ECONOMIA E ESTIMO CIVILE
LEZIONE DEL 13 NOVEMBRE 2012
PROF.ING. ANTONIO INCERTI
CONCETTO DI ESTIMO
L’ESTIMO è la disciplina che ha per oggetto la
determinazione del valore di beni materiali e delle
relative rendite.
I principi di riferimento della disciplina estimativa:
• Il valore di un bene economico dipende dallo scopo della stima
• Il giudizio di stima rappresenta una previsione
• La stima deve essere ordinaria e oggettiva
• Il giudizio di valore deve essere espresso in termini monetari
(questo principio non ha carattere di generalità – esempio beni
ambientali)
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Prof. Ing. Antonio Incerti
Dott. Ing. Giovanni Giampà
CONCETTO DI RENDITA
La RENDITA riferita ad un bene materiale è il
corrispettivo,
generalmente
in
denaro,
ordinariamente offerto in cambio dell’ utilità
derivante dalla disponibilità del bene per un
determinato periodo di tempo
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CONCETTO DI BENE (Economico)
Oggetto dotato di caratteristiche qualitative capaci
di restituire al soggetto che ne ha la disponibilità
delle utilità suscettibili di apprezzamento
economico. Le utilità sono ritraibili dal bene
economico per il periodo di vita utile del bene. La
vita utile è il periodo in cui le caratteristiche
qualitative del bene sono presenti e fruibili
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CONCETTO DI ONERE MANUTENTIVO
Intervento volto ad assicurare permanenza e la
fruibilità delle caratteristiche qualitative proprie di
un bene
L’onere manutentivo sostenuto è suscettibile di
valutazione economica.
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ANALISI VALUTATIVA
INDIVIDUAZIONE
ED
ANALISI
QUALITA’SPECIFICHE DEL BENE
DELLE
- Analisi delle utilità generate per il possessore
(presenti e future)
- Analisi degli oneri collegati al possesso (presenti
e futuri)
- Analisi del mercato
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VALORE DI MERCATO
Il “Valore di Mercato” indica il più probabile prezzo di
trasferimento (compravendita) della proprietà. Il Valore di
Mercato è determinato nel presupposto dei seguenti
assunti:
• la parte venditrice abbia reale intenzione di alienare i
beni
• la libera determinazione delle parti alla conclusione del
contratto, senza condizionamenti coercitivi della volontà
• una ragionevole conoscenza di entrambi i contraenti dei
possibili usi e delle caratteristiche della Proprietà,
nonché delle condizioni esistenti sul libero mercato
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METODOLOGIE DI VALUTAZIONE DEL VALORE
Per determinare un valore corretto, occorre conoscere e considerare i
seguenti elementi:
• la finalità della stima
• il contesto temporale in cui essa si colloca
Nella determinazione del valore i principali metodi valutativi sono:
• Il metodo del costo (Cost Approach)
• Il metodo del valore di mercato o comparativo (Market Approach)
• Il metodo del reddito o finanziario (Income and DCF Approach)
• Il metodo della trasformazione (Development Approach)
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METODOLOGIE DI VALUTAZIONE DEL VALORE
Il Metodo del Costo è basato sul costo che si verrebbe a sostenere per
rimpiazzare un bene con uno nuovo equivalente per rendimento
economico, avente le medesime caratteristiche e utilità di quello
considerato, diminuito per tenere conto di vari fattori quali il
deterioramento fisico, lo stato di conservazione, lo stato di
manutenzione ed ogni altra circostanza concomitante.
Il Metodo del valore di Mercato o Comparativo si basa sul confronto fra
il bene in oggetto ed altri beni simili, recentemente oggetto di
compravendita o correntemente offerti sullo stesso mercato o su
piazze concorrenziali.
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METODOLOGIE DI VALUTAZIONE DEL VALORE
Il Metodo reddituale o finanziario (valido soprattutto per i beni
immobiliari) è basato sulla capitalizzazione dei flussi di cassa
previsionali generati dall’utilizzo del bene per n anni, e sulla loro
successiva attualizzazione alla data della stima.
Il Metodo della trasformazione può essere utilizzato per valutare un
bene suscettibile di trasformazione. In base a questo criterio il bene
viene stimato come differenza tra il valore di mercato del bene o dei
beni ottenuti dalla trasformazione ed il costo della trasformazione
stessa.
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DEFINIZIONI: INTERESSE E TASSO DI INTERESSE
INTERESSE (I): compenso che gli investitori richiedono per accettare
la carenza di disponibilità di un determinato ammontare finanziario (C)
per un determinato lasso di tempo.
C
0
C+I
1
t
TASSO D’INTERESSE (i): esprime in termini percentuali il compenso
richiesto dagli investitori ed è riferito ad un determinato lasso di tempo.
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ESEMPIO
C=100€
I =10€
Tasso d’interesse
a un anno
10
i
0.1 10%
100
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IL REGIME DELL’INTERESSE SEMPLICE
Per ogni anno si aggiunge una maggiorazione costante
ovvero una percentuale prefissata della somma iniziale.
I = i*C,
Non viene computato alcun interesse sugli interessi generati
V (t ) C (1 it )
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t 1,2,..n
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IL REGIME DELL’INTERESSE COMPOSTO
Per ogni anno si aggiunge una maggiorazione uguale ad una
percentuale costante della somma accumulata all’inizio dell’anno
precedente.
Quindi alla scadenza del periodo l’interesse pagato è reinvestito
al fine di generare ulteriori interessi nei periodi seguenti.
t
V (t ) C (1 i )
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t 1,2,..n
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INTERESSE SEMPLICE VS INTERESSE COMPOSTO
Valore di 100€ investiti ad un tasso d’interesse sia semplice che
composto del 10%
ANNI
1
2
3
4
10
20
50
100
200
215
INTERESSE SEMPLICE
valore
+ interesse =
iniziale
100 +
10
=
110 +
10
=
120 +
10
=
130 +
10
=
190 +
10
=
290 +
10
=
590 +
10
=
1.090 +
10
=
2.090 +
10
=
2.240 +
10
=
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INTERESSE COMPOSTO
valore
valore
valore
+
interesse
=
finale
iniziale
finale
110
100 +
10
=
110
120
110 +
11
=
121
130
121,00 +
12,10
=
133,10
140
133,10 +
13,31
=
146,41
200
236 +
24
=
260
300
612 +
61
=
673
600
10.672 +
1.067
=
11.739
1.100
1.252.783 +
125.278
=
1.378.061
2.100 17.264.116.042 + 1.726.411.604 = 18.990.527.646
2.250 72.116.497.132 + 7.211.649.713 = 79.328.146.845
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TASSO DI INTERESSE NOMINALE E REALE
Il tasso di interesse nominale è il tasso applicato in un atto o in un
contratto di prestito, di finanziamento o di mutuo. Essendo a moneta
corrente non tiene conto di quanto il montante che verrà restituito al
termine dell’investimento varrà in termini di potere d’acquisto (non
tiene conto pertanto dell’inflazione)
Il tasso di interesse reale è il tasso di interesse nominale al netto del
tasso di inflazione vigente in una data economia.
i = tasso d’interesse nominale
r = tasso d’interesse reale
p = tasso d’inflazione
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LA VALUTAZIONE DEGLI INVESTIMENTI
Un progetto d’investimento è un qualsiasi insieme di attività, produttive
o finanziarie, in cui l’azienda impegna disponibilità liquide o capitali
(costo dell’investimento) con l’obiettivo di conseguire, come
contropartita, un flusso di benefici futuri complessivamente superiori ai
costi iniziali sostenuti, e dunque ottenere una remunerazione
La valutazione degli investimenti fa parte della pianificazione
aziendale ed è un’ attività economico finanziaria effettuata per
verificare l’impatto che un determinato progetto d’investimento ha, in
termini di redditività, sulla struttura adottante (azienda, ente, privato,
ecc..)
• componente qualitativa (influenza su organizzazione aziendale)
• componente quantitativa (analisi economico finanziaria)
Nel decidere se intraprendere un investimento la cosa da valutare è il
valore che questo investimento porta al soggetto che lo porta avanti
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LA VALUTAZIONE DEGLI INVESTIMENTI
Oltre all’analisi strettamente economico finanziaria altri aspetti da
considerare sono:
•
il confronto con altre alternative su cui destinare le risorse da
investire, o quantomeno con l’alternativa “non fare nulla”
• la scelta opportuna del momento in cui effettuare l’investimento
(TIME TO MARKET)
• alcuni investimenti vanno fatti per legge, dunque la loro assunzione
non è basata su fondamenti economici
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LA VALUTAZIONE DEGLI INVESTIMENTI
Il problema che viene affrontato dalla valutazione degli investimenti è
un problema di scelta, diretta ad allocare le risorse disponibili ai
progetti “interessanti”.
E’ comunemente accettato che l’unità di misura cui fare riferimento è il
valore economico che il progetto è in grado di creare.
Il costo dell’investimento è dato dai FLUSSI FINANZIARI IN USCITA
I “benefici” associati al progetto sono costituiti dai FLUSSI IN
ENTRATA
INVESTIMENTO può essere rappresentato da una successione di
uscite monetarie e di entrate denominata FLUSSO DI CASSA
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ALTRI FATTORI DETERMINANTI NELLA VALUTAZIONE DEGLI INVESTIMENTI
Il tempo (la sua rilevanza dipende da un effetto finanziario che lo lega
al valore del denaro)
Il tasso di interesse (inteso come rendimento percentuale atteso)
Il rischio associato all’investimento (e la propensione al rischio del
soggetto investitore)
Le previsioni di andamento (rialzo o ribasso) del mercato sul quale si
intende investire
La periodicità dei flussi di reddito previsti in entrata e in uscita
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EQUILIBRIO ECONOMICO FINANZIARIO: DUE CONDIZIONI
1.
La convenienza economica
Per convenienza economica (redditività) di un investimento si
intende la capacità del progetto di creare valore nell’arco della
sua durata, e di generare un livello di redditività per il capitale
investito, adeguato rispetto alle aspettative dell’investitore privato,
vale a dire la capacità del progetto di garantire una
remunerazione congrua del capitale di rischio.
2.
La sostenibilità finanziaria
Per sostenibilità finanziaria (bancabilità) si intende, invece, la
capacità del progetto di generare flussi di cassa sufficienti a
garantire il rimborso del prestito, vale a dire la capacità del
progetto a far fronte alla copertura del servizio del debito, in un
determinato anno o in riferimento all’intero periodo di rimborso del
finanziamento contratto.
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CONVENIENZA ECONOMICA: METODOLOGIE DI VALUTAZIONE
Nel mondo scientifico è opinione largamente condivisa che l’analisi di
convenienza degli investimenti debba essere effettuata con riferimento
al criterio di natura finanziaria, poiché più affidabile per orientare le
scelte di investimento.
La discriminante è legata al valore finanziario del tempo.
La matematica finanziaria, attraverso i concetti e le formule di
attualizzazione e capitalizzazione, nel confrontare un euro oggi e un
euro domani, evidenzia che vale di più un euro oggi.
Alcune delle metodologie di valutazione (capital budgeting) sono:
•VAN
•TIR
•PBP
•IRA
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I CONCETTI DI ATTUALIZZAZIONE E CAPITALIZZAZIONE
In finanza il termine attualizzazione indica il processo finanziario che
consente di stabilire oggi il valore attuale di un capitale che ha come
naturale scadenza una data futura; tramite l'applicazione di un tasso di
sconto si può arrivare ad identificare un'equivalenza finanziaria tra due
capitali che hanno scadenze diverse nel tempo.
Nel calcolo dell'attualizzazione di un capitale la formula è la seguente:
M(t) = Va = M · (1+ i)
-t
Va: Valore attuale
M: montante (capitale + interessi)
i: tasso di interesse
t: tempo di attualizzazione
Il processo opposto è detto capitalizzazione e consiste appunto nel
calcolare il valore a un determinato tempo futuro di un capitale
disponibile al tempo presente
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IL VAN (in inglese NET PRESENT VALUE)
Facendo uso delle formule della matematica finanziaria
sull’attualizzazione, il modello del valore attuale netto (VAN)
rappresenta la differenza tra i valori attuali delle entrate e i valori attuali
delle uscite di cassa.
Infatti il VAN è una metodologia che si applica a partire dal concetto di
DCF (Discounted Cash Flow o Flusso di cassa attualizzato)
(1 i)
n
VAN
Ct
t
t 0
C0
C1
(1 i)
C2
2
(1 i)
....
Cn
n
(1 i)
Dove:
• t: scadenze temporali
•Ct :flusso finanziario (positivo o negativo) al tempo t
• i : tasso di interesse al quale vengono scontati i flussi (usualmente
viene utilizzato il tasso che rappresenta il costo medio ponderato del
capitale – WACC oppure il costo opportunità del capitale)
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IL VAN
Chiaramente i flussi di cassa Ct possono avere valore positivo o
negativo, il valore C0 è sempre negativo
Il VAN rappresenta il valore generato dall’investimento, espresso come
se fosse immediatamente disponibile nell’istante in cui viene effettuata
la valutazione.
Il criterio di selezione degli investimenti consiste nell’accettare proposte
di investimento in cui il VAN sia maggiore di 0. Un VAN positivo implica
che il tasso di redditività dell’investimento è superiore al costo del suo
finanziamento, e indica la capacità del progetto di generare flussi
monetari sufficienti a ripagare l’esborso iniziale, remunerare i capitali
impiegati nell’operazione e lasciare eventualmente risorse disponibili
per altri ulteriori scopi.
Laddove in presenza di progetti alternativi, viene scelto il progetto che
presenta il VAN più alto
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IL VAN
Poiché il valore attuale netto dipende dal tasso di attualizzazione, è
evidente che vi saranno diversi valori per ogni tasso di sconto usato.
Ciò non costituisce un limite, ma un invito ad una attenta valutazione
del tasso di attualizzazione da usare
Quando si scontano i flussi di cassa al tasso di rendimento in attività
finanziarie simili (per rischio e durata), si sta implicitamente calcolando
quanto gli investitori sarebbero pronti a spendere per quel progetto
Un VAN negativo non vuol dire che non c'è un rendimento netto, bensì
vuol dire che il rendimento dell'investimento è minore di quello
alternativo (cioè di quelli con lo stesso rischio). Infatti, se consideriamo
un investimento di € 1000 al tempo 0 con un ricavo dopo 1 anno pari
ad € 1100 ed utilizziamo un tasso di sconto del 20%, il VAN è negativo
(= −83,33 €) cioè rende € 83,33 (attualizzati) in meno rispetto
all'investimento alternativo.
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CRITICHE AL METODO DEL VAN
Tale metodo, benché riconosciuto come il più completo ed efficace,
presenta una serie di limiti:
• difficoltà ad individuare il tasso di sconto più corretto (la metodologia
è molto sensibile al tasso di sconto)
• con riferimento al punto sopra, si determina una eccessiva
soggettività del metodo
• le diverse soluzioni di investimento che si confrontano devono avere
lo stesso periodo di riferimento (numero anni di durata) o deve essere
possibile rendere compatibili le durate
• anche il capitale investito deve essere lo stesso se vado a
confrontare più investimenti alternativi
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IL TASSO DI ATTUALIZZAZIONE
Il tasso di attualizzazione deve riflettere il rischio atteso
dell’investimento e dunque in genere, tra le diverse metodologie
utilizzate, si utilizza il WACC (weighted average capital cost o costo
medio ponderato del capitale).
WACC K d X(1 T )X
D
E
Ke
V
V
• Kd è il costo del debito al lordo delle imposte
• T è il tasso d’imposta marginale dell’entità analizzata
• D è l’ammontare del debito
• Ke è il costo dei mezzi propri
• E è l’ammontare dei mezzi propri
• V è il valore complessivo dell’entità analizzata
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IL TASSO DI ATTUALIZZAZIONE
Il tasso di sconto utilizzato esprime in ogni caso la redditività minima
richiesta al progetto.
Il Kd può essere determinato aggiungendo uno spread (variabile per
ogni istituto finanziario) all’euribor a 12 mesi (0,59% – fonte: “Il Sole 24
Ore”, al 12/11/2012), che è il tasso interbancario di riferimento diffuso
giornalmente dalla Federazione Bancaria Europea (EBF) come media
ponderata dei tassi di interesse ai quali le Banche operanti nella UE
cedono i depositi in prestito (utilizzato dalle banche per determinare i
tassi sui contratti di mutuo).
Per la determinazione del Ke generalmente si utilizza il modello CAPM
(Capital Asset Pricing Model). Secondo tale modello il parametro Ke si
calcola con la seguente formula:
K e rf (rm rf )
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IL TASSO DI ATTUALIZZAZIONE - MODELLO CAPM
K e rf (rm rf )
rf = tasso di rendimento di attività priva di rischio di uguale durata
(BTP)
β = sensibilità del rendimento di un investimento ai movimenti del
mercato (misura della correlazione tra l’andamento di un titolo
azionario ed il mercato, modello Damodaran per l’Europa)
rm-rf = premio per il rischio di mercato (in relazione al settore, facendo
riferimento ai mercati azionari)
α = premio per il rischio aziendale
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IL TIR (in inglese IRR)
Il Tir è il tasso interno di rendimento di un investimento (in inglese IRR
Internal Rate Return) e fornisce il tasso composito annuale di ritorno
effettivo che un investimento genera; in termini tecnici rappresenta la
resa di un investimento.
Il Tir si calcola risolvendo l’equazione del VAN rispetto alla variabile i,
posto il valore del VAN pari a zero
(1i)
n
VAN
Ct
t
0
t 0
Il tasso interno di rendimento, a differenza del VAN, prescinde dalla
scelta di un tempo di riferimento e non è calcolato mediante valori
attuali di flussi monetari. Per il calcolo occorre risolvere in modo
ricorsivo l’equazione polinomiale sopra.
Se TIR > costo del finanziamento allora l’investimento è in grado di
generare un surplus dopo il pagamento del costo del capitale
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IL TIR
Secondo
tale
criterio
un
progetto
d’investimento
risulta
economicamente conveniente e dunque attuabile qualora il TIR sia
maggiore del costo opportunità del capitale (generalmente il WACC)
oppure > MARR (Minimum Attractive Rate of Return), che coincide col
tasso di rendimento normalmente ottenuto dall'azienda
Il TIR è utilizzato frequentemente perché consente ai manager di
valutare le performance in termini relativi, con una % piuttosto che in
termini assoluti.
Nella valutazione di progetti alternativi entrambi con TIR conveniente è
opportuno effettuare un ulteriore confronto che evidenzi il TIR del
progetto incrementale.
Il TIR rappresenta il più elevato tasso di interesse che un’azienda
potrebbe permettersi di pagare, senza peggiorare la sua posizione
finanziaria, se tutti i fondi necessari a finanziare l’investimento fossero
presi in prestito e ripagati con le entrate generate dall’investimento.
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Dott. Ing. Giovanni Giampà
TIR E VAN
Dalla formulazione del VAN si evidenzia che il valore attuale dei flussi
di cassa è funzione decrescente del tasso di attualizzazione
Tavola - Andamento del VAN in funzione del tasso di interesse i
Il TIR è quel tasso che da luogo all’inversione del segno nel valore del
VAN: per tassi di attualizzazione superiori al TIR, il VAN sarà negativo,
mentre per valori inferiori al TIR il VAN assumerà valori via via
crescenti, al decrescere del tasso di attualizzazione.
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I VANTAGGI DEL TIR
•Il TIR consente di ottenere un tasso di interesse, dunque rappresenta
uno strumento utile per l’investitore che ne desume un’interpretazione
squisitamente finanziaria
• Il valore percentuale del TIR da un’ immediatezza rispetto alla
redditività del progetto
• Il TIR è indipendente non solo dalla scala dell’investimento, ma
anche dalla durata dello stesso. In altri termini, il TIR è come se
cercasse di restituire un giudizio sulla “qualità” dell’investimento
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SVANTAGGI E LIMITI DI UTILIZZO DEL TIR
Tra gli svantaggi della metodologia del tasso interno di rendimento vi
sono la complessità del calcolo ed il fatto che non sempre fornisca - da
solo - una corretta misura di redditività. Esistono infatti alcune
situazioni specifiche in cui tale metodo può non essere adeguato:
• non
rappresenta un idoneo strumento da solo a misurare l'effettiva
desiderabilità di un investimento, in quanto non considera il confronto
tra progetti in termini di valore attuale netto creato, ma solo di
rendimento percentuale. In caso di progetti alternativi, un progetto di
piccole dimensioni con un TIR molto elevato potrebbe avere un VAN
inferiore ad un progetto di grandi dimensioni con un TIR modesto. Il
metodo del TIR potrebbe dare indicazioni non paragonabili per progetti
che differiscono per dimensione o distribuzione nel tempo di flussi di
cassa
• non tutte le serie di flussi di cassa hanno valori attuali netti che
diminuiscono all'aumentare del tasso di sconto
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SVANTAGGI E LIMITI DI UTILIZZO DEL TIR
• tassi di rendimento multipli: se i flussi di cassa hanno molteplici
cambiamenti di segno possono esistere tanti TIR quanti sono tali
cambiamenti. Ovvero si può verificare che il TIR non sia calcolabile e il
VAN positivo: ciò accade quando il progetto non prevede flussi di
cassa negativi.
• Il limite del TIR come criterio è nell’ipotesi implicita contenuta nella
formula prima esposta: i flussi di cassa generati dal progetto vengono
reinvestiti al tasso TIR, non al tasso k caratteristico dell’impresa o al
costo del capitale.
L’ipotesi è alquanto forte, e mina la validità del criterio: non sono
confrontabili due investimenti, perché non verrebbe usato un unico
tasso di capitalizzazione, ma il TIR stesso, diverso da progetto a
progetto. (concetto di TIR rettificato per superare tale limite).
Dunque, come per gli altri metodi di calcolo, ciò evidenzia l'opportunità
di calcolare, per una valutazione più completa di un progetto di
investimento, quanti più indici possibile
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PBP - PAY BACK PERIOD
Il concetto di periodo di recupero è semplice ed intuitivo, e risponde
alla seguente domanda: dopo quanti anni si recupererà la spesa
iniziale?
Dunque questo indicatore individua il numero di anni necessari affinchè
i flussi di cassa cumulati previsti diventino positivi, ovvero eguaglino
l’investimento iniziale.
La valutazione del rischio di investimento in questo caso non è data dai
parametri di redditività, ma dalla durata dell’esposizione finanziaria e
degli oneri ad essa correlati che l’investitore deve sopportare.
Per la determinazione del periodo di rimborso è necessario risolvere
l’equazione del DCF rispetto al tempo t, avendo fissato un predefinito
valore di i (i è scelto con riferimento allo specifico investimento e/o in
base al WACC)
Secondo tale criterio un investimento è tanto più preferibile quanto
minore risulti il periodo di rimborso.
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PBP - PAY BACK PERIOD
CUT-OFF PERIOD = tempo limite per rientrare dell’ investimento. La
scelta del cut-off period da parte dell’impresa dipende dall’entità del
rischio del progetto: al crescere del rischio il cut-off si accorcia
Non è infrequente che un investimento con buona redditività venga
accantonato se il pbp supera il cut-off.
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VANTAGGI DEL PAY BACK PERIOD
Tale metodologia nella valutazione degli investimenti è utilizzata in
modo diffuso, principalmente per i seguenti motivi:
• Semplicità ed efficacia: è facile da comprendere ed utilizzare
• È utile come strumento di valutazione e selezione di massima dei
progetti
• Efficace in presenza di elevata incertezza sui flussi (soprattutto quelli
temporalmente più distanti) e sui rendimenti futuri. Per questo
vantaggio il management si orienta spesso su questa metodologia
• È utile nelle situazioni in cui l’analisi dettagliata degli altri metodi non
è necessaria (ad esempio decisioni di manutenzione)
• È particolarmente adatto nei contesti in cui il rapido cambiamento
tecnologico richiede un rapido recupero degli investimenti
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LIMITI DEL PAY BACK PERIOD
Non fornisce una valutazione sulla opportunità complessiva
dell’investimento. Non viene infatti preso in considerazione
l’andamento dei flussi di cassa dopo il recupero dell’investimento.
Fornisce una valutazione semplificata dei progetti, distorta verso gli
investimenti di breve periodo. Dunque può portare ad accettare progetti
di breve periodo con VAN negativi. Parimenti presenta la tendenza a
rifiutare i progetti di lungo periodo, anche se presentano VAN positivi.
Non differenzia i progetti in base al capitale investito, in caso di
valutazione alternativa non ha rilevanza l’importo dell’investimento
iniziale, ma solo il periodo del suo rientro.
Non considera il valore temporale del denaro (time value of money),
dunque a parità di PBP non si guarda né la collocazione temporale dei
flussi di cassa né la redditività associata al progetto: tale limite tuttavia
può essere superato utilizzando il Discounted PBP (DPBP), che
incorpora il costo del capitale necessario al finanziamento del progetto.
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IRA (INDICE DI RENDIMENTO ATTUALIZZATO)
L’indice di rendimento attualizzato è calcolato come rapporto tra il
valore attuale dei flussi d’entrata e il valore attuale (considerato in
valore assoluto) di quelli in uscita, ed esprime le entrate del progetto
per ogni € in uscita, nei relativi valori attuali
Il criterio di selezione basato sull’IRA suggerisce che il progetto in
questione presenta un rendimento atteso eguale o superiore al tasso di
attualizzazione fissato nel caso di un rapporto uguale o superiore
all’unità.
Questo criterio è molto più intuitivo del VAN, in quanto dire che un certo
progetto presenta un valore attuale netto di 300 milioni non risulta
particolarmente chiaro rispetto ad affermare che l’indice di profittabilità
è pari a 1.4, cioè che le entrate superano del 40% le uscite
dell’investimento, oppure che per un € investito rientrano 1.4 euro
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IRA E VAN
Relazione tra IRA e VAN
I progetti vengono ordinati per IRA decrescente, e verranno scelti,
compatibilmente con le risorse disponibili, quelli dai rendimenti
maggiori
Si potrebbe concludere affermando la validità dell’indice, date le sue
derivazioni dal VAN, avvertendo tuttavia che per un suo corretto uso,
non dovrebbe mai essere perso di vista l’obiettivo ultimo, cioè la
massimizzazione del valore dell’impresa, raggiungibile mediante la
massimizzazione del VAN.
Economia e Estimo Civile
Prof. Ing. Antonio Incerti
Dott. Ing. Giovanni Giampà
QUALE METODOLOGIA DI VALUTAZIONE INVESTIMENTI UTILIZZARE?
In un sistema in cui è possibile individuare puntualmente tutte le
variabili che influiscono sull’investimento e in cui si ha la perfetta
conoscenza del mercato, la soluzione migliore per valutare
l’economicità di un progetto è l’utilizzo del VAN, perché offre un valore
sintetico chiaro eppure esaustivo
Nei casi in cui l’obiettivo è l’equilibrio finanziario dell’impresa (piccole
aziende, difficoltà nel reperire i finanziamenti) la preferenza cade sul
payback period, che permette di decidere tenendo conto anche dei
legittimi timori di eccessiva esposizione finanziaria
Il TIR è il metodo più frequentemente usato nei casi di progetti
alternativi a basso impatto economico, per la sua caratteristica di
evidenziare immediatamente una maggiore o minore capacità di
produrre redditività
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Prof. Ing. Antonio Incerti
Dott. Ing. Giovanni Giampà
QUALE METODOLOGIA DI VALUTAZIONE INVESTIMENTI UTILIZZARE?
In generale la scelta tra VAN o TIR è riconducibile in molti casi alle
preferenze personali dell’analista. Il metodo del TIR è preferibile nei
casi in cui il tasso di attualizzazione dei flussi è non noto o soggetto ad
incertezza, poiché in queste situazioni il TIR fornisce maggiori
informazioni su un investimento di quanto possa fare il VAN.
Invece, nei casi in cui il tasso di attualizzazione non sia costante lungo
il periodo di vita del progetto o ancora la struttura dei flussi di cassa è
non convenzionale (TIR multipli), si raccomanda l’utilizzo del VAN.
Nel caso di più investimenti alternativi la tendenza potrebbe essere
quella di fare completo affidamento sul TIR che di fatto è la misura del
rendimento atteso.
In realtà, però, ricorrere esclusivamente al TIR sarebbe un errore in
quanto di fronte ad investimenti alternativi, può accadere che:
- l’investimento iniziale sia differente da caso a caso
- ovvero ci sia una differenza tra di essi a livello di scala
- oppure i flussi di cassa si dispongano nel tempo in modo differente.
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Dott. Ing. Giovanni Giampà
QUALE METODOLOGIA DI VALUTAZIONE INVESTIMENTI UTILIZZARE?
Esempio
Il caso di un investimento che presenta un VAN positivo; se
l’imprenditore decidesse di raddoppiare i singoli flussi di cassa con i
quali si presenta l’investimento, saprebbe con certezza che anche il
VAN raddoppierebbe. Nel caso del TIR non si potrebbe dire la stessa
cosa, perchè il TIR non è affatto influenzato dalla variazione della scala
dell’investimento.
Il caso di TIR e VAN contrastanti in un’ipotesi di investimenti
mutuamente esclusivi: di base è preferibile scegliere il progetto con il
VAN migliore, tuttavia è possibile utilizzare il metodo dell’investimento
incrementale
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Prof. Ing. Antonio Incerti
Dott. Ing. Giovanni Giampà
IL METODO DELL’INVESTIMENTO INCREMENTALE
In questo caso, se siamo di fronte a due alternative di investimento, per
esempio A e B, si può pensare di sottrarre i flussi di cassa
dell’investimento B dai flussi di cassa dell’investimento A.
Il TIR del flusso di cassa differenza = CROSS OVER POINT (VAN A =
VAN B)
Ovviamente, si arriverà a preferire l’investimento A qualora il TIR del
flusso di cassa differenza sia maggiore del costo del capitale, in
caso contrario bisognerà preferire l’investimento B.
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Dott. Ing. Giovanni Giampà
IL METODO DELL’INVESTIMENTO INCREMENTALE
Sebbene tale metodo abbia i suoi risvolti positivi, in realtà pecca
anch’esso di alcuni svantaggi quali:
• non sempre è possibile trovare il TIR dell’investimento ottenuto dalla
differenza dei flussi di cassa dei progetti che si stanno analizzando;
• non si può escludere la possibilità di avere più di un TIR dal progetto
differenza
• l’uso del TIR nel progetto differenza è alquanto azzardato, o meglio
difficile da determinare, nel caso in cui i progetti che si mettono a
confronto hanno un grado differente di rischiosità. In questo caso
sarebbe più opportuno ricorrere al calcolo del VAN e basare le
proprie scelte in funzione di questo criterio.
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Prof. Ing. Antonio Incerti
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LA SOSTENIBILITA’ FINANZIARIA: INDICI DI BANCABILITA’
Un investimento può essere finanziato ricorrendo alle seguenti fonti di
finanziamento:
• capitale proprio (i.e. equity), distinto in azioni ordinarie, azioni
speciali e prestito soci
• capitale di debito, nelle sue varie forme quali il mutuo e le
obbligazioni;
Per la sostenibilità finanziaria di un progetto, espressa in termini di
bancabilità, gli indicatori di copertura del debito di riferimento sono:
• Debt Service Cover Ratio (DSCR)
• Loan Life Cover Ratio (LLCR).
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Prof. Ing. Antonio Incerti
Dott. Ing. Giovanni Giampà
LA SOSTENIBILITA’ FINANZIARIA: INDICI DI BANCABILITA’
Il DSCR (indicatore di bancabilità del servizio del debito) è pari al
rapporto, calcolato per ogni dato periodo dell’orizzonte temporale
previsto per la durata dei finanziamenti, fra il flusso di cassa operativo
generato dal progetto e il servizio del debito comprensivo di quota
capitale e quota interessi.
Il LLCR (indicatore di bancabilità della vita del debito) è pari al rapporto
tra il valore attuale netto dei flussi di cassa generati nel periodo di vita
del finanziamento e il valore attuale del debito. Tale indicatore ha
un’interpretazione meno immediata rispetto al DSCR, ma un valore
superiore all’unità rappresenta una garanzia per i finanziatori e mette in
evidenza la liquidità dopo aver ripagato il debito.
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Prof. Ing. Antonio Incerti
Dott. Ing. Giovanni Giampà
ECONOMIA E ESTIMO CIVILE
LEZIONE DEL 13 NOVEMBRE 2012
PROF.ING. ANTONIO INCERTI
