Corso di Finanza d’Impresa
L’apertura del capitale:
Private Equity &
Venture Capital
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Carlo Cattaneo
Castellanza
24/06/2017
Programma
1)
2)
3)
4)
5)
6)
7)
8)
9)
10)
Ripresa dei principali contenuti di Finanza d’Azienda;
Alcune applicazioni all’analisi dei flussi di cassa;
La valutazione degli investimenti: una applicazione;
L’analisi della struttura finanziaria;
Le operazioni di finanza straordinaria;
L’apertura del capitale: Private Equity e Venture Capital;
Una definizione di Private Equity e di Venture Capital
Gli operatori di Privare Equity: ruolo ed obiettivi
La strutturazione di un fondo di Private Equity
I processi di raccolta dei fondi
Le fasi di finanziamento e le loro caratteristiche
La strutturazione di una operazione
La creazione di valore nell’impresa
Il disinvestimento
L’apertura del capitale: Initial Public Offering (IPO);
Il finanziamento con il capitale di debito;
La cartolarizzazione;
La finanza di progetto
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Il Private Equity e Venture Capital: definizione
Con il termine “Private Equity” si intende l’apporto di capitale di rischio da parte
di operatori specializzati in imprese prevalentemente non quotate, al fine di
realizzare guadagni in conto capitale nel medio lungo termine, attraverso la
creazione di valore nelle imprese stesse1.
Nell’ambito di questa definizione, la partecipazione al capitale azionario è
generalmente intesa come temporanea, minoritaria e con l’obiettivo congiunto di
sviluppo dell’impresa, aumento del suo valore e realizzo di un elevato capital
gain in sede di dismissione2. Per capital gain si intende l’incremento di valore
della partecipazione maturato dal momento della sua assunzione, fino a quello
della sua successiva cessione.
1AIFI.
2Chapman,
S., “The Rise of Merchant Banking”, Gregg Revivals, Happshire, 1992.
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Il mercato del Private Equity e Venture capital
Avvio
Venture
Capital
Sviluppo
Cambiamento
Private Equity
Buy – Out
Fonte: AIFI, “L’impatto economico del private equity”, Quaderni sull’Investimento nel Capitale di Rischio, Ufficio Studi AIFI
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L’avvio
Intervento effettuato nella fase
di sperimentazione di un
prodotto/servizio
Seed Financing
(sperimentazione)
Intervento effettuato in
coincidenza dell’avvio
dell’attività produttiva. Non si
conosce ancora la validità
economica del prodotto
Start-up Financing
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Lo sviluppo
La società è giovane e di
dimensioni medie-piccole.
Produzione e vendita sono già
sviluppate e l’intervento
finanziario consolida la struttura.
Expansion
Financing:
3 situazioni
La società è sviluppata.
Si tratta di consolidare l’attività.
L’ulteriore espansione aumenterà
il valore della stessa.
L’azienda è consolidata.
I progetti di sviluppo possono
essere perfezionati con l’ausilio
dell’investitore istituzionale.
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Il cambiamento (1)
Leveraged
Buy-Out
(Lbo)
Management
Buy-Out
(Mbo)
Acquisizione completa o parziale
dell’azienda da parte del management
proveniente sia dalla stessa azienda
che da aziende terze.
L’investitore interviene a sostegno sia
nella fase di acquisizione sia nella fase
di sviluppo.
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Qualsiasi acquisizione di società o di
beni aziendali effettuata
prevalentemente con capitale di terzi e
limitando l’investimento del compratore
ad una parte del prezzo.
I flussi di cassa attivi prodotti dalla
società o la cessione di parte dei beni
acquisiti rimborseranno i capitali presi a
prestito.
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Il cambiamento (2)
L’investitore istituzionale acquista
azioni o quote societarie per
sostituire una parte
dell’azionariato. Tali operazioni
sono effettuate in partecipazione
di minoranza.
Replacement
capital
(Capitale di sostituzione)
L’intervento avviene in situazioni
di tensione economico/finanziarie
al fine di avviare la
ristrutturazione ed il rilancio
dell’attività.
Turnaround
financing
(Ristrutturazione
aziendale)
E’ una metodologia di
investimento che ha per oggetto il
cluster di più società operative
indipendenti ma integrabili
orizzontalmente o verticalmente.
Cluster Venture
(Creazione di poli
industriali)
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Le fasi del Private Equity process
A.
FUND RAISING*
B.
INVESTIMENTO
C.
* Per
1.
Deal flow
2.
Selezione
3.
Due diligence
4.
Trattativa/investimento
5.
Monitoraggio / Creazione di valore
DISINVESTIMENTO
le strutture “fondo”
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Il processo di fund rasing nei fondi chiusi
1)
Identificazione del mercato obiettivo;
2)
Formulazione della strategia di investimento;
3)
Predisposizione e distribuzione del materiale di marketing;
4)
Contatto con un primo gruppo di persone e istituzioni che credono
nell’iniziativa;
5)
Definizione e predisposizione della documentazione legale;
6)
Chiusura;
7)
Mantenimento di uno stretto legame con i sottoscrittori.
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Gestione e monitoraggio dell’investimento
L’attività degli investitori istituzionali, seppur con modalità differenti, anche in
considerazione del tipo di partecipazione detenuta, solitamente si concretizza in:
1)
Apporto di risorse finanziarie
2)
Apporto di risorse “non finanziarie”
3)
Coinvolgimento nella gestione
4)
Partnership
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Due diversi approcci di gestione
HANDS ON
Si tratta di investitori attivi, che non si limitano a fornire risorse finanziarie, ma
offrono anche un “pacchetto” di servizi e sono coinvolti nella gestione
dell’impresa target.
HANDS OFF
Sono investitori che si limitano quasi in modo assoluto a fornire il capitale
azionario richiesto, effettuando saltuariamente dei controlli sull’andamento del
loro investimento.
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La creazione di valore da parte dell’investitore
1)
L’investitore come amplificatore per le idee del gruppo imprenditoriale
2)
I servizi finanziari
3)
La consulenza manageriale e l’apporto strategico
4)
La rete di contatti (network)
5)
La “gestione” del management
6)
L’intervento operativo
7)
Il rapporto di partnership
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Fattori di insuccesso
1)
Problemi relativi al management (incapacità dei manager)
2)
Problemi relativi al mercato (mancato sviluppo)
3)
Mancato aumento della quota di mercato (canale distributivo, concorrenti,
inadeguatezza del prodotto al mercato)
4)
Problemi relativi al prodotto/servizio (ritardo, fallimento, scarse
performance, qualità)
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Way Out: le modalità di disinvestimento
1)
Initial Public Offering: cessione della partecipazione mediante quotazione
2)
Trade sale: cessione della partecipazione attraverso trattativa privata
effettuata mediante:
Cessione a nuovi soci industriali o finanziari
Fusione o incorporazione con un’altra società
3)
Releveraged buy-out: cessione ad altri investitori
4)
Buy-back: cessione della partecipazione al socio di maggioranza o al
management della partecipata o l’acquisto di azioni proprie.
5)
Write – off: azzeramento della partecipazione.
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Gli operatori
•
FONDI CHIUSI A CARATTERE LOCALE – REGIONALE
(COUNTRY/REGIONAL FUNDS)
•
FONDI CHIUSI A CARATTERE SOVRANAZIONALE –
INTERNAZIONALE (INTERNATIONAL – PANEUROPEAN
FUNDS)
•
FINANZIARIE DI PARTECIPAZIONE
PRIVATA O INDUSTRIALE
•
BANCHE
•
OPERATORI PUBBLICI
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DI
EMANAZIONE
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I modelli organizzativi dei fondi chiusi
1) Modello:
1. CAPTIVE
2. INDIPENDENTE
2) Modello:
1. MANAGEMENT COMPANY – FONDO
2. ADVISORY COMPANY – MANAGEMENT
COMPANY – FONDO (tipico dei fondi
paneuropei)
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I fondi chiusi di diritto italiano
I tre principi ispiratori dell’ordinamento attuale sono:
La diversificazione delle tipologie di fondi
La distinzione tra fondi per professionisti (investitori qualificati) e
fondi retail
La flessibilità nelle politiche di raccolta e di impiego
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La durata e la quota minima di sottoscrizione
30 anni, + eventuale proroga di 3 anni concessa dalla
Banca d’Italia se prevista nel Regolamento e su richiesta
della SGR
Quota minima di sottoscrizione: 50.000 Euro
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Fondi riservati agli investitori istituzionali
Il decreto Ministero del Tesoro 24 maggio 1999, n.228, definisce investitori
qualificati:
le imprese di investimento (SIM), le banche, gli agenti di cambio, le SGR,
le SICAV, i fondi pensione, le assicurazioni, le finanziarie capogruppo di
gruppi bancari, le fondazioni bancarie, gli intermediari iscritti agli elenchi
(art. 106,107,113 Testo Unico Bancario);
i soggetti esteri equivalenti;
le persone fisiche e le società in possesso di specifiche competenze,
espressamente dichiarate per iscritto dalla persona fisica o dal legale
rappresentante della persona giuridica.
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Capitale sociale minimo SGR
FONDI RETAIL
FONDI RISERVATI
1 Milione di Euro
1 Milione di Euro
Eventuale necessità di incremento a
fronte del rispetto del requisito di
“adeguatezza
patrimoniale”:
sottoscrizione di un controvalore pari
al 2% del valore iniziale del fondo
fino a 150 mln di Euro e di una quota
pari all’1% del valore iniziale delle
risorse eccedenti 150 mln di Euro.
È prevista una deroga per i fondi per
la ricerca
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La raccolta
FONDI RETAIL
FONDI RISERVATI
Il patrimonio deve essere raccolto
mediante un’unica emissione di quote
che devono essere sottoscritte entro 18
mesi
dalla
pubblicazione
del
prospetto.
LICEITÀ DEL “DRAW DOWN”
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I versamenti possono essere effettuati
in
più
soluzioni,
a
seguito
dell’impegno del sottoscrittore a
effettuare il versamento su richiesta
della SGR e in funzione delle esigenze
di investimento.
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Struttura degli oneri e delle commissioni
1)
Management fee: compenso spettante alla Società di Gestione
l’attività svolta.
2)
carried interest (commissione di performance), ovvero parte del capital
gain, realizzato dal fondo chiuso, viene dato ai gestori a titolo di “success
fee”. Per determinare il carried interest, si calcola una percentuale (circa il
20%) dell’ammontare che eccede l’hurdle rate6;
3)
Arrangement fee: oneri relativi agli investimenti, compresi i costi relativi
a prestazioni professionali rese da terzi.
4)
Key man insurances: coperture assicurative sul management operativo.
5)
Abort costs: costi connessi ad operazioni iniziate ma poi non concluse.
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per
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