezzi siano ‡essibili o soggetti a rigidità di vario tipo è assolutamente rilevante
per valutare gli e¤etti della politica monetaria. Nel primo caso (curva AS verticale) infatti, i movimenti della domanda aggregata che la politica monetaria
mette in moto avranno e¤etti solo sull’in‡azione e non sul Pil. Nel secondo
2 3 Le altre due "armi" sono la politica …scale (qui ignorata perchè abbiamo ipotizzato
l’assenza del settore pubblico) e la politica del tasso di cambio (qui ignorata perchè abbiamo ipotizzato un’economia chiusa).
19
invece (curva AS positivamente inclinata) la curva AD si muove lungo un "binario" positivamente inclinato e quindi è in grado di avere e¤etti anche sulla
produzione.
Ma come inserire le rigidità di prezzo in un contesto di equilibrio economico
generale che, come ci insegnano i teoremi dell’economia del benessere, è basato
sul paradigma della concorrenza perfetta? Per far sì che i prezzi siano vischiosi
infatti, occorre che gli agenti abbiano il potere di decidere se - e di quanto - cambiarli24 ; occorre quindi che abbiano potere di mercato, perlomeno sul proprio
speci…co bene fornito. Allo stesso tempo, occorre evitare di assumere strutture
di mercato di tipo oligopolistico, che ci obbligheremo a prendere in considerazione l’interazione strategica tra le imprese (modellata attraverso lo strumento
della teoria dei giochi), tipico campo di studio dell’economia industriale. La
soluzione fu trovata con struttura di mercato chiamata "concorrenza monopolistica", caratterizzata dai seguenti elementi:
a) la presenza di un numero molto alto di imprese n (in modo che nessuna,
di per sè, riesca ad in‡uenzare l’indice dei prezzi aggregati P )
b) ciascuna produce un bene di¤erenziato - che è imperfetto sostituto degli
altri beni prodotti dalle altre imprese - su cui ha potere di monopolio (in modo
da ammettere la possibilità che in un dato periodo non cambi i prezzi). Quindi,
proprio come in quella struttura di mercato, ogni impresa a¤ronta una curva di
domanda decrescente: per vendere di più deve obbligatoriamente abbassare il
prezzo di vendita25
Ovviamente, a) richiama le caratteristiche della concorrenza, mentre b)
quelle del monopolio; da qui il nome di "concorrenza monopolistica", una struttura di mercato introdotta nell’ambito dell’organizzazione industriale da Chamberlain (1933), e poi introdotta formalmente nei modelli macroeconomici da
Dixit e Stiglitz (1977).
Per arrivare ad un’equazione che metta in relazione prezzi e produzione (proprio come la (3)), occorre partire dal problema di massimizzazione dell’impresa.
Essa sceglie il prezzo di vendita del proprio bene j in modo da massizzare i profitti (ricavi meno costi) sotto il vincolo della funzione di produzione (che mette in
relazione gli input con gli output) e la curva di domanda che a¤ronta (che, come
abbiamo detto, è decrescente proprio a causa della concorrenza monopolistica).
In formule, il problema dell’impresa che vende il bene j è:
2 4 In
concorrenza perfetta, invece, gli agenti sono price-takers, cioè prendono come dato il
prezzo di mercato (uguale al costo marginale).
2 5 Come noto, invece, in concorrenza perfetta l’impresa produce tutto quello che il mercato
è in grado di assorbire, dato il livello di prezzo assunto come esogeno(e, come detto, uguale al
costo marginale).
20
max (j)t
Pt (j)
Yt
Y (j)
= Pt (j)Yt (j)
Wt Lt
s:t:
= At Lt
=
P (j)
Pt
(24)
(25)
(26)
Yt
(27)
La (24) è la funzione-obiettivo: ricavi (dati dal prezzo individuale Pt (j)
moltiplicato il volume di vendite del proprio bene j, cioè Yt (j)) meno i costi (il
monte salari)26 .
La (26) è la funzione di produzione, dove At rappresenta la Produttività
Totale dei Fattori (TFP), e la (27) è la curva di domanda che l’impresa j a¤ronta:
essa indica che la quantità venduta dipende:
- negativamente dal prezzo relativo del bene j rispetto all’indice dei prezzi
generale PP(j) , dove l’intensità di tale relazione negativa è data dall’elasticità
di sostituzione tra i beni, il parametro : Esso indica, in parole semplici, quanto
il bene j è facilmente sostituibile con gli altri beni prodotti dalle altre imprese;
ovviamente, quanto più alta sarà l’elasticità di sostituzione, tanto maggiore sarà
la sensibilità della domanda a variazioni di prezzo del bene j rispetto agli altri
beni.
- positivamente dal reddito aggregato Yt
A questo punto le cose, di solito, si complicano abbastanza dal punto di
vista algebrico. Noi ci fermiamo all’intuizione. Il problema di massimizzazione
descritto dalle equazioni (24)-(27) non è per tutti: come detto, infatti, i prezzi
nel breve periodo non sono ‡essibili, quindi le imprese non sono libere di ottimizzare ogni periodo scegliendo il prezzo che massimizza i loro pro…tti, dati i
vincoli che essi a¤rontano. La letteratura macroeconomica ha almeno due modi
diversi per inserire questa rigidità nominale nel problema di massimizzazione
intertemporale dell’impresa:
a) il meccanismo à-la-Calvo : introdotto da Guillelmo Calvo (1983), esso
prevede che in ogni periodo t ci sia una frazione di impresa 0 < < 1 che non
può liberamente ottimizzare e che quindi tiene il prezzo …sso al livello che aveva
nel periodo precedente (Pt 1 (j)); la rimanente frazione 0 < (1
) < 1, invece,
è libera di adattare il proprio prezzo alle mutate condizioni della domanda.
Ovviamente, la frazione di imprese che ha i prezzi …ssi, è "costretta" ad agire
sul lato della quantità ogni volta che la domanda aggregata Yt si muove: se essa
aumenta (non potendo aumentare il prezzo), l’impresa j dovrà aumentare la
quantità prodotta; viceversa, se la domanda aggregata diminuisce. Come avrete
intuito, qui sta il cuore dell’intuizione: i movimenti della domanda aggregata indotti dalla politica monetaria si trasmettono sulla produzione aggregata tramite
2 6 Per
semplicità stiamo assumendo il lavoro come unico fattore di produzione.
21
le scelte microeconomiche della frazione di imprese che,non potendo ottimizzare,
mantiene i prezzi …ssi al livello del periodo precedente.
b) il meccanismo à-la-Rotemberg: introdotto da Rotemberg (1982), prevede
semplicemente che le imprese vadano incontro a dei costi di aggiustamento ogni
volta che cambino i prezzi. Questo si traduce in un vincolo addizionale nel
problema di massimizzazione dell’impresa (22)-(27).
Entrambi a) e b) portano - dopo svariati passaggi algebrici27 - a questa
relazione:
pt = pet + k(yt
y )
(28)
che ci dice che il livello dei prezzi (pt ) è uguale al livello dei prezzi attesi28
solo se la produzione yt è in linea con il suo livello naturale yt (o potenziale,
o di lungo periodo: quello cioè in cui tutti i prezzi sono ‡essibili). Se essa è
maggiore (yt > yt ) siamo in presenza di pressionio in‡azionistiche; viceversa,
se essa è minore. La (28), come avrete intuito, è la versione completamente
microfondata della (3).
Il modello permette anche un’espressione speci…ca per yt , de…nito - come
più volte ricordato, come il livello di produzione nel quale tutti i prezzi sono
‡essibii. Esso, in particolare, dipenderà:
- negativamente dal mark-up (=la di¤erenza positiva tra prezzo e costo marginale che le imprese, sfruttando la loro posizione monopolistica nel proprio
bene, applicheranno)
- positivamente dalla TFP
Abbiamo quindi anche una ricetta per innalzare il livello di crescita potenziale di un’economia: aumentare la concorrenzialità dei mercati (=ridurre il
mark-up) e favore l’innovazione tecnologica e la produttività totale dei fattori
(=aumentare la TFP)29
5
CONCLUSIONI
Questa lunga dispensa aveva principalmente un unico obiettivo: fornire al lettore
il contesto di riferimento (=la "cornice" di cui parlavamo in apertura) all’interno
2 7 Essi in particolare includono la linearizzazione delle relazioni del modello (che è ovviamente non lineare) attorno allo stato stazionario.
2 8 Se si vuole virare verso una versione più neoclassica, pe sono le aspettative di ieri sui
t
prezzi di oggi (Et 1 pt ): La versione propriamente New Keynesian invece considera pet come
l’aspettativa di oggi dei prezzi futuri (Et pt+1 ).
2 9 Come troppo spesso dimenticato, la TFP non si esaurisce soltanto con il progresso tecnologico. Essa infatti è de…nita (anche matematicamente, se guardate la funzione di produzione)
come tutto ciò che permette ai fattori produttivi di svolgere il proprio compito (=produrre)
al meglio delle loro possibilità. Quindi non solo, ovviamente, tecnologia, ma anche: qualità
del capitale umano e sociale, infrastrutture, beni pubblici, e¢ cienza della pubblica amministrazione, protezione dei diritti di proprietà, legislazione e¢ ciente, concorrenzialità nei mercati,
stabilità macroeconomica e politica.
22
del quale analizzare gli e¤etti della politica monetaria. Siamo partiti dalla cornice della sintesi neo-classica, elaborata nel secondo dopoguerra, per analizzarne
i punti deboli, le criticità e le reazioni "estreme" degli Anni Settanta (approccio RBC); in…ne, siamo giunti all’esposizione (per forza di cose sintetica) del
modello neo-keynesiano utilizzato oggi per la valutazione della politica monetaria da tutte le banche centrali del mondo. Come abbiamo visto, esso conserva
le intuizioni fondamentali che avete sviluppato sin dai corsi base: il lato della
domanda aggregata su cui agisce la politica monetaria, e il lato dell’o¤erta aggregata, caratterizzato da rigidità di prezzi nel breve periodo (che permette gli
e¤etti reali della politica monetaria sulla produzione) e da ‡essibilità totale di
essi nel lungo periodo (in cui la produzione è uguale al suo livello potenziale ed
è in‡uenzata solo da caratteristiche strutturali dell’economia quali la TFP).
Nelle prossime lezioni cominceremo ad approfondire la modellizzazione della
politica monetaria nel contesto che oggi abbiamo disegnato.
6
LA DISPENSA IN PILLOLE
1) Per analizzare gli e¤etti della politica monetaria abbiamo bisogno di una
struttura teorica che ci dia informazioni su come le variabili macroeconomiche
sono legate tra loro: un modello macroeconomico
2) Il primo modello che abbiamo esaminato è quello formalizzato nel dopoguerra e originato dalla mediazione tra la tradizione Keynesiana e dalle critiche
monetariste. Si tratta del modello AS-AD della sintesi neo-classica, le cui principali caratteristiche sono:
a) Si ipotizza l’esistenza di quattro equazioni che descrivono l’economia:
una curva di domanda aggregata (basata sull’equilibrio dei mercati …nanziari curva LM - e quelli reali - curva IS), una di o¤erta aggregata (basata sulle
osservazioni empiriche della curva di Phillips) e un meccanismo che determina
le aspettative sui prezzi.
b) La politica monetaria (che manovra l’o¤erta di moneta nominale
m) ha e¤etti sulla produzione solo nel breve periodo: essa in‡uenza il tasso di
interesse nominale (=e¤etto liquidità) e - sfruttando il fatto che i prezzi sono
rigidi nel breve periodo - anche il tasso di interesse reale. Questo a sua volta
in‡uenza le componenti della domanda aggregata (consumo e investimento), e
quindi la produzione. Gli e¤etti della politica monetaria (come delle altre due
"armi" della politica macroeconomia, cioè la politica …scale e dei tassi di cambio) nel breve periodo vengono utilizzati per compiere azioni di stabilizzazione
dell’economia: vale a dire, tenere la domanda aggregata in linea con il potenziale (e quindi sostenere l’economia quando è debole, e ra¤reddarla quando si
surriscalda troppo).
c) Nel lungo periodo l’economia ritorna al punto in cui la produzione
(y) è uguale al suo livello potenziale, o di lungo periodo, o di prezzi ‡essibili
(y ). Il tasso di in‡azione di lungo periodo è dato da: = m
y , da cui si
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nota - ancora una volta - che un cambiamento permanente nel tasso di crescita
dell’o¤erta di moneta ( m) sposta l’economia su un livello di in‡azione diverso.
In pratica, la politica monetaria è neutrale nel lungo periodo.
3) Negli Anni Settanta si sviluppa una critica al modello AS-AD della sintesi
neo-classica, basato sulla convinzione che non esistono e¤etti di breve periodo:
le aspettative razionali - e la ‡essibilità dei prezzi - fanno sì che la curva AS in realtà sia verticale anche nel breve periodo, e che quindi gli spostamenti della AD
(indotti dalla politica monetaria) abbiano e¤etti solo sull’in‡azione e non sulla
produzione reale. Il modello AS-AD viene anche criticato per la sua mancanza
di microfondazioni rigorose (=derivazione delle relazioni macroeconomiche dal
comportamento ottimizzante degli agenti a livello microeconomico). Negli Anni
Ottanta, domina un …lone di analisi (chiamato Real Business Cycle) che sposa
questa critica. Le ‡uttuazioni del ciclo economico - analizzate all’interno di
modelli macroeconomici dinamici e completamente microfondati - sono considerate il risultato di cambiamenti della produzione potenziale (=shock alla
Produttività Totale dei Fattori) o, al massimo, di shock ai parametri strutturali
del modello, quali le preferenze dei consumatori sull’o¤erta di lavoro.
4) Negli Anni Novanta30 nasce una risposta all’approccio precedente, dedicata a salvaguardare il ruolo della politica monetaria come forza di stabilizzazione dell’attività economica nel breve periodo (in linea con l’evidenza empirica che mostrava e¤etti reali). Tale risposta accetta la s…da delle aspettative
razionali e della completa microfondazione dei modelli macroeconomici, ma conserva un ruolo per le imperfezioni (in linea con il pensiero originario di Keynes).
Il lato dell’o¤erta infatti (imprese ma anche lavoratori, nelle versioni più avanzati) opera in mercati non perfettamente concorrenziali, in cui gli agenti hanno
il potere di …ssazione del prezzo sul bene che vendono (o che o¤rono, in caso di
o¤erta di lavoro) e in cui l’esistenza di rigidità nominali fà si che i prezzi non
siano perfettamente ‡essibili nel breve periodo (ma ovviamente sì nel lungo).
Questa caratteristica permette e¤etti reali della politica monetaria. Sono questi
modelli (chiamati alternativamente New Keyensians o New-Neoclassical Synthesis) ad essere utilizzati al giorno d’oggi per l’analisi degli e¤etti della politica
monetaria sull’economia.
3 0 Le divisioni temporali sono approssimative,
dell’inquadratura storica.
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ma servono solo per dare un’idea